Инфляция вошла в прогнозный диапазон ЦБ на этот год
Инфляция продолжает преподносить позитивные сюрпризы. По нашим оценкам на основе недельных данных Росстата, к 24 ноября она опустилась до уровня 6,97% г./г.
Динамика недельных значений ускорилась (0,14% н./н. против 0,11% н./н. на предыдущей неделе), однако, это во многом связано с сезонностью, особенно с учетом снижения годовых темпов (лишенных этого эффекта). Ситуация с ценами на топливо в годовом выражении продолжает стабилизироваться.
Инфляция уже вошла в прогнозный диапазон ЦБ на этот год (6,5-7% г./г.). При прочих равных, по итогам месяца она может составить 6,8-7% г./г. (с учетом возможного риска занижения недельными значениями итоговой ситуации). Для ЦБ это несомненно позитивный фактор для декабрьского решения даже на фоне определенного роста инфляционных ожиданий (финальный отчет будет опубликован через несколько дней, где будут детально раскрыты факторы ускорения ожиданий населения и предприятий и будет возможность оценить временность действия этих факторов). К концу года наш прогноз по инфляции остается неизменным, на уровне 6,5% г./г.
Инфляция продолжает преподносить позитивные сюрпризы. По нашим оценкам на основе недельных данных Росстата, к 24 ноября она опустилась до уровня 6,97% г./г.
Динамика недельных значений ускорилась (0,14% н./н. против 0,11% н./н. на предыдущей неделе), однако, это во многом связано с сезонностью, особенно с учетом снижения годовых темпов (лишенных этого эффекта). Ситуация с ценами на топливо в годовом выражении продолжает стабилизироваться.
Инфляция уже вошла в прогнозный диапазон ЦБ на этот год (6,5-7% г./г.). При прочих равных, по итогам месяца она может составить 6,8-7% г./г. (с учетом возможного риска занижения недельными значениями итоговой ситуации). Для ЦБ это несомненно позитивный фактор для декабрьского решения даже на фоне определенного роста инфляционных ожиданий (финальный отчет будет опубликован через несколько дней, где будут детально раскрыты факторы ускорения ожиданий населения и предприятий и будет возможность оценить временность действия этих факторов). К концу года наш прогноз по инфляции остается неизменным, на уровне 6,5% г./г.
Промышленность в октябре: неожиданный всплеск
По данным Росстата, в октябре в динамике промышленного производства произошел существенный всплеск, который, судя по всему, не связан с ретроспективным пересмотром статистики. Так, по собственным расчетам ведомства, после длительного периода околонулевых темпов роста промышленности (м./м. с исключением сезонности) в прошлом месяце выпуск увеличился сразу на 3% м/м. Это очень значительное ускорение.
Как и в нескольких прошлых подобных ситуациях, неожиданное ускорение связано со взлетом выпуска продукции машиностроительного комплекса (см. график). Его рост превысил 10% м./м. (с исключением сезонности) при обычной динамике в среднем 1% м./м. Обращает на себя внимание рекордное ускорение производства готовых металлических изделий: после роста в среднем на 1,2% м./м. в течение предыдущих 8 месяцев в октябре оно выросло сразу на 21% м./м. Возможно, это связано с закрытием крупных заказов (из-за этого не исключено, что в ноябре динамика упадет на сопоставимую величину, как это уже было в декабре 2024 г. и январе 2025 г. соответственно). Среди прочих лидеров – производство транспортных средств (+18% м./м.). В отраслях, не входящих в машиностроительный комплекс, ускорения нет, за исключением производства нефтепродуктов – впервые с апреля этого года их производство стало устойчиво расти (+3,5% м./м. с исключением сезонности против -2,6% м./м. в среднем за предыдущие четыре месяца). Судя по всему, это признак снижения проблем в нефтепереработке.
Практически весь год машиностроительный сегмент существенно поддерживает динамику промышленности в целом, без него она в годовом выражении была бы отрицательной или едва выходила бы «в ноль».
По данным Росстата, в октябре в динамике промышленного производства произошел существенный всплеск, который, судя по всему, не связан с ретроспективным пересмотром статистики. Так, по собственным расчетам ведомства, после длительного периода околонулевых темпов роста промышленности (м./м. с исключением сезонности) в прошлом месяце выпуск увеличился сразу на 3% м/м. Это очень значительное ускорение.
Как и в нескольких прошлых подобных ситуациях, неожиданное ускорение связано со взлетом выпуска продукции машиностроительного комплекса (см. график). Его рост превысил 10% м./м. (с исключением сезонности) при обычной динамике в среднем 1% м./м. Обращает на себя внимание рекордное ускорение производства готовых металлических изделий: после роста в среднем на 1,2% м./м. в течение предыдущих 8 месяцев в октябре оно выросло сразу на 21% м./м. Возможно, это связано с закрытием крупных заказов (из-за этого не исключено, что в ноябре динамика упадет на сопоставимую величину, как это уже было в декабре 2024 г. и январе 2025 г. соответственно). Среди прочих лидеров – производство транспортных средств (+18% м./м.). В отраслях, не входящих в машиностроительный комплекс, ускорения нет, за исключением производства нефтепродуктов – впервые с апреля этого года их производство стало устойчиво расти (+3,5% м./м. с исключением сезонности против -2,6% м./м. в среднем за предыдущие четыре месяца). Судя по всему, это признак снижения проблем в нефтепереработке.
Практически весь год машиностроительный сегмент существенно поддерживает динамику промышленности в целом, без него она в годовом выражении была бы отрицательной или едва выходила бы «в ноль».
Кредитование: всплеск подстегнули временные факторы
Кредитование в октябре заметно оживилось. По нашим оценкам, потребительские необеспеченные ссуды впервые с начала года практически прервали падение (-0,1% м./м. с исключением сезонности), а корпоративные кредиты прибавили сразу 1,5% м./м. (это самый высокий темп роста с начала года).
В то время как всплеск корпоративного сегмента может быть связан с краткосрочным кредитованием (и ЦБ в целом объясняет всплеск пополнением оборотных средств в ожидании получения оплаты по госконтрактам в декабре, а также пополнением запасов и завершением производства к концу года), остановка падения в розничном кредитовании вряд ли вызвана смягчением ДКП. Вероятно, как и в сегменте автокредитования (который активно рос и в прошлые месяцы из-за спроса на автомобили перед повышением утильсбора), драйвером также мог выступить рост спроса на автомобили.
В целом, мы не видим системных и устойчивых факторов, которые должны были бы вызвать значительные изменения в динамике кредитования. В этой связи, мы полагаем, что ЦБ при принятии решения по ключевой ставке в декабре вряд ли будет акцентировать внимание на оживлении кредитования как на сдерживающем факторе (по причине краткосрочности причин, вызвавших рост). Наш прогноз по снижению ключевой ставки на 50 б.п. до конца года остается актуальным.
Кредитование в октябре заметно оживилось. По нашим оценкам, потребительские необеспеченные ссуды впервые с начала года практически прервали падение (-0,1% м./м. с исключением сезонности), а корпоративные кредиты прибавили сразу 1,5% м./м. (это самый высокий темп роста с начала года).
В то время как всплеск корпоративного сегмента может быть связан с краткосрочным кредитованием (и ЦБ в целом объясняет всплеск пополнением оборотных средств в ожидании получения оплаты по госконтрактам в декабре, а также пополнением запасов и завершением производства к концу года), остановка падения в розничном кредитовании вряд ли вызвана смягчением ДКП. Вероятно, как и в сегменте автокредитования (который активно рос и в прошлые месяцы из-за спроса на автомобили перед повышением утильсбора), драйвером также мог выступить рост спроса на автомобили.
В целом, мы не видим системных и устойчивых факторов, которые должны были бы вызвать значительные изменения в динамике кредитования. В этой связи, мы полагаем, что ЦБ при принятии решения по ключевой ставке в декабре вряд ли будет акцентировать внимание на оживлении кредитования как на сдерживающем факторе (по причине краткосрочности причин, вызвавших рост). Наш прогноз по снижению ключевой ставки на 50 б.п. до конца года остается актуальным.
Рынок ОФЗ: фокус на ЦБ, геополитика игнорируется
Сегодня Минфин размещает два классических выпуска ОФЗ 26253 и 26251. Напомним, что для выполнения плана по финансированию дефицита бюджета необходимо до конца года привлечь еще ~500 млрд руб. (с начала года выручка от размещений госбумаг составила 6,48 трлн руб. при объеме размещения по номиналу 7,5 трлн руб.).
За неделю рынок не нашел поводов для оптимизма: кривая доходностей даже сместилась вверх в коротком и среднем сегментах на 30 и 15 б.п., и лишь символически снизилась в длине (-8 б.п.). Индекс RGBI просел за неделю на 60 б.п. Рынок продолжает игнорировать геополитику, при том что и рубль, и акции заметно выросли на этих новостях. Позитивную динамику рынка, видимо, затрудняет неопределенность относительно будущих шагов ЦБ. И хотя инфляция к концу года может составить около 6% г./г. (т.е. ниже прогнозов Правительства и ЦБ, о чем недавно заявил В. Путин), регулятор, скорее всего, все же будет сохранять осторожность. При том, что Э. Набиуллина отметила, что даже более консервативный текущий прогноз траектории ключевой ставки предполагает в следующем году смягчение в любом случае, вопрос масштабов снижения ставки все еще остается открытым. В нашем прогнозе к концу 1 кв. 2026 г. смягчение составит 150 б.п. Участники денежного рынка ожидают еще менее активных шагов (пока максимум 50 б.п.).
Сегодня Минфин размещает два классических выпуска ОФЗ 26253 и 26251. Напомним, что для выполнения плана по финансированию дефицита бюджета необходимо до конца года привлечь еще ~500 млрд руб. (с начала года выручка от размещений госбумаг составила 6,48 трлн руб. при объеме размещения по номиналу 7,5 трлн руб.).
За неделю рынок не нашел поводов для оптимизма: кривая доходностей даже сместилась вверх в коротком и среднем сегментах на 30 и 15 б.п., и лишь символически снизилась в длине (-8 б.п.). Индекс RGBI просел за неделю на 60 б.п. Рынок продолжает игнорировать геополитику, при том что и рубль, и акции заметно выросли на этих новостях. Позитивную динамику рынка, видимо, затрудняет неопределенность относительно будущих шагов ЦБ. И хотя инфляция к концу года может составить около 6% г./г. (т.е. ниже прогнозов Правительства и ЦБ, о чем недавно заявил В. Путин), регулятор, скорее всего, все же будет сохранять осторожность. При том, что Э. Набиуллина отметила, что даже более консервативный текущий прогноз траектории ключевой ставки предполагает в следующем году смягчение в любом случае, вопрос масштабов снижения ставки все еще остается открытым. В нашем прогнозе к концу 1 кв. 2026 г. смягчение составит 150 б.п. Участники денежного рынка ожидают еще менее активных шагов (пока максимум 50 б.п.).
Инфляция: есть все шансы завершить год лучше прогноза ЦБ
Инфляция продолжает стремительно снижаться: по нашим расчетам на основе недельных данных Росстата, она опустилась до 6,62% г./г. к 1 декабря. Среднесуточный темп роста существенно сократился (0,007% против 0,022% неделей ранее).
Отметим, что вклад базовых компонент заметно снизился на последней неделе ноября. Группа непродовольственных товаров даже показала отрицательный вклад суммарно, существенно замедлились почти все компоненты. Не исключено, что оказывает свое влияние продолжающееся укрепление рубля, а также, вероятно, пересмотр ожиданий компаний по динамике курса.
Исходя из новых данных, на конец ноября наша оценка инфляции – 6,68% г./г. Это лучше, чем мы предполагали еще несколько недель назад. Если финальная месячная оценка окажется на этом уровне, то это будет означать существенную месячную дезинфляцию (с исключением сезонности темп в ноябре опустится до 0,24% м./м. против 0,46% м./м.). Таким образом, сезонно-сглаженные темпы инфляции в пересчете на годовое значение (ЦБ называет это с.к.г.), по нашим оценкам, составят 2,9% в ноябре (5,6% в октябре и 6,8% в сентябре). Впрочем, хоть оценки регулятора несколько выше наших (7,1% в октябре и 6,6% в сентябре из-за небольшого отличия в сезонном сглаживании), ноябрь явно будет гораздо более позитивным в части оценки дезинфляции.
По нашему прогнозу, инфляция должна была бы опуститься к концу года до 6,5% г./г., однако, сейчас такая цифра кажется скорее консервативным вариантом, и год может завершиться на отметке в 6% г./г. или даже ниже (напомним, недавно В. Путин озвучил оценку в около 6% на конец декабря), что будет либо на нижней границе прогнозного диапазона ЦБ, либо даже ниже. В таких условиях, для сохранения ключевой ставки в декабре нужны будут очень веские аргументы.
Инфляция продолжает стремительно снижаться: по нашим расчетам на основе недельных данных Росстата, она опустилась до 6,62% г./г. к 1 декабря. Среднесуточный темп роста существенно сократился (0,007% против 0,022% неделей ранее).
Отметим, что вклад базовых компонент заметно снизился на последней неделе ноября. Группа непродовольственных товаров даже показала отрицательный вклад суммарно, существенно замедлились почти все компоненты. Не исключено, что оказывает свое влияние продолжающееся укрепление рубля, а также, вероятно, пересмотр ожиданий компаний по динамике курса.
Исходя из новых данных, на конец ноября наша оценка инфляции – 6,68% г./г. Это лучше, чем мы предполагали еще несколько недель назад. Если финальная месячная оценка окажется на этом уровне, то это будет означать существенную месячную дезинфляцию (с исключением сезонности темп в ноябре опустится до 0,24% м./м. против 0,46% м./м.). Таким образом, сезонно-сглаженные темпы инфляции в пересчете на годовое значение (ЦБ называет это с.к.г.), по нашим оценкам, составят 2,9% в ноябре (5,6% в октябре и 6,8% в сентябре). Впрочем, хоть оценки регулятора несколько выше наших (7,1% в октябре и 6,6% в сентябре из-за небольшого отличия в сезонном сглаживании), ноябрь явно будет гораздо более позитивным в части оценки дезинфляции.
По нашему прогнозу, инфляция должна была бы опуститься к концу года до 6,5% г./г., однако, сейчас такая цифра кажется скорее консервативным вариантом, и год может завершиться на отметке в 6% г./г. или даже ниже (напомним, недавно В. Путин озвучил оценку в около 6% на конец декабря), что будет либо на нижней границе прогнозного диапазона ЦБ, либо даже ниже. В таких условиях, для сохранения ключевой ставки в декабре нужны будут очень веские аргументы.
Перспективы повышения утильсбора, вероятно, разогнали спрос
В октябре расходы потребителей вновь резко выросли: оборот розницы прибавил 4,8% г./г. против 1,8% г./г. в сентябре и в среднем 2,6% г./г. с начала года.
Продовольственные товары и услуги практически не показали заметного ускорения, тогда как существенный всплеск в непродовольственных товарах (рекордные +2,1% м./м. с исключением сезонности против в среднем +0,3% м./м. с начала года), вероятно, произошел на фоне улучшения потребительского кредитования (что мы отмечали в нашем обзоре от 1 декабря). Основное объяснение этому видится в активизации спроса на автомобили перед повышением утильсбора в декабре. Идея подтверждается заметным ростом продаж легковых автомобилей (по данным АЕБ, +34% м./м. в октябре против 0% м./м. в сентябре). При этом, как и ранее, рост расходов нельзя связать со смягчением ДКП: ставки по потребительским кредитам остаются высокими.
Мы полагаем, что оживление спроса потребителей окажется кратковременным, и это не должно сказаться на декабрьском решении ЦБ, особенно в свете заметного улучшения инфляционной картины.
В октябре расходы потребителей вновь резко выросли: оборот розницы прибавил 4,8% г./г. против 1,8% г./г. в сентябре и в среднем 2,6% г./г. с начала года.
Продовольственные товары и услуги практически не показали заметного ускорения, тогда как существенный всплеск в непродовольственных товарах (рекордные +2,1% м./м. с исключением сезонности против в среднем +0,3% м./м. с начала года), вероятно, произошел на фоне улучшения потребительского кредитования (что мы отмечали в нашем обзоре от 1 декабря). Основное объяснение этому видится в активизации спроса на автомобили перед повышением утильсбора в декабре. Идея подтверждается заметным ростом продаж легковых автомобилей (по данным АЕБ, +34% м./м. в октябре против 0% м./м. в сентябре). При этом, как и ранее, рост расходов нельзя связать со смягчением ДКП: ставки по потребительским кредитам остаются высокими.
Мы полагаем, что оживление спроса потребителей окажется кратковременным, и это не должно сказаться на декабрьском решении ЦБ, особенно в свете заметного улучшения инфляционной картины.
Бюджет готов к плановому расширению расходов в декабре
Исполнение бюджета следует траектории последних месяцев прошлого года: в ноябре зафиксирован лишь небольшой дефицит (86 млрд руб.), в преддверии масштабных трат в декабре. Но в этом году декабрьский дефицит будет почти в два раза меньше прошлогоднего. Исходя из плана, в этом месяце расходы превысят доходы на 1,46 трлн руб., а в 2024 г. разница составляла 3,5 трлн руб. Основная причина – ускоренное авансирование расходов в январе 2025 г. (дефицит тогда составил 1,46 трлн руб. против 124 млрд руб. в январе 2024 г.).
В целом за 11М 2025 г. исполнение доходов и расходов бюджета идет примерно с одинаковой скоростью: доходы исполнены на 89%, расходы на 87%. Нефтегазовые доходы бюджета пока еще не ощутили эффекта от падения цен на нефть: провал Urals в ноябре отразится лишь на декабрьских цифрах. Так, предварительная оценка выпадающих нефтегазовых доходов Минфином – 123 млрд руб. против 30 млрд руб. в ноябре. Это чуть больше, чем предполагает годовой план с учетом данных за январь-ноябрь (94 млрд руб.). Впрочем, остальные параметры бюджета в целом в него укладываются, и мы не ждем расширения дефицита бюджета (по сравнению с заявленными значениями).
Дефицит будет полностью покрыт с помощью заимствований на рынке ОФЗ. С начала года объем выручки составил 6,6 трлн руб., и с учетом успешности аукционов, мы считаем, что план по привлечению будет выполнен (7 трлн руб.).
Исполнение бюджета следует траектории последних месяцев прошлого года: в ноябре зафиксирован лишь небольшой дефицит (86 млрд руб.), в преддверии масштабных трат в декабре. Но в этом году декабрьский дефицит будет почти в два раза меньше прошлогоднего. Исходя из плана, в этом месяце расходы превысят доходы на 1,46 трлн руб., а в 2024 г. разница составляла 3,5 трлн руб. Основная причина – ускоренное авансирование расходов в январе 2025 г. (дефицит тогда составил 1,46 трлн руб. против 124 млрд руб. в январе 2024 г.).
В целом за 11М 2025 г. исполнение доходов и расходов бюджета идет примерно с одинаковой скоростью: доходы исполнены на 89%, расходы на 87%. Нефтегазовые доходы бюджета пока еще не ощутили эффекта от падения цен на нефть: провал Urals в ноябре отразится лишь на декабрьских цифрах. Так, предварительная оценка выпадающих нефтегазовых доходов Минфином – 123 млрд руб. против 30 млрд руб. в ноябре. Это чуть больше, чем предполагает годовой план с учетом данных за январь-ноябрь (94 млрд руб.). Впрочем, остальные параметры бюджета в целом в него укладываются, и мы не ждем расширения дефицита бюджета (по сравнению с заявленными значениями).
Дефицит будет полностью покрыт с помощью заимствований на рынке ОФЗ. С начала года объем выручки составил 6,6 трлн руб., и с учетом успешности аукционов, мы считаем, что план по привлечению будет выполнен (7 трлн руб.).
Инвестиции кв./кв. проседают второй квартал подряд
По данным Росстата, впервые с 2020 г. инвестиции в основной капитал упали в годовом выражении (-3,1% г./г. в 3 кв. 2025 г.), тогда как до этого они росли даже в период острой фазы кризиса 2022 г.
При этом квартальная динамика (с исключением сезонности) сохранилась отрицательной (-2% кв./кв. в 3 кв. 2025 г., см. график). Хотя в целом просадка остается сопоставимой со 2 кв. 2022 г. (-3% кв./кв.), последовательно отрицательной динамики в течение двух кварталов подряд не наблюдалось уже давно. Конечно, ситуация в перспективе может поменяться (при добавлении новых точек ряда сезонно-сглаженные оценки ретроспективно могут скорректироваться), однако вряд ли это изменит общую картину.
Динамика основного вида инвестиционных товаров (строительство, в т. ч. и жилищное, занимает ~40% объема инвестиционных товаров) продолжает ухудшаться (см. график). Это обусловлено рядом факторов. Так, например, существенные до недавнего времени (особенно в 2024 г.) инвестиции в складские комплексы и логистические решения идут на спад. Длительное время спрос существенно подогревался маркетплейсами, но, судя по всему, период их активного расширения завершен. Кроме того, высокие ставки и ожидания охлаждения экономики в перспективе заметно скорректировали инвестиционные аппетиты компаний. От высоких ставок также страдает и жилищное строительство. Фактически льготная ипотека, на наш взгляд, является единственным драйвером роста сейчас. Наконец, судя по всему, снижается и строительство инфраструктурных объектов, не в последнюю очередь на фоне стагнации расходов бюджета на соответствующие направления.
Любопытно, что при этом уже в течение трех кварталов подряд стагнируют и покупки машин и оборудования (эта позиция занимает ~27% в общем объеме инвестиционных товаров). В номинальном выражении последние два квартала наблюдается символический спад, -0,1% кв./кв. с исключением сезонности. Напомним, импорт машин и оборудования в долларах (по данным ФТС) падает весь год (-13% кв./кв. в 1 кв., -2,8% кв./кв. во 2 кв. и -2,9% кв./кв. в 3 кв. 2025 г.), а производство машиностроительного сектора, хоть и растет крайне быстрыми темпами, обеспечивает, судя по всему, продукцию, которая относится не к основным средствам, а к товарам промежуточного потребления.
Падение инвестиций неудивительно в условиях мягкой посадки, которой предшествовала фаза перегрева экономики. При этом вряд ли оно будет углубляться в течение длительного времени. Мы полагаем, что ситуация, вероятнее всего, будет развиваться близко к сценарию 2016-2017 гг., когда после падения на 3-4% в 2015 г. темпы инвестиций кв./кв. с исключением сезонности стабилизировались на слабо положительном уровне, чуть выше 0,5% кв./кв.
По данным Росстата, впервые с 2020 г. инвестиции в основной капитал упали в годовом выражении (-3,1% г./г. в 3 кв. 2025 г.), тогда как до этого они росли даже в период острой фазы кризиса 2022 г.
При этом квартальная динамика (с исключением сезонности) сохранилась отрицательной (-2% кв./кв. в 3 кв. 2025 г., см. график). Хотя в целом просадка остается сопоставимой со 2 кв. 2022 г. (-3% кв./кв.), последовательно отрицательной динамики в течение двух кварталов подряд не наблюдалось уже давно. Конечно, ситуация в перспективе может поменяться (при добавлении новых точек ряда сезонно-сглаженные оценки ретроспективно могут скорректироваться), однако вряд ли это изменит общую картину.
Динамика основного вида инвестиционных товаров (строительство, в т. ч. и жилищное, занимает ~40% объема инвестиционных товаров) продолжает ухудшаться (см. график). Это обусловлено рядом факторов. Так, например, существенные до недавнего времени (особенно в 2024 г.) инвестиции в складские комплексы и логистические решения идут на спад. Длительное время спрос существенно подогревался маркетплейсами, но, судя по всему, период их активного расширения завершен. Кроме того, высокие ставки и ожидания охлаждения экономики в перспективе заметно скорректировали инвестиционные аппетиты компаний. От высоких ставок также страдает и жилищное строительство. Фактически льготная ипотека, на наш взгляд, является единственным драйвером роста сейчас. Наконец, судя по всему, снижается и строительство инфраструктурных объектов, не в последнюю очередь на фоне стагнации расходов бюджета на соответствующие направления.
Любопытно, что при этом уже в течение трех кварталов подряд стагнируют и покупки машин и оборудования (эта позиция занимает ~27% в общем объеме инвестиционных товаров). В номинальном выражении последние два квартала наблюдается символический спад, -0,1% кв./кв. с исключением сезонности. Напомним, импорт машин и оборудования в долларах (по данным ФТС) падает весь год (-13% кв./кв. в 1 кв., -2,8% кв./кв. во 2 кв. и -2,9% кв./кв. в 3 кв. 2025 г.), а производство машиностроительного сектора, хоть и растет крайне быстрыми темпами, обеспечивает, судя по всему, продукцию, которая относится не к основным средствам, а к товарам промежуточного потребления.
Падение инвестиций неудивительно в условиях мягкой посадки, которой предшествовала фаза перегрева экономики. При этом вряд ли оно будет углубляться в течение длительного времени. Мы полагаем, что ситуация, вероятнее всего, будет развиваться близко к сценарию 2016-2017 гг., когда после падения на 3-4% в 2015 г. темпы инвестиций кв./кв. с исключением сезонности стабилизировались на слабо положительном уровне, чуть выше 0,5% кв./кв.
Дезинфляция существенно ускорилась
Дезинфляция существенно ускорилась, судя по недельным данным Росстата (6,11% г./г. к 8 декабря против 6,58% г./г. неделей ранее). Среднесуточный темп роста цен снизился незначительно – с 0,01% до 0,007% на этой неделе, тогда как столь заметное падение годовых темпов во многом обусловлено эффектом высокой базы прошлого года (с середины октября 2024 г. произошло существенное ускорение среднесуточных темпов роста цен, с в среднем 0,02% до 0,05-0,07%). Отметим, что месячная оценка за ноябрь (6,64% г./г.) совпала с нашими оценками на базе недельных данных.
В части цен на топливо годовая дезинфляция сохраняется, однако, в большей степени по бензину: 7,68% г./г. (хотя еще недавно она была на уровне выше 10% г./г.). Цены на ДТ не спешат быстро замедляться (9,03% г./г. против ~9,5% г./г. в предыдущие недели).
С начала месяца среднесуточный темп роста цен составил 0,007%. Если на таком уровне он сохранится до конца месяца, то инфляция с текущих 6,1% опустится до 5,48% г./г. Конечно, месячная цифра может оказаться выше недельных оценок, однако, сейчас (при прочих равных) становится ясно, что сценарий ниже 6% к концу 2025 г. вполне реален. В таких условиях, на наш взгляд, снижение ключевой ставки в декабре может оказаться даже масштабнее (например, 100 б.п.), чем предполагает прогнозный диапазон ЦБ (50 б.п.).
Дезинфляция существенно ускорилась, судя по недельным данным Росстата (6,11% г./г. к 8 декабря против 6,58% г./г. неделей ранее). Среднесуточный темп роста цен снизился незначительно – с 0,01% до 0,007% на этой неделе, тогда как столь заметное падение годовых темпов во многом обусловлено эффектом высокой базы прошлого года (с середины октября 2024 г. произошло существенное ускорение среднесуточных темпов роста цен, с в среднем 0,02% до 0,05-0,07%). Отметим, что месячная оценка за ноябрь (6,64% г./г.) совпала с нашими оценками на базе недельных данных.
В части цен на топливо годовая дезинфляция сохраняется, однако, в большей степени по бензину: 7,68% г./г. (хотя еще недавно она была на уровне выше 10% г./г.). Цены на ДТ не спешат быстро замедляться (9,03% г./г. против ~9,5% г./г. в предыдущие недели).
С начала месяца среднесуточный темп роста цен составил 0,007%. Если на таком уровне он сохранится до конца месяца, то инфляция с текущих 6,1% опустится до 5,48% г./г. Конечно, месячная цифра может оказаться выше недельных оценок, однако, сейчас (при прочих равных) становится ясно, что сценарий ниже 6% к концу 2025 г. вполне реален. В таких условиях, на наш взгляд, снижение ключевой ставки в декабре может оказаться даже масштабнее (например, 100 б.п.), чем предполагает прогнозный диапазон ЦБ (50 б.п.).
Российский нефтеэкспорт в ноябре все еще не ощутил эффекта санкций
Несмотря на то, что санкции на российский нефтеэкспорт действуют уже достаточно давно, рубль до недавнего времени полностью игнорировал их эффекты. Ситуацию, на наш взгляд, проясняют наиболее оперативные данные (за ноябрь) по нефтегазовой части российского экспорта, которые стали доступны с публикацией декабрьского отчета МЭА (на основе которых мы сделали свои расчеты).
По состоянию на прошлый месяц картина складывалась неоднозначно: хотя эффект санкций должен был бы проявиться уже в полной мере, физический экспорт нефти (хоть и заметно снизился, см. левый график) остался на уровне прошлых месяцев, а физический экспорт нефтепродуктов сильно просел (правда, это во многом следствие правительственного запрета для стабилизации внутренних цен). В итоге, с исключением сезонности, совокупный экспорт нефти и нефтепродуктов сократился лишь на 4% м./м. (что в целом почти незаметно с учетом общей волатильности этого показателя). Интересно, что, начиная с лета в страновой структуре российского экспорта доля Индии и Китая действительно снижалась (с почти 60% до 51% в августе, по последним доступным данным), но при этом впервые с 2022 г. увеличивалась доля неких других стран-импортеров.
Любопытно также и то, что средние экспортные цены пока также слабо ощутили эффект санкций (см. правый график), несмотря на резкое снижение официальных цен Urals. Как мы уже отмечали, такое происходит из-за лагов и наличия контрактных цен (которые, вероятно, имеют инерцию). Впрочем, в декабре, как мы полагаем, упадут и экспортные цены.
В итоге общий объем доходов от экспорта нефти и нефтепродуктов (с исключением сезонности) упал лишь на 10% м./м. в ноябре, что в целом несильно соотносится с ожидаемым эффектом от санкций. Мы считаем, что это пока и являлось главным объяснением того, почему рубль длительное время сохранял крепость. Ослабление последних дней мы можем связать с тем, что все же этот эффект наконец начал проявляться.
Несмотря на то, что санкции на российский нефтеэкспорт действуют уже достаточно давно, рубль до недавнего времени полностью игнорировал их эффекты. Ситуацию, на наш взгляд, проясняют наиболее оперативные данные (за ноябрь) по нефтегазовой части российского экспорта, которые стали доступны с публикацией декабрьского отчета МЭА (на основе которых мы сделали свои расчеты).
По состоянию на прошлый месяц картина складывалась неоднозначно: хотя эффект санкций должен был бы проявиться уже в полной мере, физический экспорт нефти (хоть и заметно снизился, см. левый график) остался на уровне прошлых месяцев, а физический экспорт нефтепродуктов сильно просел (правда, это во многом следствие правительственного запрета для стабилизации внутренних цен). В итоге, с исключением сезонности, совокупный экспорт нефти и нефтепродуктов сократился лишь на 4% м./м. (что в целом почти незаметно с учетом общей волатильности этого показателя). Интересно, что, начиная с лета в страновой структуре российского экспорта доля Индии и Китая действительно снижалась (с почти 60% до 51% в августе, по последним доступным данным), но при этом впервые с 2022 г. увеличивалась доля неких других стран-импортеров.
Любопытно также и то, что средние экспортные цены пока также слабо ощутили эффект санкций (см. правый график), несмотря на резкое снижение официальных цен Urals. Как мы уже отмечали, такое происходит из-за лагов и наличия контрактных цен (которые, вероятно, имеют инерцию). Впрочем, в декабре, как мы полагаем, упадут и экспортные цены.
В итоге общий объем доходов от экспорта нефти и нефтепродуктов (с исключением сезонности) упал лишь на 10% м./м. в ноябре, что в целом несильно соотносится с ожидаемым эффектом от санкций. Мы считаем, что это пока и являлось главным объяснением того, почему рубль длительное время сохранял крепость. Ослабление последних дней мы можем связать с тем, что все же этот эффект наконец начал проявляться.