Данные по кредитованию не мешают смягчению политики ЦБ в феврале
Сегодня ЦБ опубликовал Отчет о развитии банковского сектора за декабрь 2025 г.
Динамика необеспеченного потребительского кредитования без исключения сезонности сохраняется отрицательной м./м с октября 2024 г. (за редким исключением). С корректировкой на сезонность в декабре наблюдался ее символический рост (см. левый график). Судя по информации ЦБ, небольшое улучшение могло наблюдаться за счет сегмента кредитных карт, особенно в части беспроцентного периода. Однако ситуацию это не меняет: кредитная активность в потребительском сегменте остается охлажденной.
Похожая картина и в автокредитовании – оно показывало крайне слабую динамику на фоне роста цен на автомобили. Единственным сегментом для физлиц, где был достигнут заметный рост в декабре, оказалась ипотека, однако там, судя по всему, сработал временный фактор: повышенный спрос был обусловлен предстоящим ужесточением условий льготной программы кредитования.
Сезонно-сглаженная динамика кредитования юрлиц сохранялась относительно стабильной в последние месяцы. Судя по всему, это можно объяснить тем, что с исключением сезонности расходы госбюджета не были столь высокими в последние месяцы. Вероятно, ситуация изменится в начале года с авансированием расходов (пока, судя по оперативным данным Минфина, всплеск не так высок, как в начале 2025 г.).
Динамика кредитования в целом не противоречит продолжению смягчения политики на ближайшем заседании ЦБ, особенно на фоне позитивных данных по инфляции в последние недели января.
Сегодня ЦБ опубликовал Отчет о развитии банковского сектора за декабрь 2025 г.
Динамика необеспеченного потребительского кредитования без исключения сезонности сохраняется отрицательной м./м с октября 2024 г. (за редким исключением). С корректировкой на сезонность в декабре наблюдался ее символический рост (см. левый график). Судя по информации ЦБ, небольшое улучшение могло наблюдаться за счет сегмента кредитных карт, особенно в части беспроцентного периода. Однако ситуацию это не меняет: кредитная активность в потребительском сегменте остается охлажденной.
Похожая картина и в автокредитовании – оно показывало крайне слабую динамику на фоне роста цен на автомобили. Единственным сегментом для физлиц, где был достигнут заметный рост в декабре, оказалась ипотека, однако там, судя по всему, сработал временный фактор: повышенный спрос был обусловлен предстоящим ужесточением условий льготной программы кредитования.
Сезонно-сглаженная динамика кредитования юрлиц сохранялась относительно стабильной в последние месяцы. Судя по всему, это можно объяснить тем, что с исключением сезонности расходы госбюджета не были столь высокими в последние месяцы. Вероятно, ситуация изменится в начале года с авансированием расходов (пока, судя по оперативным данным Минфина, всплеск не так высок, как в начале 2025 г.).
Динамика кредитования в целом не противоречит продолжению смягчения политики на ближайшем заседании ЦБ, особенно на фоне позитивных данных по инфляции в последние недели января.
Улучшение динамики инфляции даст импульс рынку ОФЗ
Сегодня Минфин предлагает к размещению два классических выпуска – ОФЗ 26253 и 26251. С начала года размещено 184 млрд руб. по номиналу, что пока мало относительно квартального плана в 1,2 трлн руб.
Впервые с начала года на большей части кривой доходностей ОФЗ (в сегментах от одного года до 10 лет) за неделю произошел сдвиг вниз. Индекс RGBI, правда, за это время смог достигнуть лишь символического роста. Как мы и ожидали, позитив рынку добавило улучшение ожиданий по смягчению ДКП на фоне благоприятных данных по инфляции (вероятность ее снижения до ~6% г./г. по итогам января сохраняется достаточно высокой). ЦБ, впрочем, предостерегает от излишнего оптимизма, указывая на то, что разовые факторы (повлиявшие на рост инфляции в январе по сравнению с декабрем) могут негативно повлиять на инфляционные ожидания, поэтому политика должна оставаться жесткой. При этом жесткость политики сохранится и при продолжении смягчения.
Сейчас мнения аналитиков, судя по всему, разделились между сохранением ставки неизменной и ее снижением на 50 б.п. Мы в большей степени склоняемся к сценарию продолжения смягчения политики, а потому ждем дальнейшей позитивной реакции рынка ОФЗ, который, на наш взгляд, еще не отыграл в полной мере такой сценарий.
Сегодня Минфин предлагает к размещению два классических выпуска – ОФЗ 26253 и 26251. С начала года размещено 184 млрд руб. по номиналу, что пока мало относительно квартального плана в 1,2 трлн руб.
Впервые с начала года на большей части кривой доходностей ОФЗ (в сегментах от одного года до 10 лет) за неделю произошел сдвиг вниз. Индекс RGBI, правда, за это время смог достигнуть лишь символического роста. Как мы и ожидали, позитив рынку добавило улучшение ожиданий по смягчению ДКП на фоне благоприятных данных по инфляции (вероятность ее снижения до ~6% г./г. по итогам января сохраняется достаточно высокой). ЦБ, впрочем, предостерегает от излишнего оптимизма, указывая на то, что разовые факторы (повлиявшие на рост инфляции в январе по сравнению с декабрем) могут негативно повлиять на инфляционные ожидания, поэтому политика должна оставаться жесткой. При этом жесткость политики сохранится и при продолжении смягчения.
Сейчас мнения аналитиков, судя по всему, разделились между сохранением ставки неизменной и ее снижением на 50 б.п. Мы в большей степени склоняемся к сценарию продолжения смягчения политики, а потому ждем дальнейшей позитивной реакции рынка ОФЗ, который, на наш взгляд, еще не отыграл в полной мере такой сценарий.
Дезинфляция притормаживает
По нашим оценкам на основе недельных данных Росстата, годовая инфляция хоть и продолжила немного снижаться (до 6,37% г./г.), все еще остается выше 6% г./г. по состоянию на 2 февраля. Судя по всему, по итогам января она все же будет выше 6% г./г. (месячные данные будут опубликованы 13 февраля).
При этом тенденции, которые можно было наблюдать в динамике цен по отдельным товарам и товарным группам, сохраняются. Так, в подавляющем большинстве товаров-представителей продолжается дезинфляция, однако в сегменте фруктов и овощей рост цен продолжает ускоряться г./г. (а в формате н./н. он сохраняется на уровне 2%). И это не столько из-за сезонности: например, в январе-феврале 2025 г. в среднем они дорожали на ~1% н./н.
Отсутствие ускоренного снижения инфляции – не вполне приятные новости для ЦБ. Вероятно, в том числе по этой причине в бюллетене «О чем говорят тренды» регулятор отмечает, что высокая инфляция в январе чревата вторичными эффектами. Также А. Заботкин заявил, что продолжение смягчения в феврале или перенос его на март не так уж и важно для общей траектории ожиданий по ДКП. При этом, на наш взгляд, для продолжения смягчения уже в феврале остаются аргументы: 1) инфляционные ожидания населения прекратили рост, и А. Заботкин отметил, что, вероятно, это уже максимальное в этом году значение; 2) временные факторы, подстегнувшие инфляцию в январе, были ожидаемы регулятором и скоро сойдут на нет; 3) даже при смягчении денежно-кредитная политика будет оставаться в значительной мере жесткой.
По нашим оценкам на основе недельных данных Росстата, годовая инфляция хоть и продолжила немного снижаться (до 6,37% г./г.), все еще остается выше 6% г./г. по состоянию на 2 февраля. Судя по всему, по итогам января она все же будет выше 6% г./г. (месячные данные будут опубликованы 13 февраля).
При этом тенденции, которые можно было наблюдать в динамике цен по отдельным товарам и товарным группам, сохраняются. Так, в подавляющем большинстве товаров-представителей продолжается дезинфляция, однако в сегменте фруктов и овощей рост цен продолжает ускоряться г./г. (а в формате н./н. он сохраняется на уровне 2%). И это не столько из-за сезонности: например, в январе-феврале 2025 г. в среднем они дорожали на ~1% н./н.
Отсутствие ускоренного снижения инфляции – не вполне приятные новости для ЦБ. Вероятно, в том числе по этой причине в бюллетене «О чем говорят тренды» регулятор отмечает, что высокая инфляция в январе чревата вторичными эффектами. Также А. Заботкин заявил, что продолжение смягчения в феврале или перенос его на март не так уж и важно для общей траектории ожиданий по ДКП. При этом, на наш взгляд, для продолжения смягчения уже в феврале остаются аргументы: 1) инфляционные ожидания населения прекратили рост, и А. Заботкин отметил, что, вероятно, это уже максимальное в этом году значение; 2) временные факторы, подстегнувшие инфляцию в январе, были ожидаемы регулятором и скоро сойдут на нет; 3) даже при смягчении денежно-кредитная политика будет оставаться в значительной мере жесткой.
Картина в промышленности после пересмотра данных почти не поменялась
На днях Росстат опубликовал данные по промышленному производству за декабрь 2025 г. и за год в целом (+3,7% г./г. и +1,3% г./г., соответственно) и провел регулярный ретроспективный пересмотр данных. Также была представлена первая оценка роста ВВП в 2025 г. (+1,0% г./г.), оценка за 2024 г. была скорректирована вверх на 0,6 п.п., до +4,9% г./г.
Хотя дискуссии о ретроспективном пересмотре данных и об их влиянии на корректность экономических выводов не утихают, мы не считаем эффективным углубляться в эту плоскость и сконцентрируемся на влиянии текущей динамики показателей на оценку экономической ситуации. Из нее мы делаем несколько выводов:
1) В целом динамика промышленности изменилась не очень сильно, в особенности если смотреть не на годовые темпы роста, а на данные накопленным итогом (как на графике). Пересмотры имеют характерные пики (особенно в конце кварталов), причем больше всего они заметны в машиностроительном комплексе (декабрь, апрель, октябрь). Это, вероятно, связано с уточнениями квартальной отчетности предприятий, что является нормальным процессом. Новые данные не говорят о том, что ситуация в целом в каждый месяц оказалась лучше, чем мы думали ранее.
2) С учетом сильного декабря (рост сразу на 2,3% м./м. с исключением сезонности) оценка годовых данных до пересмотра практически не изменилась бы (~1% г./г. за 2025 г. против обновленных данных в 1,3% г./г.). Скачок в декабре, видимо, связан не с интенсификацией производства, а с особенностями отражения выпущенной продукции в отчетности компаний.
3) Для денежно-кредитной политики новые данные вряд ли свидетельствуют о том, что перегрев экономики был больше, чем наблюдалось ранее (например, были годы, в которых ретроспективный пересмотр данных приводил к радикальному изменению картины за прошедшие периоды – сейчас такого нет).
4) Мы полагаем, что вряд ли риторика ЦБ будет ужесточена, особенно с учетом выхода оценки роста ВВП в 2025 г. на консенсусно ожидаемые уровни (1% г./г.).
На днях Росстат опубликовал данные по промышленному производству за декабрь 2025 г. и за год в целом (+3,7% г./г. и +1,3% г./г., соответственно) и провел регулярный ретроспективный пересмотр данных. Также была представлена первая оценка роста ВВП в 2025 г. (+1,0% г./г.), оценка за 2024 г. была скорректирована вверх на 0,6 п.п., до +4,9% г./г.
Хотя дискуссии о ретроспективном пересмотре данных и об их влиянии на корректность экономических выводов не утихают, мы не считаем эффективным углубляться в эту плоскость и сконцентрируемся на влиянии текущей динамики показателей на оценку экономической ситуации. Из нее мы делаем несколько выводов:
1) В целом динамика промышленности изменилась не очень сильно, в особенности если смотреть не на годовые темпы роста, а на данные накопленным итогом (как на графике). Пересмотры имеют характерные пики (особенно в конце кварталов), причем больше всего они заметны в машиностроительном комплексе (декабрь, апрель, октябрь). Это, вероятно, связано с уточнениями квартальной отчетности предприятий, что является нормальным процессом. Новые данные не говорят о том, что ситуация в целом в каждый месяц оказалась лучше, чем мы думали ранее.
2) С учетом сильного декабря (рост сразу на 2,3% м./м. с исключением сезонности) оценка годовых данных до пересмотра практически не изменилась бы (~1% г./г. за 2025 г. против обновленных данных в 1,3% г./г.). Скачок в декабре, видимо, связан не с интенсификацией производства, а с особенностями отражения выпущенной продукции в отчетности компаний.
3) Для денежно-кредитной политики новые данные вряд ли свидетельствуют о том, что перегрев экономики был больше, чем наблюдалось ранее (например, были годы, в которых ретроспективный пересмотр данных приводил к радикальному изменению картины за прошедшие периоды – сейчас такого нет).
4) Мы полагаем, что вряд ли риторика ЦБ будет ужесточена, особенно с учетом выхода оценки роста ВВП в 2025 г. на консенсусно ожидаемые уровни (1% г./г.).
Расходы потребителей: последний рывок перед охлаждением
На днях Росстат выпустил статистику по динамике потребительских расходов за декабрь, а также данные по доходам и расходам потребителей за 4 кв. 2025 г. Оборот розничной торговли и платных услуг населению в совокупности, по нашим расчетам, вырос на 2,6% г./г. за 2025 г. в целом (7% г./г. за 2024 г.). Реальные располагаемые доходы населения за 2025 г. повысились на 7,4% г./г. (8,2% г./г. в 2024 г.).
Непосредственно в декабре расходы потребителей ускорились до 0,7% м./м. с исключением сезонности (-0,2% м./м. в ноябре). Мы полагаем, что такая динамика расходов, во многом обусловленная непродовольственным сегментом, может объясняться ростом спроса на импортные авто перед повышением ставок утильсбора, предновогодними скидками до повышения НДС, а также, в некоторой степени, уже произошедшим смягчением ДКП. При этом мы полагаем, что повышенная динамика последних месяцев (в среднем +0,5% м./м.) – временное явление, и в этом году ситуация больше будет похожа на 2017-2018 гг. (со средними темпами 0,1-0,3% м./м.). В наступившем году, хотя смягчение ДКП и поддержит улучшение потребительской активности, уровень ставок останется одним из самых высоких (в рамках циклов смягчения).
При этом динамика зарплат, которая была крайне высокой в 2024-2025 г., начнет ухудшаться. Жесткость рынка труда постепенно снижается: «рынок работника» постепенно становится «рынком работодателя». По этой причине мы ожидаем охлаждения динамики реальных располагаемых доходов, которые в 4 кв. 2025 г., во многом на фоне роста зарплат, оставались достаточно сильными (3,3% кв./кв. с исключением сезонности, см. правый график).
В то время как в 2025 г. в экономике все еще присутствовало немало признаков перегрева (или лишь медленного перехода к охлаждению), этот год обещает стать первым годом непосредственно умеренной динамики.
На днях Росстат выпустил статистику по динамике потребительских расходов за декабрь, а также данные по доходам и расходам потребителей за 4 кв. 2025 г. Оборот розничной торговли и платных услуг населению в совокупности, по нашим расчетам, вырос на 2,6% г./г. за 2025 г. в целом (7% г./г. за 2024 г.). Реальные располагаемые доходы населения за 2025 г. повысились на 7,4% г./г. (8,2% г./г. в 2024 г.).
Непосредственно в декабре расходы потребителей ускорились до 0,7% м./м. с исключением сезонности (-0,2% м./м. в ноябре). Мы полагаем, что такая динамика расходов, во многом обусловленная непродовольственным сегментом, может объясняться ростом спроса на импортные авто перед повышением ставок утильсбора, предновогодними скидками до повышения НДС, а также, в некоторой степени, уже произошедшим смягчением ДКП. При этом мы полагаем, что повышенная динамика последних месяцев (в среднем +0,5% м./м.) – временное явление, и в этом году ситуация больше будет похожа на 2017-2018 гг. (со средними темпами 0,1-0,3% м./м.). В наступившем году, хотя смягчение ДКП и поддержит улучшение потребительской активности, уровень ставок останется одним из самых высоких (в рамках циклов смягчения).
При этом динамика зарплат, которая была крайне высокой в 2024-2025 г., начнет ухудшаться. Жесткость рынка труда постепенно снижается: «рынок работника» постепенно становится «рынком работодателя». По этой причине мы ожидаем охлаждения динамики реальных располагаемых доходов, которые в 4 кв. 2025 г., во многом на фоне роста зарплат, оставались достаточно сильными (3,3% кв./кв. с исключением сезонности, см. правый график).
В то время как в 2025 г. в экономике все еще присутствовало немало признаков перегрева (или лишь медленного перехода к охлаждению), этот год обещает стать первым годом непосредственно умеренной динамики.
Бюджет рискует недобрать доходов в этом году
Дефицит федерального бюджета в январе составил 1,7 трлн руб., и во многом это связано с уже привычной сезонностью в начале года (существенный объем январских расходов из-за авансирования). Расходов исполнено 9% от плана на год, что, как и в прошлом году, позволит сгладить пик в декабре.
При этом обращает на себя внимание ситуация с доходами, в первую очередь с нефтегазовыми. По итогам января они обновили многолетние минимумы (393 млрд руб.). Сезонно-сглаженная динамика сохранилась на уровне декабря, также вблизи минимумов последних лет. Очевидная причина слабости – крайне низкие цены на нефть для налогообложения (Urals в декабре и январе находились на уровне 40 долл./барр.).
Пока это является ключевым риском неисполнения плана по дефициту на этот год: сейчас средний уровень цен на нефть, заложенный в бюджет (Urals 59 долл./барр.), выглядит избыточно оптимистичным (Индия все же отказывается от как минимум значительной части российского экспорта нефти, дисконты Urals к Brent остаются высокими, да и глобальные тренды нефтяного рынка в этом году скорее негативны). Предварительно, по нашим расчетам, при ценах Urals в среднем за 2026 г. в 55 долл./барр. выпадающие доходы составят 0,9 трлн руб., при 50 долл./барр. – 1,9 трлн руб., при 45 долл./барр. – 2,8 трлн руб.
Объем выпадающих доходов напрямую связан с использованием средств ФНБ (согласно бюджетному правилу, из этих средств осуществляются регулярные продажи валюты). Напомним, к концу года объем ликвидных средств составлял 4 трлн руб.
В целом смягчить эффект низких цен на нефть могло бы сверхплановое поступление ненефтегазовых доходов, однако больших надежд на этот фактор возлагать не стоит: при замедлении инфляции и охлаждении экономики рост номинального ВВП по итогам года вряд ли превысит запланированные уровни (особенно учитывая, что прогнозный уровень номинального ВВП на 2025 г. превысил факт).
Дефицит федерального бюджета в январе составил 1,7 трлн руб., и во многом это связано с уже привычной сезонностью в начале года (существенный объем январских расходов из-за авансирования). Расходов исполнено 9% от плана на год, что, как и в прошлом году, позволит сгладить пик в декабре.
При этом обращает на себя внимание ситуация с доходами, в первую очередь с нефтегазовыми. По итогам января они обновили многолетние минимумы (393 млрд руб.). Сезонно-сглаженная динамика сохранилась на уровне декабря, также вблизи минимумов последних лет. Очевидная причина слабости – крайне низкие цены на нефть для налогообложения (Urals в декабре и январе находились на уровне 40 долл./барр.).
Пока это является ключевым риском неисполнения плана по дефициту на этот год: сейчас средний уровень цен на нефть, заложенный в бюджет (Urals 59 долл./барр.), выглядит избыточно оптимистичным (Индия все же отказывается от как минимум значительной части российского экспорта нефти, дисконты Urals к Brent остаются высокими, да и глобальные тренды нефтяного рынка в этом году скорее негативны). Предварительно, по нашим расчетам, при ценах Urals в среднем за 2026 г. в 55 долл./барр. выпадающие доходы составят 0,9 трлн руб., при 50 долл./барр. – 1,9 трлн руб., при 45 долл./барр. – 2,8 трлн руб.
Объем выпадающих доходов напрямую связан с использованием средств ФНБ (согласно бюджетному правилу, из этих средств осуществляются регулярные продажи валюты). Напомним, к концу года объем ликвидных средств составлял 4 трлн руб.
В целом смягчить эффект низких цен на нефть могло бы сверхплановое поступление ненефтегазовых доходов, однако больших надежд на этот фактор возлагать не стоит: при замедлении инфляции и охлаждении экономики рост номинального ВВП по итогам года вряд ли превысит запланированные уровни (особенно учитывая, что прогнозный уровень номинального ВВП на 2025 г. превысил факт).
Инфляция продолжает ползти вниз
Инфляция продолжает снижаться – по нашим оценкам, к 9 февраля она опустилась до 6,27% г./г. (цифра, вероятно, будет уточнена после публикации финальных данных за январь завтра вечером). Среднесуточный темп роста цен снизился вдвое, до 0,018% против 0,035% неделей ранее, что, несомненно, является позитивным сигналом в преддверии заседания ЦБ.
Инфляция продолжает снижаться в большинстве позиций, однако, некоторые товары неожиданно продемонстрировали рост (например, электроника и бытовая техника, бензин, ряд медикаментов и пр.). Впрочем, это, как нам видится, нормальный процесс: многие продавцы не спешили повышать цены сразу с начала года, постепенно растягивая этот процесс до февраля-марта. При этом, сохранение общей дезинфляции – более важный фактор в текущих условиях.
Вероятность смягчения политики регулятора на ближайшем заседании также повышается с учетом снижения инфляционных ожиданий предприятий (остро отреагировавших в начале года). При этом, аналитический консенсус остается разделенным, существенная часть опрошенных ждет сохранения ключевой ставки неизменной. Отметим, что даже если в феврале ставка будет сохранена, в марте в таком случае вероятность ее снижения сразу на 100 б.п. будет высока.
Инфляция продолжает снижаться – по нашим оценкам, к 9 февраля она опустилась до 6,27% г./г. (цифра, вероятно, будет уточнена после публикации финальных данных за январь завтра вечером). Среднесуточный темп роста цен снизился вдвое, до 0,018% против 0,035% неделей ранее, что, несомненно, является позитивным сигналом в преддверии заседания ЦБ.
Инфляция продолжает снижаться в большинстве позиций, однако, некоторые товары неожиданно продемонстрировали рост (например, электроника и бытовая техника, бензин, ряд медикаментов и пр.). Впрочем, это, как нам видится, нормальный процесс: многие продавцы не спешили повышать цены сразу с начала года, постепенно растягивая этот процесс до февраля-марта. При этом, сохранение общей дезинфляции – более важный фактор в текущих условиях.
Вероятность смягчения политики регулятора на ближайшем заседании также повышается с учетом снижения инфляционных ожиданий предприятий (остро отреагировавших в начале года). При этом, аналитический консенсус остается разделенным, существенная часть опрошенных ждет сохранения ключевой ставки неизменной. Отметим, что даже если в феврале ставка будет сохранена, в марте в таком случае вероятность ее снижения сразу на 100 б.п. будет высока.
ЦБ впервые за долгое время смягчил сигнал
В пятницу ЦБ снизил ключевую ставку на 50 б.п., до 15,5%, что соответствовало нашим ожиданиям, тогда как консенсус-прогноз предполагал ее сохранение без изменений.
Экономические аргументы, приведенные регулятором в поддержку решения, полностью созвучны с нашей позицией. В частности, ЦБ подтвердил, что всплеск инфляции в январе был вызван временными факторами. При этом месячные данные по инфляции, опубликованные уже после заседания регулятора, стали существенным позитивным сюрпризом – за январь ИПЦ составил 6% г./г. Хотя мы допускали такой сценарий, последние оперативные недельные данные указывали на уровни ~6,3-6,4% г./г. по итогам января. С учетом месячных данных недельная инфляция к 9 февраля опускается до 5,9% г./г., а ЦБ подчеркивает, что пик инфляционного давления в этом году уже пройден. Наш прогноз по инфляции (см. правый график) предполагает сохранение дезинфляции – до 4,5% г./г. к концу года.
Крайне важным моментом является изменение сигнала регулятора с нейтрального («…дальнейшие решения по ключевой ставке будут приниматься в зависимости от устойчивости замедления инфляции и динамики инфляционных ожиданий…») на более мягкий («…Банк России будет оценивать целесообразность дальнейшего снижения ключевой ставки на ближайших заседаниях…»). Например, весь прошлый год, несмотря на состоявшееся существенное снижение ставки с 21% до 16%, сигнал оставался нейтральным. Это лишь подтверждает активизацию цикла смягчения политики в этом году, и наш прогноз в этой части остается актуальным.
Подчеркнем, что решение ЦБ (равно как и смягчение риторики) стало существенным фактором для пересмотра ожиданий участников рынка ОФЗ, продемонстрировавшего мини-ралли в пятницу: индекс RGBI за день взлетел почти на 1 п.п.
В пятницу ЦБ снизил ключевую ставку на 50 б.п., до 15,5%, что соответствовало нашим ожиданиям, тогда как консенсус-прогноз предполагал ее сохранение без изменений.
Экономические аргументы, приведенные регулятором в поддержку решения, полностью созвучны с нашей позицией. В частности, ЦБ подтвердил, что всплеск инфляции в январе был вызван временными факторами. При этом месячные данные по инфляции, опубликованные уже после заседания регулятора, стали существенным позитивным сюрпризом – за январь ИПЦ составил 6% г./г. Хотя мы допускали такой сценарий, последние оперативные недельные данные указывали на уровни ~6,3-6,4% г./г. по итогам января. С учетом месячных данных недельная инфляция к 9 февраля опускается до 5,9% г./г., а ЦБ подчеркивает, что пик инфляционного давления в этом году уже пройден. Наш прогноз по инфляции (см. правый график) предполагает сохранение дезинфляции – до 4,5% г./г. к концу года.
Крайне важным моментом является изменение сигнала регулятора с нейтрального («…дальнейшие решения по ключевой ставке будут приниматься в зависимости от устойчивости замедления инфляции и динамики инфляционных ожиданий…») на более мягкий («…Банк России будет оценивать целесообразность дальнейшего снижения ключевой ставки на ближайших заседаниях…»). Например, весь прошлый год, несмотря на состоявшееся существенное снижение ставки с 21% до 16%, сигнал оставался нейтральным. Это лишь подтверждает активизацию цикла смягчения политики в этом году, и наш прогноз в этой части остается актуальным.
Подчеркнем, что решение ЦБ (равно как и смягчение риторики) стало существенным фактором для пересмотра ожиданий участников рынка ОФЗ, продемонстрировавшего мини-ралли в пятницу: индекс RGBI за день взлетел почти на 1 п.п.
Разовые факторы не помеха для будущей дезинфляции
Как мы уже упоминали, инфляция за январь приятно удивила относительно низким уровнем – 6% г./г. (на 0,3-0,4 п.п. ниже недельных оценок). Непродовольственные товары подорожали на 3,2% г./г. (3% г./г. в декабре), продовольственные – на 5,9% г./г. (5,2% г./г. в декабре), услуги – на 9,6% г./г. (9,3% г./г. в декабре).
Обращает на себя внимание существенная роль небазовых компонентов в ускорении общей инфляции в прошлом месяце. Напомним, произошло повышение тарифов ЖКХ (в совокупности регулируемые услуги подорожали сразу на 2,1% м./м.), акцизов на топливо, алкоголь (ускорение цен на топливо составило 1,3% м./м., алкогольные напитки за январь подорожали на 3% м./м.), а также перенос сезонности в сегменте плодоовощной продукции. Эти факторы, по нашим оценкам, обеспечили до 65% ускорения инфляции в начале года.
Рост базовых компонент инфляции во многом связан с повышением утильсбора (сильно подорожали импортные автомобили) и, видимо, с определенными проявлениями повышенного НДС (хотя он и слабо ощущался в январских цифрах).
Как мы уже отмечали ранее, инфляция за январь – несомненно, позитивный сюрприз для регулятора. Да и в целом позиция ЦБ на этот счет звучит крайне оптимистично (в частности, смягчение сигнала на будущее и тезис о том, что пик инфляции уже пройден). А. Заботкин отметил, что разовые проинфляционные факторы вскоре будут исчерпаны и не помешают снижению инфляционных ожиданий.
Как мы уже упоминали, инфляция за январь приятно удивила относительно низким уровнем – 6% г./г. (на 0,3-0,4 п.п. ниже недельных оценок). Непродовольственные товары подорожали на 3,2% г./г. (3% г./г. в декабре), продовольственные – на 5,9% г./г. (5,2% г./г. в декабре), услуги – на 9,6% г./г. (9,3% г./г. в декабре).
Обращает на себя внимание существенная роль небазовых компонентов в ускорении общей инфляции в прошлом месяце. Напомним, произошло повышение тарифов ЖКХ (в совокупности регулируемые услуги подорожали сразу на 2,1% м./м.), акцизов на топливо, алкоголь (ускорение цен на топливо составило 1,3% м./м., алкогольные напитки за январь подорожали на 3% м./м.), а также перенос сезонности в сегменте плодоовощной продукции. Эти факторы, по нашим оценкам, обеспечили до 65% ускорения инфляции в начале года.
Рост базовых компонент инфляции во многом связан с повышением утильсбора (сильно подорожали импортные автомобили) и, видимо, с определенными проявлениями повышенного НДС (хотя он и слабо ощущался в январских цифрах).
Как мы уже отмечали ранее, инфляция за январь – несомненно, позитивный сюрприз для регулятора. Да и в целом позиция ЦБ на этот счет звучит крайне оптимистично (в частности, смягчение сигнала на будущее и тезис о том, что пик инфляции уже пройден). А. Заботкин отметил, что разовые проинфляционные факторы вскоре будут исчерпаны и не помешают снижению инфляционных ожиданий.