Европа продолжает "правый поворот"
В понедельник с утра азиатские рынки находятся под давлением из-за предложенных Д. Трампом пошлин на импорт стали и алюминия, что может негативно отразиться на темпах роста мировой экономики, в первую очередь, стран-экспортеров. Особняком на этом фоне выглядит Китай, где власти обозначили целевой уровень роста ВВП в 6,5% г./г. в 2018 г., что совпадает с консенсус-прогнозом Bloomberg. Нефть марки Brent торгуется на уровне 64,8 долл./барр. благодаря приостановке добычи на крупнейшем месторождении Ливии. Важным событием выходных стала очередная победа правых партий в Европе, на этот раз – в Италии, где движение евроскептиков «5 звёзд» и антимигрантская "Лига Севера", по оценкам телекомпании RAI, совокупно могут получить 345 мест из 630 в нижней палате парламента, что может помешать процессам интеграции внутри ЕС. Итальянский фондовый индекс FTSE MIB открылся снижением на 1,5%. Евро также отреагировал на предварительные результаты парламентских выборов в Италии снижением, однако к настоящему моменту вернул утраченные позиции благодаря формированию парламентской коалиции в Германии после нескольких месяцев разногласий между Христианско-демократическим союзом, возглавляемым А. Меркель, и их главным партнером по коалиции - Социал-демократической партией. Доходности 10-летних UST продолжают корректироваться вниз к отметке 2,8% после недавнего скачка до 2,95%, вызванного ожиданиями ускоренного повышения ключевой ставки.
В понедельник с утра азиатские рынки находятся под давлением из-за предложенных Д. Трампом пошлин на импорт стали и алюминия, что может негативно отразиться на темпах роста мировой экономики, в первую очередь, стран-экспортеров. Особняком на этом фоне выглядит Китай, где власти обозначили целевой уровень роста ВВП в 6,5% г./г. в 2018 г., что совпадает с консенсус-прогнозом Bloomberg. Нефть марки Brent торгуется на уровне 64,8 долл./барр. благодаря приостановке добычи на крупнейшем месторождении Ливии. Важным событием выходных стала очередная победа правых партий в Европе, на этот раз – в Италии, где движение евроскептиков «5 звёзд» и антимигрантская "Лига Севера", по оценкам телекомпании RAI, совокупно могут получить 345 мест из 630 в нижней палате парламента, что может помешать процессам интеграции внутри ЕС. Итальянский фондовый индекс FTSE MIB открылся снижением на 1,5%. Евро также отреагировал на предварительные результаты парламентских выборов в Италии снижением, однако к настоящему моменту вернул утраченные позиции благодаря формированию парламентской коалиции в Германии после нескольких месяцев разногласий между Христианско-демократическим союзом, возглавляемым А. Меркель, и их главным партнером по коалиции - Социал-демократической партией. Доходности 10-летних UST продолжают корректироваться вниз к отметке 2,8% после недавнего скачка до 2,95%, вызванного ожиданиями ускоренного повышения ключевой ставки.
Усреднение и "тонкая настройка" ЦБ держат ставки на повышенном уровне
Ставки МБК продолжают держаться на повышенном уровне в течение 10 дней. Основной причиной, на наш взгляд, является окончание периода усреднения, в то время как напряженность усиливается из-за сегментированности рынка. С одной стороны, уровня корсчетов по системе в целом хватает для выполнения требований усреднения (1,9 млрд руб.). При этом очевидно, что у ряда банков есть профицит ликвидности, который ЦБ пытается изъять с помощью депозитных аукционов "тонкой настройки" (регулятор проводит сегодня такой аукцион - третий по счету за последние 7 дней). Интересно, что в пятницу объем избыточной ликвидности оказался в два раза больше лимита (715 млрд руб. против лимита в 350 млрд руб.), поэтому на сегодняшнем аукционе, скорее всего, будет уверенный спрос.
С другой стороны, также очевидно, что на рынке присутствуют банки, испытывающие рост потребности в привлечении ликвидности - вероятно, для выполнения усреднения. Так, RUONIA по состоянию на четверг продолжает находиться вблизи ключевой, что не характерно для ее предыдущей динамики, а ставки междилерского РЕПО в пятницу также сохранялись на повышенных уровнях. Отметим, что основные объемы сделок в сегменте RUONIA проходят даже выше ее средневзвешенного уровня, что указывает на особую потребность в ликвидности.
Мы по-прежнему полагаем, что напряженность на рынке МБК - временное явление, и по окончании периода усреднения (т.е. начиная с 7 марта) уровень ставок постепенно нормализуется.
Ставки МБК продолжают держаться на повышенном уровне в течение 10 дней. Основной причиной, на наш взгляд, является окончание периода усреднения, в то время как напряженность усиливается из-за сегментированности рынка. С одной стороны, уровня корсчетов по системе в целом хватает для выполнения требований усреднения (1,9 млрд руб.). При этом очевидно, что у ряда банков есть профицит ликвидности, который ЦБ пытается изъять с помощью депозитных аукционов "тонкой настройки" (регулятор проводит сегодня такой аукцион - третий по счету за последние 7 дней). Интересно, что в пятницу объем избыточной ликвидности оказался в два раза больше лимита (715 млрд руб. против лимита в 350 млрд руб.), поэтому на сегодняшнем аукционе, скорее всего, будет уверенный спрос.
С другой стороны, также очевидно, что на рынке присутствуют банки, испытывающие рост потребности в привлечении ликвидности - вероятно, для выполнения усреднения. Так, RUONIA по состоянию на четверг продолжает находиться вблизи ключевой, что не характерно для ее предыдущей динамики, а ставки междилерского РЕПО в пятницу также сохранялись на повышенных уровнях. Отметим, что основные объемы сделок в сегменте RUONIA проходят даже выше ее средневзвешенного уровня, что указывает на особую потребность в ликвидности.
Мы по-прежнему полагаем, что напряженность на рынке МБК - временное явление, и по окончании периода усреднения (т.е. начиная с 7 марта) уровень ставок постепенно нормализуется.
Минфин сократил объем интервенций в марте
По данным, опубликованным сегодня Минфином, ведомство сократит объем интервенций в марте до 192,5 млрд руб. (9,6 млрд руб./день) Отметим, что опубликованный объем дополнительных нефтегазовых доходов (238 млрд руб.) оказался очень близок к нашим расчетам (251 млрд руб.), однако из-за корректировок министерства в размере -45,4 млрд руб. (связанных с более низким объемом экспорта нефти, газа и нефтепродуктов) финальный объем покупок валюты оказался меньше. К сожалению, у нас нет возможности предвидеть этот объем корректировок, т.к. отчет об исполнении бюджета за февраль будет опубликован лишь в середине марта. При этом, т.к. сокращение покупок валюты в марте все же произойдет, давление на рубль при прочих равных будет несколько меньше, чем в феврале.
По данным, опубликованным сегодня Минфином, ведомство сократит объем интервенций в марте до 192,5 млрд руб. (9,6 млрд руб./день) Отметим, что опубликованный объем дополнительных нефтегазовых доходов (238 млрд руб.) оказался очень близок к нашим расчетам (251 млрд руб.), однако из-за корректировок министерства в размере -45,4 млрд руб. (связанных с более низким объемом экспорта нефти, газа и нефтепродуктов) финальный объем покупок валюты оказался меньше. К сожалению, у нас нет возможности предвидеть этот объем корректировок, т.к. отчет об исполнении бюджета за февраль будет опубликован лишь в середине марта. При этом, т.к. сокращение покупок валюты в марте все же произойдет, давление на рубль при прочих равных будет несколько меньше, чем в феврале.
Перспектива мировой торговой войны замаячила на горизонте
Темой первого плана продолжает оставаться возможность введения импортных пошли США на сталь и алюминий (список конкретной продукции еще не опубликован), при этом, согласно заявлениям представителя Управления по торговле и производственной политике Белого дома, никаких страновых индивидуальных исключений сделано не будет.
По сообщениям СМИ, ЕС (в контакте с Японией, Канадой, Бразилией и Турцией) также подготовил список товаров, импортируемых из США, на которые предполагается ввести пошлины в качестве ответной меры, помимо стали и алюминия в него входят сельскохозяйственный товары, а также виски, джинсы, мотоциклы Харлей-Дэвидсон, апельсиновый сок. Однако учитывая, что США имеет торговый дефицит со всеми своими крупными торговыми партнерами, даже в случае (разумных) ответных мер со стороны стран-партнеров экономика США, по-видимому, окажется в выигрыше, по крайней мере, в отношении торгового баланса (стоит отметить, что большая часть продукции производится американскими компаниями за пределами США, в том числе непосредственно на территории рынков сбыта). Кроме того, на ответные меры США могут расширить свой список и внести туда еще некоторые машины и оборудование, чтобы снизить конкуренцию производителям на территории США. По-видимому, Д. Трамп действует в рамках общей предвыборной повестки "America first".
Значение индекса ISM Non-Mfg за февраль оказалось выше консенсус-прогноза, свидетельствуя о продолжающемся улучшении в необрабатывающих отраслях США. На этом фоне американский рынок акций прибавил еще 1,1% (+3,1% за последние два торговых дня), однако с технической точки зрения движение остается внутри сужающегося "медвежьего" канала (который указывает на вероятную коррекцию вниз в апреле-мае).
Темой первого плана продолжает оставаться возможность введения импортных пошли США на сталь и алюминий (список конкретной продукции еще не опубликован), при этом, согласно заявлениям представителя Управления по торговле и производственной политике Белого дома, никаких страновых индивидуальных исключений сделано не будет.
По сообщениям СМИ, ЕС (в контакте с Японией, Канадой, Бразилией и Турцией) также подготовил список товаров, импортируемых из США, на которые предполагается ввести пошлины в качестве ответной меры, помимо стали и алюминия в него входят сельскохозяйственный товары, а также виски, джинсы, мотоциклы Харлей-Дэвидсон, апельсиновый сок. Однако учитывая, что США имеет торговый дефицит со всеми своими крупными торговыми партнерами, даже в случае (разумных) ответных мер со стороны стран-партнеров экономика США, по-видимому, окажется в выигрыше, по крайней мере, в отношении торгового баланса (стоит отметить, что большая часть продукции производится американскими компаниями за пределами США, в том числе непосредственно на территории рынков сбыта). Кроме того, на ответные меры США могут расширить свой список и внести туда еще некоторые машины и оборудование, чтобы снизить конкуренцию производителям на территории США. По-видимому, Д. Трамп действует в рамках общей предвыборной повестки "America first".
Значение индекса ISM Non-Mfg за февраль оказалось выше консенсус-прогноза, свидетельствуя о продолжающемся улучшении в необрабатывающих отраслях США. На этом фоне американский рынок акций прибавил еще 1,1% (+3,1% за последние два торговых дня), однако с технической точки зрения движение остается внутри сужающегося "медвежьего" канала (который указывает на вероятную коррекцию вниз в апреле-мае).
Росстат показал разные способы расчета доходов…
Росстат опубликовал данные по доходам населения с включением и без включения единовременной выплаты пенсионерам, как и обещал ранее. С учетом этой выплаты реальные располагаемые доходы населения сократились на 7% г./г., а пенсии - на гораздо большую величину (почти на 30%). Без учета выплаты в реальном выражении доходы населения не изменились (0% г./г.), а пенсии выросли на 4,9%. Мы полагаем, что ни одна из этих цифр не отражает полную картину: включение всей выплаты в январе искажает текущие цифры за счет эффекта базы, однако ее полное исключение, наоборот, завышает текущие темпы - из-за более низкого эффекта базы. На наш взгляд, одним из способов решения этой проблемы является учет, например, 1/12 выплаты: тогда, по нашим оценкам, реальные доходы в январе 2018 г. сократились бы на 0,5% г./г. - что в целом близко к динамике предыдущих месяцев. Так или иначе, ситуация с реальными доходами остается пока сдержанной, без признаков уверенного восстановления. В перспективе небольшую поддержку доходам может оказать предвыборная мера об уравнивании МРОТ и прожиточного минимума (начнет действовать с 1 мая), а также восстановление в сегменте скрытых доходов населения.
… а также опубликовал динамику инвестиций в основной капитал за 2017 г.
В целом за год рост инвестиций в реальном выражении составил 4,4% г./г., при этом в 4 кв. 2017 г. капиталовложения увеличились на 6,4% г./г., т.е. почти на столько же, сколько во 2 кв. 2017 г. По-прежнему активным ростом инвестиции обязаны нефтегазовому сектору (добыча, нефтепереработка, транспортировка - их вложения повысились более чем на 10% г./г. в 4 кв.) и бюджету (6% г./г. в реальном выражении). В конце прошлого года ускорились и инвестиции машиностроительного сектора - как мы писали ранее, это можно связать с увеличением оборонных расходов (военная продукция занимает в секторе заметную долю). Впрочем, важно отметить, что в 4 кв. ускорились и частные инвестиции - например, в металлургии (добыча + обработка) они выросли почти на 20% в реальном выражении, благодаря чему капвложения этого сектора за год смогли значительно сократить падение.
Мы полагаем, что инвестиции госсектора и госкомпаний останутся основным фактором роста капитальных вложений в перспективе. В частности, их ускорение может быть поддержано как ранее анонсированными В. Путиным увеличением расходов на инфраструктуру, образование и здравоохранение, так и планами по финансированию оборонно-промышленного комплекса.
Росстат опубликовал данные по доходам населения с включением и без включения единовременной выплаты пенсионерам, как и обещал ранее. С учетом этой выплаты реальные располагаемые доходы населения сократились на 7% г./г., а пенсии - на гораздо большую величину (почти на 30%). Без учета выплаты в реальном выражении доходы населения не изменились (0% г./г.), а пенсии выросли на 4,9%. Мы полагаем, что ни одна из этих цифр не отражает полную картину: включение всей выплаты в январе искажает текущие цифры за счет эффекта базы, однако ее полное исключение, наоборот, завышает текущие темпы - из-за более низкого эффекта базы. На наш взгляд, одним из способов решения этой проблемы является учет, например, 1/12 выплаты: тогда, по нашим оценкам, реальные доходы в январе 2018 г. сократились бы на 0,5% г./г. - что в целом близко к динамике предыдущих месяцев. Так или иначе, ситуация с реальными доходами остается пока сдержанной, без признаков уверенного восстановления. В перспективе небольшую поддержку доходам может оказать предвыборная мера об уравнивании МРОТ и прожиточного минимума (начнет действовать с 1 мая), а также восстановление в сегменте скрытых доходов населения.
… а также опубликовал динамику инвестиций в основной капитал за 2017 г.
В целом за год рост инвестиций в реальном выражении составил 4,4% г./г., при этом в 4 кв. 2017 г. капиталовложения увеличились на 6,4% г./г., т.е. почти на столько же, сколько во 2 кв. 2017 г. По-прежнему активным ростом инвестиции обязаны нефтегазовому сектору (добыча, нефтепереработка, транспортировка - их вложения повысились более чем на 10% г./г. в 4 кв.) и бюджету (6% г./г. в реальном выражении). В конце прошлого года ускорились и инвестиции машиностроительного сектора - как мы писали ранее, это можно связать с увеличением оборонных расходов (военная продукция занимает в секторе заметную долю). Впрочем, важно отметить, что в 4 кв. ускорились и частные инвестиции - например, в металлургии (добыча + обработка) они выросли почти на 20% в реальном выражении, благодаря чему капвложения этого сектора за год смогли значительно сократить падение.
Мы полагаем, что инвестиции госсектора и госкомпаний останутся основным фактором роста капитальных вложений в перспективе. В частности, их ускорение может быть поддержано как ранее анонсированными В. Путиным увеличением расходов на инфраструктуру, образование и здравоохранение, так и планами по финансированию оборонно-промышленного комплекса.
Вернется ли дисконт RUONIA к депозитной ставке ЦБ РФ к своему максимуму?
С середины февраля спред депозитной ставки ЦБ РФ к RUONIA остается узким (0-25 б.п.) в сравнении со своим средним значением за период с начала года (50 б.п.), при этом лишь фактор периода усреднения не объясняет такую динамику: спред остается суженным в течение более длительного времени (11 дней), чем обычно бывает перед окончанием усреднения (3-4 дня), кроме того, объем корсчетов в системе в среднем 1,9 трлн руб. достаточен для выполнения норматива ФОР.
В то же время спрос на депозитные аукционы ЦБ РФ и особенно - проводимые в рамках операции "тонкой настройки" остается высоким, что свидетельствует 1) о сохранении избытка рублевой ликвидности у многих банков; 2) о том, что банки по-прежнему предпочитают o/n инструменты для размещения своей ликвидности. Однако по каким-то причинам ликвидность на междилерском рынке заметно подорожала. Мы не исключаем, что причиной такой ситуации является возникший дефицит ликвидности у некоторых банков из списка RUONIA (2-3 банка, судя по распределению сделок RUONIA, возможно вследствие оттока средств корпоративных клиентов, который может быть обусловлен опасениями проведения в будущем в отношении банков регуляторных мер по оздоровлению/отзыву лицензий).
Косвенно на наличие дефицита рублевой ликвидности у некоторых участников указывает задолженность по фиксированному РЕПО с ЦБ (3 млрд руб.), а также периодические всплески (последний раз на 60 млрд руб. 27 февраля) задолженности по 312-П (эти источники фондирования обходятся ≥8,5% годовых). В то же время увеличение ликвидности на рынке RUONIA ограничивается кредитными лимитами (необеспеченное рублевое межбанковское кредитование становится все менее популярным). Кроме того, из-за относительно невысоких фактических трат бюджета (сезонный фактор) по бюджетному каналу не происходит поступления ликвидности. В таких условиях возвращение дисконта RUONIA к депозитной ставке ЦБ РФ к 50 б.п. может и не произойти в ближайшее время.
С середины февраля спред депозитной ставки ЦБ РФ к RUONIA остается узким (0-25 б.п.) в сравнении со своим средним значением за период с начала года (50 б.п.), при этом лишь фактор периода усреднения не объясняет такую динамику: спред остается суженным в течение более длительного времени (11 дней), чем обычно бывает перед окончанием усреднения (3-4 дня), кроме того, объем корсчетов в системе в среднем 1,9 трлн руб. достаточен для выполнения норматива ФОР.
В то же время спрос на депозитные аукционы ЦБ РФ и особенно - проводимые в рамках операции "тонкой настройки" остается высоким, что свидетельствует 1) о сохранении избытка рублевой ликвидности у многих банков; 2) о том, что банки по-прежнему предпочитают o/n инструменты для размещения своей ликвидности. Однако по каким-то причинам ликвидность на междилерском рынке заметно подорожала. Мы не исключаем, что причиной такой ситуации является возникший дефицит ликвидности у некоторых банков из списка RUONIA (2-3 банка, судя по распределению сделок RUONIA, возможно вследствие оттока средств корпоративных клиентов, который может быть обусловлен опасениями проведения в будущем в отношении банков регуляторных мер по оздоровлению/отзыву лицензий).
Косвенно на наличие дефицита рублевой ликвидности у некоторых участников указывает задолженность по фиксированному РЕПО с ЦБ (3 млрд руб.), а также периодические всплески (последний раз на 60 млрд руб. 27 февраля) задолженности по 312-П (эти источники фондирования обходятся ≥8,5% годовых). В то же время увеличение ликвидности на рынке RUONIA ограничивается кредитными лимитами (необеспеченное рублевое межбанковское кредитование становится все менее популярным). Кроме того, из-за относительно невысоких фактических трат бюджета (сезонный фактор) по бюджетному каналу не происходит поступления ликвидности. В таких условиях возвращение дисконта RUONIA к депозитной ставке ЦБ РФ к 50 б.п. может и не произойти в ближайшее время.
Аукционы ОФЗ: вновь потребуется премия за дебют и ухудшение внешнего фона
Сегодня на аукционах Минфин решил урезать предложение до 40 млрд руб. (50 млрд руб. на прошлой неделе). Предлагается новый 11-летний 26224 номиналом 20 млрд руб., ориентиром для которого служит близкий по дюрации 26212 (YTM 7,04%). Также размещаются бумаги 4-летнего 25083 (YTM 6,65%). За прошедшую неделю доходности вдоль кривой почти не изменились, в то время как локальные долги других GEM преимущественно дешевели (на ~10 б.п.). Учитывая негативную динамику рынков GEM и коррекцию на сырьевых рынках (сегодня ощущается повышение давления на рубль, который ушел к 57 руб./долл.), по нашему мнению, размещение 26224 пройдет с премией 10 б.п. к 26212 (отметим, что на прошлом аукционе размещение длинных ОФЗ 26225 прошло с премией 10 б.п. к 26221, которая на вторичном рынке сократилась до 6 б.п.). Спрос на среднесрочные 25083, скорее всего, вновь будет высоким благодаря сохраняющемуся интересу со стороны локальных управляющих компаний (покупающих ОФЗ в качестве альтернативы низкодоходным банковским депозитам).
Сегодня на аукционах Минфин решил урезать предложение до 40 млрд руб. (50 млрд руб. на прошлой неделе). Предлагается новый 11-летний 26224 номиналом 20 млрд руб., ориентиром для которого служит близкий по дюрации 26212 (YTM 7,04%). Также размещаются бумаги 4-летнего 25083 (YTM 6,65%). За прошедшую неделю доходности вдоль кривой почти не изменились, в то время как локальные долги других GEM преимущественно дешевели (на ~10 б.п.). Учитывая негативную динамику рынков GEM и коррекцию на сырьевых рынках (сегодня ощущается повышение давления на рубль, который ушел к 57 руб./долл.), по нашему мнению, размещение 26224 пройдет с премией 10 б.п. к 26212 (отметим, что на прошлом аукционе размещение длинных ОФЗ 26225 прошло с премией 10 б.п. к 26221, которая на вторичном рынке сократилась до 6 б.п.). Спрос на среднесрочные 25083, скорее всего, вновь будет высоким благодаря сохраняющемуся интересу со стороны локальных управляющих компаний (покупающих ОФЗ в качестве альтернативы низкодоходным банковским депозитам).
Повышение зарплат бюджетников может ограничить потенциал снижения ставки
На прошлой неделе Росстат опубликовал данные по инфляции за февраль: она прекратила падение и осталась на отметке в 2,2% г./г. В отличие от прошлых месяцев проинфляционный вклад стали вносить продукты питания (0,9% г./г. против 0,7% г./г. в январе). Инфляция в этом сегменте не ускорялась с июня 2017 г. (фактор холодной погоды), а до этого - лишь в августе 2016 г. Основной причиной ускорения роста цен выступило удорожание плодоовощной продукции, но поддерживает эту динамику и постепенный "разворот" трендов по ряду сильно подешевевших в прошлом году товаров (сахар, яйца, крупы и т.п.). Инфляция в остальных сегментах (непродовольственные товары и услуги) продолжила незначительное снижение (2,2% г./г. против 2,3% г./г. в январе). В целом мы полагаем, что сдержанная динамика инфляции позволит ЦБ умеренно снизить ставку на заседании 23 марта.
Интересным моментом стали новости о заметном повышении зарплат бюджетникам, охваченным "майскими указами" - многие сотрудники учреждений здравоохранения, образования и социальной сферы с 1 марта стали получать зарплату на 20-30% больше, а выплаты некоторым категориям работников и вовсе увеличились в разы. На первый взгляд, цифры выглядят внушительно, но отметим, что заметные повышения коснулись малого количества работников бюджетной сферы. Так, в целом численность работников, охваченных "майскими указами", составляет 5,8 млн чел., или 33% от общего числа работников государственных и муниципальных организаций (их 17,7 млн чел.). Зарплата работников, не охваченных указами, практически не изменится, т.к. по оценкам Минфина, в целом за год реальная зарплата для бюджетников в среднем вырастет на 4,1% г./г. (6-7% в номинальном выражении) - эти цифры ранее уже озвучивались ведомством.
Мы полагаем, что выполнение "майских указов" не окажет заметного влияния на инфляцию: хотя рост доходов и вызовет увеличение потребительских расходов, их объем будет небольшим. Так, в этом году на исполнение указов запланировано лишь на 146 млрд руб. больше (791,2 млрд руб.), чем в прошлом году. Напомним, что эффект на инфляцию от единовременной выплаты пенсионерам в январе 2017 г. (220 млрд руб.), по нашим оценкам, оказался практически незаметным. При этом рост социальных расходов может оказаться дополнительным фактором, сдерживающим агрессивное снижение ставки на ближайшем заседании.
На прошлой неделе Росстат опубликовал данные по инфляции за февраль: она прекратила падение и осталась на отметке в 2,2% г./г. В отличие от прошлых месяцев проинфляционный вклад стали вносить продукты питания (0,9% г./г. против 0,7% г./г. в январе). Инфляция в этом сегменте не ускорялась с июня 2017 г. (фактор холодной погоды), а до этого - лишь в августе 2016 г. Основной причиной ускорения роста цен выступило удорожание плодоовощной продукции, но поддерживает эту динамику и постепенный "разворот" трендов по ряду сильно подешевевших в прошлом году товаров (сахар, яйца, крупы и т.п.). Инфляция в остальных сегментах (непродовольственные товары и услуги) продолжила незначительное снижение (2,2% г./г. против 2,3% г./г. в январе). В целом мы полагаем, что сдержанная динамика инфляции позволит ЦБ умеренно снизить ставку на заседании 23 марта.
Интересным моментом стали новости о заметном повышении зарплат бюджетникам, охваченным "майскими указами" - многие сотрудники учреждений здравоохранения, образования и социальной сферы с 1 марта стали получать зарплату на 20-30% больше, а выплаты некоторым категориям работников и вовсе увеличились в разы. На первый взгляд, цифры выглядят внушительно, но отметим, что заметные повышения коснулись малого количества работников бюджетной сферы. Так, в целом численность работников, охваченных "майскими указами", составляет 5,8 млн чел., или 33% от общего числа работников государственных и муниципальных организаций (их 17,7 млн чел.). Зарплата работников, не охваченных указами, практически не изменится, т.к. по оценкам Минфина, в целом за год реальная зарплата для бюджетников в среднем вырастет на 4,1% г./г. (6-7% в номинальном выражении) - эти цифры ранее уже озвучивались ведомством.
Мы полагаем, что выполнение "майских указов" не окажет заметного влияния на инфляцию: хотя рост доходов и вызовет увеличение потребительских расходов, их объем будет небольшим. Так, в этом году на исполнение указов запланировано лишь на 146 млрд руб. больше (791,2 млрд руб.), чем в прошлом году. Напомним, что эффект на инфляцию от единовременной выплаты пенсионерам в январе 2017 г. (220 млрд руб.), по нашим оценкам, оказался практически незаметным. При этом рост социальных расходов может оказаться дополнительным фактором, сдерживающим агрессивное снижение ставки на ближайшем заседании.
Рекордные payrolls и пошлины США обусловили ралли на американских рынках
Опубликованный в конце прошлой недели отчет по американскому рынку труда был весьма позитивно воспринят американскими рынками акций (+1,74% по индексу S&P): рекордно высокий в феврале прирост рабочих мест в несельскохозяйственных отраслях (payrolls) на 313 тыс. (против ожидавшихся 205 тыс.) сопровождался лишь очень умеренным ростом зарплат (+0,1% м./м., против +0,3% в январе). Таким образом, улучшение состояния на рынке труда по-прежнему является нетипичным (оно не транслируется в оплату труда), что является сдерживающим аргументом для быстрого повышения ставки. Также поддержку игре на повышение оказал подписанный указ о выборочном (для Канады и Мексики были сделаны исключения) введении пошлин на импорт в США стали и алюминия (эти меры снижают конкуренцию американским производителям). Американский рынок вновь приблизился к своим локальным максимумам - у "медведей" есть шанс взять реванш.
Опубликованный в конце прошлой недели отчет по американскому рынку труда был весьма позитивно воспринят американскими рынками акций (+1,74% по индексу S&P): рекордно высокий в феврале прирост рабочих мест в несельскохозяйственных отраслях (payrolls) на 313 тыс. (против ожидавшихся 205 тыс.) сопровождался лишь очень умеренным ростом зарплат (+0,1% м./м., против +0,3% в январе). Таким образом, улучшение состояния на рынке труда по-прежнему является нетипичным (оно не транслируется в оплату труда), что является сдерживающим аргументом для быстрого повышения ставки. Также поддержку игре на повышение оказал подписанный указ о выборочном (для Канады и Мексики были сделаны исключения) введении пошлин на импорт в США стали и алюминия (эти меры снижают конкуренцию американским производителям). Американский рынок вновь приблизился к своим локальным максимумам - у "медведей" есть шанс взять реванш.
Конфликт в НорНикеле предварительно решен, но пока не окончательно
8 марта в Высоком суде Лондона структуры В. Потанина и О. Дерипаски предварительно договорились о выкупе доли Crispian Р. Абрамовича (~4%) пропорционально своим долям в НорНикеле, что, на наш взгляд, в текущих условиях является решением конфликта с наименьшими потерями. Стоимость пакета оценивалась в 1,48 млрд долл., соответственно, по нашим оценкам, РУСАЛу для выкупа потребуется ~700 млн долл. (на начало года на счетах у компании было 831 млн долл.), его доля вырастет с 27,8% до 29,7% (не превысит 30%-й порог), структурам В. Потанина необходимо будет выплатить ~780 млн долл., доля увеличится с 30,4% до 32,5%. Тем не менее, пока это не окончательное разрешение конфликта, т.к. сделка может быть признана недействительной, если суд (следующее заседание в мае) решит, что оферта Crispian не соответствовала соглашению акционеров НорНикеля (что и оспаривает в суде РУСАЛ). С начала марта доходности бондов РУСАЛа снизились на 15-20 б.п., доходности бумаг НорНикеля повысились в среднем на 10 б.п. Учитывая рост доходностей UST, вслед за которым сейчас происходит сдвиг вверх суверенной кривой РФ, пока российские корпоративные бонды не выглядят привлекательными для покупки (коррекция может продолжиться до апреля).
8 марта в Высоком суде Лондона структуры В. Потанина и О. Дерипаски предварительно договорились о выкупе доли Crispian Р. Абрамовича (~4%) пропорционально своим долям в НорНикеле, что, на наш взгляд, в текущих условиях является решением конфликта с наименьшими потерями. Стоимость пакета оценивалась в 1,48 млрд долл., соответственно, по нашим оценкам, РУСАЛу для выкупа потребуется ~700 млн долл. (на начало года на счетах у компании было 831 млн долл.), его доля вырастет с 27,8% до 29,7% (не превысит 30%-й порог), структурам В. Потанина необходимо будет выплатить ~780 млн долл., доля увеличится с 30,4% до 32,5%. Тем не менее, пока это не окончательное разрешение конфликта, т.к. сделка может быть признана недействительной, если суд (следующее заседание в мае) решит, что оферта Crispian не соответствовала соглашению акционеров НорНикеля (что и оспаривает в суде РУСАЛ). С начала марта доходности бондов РУСАЛа снизились на 15-20 б.п., доходности бумаг НорНикеля повысились в среднем на 10 б.п. Учитывая рост доходностей UST, вслед за которым сейчас происходит сдвиг вверх суверенной кривой РФ, пока российские корпоративные бонды не выглядят привлекательными для покупки (коррекция может продолжиться до апреля).
Введение импортных пошлин США в основном коснется НЛМК и Евраза
В четверг стало известно о подписании Д. Трампом указа о введении 25%-й пошлины на широкий круг стальной продукции (включая слябы) и 10%-й пошлины на алюминиевую продукцию в отношении импорта из всех стран за исключением Канады и Мексики. Импорт в США готовой металлургической продукции из РФ незначителен (тем более, ранее США активно вводили заградительные пошлины на ряд готовой продукции), поставки РУСАЛа, оцениваются в 10% от общих объемов, а слябы на свои предприятия в США поставляют НЛМК (доля американского дивизиона в выручке – 17%, в EBITDA - 8%) и Евраз (доля в выручке – 17%, в EBITDA – 2,2%), см. наши комментарии от 21 февраля и 2 марта. Теперь НЛМК и Евразу, скорее всего, придется закупать слябы локально в США, Канаде или Мексике (если сырье не подорожает настолько, что выгодно будет поставлять из РФ с пошлиной, что, на наш взгляд, пока маловероятно), что ставит вопросы о качестве и бесперебойности поставок. Кроме того, мы полагаем, что рентабельность бизнеса Евраза и НЛМК в США может сократиться, поскольку слябы/заготовка могут дорожать более высокими темпами, чем готовая продукция.
В четверг стало известно о подписании Д. Трампом указа о введении 25%-й пошлины на широкий круг стальной продукции (включая слябы) и 10%-й пошлины на алюминиевую продукцию в отношении импорта из всех стран за исключением Канады и Мексики. Импорт в США готовой металлургической продукции из РФ незначителен (тем более, ранее США активно вводили заградительные пошлины на ряд готовой продукции), поставки РУСАЛа, оцениваются в 10% от общих объемов, а слябы на свои предприятия в США поставляют НЛМК (доля американского дивизиона в выручке – 17%, в EBITDA - 8%) и Евраз (доля в выручке – 17%, в EBITDA – 2,2%), см. наши комментарии от 21 февраля и 2 марта. Теперь НЛМК и Евразу, скорее всего, придется закупать слябы локально в США, Канаде или Мексике (если сырье не подорожает настолько, что выгодно будет поставлять из РФ с пошлиной, что, на наш взгляд, пока маловероятно), что ставит вопросы о качестве и бесперебойности поставок. Кроме того, мы полагаем, что рентабельность бизнеса Евраза и НЛМК в США может сократиться, поскольку слябы/заготовка могут дорожать более высокими темпами, чем готовая продукция.
«Быки» сбавили напор на локальных максимумах, внимание на инфляцию
Достаточно бодро достигнув локального максимума, американский рынок акций взял паузу (индекс S&P опустился на 0,13%), по-видимому, для продолжения игры на повышение инвесторам нужны дополнительные сигналы. В этой связи большой интерес представляют публикуемые сегодня данные по потребительской инфляции за февраль, ее ускорение (до > 2,2%) может вызвать ожидания более быстрого повышения ключевой долларовой ставки, что может вызвать коррекцию рынков (в частности, подтолкнуть 10-летние UST к отметке YTM 3%). Стоит отметить, что металлургический сектор (один из основных бенефициаров введения импортных пошлин) не был в лидерах в ходе недавнего ралли американских акций, то есть основным катализатором роста выступило сочетание сильных payrolls при отсутствии ускоряющейся динамики зарплат.
Достаточно бодро достигнув локального максимума, американский рынок акций взял паузу (индекс S&P опустился на 0,13%), по-видимому, для продолжения игры на повышение инвесторам нужны дополнительные сигналы. В этой связи большой интерес представляют публикуемые сегодня данные по потребительской инфляции за февраль, ее ускорение (до > 2,2%) может вызвать ожидания более быстрого повышения ключевой долларовой ставки, что может вызвать коррекцию рынков (в частности, подтолкнуть 10-летние UST к отметке YTM 3%). Стоит отметить, что металлургический сектор (один из основных бенефициаров введения импортных пошлин) не был в лидерах в ходе недавнего ралли американских акций, то есть основным катализатором роста выступило сочетание сильных payrolls при отсутствии ускоряющейся динамики зарплат.
Импорт продолжает активный рост
По данным ФТС, в феврале импорт из стран дальнего зарубежья ускорился до 26,8% г./г. в стоимостном выражении (21,6% г./г. в январе). Более активный рост в основном связан с динамикой в сегменте машин и оборудования (+14,1 п.п. против 10,1 п.п. к росту импорта в январе), причем улучшения произошли во всех сегментах этой статьи. Поддержку импорту оказали и закупки продукции химической промышленности (+6,1 п.п. против +4,8 п.п. в январе) главным образом за счет фармацевтической продукции (ее вклад увеличился на 1 п.п. в феврале). Остальные статьи импорта (продовольствие и текстиль) внесли более скромный вклад - в совокупности он составил 3,8 п.п. (против 3,6 п.п. в январе). Отметим, что на годовые цифры в этом феврале позитивно влияет эффект низкой базы прошлого года - в феврале 2017 г. импорт сократился м./м. (с учетом сезонности) на 7,9%. В последующие месяцы прошлого года динамика импорта м./м. была более уверенной, в связи с чем текущие годовые темпы роста в скором времени могут сократиться.
Импорт продолжает следовать за восстановлением внутреннего спроса: увеличение происходит как в потребительском, так и в инвестиционном сегменте. С учетом сохранения стабильной доли импортных товаров во внутреннем спросе мы полагаем, что покупки зарубежной продукции могут быть поддержаны инвестиционными расходами государственных компаний и бюджета, а также повышением потребительских расходов (в свете повышения зарплат и пенсий).
По данным ФТС, в феврале импорт из стран дальнего зарубежья ускорился до 26,8% г./г. в стоимостном выражении (21,6% г./г. в январе). Более активный рост в основном связан с динамикой в сегменте машин и оборудования (+14,1 п.п. против 10,1 п.п. к росту импорта в январе), причем улучшения произошли во всех сегментах этой статьи. Поддержку импорту оказали и закупки продукции химической промышленности (+6,1 п.п. против +4,8 п.п. в январе) главным образом за счет фармацевтической продукции (ее вклад увеличился на 1 п.п. в феврале). Остальные статьи импорта (продовольствие и текстиль) внесли более скромный вклад - в совокупности он составил 3,8 п.п. (против 3,6 п.п. в январе). Отметим, что на годовые цифры в этом феврале позитивно влияет эффект низкой базы прошлого года - в феврале 2017 г. импорт сократился м./м. (с учетом сезонности) на 7,9%. В последующие месяцы прошлого года динамика импорта м./м. была более уверенной, в связи с чем текущие годовые темпы роста в скором времени могут сократиться.
Импорт продолжает следовать за восстановлением внутреннего спроса: увеличение происходит как в потребительском, так и в инвестиционном сегменте. С учетом сохранения стабильной доли импортных товаров во внутреннем спросе мы полагаем, что покупки зарубежной продукции могут быть поддержаны инвестиционными расходами государственных компаний и бюджета, а также повышением потребительских расходов (в свете повышения зарплат и пенсий).
Бюджетный канал начинает открываться
Сегодня Казначейство опубликовало отчет об исполнении Федерального бюджета за февраль. Профицит, достигнутый в январе, сократился до 37 млрд руб. на фоне сезонного увеличения расходов (+7,3% м./м.) при одновременном снижении доходов (-5,5% г./г.). Налоговые поступления уменьшились из-за сокращения цен на нефть (нефтегазовые доходы -5% м./м.), просадка ненефтегазовых доходов также связана в большей мере с сезонным фактором.
Отметим, что несмотря на околонулевой дефицит, федеральный бюджет фактически продолжает абсорбировать ликвидность: с одной стороны, в феврале увеличились чистые заимствования по ОФЗ (150 млрд руб.), а с другой, большая часть уже начисленных расходов еще не поступила в банковскую систему (т.к. в отчете Минфина продолжается увеличение средств на счетах). Впрочем, компенсируется эта стерилизация с помощью депозитов и РЕПО Казначейства, а также за счет интервенций. Так, по данным ЦБ, за февраль объем ликвидности, поступившей в систему за счет покупок валюты, составил 297 млрд руб., а за счет размещенных средств Казначейства - 61 млрд руб. Интересно, что в феврале объем этих вливаний превысил бюджетную стерилизацию, в результате чистый приток из бюджета в феврале оказался положительным (+186,6 млрд руб.), в отличие от января (тогда бюджет за счет всех факторов изъял 432,2 млрд руб.).
Важно отметить, что вскоре ситуация с расходами изменится, и в систему поступят реальные средства - во-первых, в марте объем бюджетных трат обычно возрастает м./м., а во-вторых, проявится влияние временных факторов - например, резкое увеличение фактических расходов, связанных с выполнением «майских указов».
Сегодня Казначейство опубликовало отчет об исполнении Федерального бюджета за февраль. Профицит, достигнутый в январе, сократился до 37 млрд руб. на фоне сезонного увеличения расходов (+7,3% м./м.) при одновременном снижении доходов (-5,5% г./г.). Налоговые поступления уменьшились из-за сокращения цен на нефть (нефтегазовые доходы -5% м./м.), просадка ненефтегазовых доходов также связана в большей мере с сезонным фактором.
Отметим, что несмотря на околонулевой дефицит, федеральный бюджет фактически продолжает абсорбировать ликвидность: с одной стороны, в феврале увеличились чистые заимствования по ОФЗ (150 млрд руб.), а с другой, большая часть уже начисленных расходов еще не поступила в банковскую систему (т.к. в отчете Минфина продолжается увеличение средств на счетах). Впрочем, компенсируется эта стерилизация с помощью депозитов и РЕПО Казначейства, а также за счет интервенций. Так, по данным ЦБ, за февраль объем ликвидности, поступившей в систему за счет покупок валюты, составил 297 млрд руб., а за счет размещенных средств Казначейства - 61 млрд руб. Интересно, что в феврале объем этих вливаний превысил бюджетную стерилизацию, в результате чистый приток из бюджета в феврале оказался положительным (+186,6 млрд руб.), в отличие от января (тогда бюджет за счет всех факторов изъял 432,2 млрд руб.).
Важно отметить, что вскоре ситуация с расходами изменится, и в систему поступят реальные средства - во-первых, в марте объем бюджетных трат обычно возрастает м./м., а во-вторых, проявится влияние временных факторов - например, резкое увеличение фактических расходов, связанных с выполнением «майских указов».
Аукционы ОФЗ: ждем умеренный спрос
Сегодня на аукционах Минфин предлагает два свежих выпуска: 16-летние ОФЗ 26225 (YTM 7,37%) и 6-летние ОФЗ 26223 (YTM 6,81%) по 20 млрд руб. каждый. За неделю с предыдущего аукционного дня доходности вдоль кривой снизились в основном в коротком конце кривой (на 5-10 б.п. по 1-2 летним выпускам), тогда как длинные выпуски остались на ранее достигнутых уровнях. На рынках локального долга GEM доходности 10-летних бумаг преимущественно снижались (например, на 13 б.п. и 16 б.п. по бумагам Индии и Колумбии), что может быть обусловлено позитивной ценовой динамикой UST, сопровождающейся уменьшением наклона кривой. Таким образом, внешний фон способствует спросу на длинные ОФЗ. Но лучшей альтернативой предложенным 26225, которые уже не имеют премии к кривой ОФЗ, по нашему мнению, является близкий по дюрации 26221 с YTM 7,31%. Выпуск 26223 также не смотрится интересным в сравнении с близким по дюрации 26222 с YTM 6,83%. Кстати говоря, на аукционах в прошлую среду спрос на ОФЗ заметно снизился (всего 86 млрд руб. против >130 млрд руб. на предыдущих аукционах в этом году), что может свидетельствовать об отсутствии потенциала для ценового роста бумаг в ближайшее время.
Сегодня на аукционах Минфин предлагает два свежих выпуска: 16-летние ОФЗ 26225 (YTM 7,37%) и 6-летние ОФЗ 26223 (YTM 6,81%) по 20 млрд руб. каждый. За неделю с предыдущего аукционного дня доходности вдоль кривой снизились в основном в коротком конце кривой (на 5-10 б.п. по 1-2 летним выпускам), тогда как длинные выпуски остались на ранее достигнутых уровнях. На рынках локального долга GEM доходности 10-летних бумаг преимущественно снижались (например, на 13 б.п. и 16 б.п. по бумагам Индии и Колумбии), что может быть обусловлено позитивной ценовой динамикой UST, сопровождающейся уменьшением наклона кривой. Таким образом, внешний фон способствует спросу на длинные ОФЗ. Но лучшей альтернативой предложенным 26225, которые уже не имеют премии к кривой ОФЗ, по нашему мнению, является близкий по дюрации 26221 с YTM 7,31%. Выпуск 26223 также не смотрится интересным в сравнении с близким по дюрации 26222 с YTM 6,83%. Кстати говоря, на аукционах в прошлую среду спрос на ОФЗ заметно снизился (всего 86 млрд руб. против >130 млрд руб. на предыдущих аукционах в этом году), что может свидетельствовать об отсутствии потенциала для ценового роста бумаг в ближайшее время.
Инфляция застыла на отметке в 2,2%
По данным Росстата, недельная инфляция за период с 6 по 12 марта вновь составила 0,1% н./н. Накопленный с начала года уровень остался на отметке 0,6% (из-за округления), а годовая оценка, по нашим расчетам - сохранилась на уровне 2,2% г./г. - уже третью неделю подряд. Для ЦБ стабилизация инфляции сейчас может стать одним из поводов воздержаться от активного снижения ставки на заседании 23 марта. При этом мы не исключаем, что снижение инфляции может продолжиться позднее (до 2% г./г. к середине года). Однако во 2П 2018 г. тренд изменится, и инфляция ускорится до 3,7% г./г. к концу года.
По данным Росстата, недельная инфляция за период с 6 по 12 марта вновь составила 0,1% н./н. Накопленный с начала года уровень остался на отметке 0,6% (из-за округления), а годовая оценка, по нашим расчетам - сохранилась на уровне 2,2% г./г. - уже третью неделю подряд. Для ЦБ стабилизация инфляции сейчас может стать одним из поводов воздержаться от активного снижения ставки на заседании 23 марта. При этом мы не исключаем, что снижение инфляции может продолжиться позднее (до 2% г./г. к середине года). Однако во 2П 2018 г. тренд изменится, и инфляция ускорится до 3,7% г./г. к концу года.