Инфляция пока не добралась до 18% г./г.
Согласно нашим оценкам, основанным на оперативных данных Росстата, недельная инфляция к концу апреля достигла 17,6% г./г. Среднесуточные темпы роста цен третью неделю подряд сохраняются вблизи 0,03% д./д., существенно выше инфляция была только на первой неделе апреля (около 0,1% д./д.). По нашим расчетам, за апрель в целом среднесуточный темп, скорее всего, окажется ниже 0,05% д./д., что транслируется в ~1,4% м./м. с исключением сезонности (замедление более чем в 5 раз относительно мартовского пика).
Дезинфляция отдельных позиций потребительской корзины сдерживает инфляцию. Умеренные темпы роста инфляции в основном возможны благодаря (1) дезинфляционной динамике в секторе услуг, что может быть связано со спадом потребительской активности, (2) коррекции цен на определенные товары, избыточно подорожавшие в марте, (3) структуре весов, используемой при расчете совокупного индекса (например, мясо и топливо, занимающие около 9% и 4% корзины соответственно, дешевеют в годовом выражении). За исключением этих позиций, годовая инфляция в продовольственных и непродовольственных товарах прирастает в основном на 0,5-1,0% г./г. каждую неделю, что достаточно заметно.
Просадка импорта еще может привести к точечным инфляционным всплескам. Стоит отдельно отметить динамику цен на легковые автомобили (как иностранные, так и отечественные): годовые темпы роста в первые недели марта ускорились с ~20% г./г. до ~50% г./г. и сохраняются на повышенных уровнях. На наш взгляд, это вызвано не только волной ажиотажного спроса, но и ограничениями на стороне предложения (согласно информации в СМИ, дефицит комплектующих для отечественных автомобилей и перебои поставок – для иностранных). Схожая ценовая динамика (взлет цен без последующей коррекции) может наблюдаться для определенных товаров, сильно зависящих от импорта (как для промежуточного, так и для конечного потребления) по мере истощения запасов (в течение ближайшего полугода), если рынку не удастся адаптироваться к текущей ситуации.
Согласно нашим оценкам, основанным на оперативных данных Росстата, недельная инфляция к концу апреля достигла 17,6% г./г. Среднесуточные темпы роста цен третью неделю подряд сохраняются вблизи 0,03% д./д., существенно выше инфляция была только на первой неделе апреля (около 0,1% д./д.). По нашим расчетам, за апрель в целом среднесуточный темп, скорее всего, окажется ниже 0,05% д./д., что транслируется в ~1,4% м./м. с исключением сезонности (замедление более чем в 5 раз относительно мартовского пика).
Дезинфляция отдельных позиций потребительской корзины сдерживает инфляцию. Умеренные темпы роста инфляции в основном возможны благодаря (1) дезинфляционной динамике в секторе услуг, что может быть связано со спадом потребительской активности, (2) коррекции цен на определенные товары, избыточно подорожавшие в марте, (3) структуре весов, используемой при расчете совокупного индекса (например, мясо и топливо, занимающие около 9% и 4% корзины соответственно, дешевеют в годовом выражении). За исключением этих позиций, годовая инфляция в продовольственных и непродовольственных товарах прирастает в основном на 0,5-1,0% г./г. каждую неделю, что достаточно заметно.
Просадка импорта еще может привести к точечным инфляционным всплескам. Стоит отдельно отметить динамику цен на легковые автомобили (как иностранные, так и отечественные): годовые темпы роста в первые недели марта ускорились с ~20% г./г. до ~50% г./г. и сохраняются на повышенных уровнях. На наш взгляд, это вызвано не только волной ажиотажного спроса, но и ограничениями на стороне предложения (согласно информации в СМИ, дефицит комплектующих для отечественных автомобилей и перебои поставок – для иностранных). Схожая ценовая динамика (взлет цен без последующей коррекции) может наблюдаться для определенных товаров, сильно зависящих от импорта (как для промежуточного, так и для конечного потребления) по мере истощения запасов (в течение ближайшего полугода), если рынку не удастся адаптироваться к текущей ситуации.
Нефтегазовые допдоходы продолжают поддерживать бюджет
Несмотря на проблемы с экспортом энергоресурсов (на фоне повышения ценовых дисконтов по нефти и сокращения физических объемов), а также снижение добычи в нефтегазовом секторе, Минфин продолжает получать нефтегазовые допдоходы. Так, в мае ведомство ожидает их на уровне 414 млрд руб. (в марте-апреле фактически было получено ~ по 600 млрд руб./мес.).
Ценовая конъюнктура позволяет нефтегазовым доходам оставаться на пиковых уровнях. Подобная ситуация говорит о том, что даже несмотря на все трудности, в апреле налоговая база нефтегазовых доходов бюджета если и пострадала, то не так сильно (ее ценовая компонента далека от базового уровня). Отметим, что сейчас объем нефтегазовых доподоходов находится на многолетних максимумах. Сейчас мало информации об актуальной динамике физических объемов добычи/экспорта и экспортных цен, однако, судя по дополнительным доходам бюджета, ценовая компонента ~ в 1,5 раза выше, чем, например, в докризисный 2019 г. (сейчас такое превышение, как мы полагаем, во многом связано с максимальными за многие годы ценами на газ).
По итогам 4М 2022 г. бюджет уже получил 2,4 трлн руб. допдоходов, которые могут быть использованы для финансирования расходов. В целом допдоходы могут составить ~4-6 трлн руб. Риски создает планируемое эмбарго на импорт российской нефти ЕС, однако ситуацию должен сгладить газовый сегмент, а также частичное перенаправление нефтяных поставок в другие страны.
Несмотря на проблемы с экспортом энергоресурсов (на фоне повышения ценовых дисконтов по нефти и сокращения физических объемов), а также снижение добычи в нефтегазовом секторе, Минфин продолжает получать нефтегазовые допдоходы. Так, в мае ведомство ожидает их на уровне 414 млрд руб. (в марте-апреле фактически было получено ~ по 600 млрд руб./мес.).
Ценовая конъюнктура позволяет нефтегазовым доходам оставаться на пиковых уровнях. Подобная ситуация говорит о том, что даже несмотря на все трудности, в апреле налоговая база нефтегазовых доходов бюджета если и пострадала, то не так сильно (ее ценовая компонента далека от базового уровня). Отметим, что сейчас объем нефтегазовых доподоходов находится на многолетних максимумах. Сейчас мало информации об актуальной динамике физических объемов добычи/экспорта и экспортных цен, однако, судя по дополнительным доходам бюджета, ценовая компонента ~ в 1,5 раза выше, чем, например, в докризисный 2019 г. (сейчас такое превышение, как мы полагаем, во многом связано с максимальными за многие годы ценами на газ).
По итогам 4М 2022 г. бюджет уже получил 2,4 трлн руб. допдоходов, которые могут быть использованы для финансирования расходов. В целом допдоходы могут составить ~4-6 трлн руб. Риски создает планируемое эмбарго на импорт российской нефти ЕС, однако ситуацию должен сгладить газовый сегмент, а также частичное перенаправление нефтяных поставок в другие страны.
Недельная инфляция замедлилась в начале мая
По нашим оценкам на данных Росстата, инфляция на первой неделе мая остановилась на уровне 17,7% г./г. Результат за апрель будет опубликован только сегодня и, скорее всего, не сильно отклонится от этой цифры, даже с учетом более широкого набора товаров, используемого для расчета (если для недельного показателя используется порядка 100 товаров и услуг, то для месячного – более 500). Потенциально разница между этими расчетами может вырасти в условиях определенных искажений спроса и предложения (возможный точечный дефицит по определенным позициям и/или сильный спрос при ограниченном предложении). Например, Росстат в начале апреля заменил поездку в Турцию (цены на которую сейчас могут быть достаточно волатильны на краткосрочном горизонте) на полет в салоне экономического класса в недельной корзине, тогда как в месячной корзине остались обе эти услуги – за счет этого оперативный расчет может временно оказаться менее репрезентативным. Впрочем, с учетом широты набора товаров и услуг и их взвешивания разница вряд ли может оказаться больше нескольких десятых процентного пункта.
Потребление непродовольственных товаров уже может ощущать спад. Среднесуточная инфляция на первой неделе мая замедлилась до 0,017% д./д. (практически весь апрель находилась на умеренном уровне 0,03% д./д.). Среди прочего отметим дефляцию по ряду товаров (туфли, футболки, майки и другая одежда и обувь) – как в недельном, так и в годовом выражении (в предыдущие недели инфляция по ним прирастала). Снижение цен может быть связано как с отложенным эффектом от укрепления курса рубля, так и со спадом потребительского спроса – в кризис потребление непродовольственных товаров и услуг может страдать в угоду продовольствию.
ЦБ может рассмотреть смягчение монетарной политики уже в июне. По нашим оценкам, при темпе роста на уровне последних недель апреля майская инфляция может достичь 18% г./г. В конце мая -начале июня могут начать проявляться проинфляционные эффекты от истощения запасов, масштаб влияния которых на инфляцию сейчас сложно предсказать. В то же время, мы полагаем, что замедление инфляции на фоне более сильной просадки потребительского спроса (чем ожидалось ранее) увеличивает вероятность дальнейшего снижения ключевой ставки уже на июньском заседании.
По нашим оценкам на данных Росстата, инфляция на первой неделе мая остановилась на уровне 17,7% г./г. Результат за апрель будет опубликован только сегодня и, скорее всего, не сильно отклонится от этой цифры, даже с учетом более широкого набора товаров, используемого для расчета (если для недельного показателя используется порядка 100 товаров и услуг, то для месячного – более 500). Потенциально разница между этими расчетами может вырасти в условиях определенных искажений спроса и предложения (возможный точечный дефицит по определенным позициям и/или сильный спрос при ограниченном предложении). Например, Росстат в начале апреля заменил поездку в Турцию (цены на которую сейчас могут быть достаточно волатильны на краткосрочном горизонте) на полет в салоне экономического класса в недельной корзине, тогда как в месячной корзине остались обе эти услуги – за счет этого оперативный расчет может временно оказаться менее репрезентативным. Впрочем, с учетом широты набора товаров и услуг и их взвешивания разница вряд ли может оказаться больше нескольких десятых процентного пункта.
Потребление непродовольственных товаров уже может ощущать спад. Среднесуточная инфляция на первой неделе мая замедлилась до 0,017% д./д. (практически весь апрель находилась на умеренном уровне 0,03% д./д.). Среди прочего отметим дефляцию по ряду товаров (туфли, футболки, майки и другая одежда и обувь) – как в недельном, так и в годовом выражении (в предыдущие недели инфляция по ним прирастала). Снижение цен может быть связано как с отложенным эффектом от укрепления курса рубля, так и со спадом потребительского спроса – в кризис потребление непродовольственных товаров и услуг может страдать в угоду продовольствию.
ЦБ может рассмотреть смягчение монетарной политики уже в июне. По нашим оценкам, при темпе роста на уровне последних недель апреля майская инфляция может достичь 18% г./г. В конце мая -начале июня могут начать проявляться проинфляционные эффекты от истощения запасов, масштаб влияния которых на инфляцию сейчас сложно предсказать. В то же время, мы полагаем, что замедление инфляции на фоне более сильной просадки потребительского спроса (чем ожидалось ранее) увеличивает вероятность дальнейшего снижения ключевой ставки уже на июньском заседании.
Апрельская инфляция: продукты питания выходят на первый план
По данным Росстата, инфляция в апреле достигла отметки 17,8% г./г. (16,7% г./г. в марте). Покомпонентная разбивка сохранилась аналогичной прошлому месяцу: товарная инфляция выше совокупного индекса (20,5% г./г. и 20,2% г./г. для продовольственной и непродовольственной компоненты, соответственно), а услуги дорожают медленнее – 10,9% г./г.
Инфляция растет за счет продовольствия. В то же время, в месячном выражении, в отличие от мартовского всплеска, основной вклад пришелся на продукты питания, а не на непродовольственный сегмент (согласно нашим оценкам, около 1 п.п. из 1,45% м./м. с исключением сезонности). При этом рост цен происходит по широкому кругу продовольственных товаров за исключением плодоовощной продукции (которая даже умеренно подешевела) – 3,4% м./м. с исключением сезонности. Вклад непродовольственных товаров в месячную цифру оказался положительным, но достаточно скромным (~0,2 п.п.) на фоне разнонаправленной динамики в отдельных группах. Так, электроника и телерадиотовары подешевели на 7% и 15% м./м. во многом благодаря укреплению курса рубля, на 1-2% м./м. подорожали ткани, одежда и обувь, на >8% м./м. - моющие и чистящие средства. Ситуация в секторе услуг существенно более спокойная – ключевым изменением относительно прошлого месяца стал уход разового скачка цен на зарубежный туризм (1% м./м. в апреле против 37% м./м. в марте).
Ослабление спроса может перевесить ограничения на стороне предложения. Мы полагаем, что в мае инфляционная спираль продолжит затухать на фоне спада потребительской активности. Кризисные эффекты на стороне предложения пока в полной мере не проявляются в ценах и могут быть отложены за счет наличия сформированных ранее запасов. Кроме того, возможная трансформация потребительских привычек в условиях падения реальных располагаемых доходов (смещение фокуса на базовые товары и услуги, преимущественно продукты питания) может замедлить процесс переноса издержек в цены. Потенциальное снижение ключевой ставки на июньском заседании может способствовать некоторой активации кредитования для поддержки потребительского спроса.
По данным Росстата, инфляция в апреле достигла отметки 17,8% г./г. (16,7% г./г. в марте). Покомпонентная разбивка сохранилась аналогичной прошлому месяцу: товарная инфляция выше совокупного индекса (20,5% г./г. и 20,2% г./г. для продовольственной и непродовольственной компоненты, соответственно), а услуги дорожают медленнее – 10,9% г./г.
Инфляция растет за счет продовольствия. В то же время, в месячном выражении, в отличие от мартовского всплеска, основной вклад пришелся на продукты питания, а не на непродовольственный сегмент (согласно нашим оценкам, около 1 п.п. из 1,45% м./м. с исключением сезонности). При этом рост цен происходит по широкому кругу продовольственных товаров за исключением плодоовощной продукции (которая даже умеренно подешевела) – 3,4% м./м. с исключением сезонности. Вклад непродовольственных товаров в месячную цифру оказался положительным, но достаточно скромным (~0,2 п.п.) на фоне разнонаправленной динамики в отдельных группах. Так, электроника и телерадиотовары подешевели на 7% и 15% м./м. во многом благодаря укреплению курса рубля, на 1-2% м./м. подорожали ткани, одежда и обувь, на >8% м./м. - моющие и чистящие средства. Ситуация в секторе услуг существенно более спокойная – ключевым изменением относительно прошлого месяца стал уход разового скачка цен на зарубежный туризм (1% м./м. в апреле против 37% м./м. в марте).
Ослабление спроса может перевесить ограничения на стороне предложения. Мы полагаем, что в мае инфляционная спираль продолжит затухать на фоне спада потребительской активности. Кризисные эффекты на стороне предложения пока в полной мере не проявляются в ценах и могут быть отложены за счет наличия сформированных ранее запасов. Кроме того, возможная трансформация потребительских привычек в условиях падения реальных располагаемых доходов (смещение фокуса на базовые товары и услуги, преимущественно продукты питания) может замедлить процесс переноса издержек в цены. Потенциальное снижение ключевой ставки на июньском заседании может способствовать некоторой активации кредитования для поддержки потребительского спроса.
Текущий счет продолжает бить рекорды
Судя по оперативным данным ЦБ РФ, профицит счета текущих операций мог достигнуть рекордных 37,6 млрд долл. в апреле (а за первые четыре месяца с начала года приблизился к 100 млрд долл.). Для сравнения, с 1994 г. результат в 100 млрд долл. за год в целом был превышен лишь три раза (в 2008 г., в 2018 г. и в 2021 г. – кстати, в этот год текущий счет стал максимальным за 28 лет, достигнув 122 млрд долл.).
Сильный текущий счет в основном в результате обвала импорта. ЦБ резко сократил объем публикуемой статистики внешнего сектора, а ФТС и вовсе приостановил публикацию новых данных, а потому качественно оценить апрельские данные (и последующие) крайне проблематично. Тем не менее, в целом, на наш взгляд, ключевые факторы на ближайшую перспективу сохранятся. Сильный текущий счет обеспечивается существенным падением импорта (из-за прямых или косвенных эффектов от санкций, а также из-за проблем с логистикой) и достаточно стабильным состоянием экспорта (он также будет страдать из-за санкционных эффектов, однако его стоимостные объемы останутся высокими в этом году, главным образом, из-за роста мировых цен на сырье).
В свою очередь, ограничительные меры на финансовые операции (как внутренние, так и внешние) существенно затрудняют движение капитала. В совокупности с высоким текущим счетом это вызывает укрепление рубля.
В ближайшие месяцы переломить этот тренд будет довольно непросто. Кардинальное смягчение ограничительных мер (например, восстановление доступа нерезидентов к локальной финансовой системе) может нести риски финансовой стабильности и вряд ли возможно в ближайшее время. При этом принимаемые сейчас меры могут оказаться малоэффективными (как в случае с увеличением размера перевода средств за границу для физлиц, удлинением срока обязательной продажи экспортной выручки, снижением порога обязательной продажи выручки экспортерами и пр.).
Крепкий рубль практически не помогает экономике, но мешает бюджету. Подчеркнем, что в текущих условиях российская экономика практически ничего не получает от укрепления рубля (зарубежные товары дешевле не станут, т.к. на первый план выходят повышенные издержки из-за логистики/отказов иностранных поставщиков, вывести валюту за рубеж крайне сложно). При этом, по нашим оценкам, от дополнительного укрепления курса рубля на 5 руб./долл. доходы Федерального бюджета (при прочих равных) снижаются на ~800 млрд руб. (в годовом выражении). И хотя такое падение не выглядит катастрофично, это, на наш взгляд, существенно снижает возможности для увеличения расходов (без образования значительного дефицита бюджета).
Судя по оперативным данным ЦБ РФ, профицит счета текущих операций мог достигнуть рекордных 37,6 млрд долл. в апреле (а за первые четыре месяца с начала года приблизился к 100 млрд долл.). Для сравнения, с 1994 г. результат в 100 млрд долл. за год в целом был превышен лишь три раза (в 2008 г., в 2018 г. и в 2021 г. – кстати, в этот год текущий счет стал максимальным за 28 лет, достигнув 122 млрд долл.).
Сильный текущий счет в основном в результате обвала импорта. ЦБ резко сократил объем публикуемой статистики внешнего сектора, а ФТС и вовсе приостановил публикацию новых данных, а потому качественно оценить апрельские данные (и последующие) крайне проблематично. Тем не менее, в целом, на наш взгляд, ключевые факторы на ближайшую перспективу сохранятся. Сильный текущий счет обеспечивается существенным падением импорта (из-за прямых или косвенных эффектов от санкций, а также из-за проблем с логистикой) и достаточно стабильным состоянием экспорта (он также будет страдать из-за санкционных эффектов, однако его стоимостные объемы останутся высокими в этом году, главным образом, из-за роста мировых цен на сырье).
В свою очередь, ограничительные меры на финансовые операции (как внутренние, так и внешние) существенно затрудняют движение капитала. В совокупности с высоким текущим счетом это вызывает укрепление рубля.
В ближайшие месяцы переломить этот тренд будет довольно непросто. Кардинальное смягчение ограничительных мер (например, восстановление доступа нерезидентов к локальной финансовой системе) может нести риски финансовой стабильности и вряд ли возможно в ближайшее время. При этом принимаемые сейчас меры могут оказаться малоэффективными (как в случае с увеличением размера перевода средств за границу для физлиц, удлинением срока обязательной продажи экспортной выручки, снижением порога обязательной продажи выручки экспортерами и пр.).
Крепкий рубль практически не помогает экономике, но мешает бюджету. Подчеркнем, что в текущих условиях российская экономика практически ничего не получает от укрепления рубля (зарубежные товары дешевле не станут, т.к. на первый план выходят повышенные издержки из-за логистики/отказов иностранных поставщиков, вывести валюту за рубеж крайне сложно). При этом, по нашим оценкам, от дополнительного укрепления курса рубля на 5 руб./долл. доходы Федерального бюджета (при прочих равных) снижаются на ~800 млрд руб. (в годовом выражении). И хотя такое падение не выглядит катастрофично, это, на наш взгляд, существенно снижает возможности для увеличения расходов (без образования значительного дефицита бюджета).
Госрасходы набирают обороты
Согласно предварительной оценке Минфина, профицит Федерального бюджета по итогам первых 4 месяцев 2022 г. остался выше 1 трлн руб. (при этом в апреле был зафиксирован дефицит в 262 млрд руб.). Отметим, что с исключением сезонности профицит также находится на повышенном уровне – 924 млрд руб. (из них в апреле – 72 млрд руб.), что во многом обусловлено все еще сильной доходной составляющей. Так, нефтегазовые доходы последние 3 месяца в среднем прирастают на 30% м./м. с исключением сезонности, несмотря на последствия нового санкционного режима (что, судя по всему, в большей степени обеспечено газовыми поступлениями). Расходы бюджета также набирают обороты (4% м./м. в апреле и 11% м./м. в марте с исключением сезонности), что неудивительно в текущих условиях.
Пока планов по увеличению расходов не опубликовано, но мы полагаем, что они все-таки вырастут. На данный момент оперативный план по расходам Федерального бюджета (по бюджетной росписи) составляет 24,7 трлн руб., что формально говорит об отсутствии (по крайней мере сейчас) планов по увеличению расходов в этом году. Тем не менее, на наш взгляд, это выглядит достаточно нетипично: например, как минимум, с 2013 г. и в периоды стабильности, и в периоды кризиса расходы в целом достаточно устойчиво составляли ~18% ВВП. Росту номинального ВВП в этом году (при прочих равных, он может составить 10%) будет технически способствовать и высокая инфляция, и динамика мировых цен на сырье. При сохранении стабильной доли расходов бюджета в ВВП они могут вырасти на 4,5-5% за год, руководствуясь этой логикой (а дефицит может быть профинансирован с помощью ФНБ). Таким образом, неповышение расходов в этом году выглядит для нас менее вероятным сценарием.
Крепкий рубль может снизить возможности для роста бюджетного стимула. Как мы отмечали ранее, при сохранении до конца года цен на нефть и газ на текущих уровнях доходы бюджета будут терять ~800 млрд руб. в годовом выражении при дополнительном укреплении среднегодового курса рубля на 5 руб./долл. В таких предположениях дефицит бюджета, на наш взгляд, является достаточно управляемым, хоть укрепление рубля и снижает возможности для дополнительного роста расходов.
Согласно предварительной оценке Минфина, профицит Федерального бюджета по итогам первых 4 месяцев 2022 г. остался выше 1 трлн руб. (при этом в апреле был зафиксирован дефицит в 262 млрд руб.). Отметим, что с исключением сезонности профицит также находится на повышенном уровне – 924 млрд руб. (из них в апреле – 72 млрд руб.), что во многом обусловлено все еще сильной доходной составляющей. Так, нефтегазовые доходы последние 3 месяца в среднем прирастают на 30% м./м. с исключением сезонности, несмотря на последствия нового санкционного режима (что, судя по всему, в большей степени обеспечено газовыми поступлениями). Расходы бюджета также набирают обороты (4% м./м. в апреле и 11% м./м. в марте с исключением сезонности), что неудивительно в текущих условиях.
Пока планов по увеличению расходов не опубликовано, но мы полагаем, что они все-таки вырастут. На данный момент оперативный план по расходам Федерального бюджета (по бюджетной росписи) составляет 24,7 трлн руб., что формально говорит об отсутствии (по крайней мере сейчас) планов по увеличению расходов в этом году. Тем не менее, на наш взгляд, это выглядит достаточно нетипично: например, как минимум, с 2013 г. и в периоды стабильности, и в периоды кризиса расходы в целом достаточно устойчиво составляли ~18% ВВП. Росту номинального ВВП в этом году (при прочих равных, он может составить 10%) будет технически способствовать и высокая инфляция, и динамика мировых цен на сырье. При сохранении стабильной доли расходов бюджета в ВВП они могут вырасти на 4,5-5% за год, руководствуясь этой логикой (а дефицит может быть профинансирован с помощью ФНБ). Таким образом, неповышение расходов в этом году выглядит для нас менее вероятным сценарием.
Крепкий рубль может снизить возможности для роста бюджетного стимула. Как мы отмечали ранее, при сохранении до конца года цен на нефть и газ на текущих уровнях доходы бюджета будут терять ~800 млрд руб. в годовом выражении при дополнительном укреплении среднегодового курса рубля на 5 руб./долл. В таких предположениях дефицит бюджета, на наш взгляд, является достаточно управляемым, хоть укрепление рубля и снижает возможности для дополнительного роста расходов.
Годовая инфляция вернулась на уровень конца апреля
По нашим оценкам, основанным на недельных данных Росстата, инфляция к середине мая вернулась к отметке 17,7% г./г. (после 17,8% г./г. неделей ранее). Таким образом, на прошедшей неделе годовой индикатор впервые с февраля приостановил рост. Среднесуточный темп продолжил снижаться – если в апреле он преимущественно составлял 0,03% д./д., то на второй неделе мая мы оцениваем его на уровне 0,008% д./д. (~в 4 раза ниже).
Дезинфляционные тенденции затрагивают все больше товарных групп. Среди продуктов питания годовая инфляция достаточно устойчиво снижается для сахара, мяса и мясопродуктов, некоторых овощей, цены на которые скорее корректируются от избыточных уровней (в недельном выражении для них преимущественно наблюдается дефляция). Динамика цен на непродовольственные товары охлаждается на фоне начинающегося спада потребительского спроса – замедляется рост цен для позиций, потребление которых могло снизиться в первую очередь (одежда и обувь, бытовая техника и электроника). Сдерживающим, но не определяющим фактором выступает крепкий курс рубля. Так, согласно нашим оценкам, по этим позициям доля импорта существенна как для конечного потребления (~80%), так и для промежуточного (30-50%). При этом, несмотря на укрепление курса относительно уровня декабря 2021 г. (>10%), цены на эти товары все равно выросли (на 10-15%). В будущем, даже при сохранении курса вблизи текущих уровней, они не защищены от инфляции: рост издержек, связанный с трансформацией цепочек поставок, неизбежно транслируется в цены в среднесрочной перспективе. Отметим, что этот эффект будет сильно разнородным, и в меньшей степени могут пострадать позиции, импортируемые из «дружественных» стран (например, 85% импорта одежды и обуви в 2021 г. приходилось на поставщиков из этих стран).
ЦБ будет стремиться сгладить спад потребительской активности. По нашим оценкам, если суточная инфляция останется на уровне первой половины месяца, то месячный темп роста цен с исключением сезонности может оказаться вблизи 0,33% м./м. В таком сценарии годовая инфляция по итогам мая может оказаться даже ниже апрельской, около 17,4% г./г. В то же время, мы полагаем, что новый виток роста цен (более скромный, чем мартовский) из-за отложенных кризисных эффектов, скорее всего, уже будет заметен в цифрах ближайших нескольких месяцев. При этом, ЦБ уже во многом купировал риски ценовой нестабильности и в ближайшем времени сможет сконцентрироваться на поддержании потребительской активности, продолжив снижение ключевой ставки уже на июньском заседании.
По нашим оценкам, основанным на недельных данных Росстата, инфляция к середине мая вернулась к отметке 17,7% г./г. (после 17,8% г./г. неделей ранее). Таким образом, на прошедшей неделе годовой индикатор впервые с февраля приостановил рост. Среднесуточный темп продолжил снижаться – если в апреле он преимущественно составлял 0,03% д./д., то на второй неделе мая мы оцениваем его на уровне 0,008% д./д. (~в 4 раза ниже).
Дезинфляционные тенденции затрагивают все больше товарных групп. Среди продуктов питания годовая инфляция достаточно устойчиво снижается для сахара, мяса и мясопродуктов, некоторых овощей, цены на которые скорее корректируются от избыточных уровней (в недельном выражении для них преимущественно наблюдается дефляция). Динамика цен на непродовольственные товары охлаждается на фоне начинающегося спада потребительского спроса – замедляется рост цен для позиций, потребление которых могло снизиться в первую очередь (одежда и обувь, бытовая техника и электроника). Сдерживающим, но не определяющим фактором выступает крепкий курс рубля. Так, согласно нашим оценкам, по этим позициям доля импорта существенна как для конечного потребления (~80%), так и для промежуточного (30-50%). При этом, несмотря на укрепление курса относительно уровня декабря 2021 г. (>10%), цены на эти товары все равно выросли (на 10-15%). В будущем, даже при сохранении курса вблизи текущих уровней, они не защищены от инфляции: рост издержек, связанный с трансформацией цепочек поставок, неизбежно транслируется в цены в среднесрочной перспективе. Отметим, что этот эффект будет сильно разнородным, и в меньшей степени могут пострадать позиции, импортируемые из «дружественных» стран (например, 85% импорта одежды и обуви в 2021 г. приходилось на поставщиков из этих стран).
ЦБ будет стремиться сгладить спад потребительской активности. По нашим оценкам, если суточная инфляция останется на уровне первой половины месяца, то месячный темп роста цен с исключением сезонности может оказаться вблизи 0,33% м./м. В таком сценарии годовая инфляция по итогам мая может оказаться даже ниже апрельской, около 17,4% г./г. В то же время, мы полагаем, что новый виток роста цен (более скромный, чем мартовский) из-за отложенных кризисных эффектов, скорее всего, уже будет заметен в цифрах ближайших нескольких месяцев. При этом, ЦБ уже во многом купировал риски ценовой нестабильности и в ближайшем времени сможет сконцентрироваться на поддержании потребительской активности, продолжив снижение ключевой ставки уже на июньском заседании.
ВВП в 1 кв.: умеренный рост перед рецессией
По первой предварительной оценке Росстата, рост ВВП в 1 кв. 2022 г. составил 3,5% г./г., что оказалось несколько ниже оценки Минэкономразвития – 3,7% г./г. Достаточно сильные цифры по ВВП обусловлены данными за январь и февраль (около +5% в среднем, согласно оценке МЭР). В марте, несмотря на начавшееся проявление кризисных эффектов, годовые темпы остались в положительной зоне. Квартальная динамика с исключением сезонности, по нашим оценкам, также сохранила положительный знак – 0,9% кв./кв. (после 1,2% кв./кв. в 3 и 4 кв. 2021 г.).
Кризисные эффекты только начали проявляться в конце 1 кв. Одной из наиболее пострадавших компонент ВВП по производственному методу оказалась промышленность. Если годовые темпы в добыче пока остаются на повышенных уровнях (7,8% г./г. в марте и 8,5% г./г. за 1 кв.) во многом на фоне эффекта низкой базы из-за соглашения ОПЕК++, то обработка в марте даже сократилась на 0,3% г./г. (хотя за весь квартал выросла на 5,1% г./г.). Также в марте существенно охладился сегмент торговли – как розничной, так и оптовой (она снизилась на 0,3% г./г.). Если на розничную торговлю в большей степени влияет спад потребительского спроса на фоне просадки реальных располагаемых доходов и еще жестких условий монетарной политики, то на оптовом сегменте могут также сказываться перебои с логистикой, вызванные текущими условиями (розничная торговля пока защищена от них за счет сформированных запасов).
Мы ожидаем начала рецессии уже во 2 кв. Мы ожидаем, что уже во 2 квартале экономика перейдет в состояние рецессии. В нашем прогнозе ВВП по итогам года может снизиться на 6-8% г./г., и негативная динамика может продолжиться и в 2023 г. – адаптация к кризисным условиям затруднена в условиях санкционнных ограничений на стороне экспорта и импорта.
По первой предварительной оценке Росстата, рост ВВП в 1 кв. 2022 г. составил 3,5% г./г., что оказалось несколько ниже оценки Минэкономразвития – 3,7% г./г. Достаточно сильные цифры по ВВП обусловлены данными за январь и февраль (около +5% в среднем, согласно оценке МЭР). В марте, несмотря на начавшееся проявление кризисных эффектов, годовые темпы остались в положительной зоне. Квартальная динамика с исключением сезонности, по нашим оценкам, также сохранила положительный знак – 0,9% кв./кв. (после 1,2% кв./кв. в 3 и 4 кв. 2021 г.).
Кризисные эффекты только начали проявляться в конце 1 кв. Одной из наиболее пострадавших компонент ВВП по производственному методу оказалась промышленность. Если годовые темпы в добыче пока остаются на повышенных уровнях (7,8% г./г. в марте и 8,5% г./г. за 1 кв.) во многом на фоне эффекта низкой базы из-за соглашения ОПЕК++, то обработка в марте даже сократилась на 0,3% г./г. (хотя за весь квартал выросла на 5,1% г./г.). Также в марте существенно охладился сегмент торговли – как розничной, так и оптовой (она снизилась на 0,3% г./г.). Если на розничную торговлю в большей степени влияет спад потребительского спроса на фоне просадки реальных располагаемых доходов и еще жестких условий монетарной политики, то на оптовом сегменте могут также сказываться перебои с логистикой, вызванные текущими условиями (розничная торговля пока защищена от них за счет сформированных запасов).
Мы ожидаем начала рецессии уже во 2 кв. Мы ожидаем, что уже во 2 квартале экономика перейдет в состояние рецессии. В нашем прогнозе ВВП по итогам года может снизиться на 6-8% г./г., и негативная динамика может продолжиться и в 2023 г. – адаптация к кризисным условиям затруднена в условиях санкционнных ограничений на стороне экспорта и импорта.
Объемы экспорта критичнее цен и курса рубля для нефтегазовых компаний
В нефтяных ценах отмечается относительная стабилизация, так как не наблюдается серьезного изменения в балансе спроса и предложения. Недельные данные по запасам нефти в США показали их снижение на 3,4 млн барр., но неделей ранее был отмечен рост на 8,5 млн барр. В ближайшее время, если Европа так и не одобрит эмбарго на российскую нефть, то основными драйверами могут стать снятие ограничений в Китае и рост спроса на фоне летнего туристического сезона. В таком случае мы полагаем, что цены на нефть продолжат расти в летние месяцы.
В то же время Европа рассматривает вариант ввода импортных пошлин на российскую нефть, что может стать компромиссным решением. В таком сценарии российские компании продолжат продавать нефть в ЕС (но со значительной скидкой) и постепенно переводить объемы на другие рынки. Мы считаем, что для российских компаний сейчас в приоритете стоят объемы, а не цена реализации. В свою очередь, Европе удастся временно «охладить» инфляцию за счет дешевой российской нефти, при этом ЕС будет постепенно переориентироваться на других поставщиков. Мы также полагаем, что укрепление рубля не является большой проблемой для нефтяных компаний в текущих условиях. На данный момент 1 баррель нефти Urals стоит около 4400 руб. Для сравнения - в 2016 г. российская нефть стоила менее чем 2800 руб. Например, по нашим оценкам, при курсе 60 руб./долл. и нефти 75 долл./барр. рентабельность Роснефти по EBITDA составит более 18-19%.
На газовом рынке Европы все еще сохраняются экстремально высокие цены на газ (более 900 долл./1 тыс. куб. м), так как европейские компании ведут ускоренную закачку газа в хранилища. Для Газпрома, очевидно, падение объемов экспорта более критично, чем укрепление рубля. Так, по нашим оценкам, текущие экспортные мощности Газпрома в Европу снизились до 130 млрд куб. м в год: Северный поток 1 (55 млрд куб. м), Голубой поток (16 млрд куб. м), Турецкий поток (31,5 млрд куб. м) и частичный транзит через Украину (28 млрд куб. м). Для сравнения - поставки в Европу в 2021 г. составляли 175 млрд куб. м. Таким образом, даже в случае резкого роста спроса на российский газ в зимний период Газпром, вероятно, не сможет значительно нарастить поставки. В результате падение экспорта газа может оказаться значительнее, чем потери в объемах нефти и нефтепродуктов. Однако для Газпрома снижение в объемах будет полностью компенсировано высокими ценами.
В нефтяных ценах отмечается относительная стабилизация, так как не наблюдается серьезного изменения в балансе спроса и предложения. Недельные данные по запасам нефти в США показали их снижение на 3,4 млн барр., но неделей ранее был отмечен рост на 8,5 млн барр. В ближайшее время, если Европа так и не одобрит эмбарго на российскую нефть, то основными драйверами могут стать снятие ограничений в Китае и рост спроса на фоне летнего туристического сезона. В таком случае мы полагаем, что цены на нефть продолжат расти в летние месяцы.
В то же время Европа рассматривает вариант ввода импортных пошлин на российскую нефть, что может стать компромиссным решением. В таком сценарии российские компании продолжат продавать нефть в ЕС (но со значительной скидкой) и постепенно переводить объемы на другие рынки. Мы считаем, что для российских компаний сейчас в приоритете стоят объемы, а не цена реализации. В свою очередь, Европе удастся временно «охладить» инфляцию за счет дешевой российской нефти, при этом ЕС будет постепенно переориентироваться на других поставщиков. Мы также полагаем, что укрепление рубля не является большой проблемой для нефтяных компаний в текущих условиях. На данный момент 1 баррель нефти Urals стоит около 4400 руб. Для сравнения - в 2016 г. российская нефть стоила менее чем 2800 руб. Например, по нашим оценкам, при курсе 60 руб./долл. и нефти 75 долл./барр. рентабельность Роснефти по EBITDA составит более 18-19%.
На газовом рынке Европы все еще сохраняются экстремально высокие цены на газ (более 900 долл./1 тыс. куб. м), так как европейские компании ведут ускоренную закачку газа в хранилища. Для Газпрома, очевидно, падение объемов экспорта более критично, чем укрепление рубля. Так, по нашим оценкам, текущие экспортные мощности Газпрома в Европу снизились до 130 млрд куб. м в год: Северный поток 1 (55 млрд куб. м), Голубой поток (16 млрд куб. м), Турецкий поток (31,5 млрд куб. м) и частичный транзит через Украину (28 млрд куб. м). Для сравнения - поставки в Европу в 2021 г. составляли 175 млрд куб. м. Таким образом, даже в случае резкого роста спроса на российский газ в зимний период Газпром, вероятно, не сможет значительно нарастить поставки. В результате падение экспорта газа может оказаться значительнее, чем потери в объемах нефти и нефтепродуктов. Однако для Газпрома снижение в объемах будет полностью компенсировано высокими ценами.
Рубль пока не отреагировал на смягчение правил конвертации
С 24 мая снижается норматив конвертации валютной выручки для экспортеров – до 50% с 80% ранее. Отметим, что ранее Э. Набиуллина озвучивала даже возможность более мягкого варианта изменения этих условий – снижение порога до 50% для сырьевых экспортеров и его отмена для несырьевых. В среднесрочной перспективе, при прочих равных, это должно транслироваться в ослабление рубля, но амплитуду эффекта сейчас оценить сложно. В частности, ранее А. Силуанов упоминал, что для ряда компаний действуют индивидуальные ограничения валютного контроля (в том числе более низкий порог конвертации). Также напомним, что сейчас конвертация выручки может производиться в 60-дневный период (с сегодняшнего дня допускается и изменение сроков решением совета директоров ЦБ), поэтому влияние на динамику курса рубля может быть существенно растянуто во времени. Кроме того, в ближайшие дни рубль может даже продолжить укрепляться на фоне концентрированных продаж валюты в налоговый период.
В условиях недостаточного спроса на валюту послабления могут иметь лишь ограниченный эффект. Очевидно, что снижение порога конверсии для экспортеров призвано сократить объем ее продажи, однако, по нашему мнению, компании, скорее всего, продолжат продавать валюту и без этих правил (накопление валютной подушки сопряжено с риском санкций, да и к тому же в условиях сокращения инвестиционных планов, а также различных запретов на технологичный импорт в РФ значительных объемов валюты не нужно). Не исключено, что ЦБ, не отменяя порога сразу, пытается «нащупать» степень чувствительности рубля к потокам валютных продаж (например, полная отмена порогов продажи экспортной выручки уж точно не прошла бы незамеченной - некоторые, в особенности несырьевые некрупные экспортеры все же могут формировать запасы валюты). Возможно, именно по этой причине вариант, анонсированный главой ЦБ, не был утвержден сразу.
С другой стороны, шок на стороне импорта серьезно снизил спрос на валюту. Так, первый замглавы ФТС в недавнем интервью отмечал, что импорт вернулся к уровням 2020 г. (что предполагает спад на 25-40%, в зависимости от выбора точки отсчета). Ключевым фундаментальным фактором восстановления спроса на валюту может выступить выстраивание новых логистических цепочек и коррекция импорта от текущих низких уровней, что, впрочем, вряд ли произойдет быстрее, чем за 3-6 месяцев и будет сдерживаться охлаждением потребительской активности.
С 24 мая снижается норматив конвертации валютной выручки для экспортеров – до 50% с 80% ранее. Отметим, что ранее Э. Набиуллина озвучивала даже возможность более мягкого варианта изменения этих условий – снижение порога до 50% для сырьевых экспортеров и его отмена для несырьевых. В среднесрочной перспективе, при прочих равных, это должно транслироваться в ослабление рубля, но амплитуду эффекта сейчас оценить сложно. В частности, ранее А. Силуанов упоминал, что для ряда компаний действуют индивидуальные ограничения валютного контроля (в том числе более низкий порог конвертации). Также напомним, что сейчас конвертация выручки может производиться в 60-дневный период (с сегодняшнего дня допускается и изменение сроков решением совета директоров ЦБ), поэтому влияние на динамику курса рубля может быть существенно растянуто во времени. Кроме того, в ближайшие дни рубль может даже продолжить укрепляться на фоне концентрированных продаж валюты в налоговый период.
В условиях недостаточного спроса на валюту послабления могут иметь лишь ограниченный эффект. Очевидно, что снижение порога конверсии для экспортеров призвано сократить объем ее продажи, однако, по нашему мнению, компании, скорее всего, продолжат продавать валюту и без этих правил (накопление валютной подушки сопряжено с риском санкций, да и к тому же в условиях сокращения инвестиционных планов, а также различных запретов на технологичный импорт в РФ значительных объемов валюты не нужно). Не исключено, что ЦБ, не отменяя порога сразу, пытается «нащупать» степень чувствительности рубля к потокам валютных продаж (например, полная отмена порогов продажи экспортной выручки уж точно не прошла бы незамеченной - некоторые, в особенности несырьевые некрупные экспортеры все же могут формировать запасы валюты). Возможно, именно по этой причине вариант, анонсированный главой ЦБ, не был утвержден сразу.
С другой стороны, шок на стороне импорта серьезно снизил спрос на валюту. Так, первый замглавы ФТС в недавнем интервью отмечал, что импорт вернулся к уровням 2020 г. (что предполагает спад на 25-40%, в зависимости от выбора точки отсчета). Ключевым фундаментальным фактором восстановления спроса на валюту может выступить выстраивание новых логистических цепочек и коррекция импорта от текущих низких уровней, что, впрочем, вряд ли произойдет быстрее, чем за 3-6 месяцев и будет сдерживаться охлаждением потребительской активности.
ЦБ снизит ставку на «очередном» внеочередном заседании
В сегодняшнем пресс-релизе ЦБ РФ объявил о проведении внеочередного заседания по ключевой ставке в четверг, 26 мая. До планового заседания сейчас остается чуть больше 2 недель (10 июня). Очевидно, что регулятор намерен в очередной раз снизить ключевую ставку, иначе было бы сложно объяснить такую «спешку». Мы полагаем, что внеплановое заседание свидетельствует о неотложной необходимости пересмотра базовой траектории ключевой ставки (видимо, экономические условия, в том числе динамика инфляции, сильно отклонились от тех, которые предполагал регулятор даже в конце апреля).
Регулятор обеспокоен спадом потребительской активности. Напомним, что на момент апрельского заседания ЦБ еще предполагал возможным вариант с сохранением ставки на уровне 14% до конца года, что подчеркивала Э. Набиуллина. Сейчас, судя по всему, регулятор отмечает перевешивающее дезинфляционное влияние спада потребительской активности и определенное купирование рисков ценовой стабильности, что позволяет ему продолжать смягчать монетарную политику. А. Заботкин в начале этой недели подтвердил «голубиный» настрой ЦБ, отметив, что замедление темпа роста цен происходит активнее, чем в 2015 г.
Инфляционные ожидания – один из индикаторов «за» снижение ключевой ставки. Более того, опубликованные сегодня результаты опроса «инФОМ» об инфляционных ожиданиях были охарактеризованы регулятором как «необходимая предпосылка для уменьшения инфляционного давления». В майских оценках сохранились апрельские тенденции: инфляционные ожидания несколько охладились (11,5% против 12,5% месяцем ранее), а наблюдаемая инфляция продолжила расти – до 25% (~на 5 п.п.). Респонденты, судя по всему, позитивно воспринимают укрепление рубля и ожидают, что основной скачок цен уже реализовался (о чем, в том числе, говорит наблюдаемая инфляция вблизи пиковых уровней 2015 г.). При этом, резкий рост наблюдаемой инфляции не совпадает с инфляционной динамикой, публикуемой Росстатом, и, скорее, носит субъективный характер (вероятно, апрельская оценка могла быть еще занижена).
ЦБ может снизить ставку как минимум на 200 б.п. Мы полагаем, что регулятор стремится нивелировать сдерживающее влияние ДКП на экономическую активность в период активной фазы рецессии. Варианты снижения ставки менее 200 б.п. вряд ли будут рассматриваться, а сам факт проведения внепланового заседания, на наш взгляд, повышает вероятность и более амплитудного шага. При таком темпе уровень ставки в 10% (закрепления на котором, например, рынок ОФЗ ждал лишь в следующем году) может быть достигнут уже в течение ближайших нескольких месяцев. На фоне объявления о внеплановом заседании ЦБ кривая ОФЗ сместилась на 50-60 б.п. вниз, соответственно, теперь рынок ожидает еще более низкого уровня ключевой ставки на конец года.
В сегодняшнем пресс-релизе ЦБ РФ объявил о проведении внеочередного заседания по ключевой ставке в четверг, 26 мая. До планового заседания сейчас остается чуть больше 2 недель (10 июня). Очевидно, что регулятор намерен в очередной раз снизить ключевую ставку, иначе было бы сложно объяснить такую «спешку». Мы полагаем, что внеплановое заседание свидетельствует о неотложной необходимости пересмотра базовой траектории ключевой ставки (видимо, экономические условия, в том числе динамика инфляции, сильно отклонились от тех, которые предполагал регулятор даже в конце апреля).
Регулятор обеспокоен спадом потребительской активности. Напомним, что на момент апрельского заседания ЦБ еще предполагал возможным вариант с сохранением ставки на уровне 14% до конца года, что подчеркивала Э. Набиуллина. Сейчас, судя по всему, регулятор отмечает перевешивающее дезинфляционное влияние спада потребительской активности и определенное купирование рисков ценовой стабильности, что позволяет ему продолжать смягчать монетарную политику. А. Заботкин в начале этой недели подтвердил «голубиный» настрой ЦБ, отметив, что замедление темпа роста цен происходит активнее, чем в 2015 г.
Инфляционные ожидания – один из индикаторов «за» снижение ключевой ставки. Более того, опубликованные сегодня результаты опроса «инФОМ» об инфляционных ожиданиях были охарактеризованы регулятором как «необходимая предпосылка для уменьшения инфляционного давления». В майских оценках сохранились апрельские тенденции: инфляционные ожидания несколько охладились (11,5% против 12,5% месяцем ранее), а наблюдаемая инфляция продолжила расти – до 25% (~на 5 п.п.). Респонденты, судя по всему, позитивно воспринимают укрепление рубля и ожидают, что основной скачок цен уже реализовался (о чем, в том числе, говорит наблюдаемая инфляция вблизи пиковых уровней 2015 г.). При этом, резкий рост наблюдаемой инфляции не совпадает с инфляционной динамикой, публикуемой Росстатом, и, скорее, носит субъективный характер (вероятно, апрельская оценка могла быть еще занижена).
ЦБ может снизить ставку как минимум на 200 б.п. Мы полагаем, что регулятор стремится нивелировать сдерживающее влияние ДКП на экономическую активность в период активной фазы рецессии. Варианты снижения ставки менее 200 б.п. вряд ли будут рассматриваться, а сам факт проведения внепланового заседания, на наш взгляд, повышает вероятность и более амплитудного шага. При таком темпе уровень ставки в 10% (закрепления на котором, например, рынок ОФЗ ждал лишь в следующем году) может быть достигнут уже в течение ближайших нескольких месяцев. На фоне объявления о внеплановом заседании ЦБ кривая ОФЗ сместилась на 50-60 б.п. вниз, соответственно, теперь рынок ожидает еще более низкого уровня ключевой ставки на конец года.
ЦБ пока «держит шаг» в 300 б.п.
На сегодняшнем внеочередном заседании ЦБ РФ снизил ставку на 300 б.п. до 11% (это стало третьим подряд снижением на 300 б.п.). Большинство аналитиков ожидало снижения на 200 б.п., хотя и не отрицало возможность более широкого шага, который, на наш взгляд, дополнительно аргументирует необходимость проведения внепланового заседания.
Дезинфляционные тенденции касаются все большего круга товаров и услуг. Ключевым фактором снижения выступает инфляционная динамика – в пресс-релизе регулятор отмечает ограниченность проинфляционных рисков, обусловленную в том числе пока еще жесткой монетарной политикой (в особенности – дезинфляционный вклад кредитно-депозитного канала). Действительно, согласно нашим оценкам на данных Росстата, на третьей неделе мая годовая инфляция замедлилась до 17,5% г./г., а среднесуточные темпы впервые с января перешли в отрицательную зону. Помимо устойчивого снижения годовых темпов инфляции в отдельных группах товаров и услуг (мясо, фрукты и овощи, одежда и обувь, бытовая техника и электроника, проживание в гостиницах), стоит отметить общее замедление темпов роста цен по широкому кругу товаров – для позиций, по которым годовая инфляция растет, ее средние недельные приросты снизились практически в 2 раза за прошедшие несколько недель (сейчас вблизи 0,55 п.п. в неделю).
У ЦБ остается пространство для снижения ключевой ставки даже после трех амплитудных шагов. Более того, ЦБ ожидаемо сохранил в пресс-релизе риторику о возможности дальнейшего снижения ключевой ставки на ближайших заседаниях. Судя по всему, на плановом заседании (10 июня) регулятор может снизить ставку как минимум до 10% и может не остановиться на этом в текущем году. В то же время, мы полагаем, что пока рано говорить об устойчивом замедлении инфляции – удорожание издержек еще не в полной мере транслировалось в цены (и еще продолжит происходить, в том числе при выстраивании новых цепочек поставок). При этом даже с учетом ускоренного смягчения монетарная политика ЦБ вряд ли способна усилить проинфляционность этого процесса, а в текущем состоянии скорее излишне охлаждает экономическую активность, резонируя с рецессионной динамикой. Также стоит помнить, что активное снижение ключевой ставки все равно не означает мягкой ДКП на горизонте 2022 г. (в любом случае уровень ставки наверняка будет выше, чем через 1,5-2 года, когда экономика пройдет структурную перестройку – инфляция и ВВП потенциально смогут вернуться к более нормальным значениям).
На сегодняшнем внеочередном заседании ЦБ РФ снизил ставку на 300 б.п. до 11% (это стало третьим подряд снижением на 300 б.п.). Большинство аналитиков ожидало снижения на 200 б.п., хотя и не отрицало возможность более широкого шага, который, на наш взгляд, дополнительно аргументирует необходимость проведения внепланового заседания.
Дезинфляционные тенденции касаются все большего круга товаров и услуг. Ключевым фактором снижения выступает инфляционная динамика – в пресс-релизе регулятор отмечает ограниченность проинфляционных рисков, обусловленную в том числе пока еще жесткой монетарной политикой (в особенности – дезинфляционный вклад кредитно-депозитного канала). Действительно, согласно нашим оценкам на данных Росстата, на третьей неделе мая годовая инфляция замедлилась до 17,5% г./г., а среднесуточные темпы впервые с января перешли в отрицательную зону. Помимо устойчивого снижения годовых темпов инфляции в отдельных группах товаров и услуг (мясо, фрукты и овощи, одежда и обувь, бытовая техника и электроника, проживание в гостиницах), стоит отметить общее замедление темпов роста цен по широкому кругу товаров – для позиций, по которым годовая инфляция растет, ее средние недельные приросты снизились практически в 2 раза за прошедшие несколько недель (сейчас вблизи 0,55 п.п. в неделю).
У ЦБ остается пространство для снижения ключевой ставки даже после трех амплитудных шагов. Более того, ЦБ ожидаемо сохранил в пресс-релизе риторику о возможности дальнейшего снижения ключевой ставки на ближайших заседаниях. Судя по всему, на плановом заседании (10 июня) регулятор может снизить ставку как минимум до 10% и может не остановиться на этом в текущем году. В то же время, мы полагаем, что пока рано говорить об устойчивом замедлении инфляции – удорожание издержек еще не в полной мере транслировалось в цены (и еще продолжит происходить, в том числе при выстраивании новых цепочек поставок). При этом даже с учетом ускоренного смягчения монетарная политика ЦБ вряд ли способна усилить проинфляционность этого процесса, а в текущем состоянии скорее излишне охлаждает экономическую активность, резонируя с рецессионной динамикой. Также стоит помнить, что активное снижение ключевой ставки все равно не означает мягкой ДКП на горизонте 2022 г. (в любом случае уровень ставки наверняка будет выше, чем через 1,5-2 года, когда экономика пройдет структурную перестройку – инфляция и ВВП потенциально смогут вернуться к более нормальным значениям).