Инфляционные ожидания в июне скорректировались вверх
По данным опроса «инФОМ» в июне снизилась оценка наблюдаемой инфляции до 23,7% г./г. (на 1,4 п.п.) и выросли инфляционные ожидания – до 12,4% г./г. (на 0,9 п.п.). В сравнении с динамикой трех предыдущих месяцев, когда ответы респондентов отражали кризисные явления, в июне изменение оценок оказалось более скромным. На наш взгляд, это можно в большей степени считать коррекцией относительно локального максимума и минимума (для наблюдаемой и ожидаемой инфляции, соответственно), которые были достигнуты в мае.
Повышенные инфляционные ожидания пока выступают проинфляционным риском
Отметим, что ответы респондентов в целом согласуются с ценовой динамикой, публикуемой Росстатом. Так, для достаточно широкого круга товаров, по которым в июне (пока доступны данные по состоянию на 17 июня) фиксировалось снижение цен, например, фрукты и овощи, сахар и соль, бытовая техника и электроника, уменьшилось количество респондентов, оценивающих рост цен как «очень высокий». Определенная стабилизация ценовой динамики способствовала тому, что ожидаемая инфляция вернулась к уровням 2021 г. после прохождения пика в марте. Впрочем, они все еще остаются на повышенном уровне, являясь проинфляционным риском в краткосрочной перспективе. В то же время, дефляция последних недель (во всяком случае такая ощутимая), скорее всего, окажется временным явлением, и в ближайшие несколько месяцев мы, вероятно, будем наблюдать вторую волну инфляции на фоне истощения запасов, роста логистических и производственных издержек и переноса их в цены. При этом, на наш взгляд, ожидания населения по инфляции в большей степени имеют инерционный характер и отражают общую «перегретость» цен, и потенциальный новый виток инфляции может вызвать их умеренный рост (но не до мартовского уровня). В среднесрочной перспективе логично ожидать их охлаждения, хотя это и может занять много времени в связи с заложенной в них «памятью»: так, после кризиса 2014-15 гг. инфляционные ожидания опустились ниже 12% г./г. только в 2017 г.
По данным опроса «инФОМ» в июне снизилась оценка наблюдаемой инфляции до 23,7% г./г. (на 1,4 п.п.) и выросли инфляционные ожидания – до 12,4% г./г. (на 0,9 п.п.). В сравнении с динамикой трех предыдущих месяцев, когда ответы респондентов отражали кризисные явления, в июне изменение оценок оказалось более скромным. На наш взгляд, это можно в большей степени считать коррекцией относительно локального максимума и минимума (для наблюдаемой и ожидаемой инфляции, соответственно), которые были достигнуты в мае.
Повышенные инфляционные ожидания пока выступают проинфляционным риском
Отметим, что ответы респондентов в целом согласуются с ценовой динамикой, публикуемой Росстатом. Так, для достаточно широкого круга товаров, по которым в июне (пока доступны данные по состоянию на 17 июня) фиксировалось снижение цен, например, фрукты и овощи, сахар и соль, бытовая техника и электроника, уменьшилось количество респондентов, оценивающих рост цен как «очень высокий». Определенная стабилизация ценовой динамики способствовала тому, что ожидаемая инфляция вернулась к уровням 2021 г. после прохождения пика в марте. Впрочем, они все еще остаются на повышенном уровне, являясь проинфляционным риском в краткосрочной перспективе. В то же время, дефляция последних недель (во всяком случае такая ощутимая), скорее всего, окажется временным явлением, и в ближайшие несколько месяцев мы, вероятно, будем наблюдать вторую волну инфляции на фоне истощения запасов, роста логистических и производственных издержек и переноса их в цены. При этом, на наш взгляд, ожидания населения по инфляции в большей степени имеют инерционный характер и отражают общую «перегретость» цен, и потенциальный новый виток инфляции может вызвать их умеренный рост (но не до мартовского уровня). В среднесрочной перспективе логично ожидать их охлаждения, хотя это и может занять много времени в связи с заложенной в них «памятью»: так, после кризиса 2014-15 гг. инфляционные ожидания опустились ниже 12% г./г. только в 2017 г.
Рубль пока не реагирует на смягчение мер валютного контроля
В последнюю неделю рубль закрепился ниже уровня 55 руб./долл. В условиях введенных ограничений на движение капитала, на стороне крепкого рубля, как мы отмечали ранее, находится ощутимый профицит торгового баланса – при просадке импорта в пределах 50%, экспорт в номинальном выражении мог еще даже не пострадать, судя по комментариям официальных лиц в СМИ (ФТС перестала публиковать статистику с февраля). Введенные с конца февраля меры валютного контроля, обязывающие экспортеров продавать долю выручки (сначала была установлена на уровне 80%, снижена до 50% в мае, но обнулена с начала июня) способствовали созданию навеса предложения на валютном рынке, который, впрочем, не ушел с их смягчением – экспортеры все равно продолжают продавать валюту, как минимум, для выплаты налогов.
Потребность в ослаблении ограничений связана с тем, что избыточно сильный рубль в текущих условиях не помогает экономике: его дезинфляционное влияние достаточно сдержано на фоне удорожания логистики и сокращения импорта, а бюджетные поступления, по нашим расчетам, снижаются на ~800 млрд руб. при укреплении курса на каждые 5 руб./долл. (при прочих равных). Так, в ходе ПМЭФ А. Белоусов заявил, что оптимальный курс рубля составляет 70-80 руб./долл. С учетом того, что ЦБ выступает против потенциального перехода к таргетированию рубля, он продолжает заниматься либерализацией мер валютного контроля. В частности, вчера регулятор опубликовал разъяснение, отменяющее обязательную продажу накопленной, но не проданной ранее выручки – с учетом того, что горизонт продажи составлял 60 дней, требования по реализации выручки за май и июнь могли быть частично не выполнены. Следующим шагом может стать фактическая отмена репатриации валютной выручки, о чем на прошлой неделе рассказал первый зампред ЦБ РФ В. Чистюхин (проектом указа предполагается репатриация только выручки, обязательной для продажи). Напомним, что с 1 июля 2021 г. репатриация уже была отменена для несырьевых экспортеров, занимающих по нашим оценкам ~40% экспорта в номинальном выражении. Впрочем, на наш взгляд, введение этой меры не станет необходимым условием для ослабления рубля – также потребуется коррекция сложившегося профицита торгового баланса, которая может в большей степени реализоваться ближе к концу года.
В последнюю неделю рубль закрепился ниже уровня 55 руб./долл. В условиях введенных ограничений на движение капитала, на стороне крепкого рубля, как мы отмечали ранее, находится ощутимый профицит торгового баланса – при просадке импорта в пределах 50%, экспорт в номинальном выражении мог еще даже не пострадать, судя по комментариям официальных лиц в СМИ (ФТС перестала публиковать статистику с февраля). Введенные с конца февраля меры валютного контроля, обязывающие экспортеров продавать долю выручки (сначала была установлена на уровне 80%, снижена до 50% в мае, но обнулена с начала июня) способствовали созданию навеса предложения на валютном рынке, который, впрочем, не ушел с их смягчением – экспортеры все равно продолжают продавать валюту, как минимум, для выплаты налогов.
Потребность в ослаблении ограничений связана с тем, что избыточно сильный рубль в текущих условиях не помогает экономике: его дезинфляционное влияние достаточно сдержано на фоне удорожания логистики и сокращения импорта, а бюджетные поступления, по нашим расчетам, снижаются на ~800 млрд руб. при укреплении курса на каждые 5 руб./долл. (при прочих равных). Так, в ходе ПМЭФ А. Белоусов заявил, что оптимальный курс рубля составляет 70-80 руб./долл. С учетом того, что ЦБ выступает против потенциального перехода к таргетированию рубля, он продолжает заниматься либерализацией мер валютного контроля. В частности, вчера регулятор опубликовал разъяснение, отменяющее обязательную продажу накопленной, но не проданной ранее выручки – с учетом того, что горизонт продажи составлял 60 дней, требования по реализации выручки за май и июнь могли быть частично не выполнены. Следующим шагом может стать фактическая отмена репатриации валютной выручки, о чем на прошлой неделе рассказал первый зампред ЦБ РФ В. Чистюхин (проектом указа предполагается репатриация только выручки, обязательной для продажи). Напомним, что с 1 июля 2021 г. репатриация уже была отменена для несырьевых экспортеров, занимающих по нашим оценкам ~40% экспорта в номинальном выражении. Впрочем, на наш взгляд, введение этой меры не станет необходимым условием для ослабления рубля – также потребуется коррекция сложившегося профицита торгового баланса, которая может в большей степени реализоваться ближе к концу года.
Добыча нефти в РФ восстанавливается на фоне переориентации на азиатские рынки
В последние недели цены на нефть марки Brent опустились с локальных максимумов >120 долл./барр. до уровня 110-115 долл./барр. преимущественно на фоне роста опасений относительно возможной рецессии в мировой экономике и последующего за этим сокращения спроса на сырье. В то же время, динамика котировок российского сорта Urals говорит о постепенном сокращении спреда к эталонной марке Brent до 20-25 долл. за баррель в июне 2022 г. против 35 долл. в апреле. Судя по всему, сужение дисконта происходит на фоне продолжающейся переориентации нефтяных потоков из РФ на альтернативные рынки, что подтверждают данные о росте закупок российской нефти Китаем в мае 2022 г. (+55% г./г.) до нового рекорда почти в 2 млн баррелей в сутки.
В свою очередь, увеличение поставок на азиатские рынки и сезонный рост спроса на топливо на внутреннем рынке позволили российским компаниям увеличить добычу нефти и газового конденсата в июне 2022 г. (по данным СМИ, на 5% м./м. до 10,7 млн баррелей в сутки). Таким образом, добыча практически восстановилась до уровней начала года (11 млн барр. в сутки) после ее падения на 1 млн барр. в сутки в апреле 2022 г. на фоне проблем со сбытом сырой нефти и нефтепродуктов в Европе. Тем не менее, мы ожидаем, что к концу года добыча в России все же может опуститься ниже 9 млн барр. в сутки на фоне вступления в силу эмбарго ЕС на российскую нефть и нефтепродукты, а в целом по итогам 2022 г. она может сократиться на 6% г./г. до 9,9 млн барр. в сутки.
На газовом рынке Европы продолжается ценовое ралли – котировки TTF по итогам июня выросли c 900 долл./тыс. куб. м до 1400 долл./тыс. куб. м на фоне сокращения поставок Газпрома по Северному потоку в связи с невозвратом газовой турбины после ремонта из-за санкций. По нашим оценкам, экспортные продажи Газпрома в Европу сейчас могут составлять ~240 млн куб. м в сутки, а общие доступные мощности компании по трубопроводному экспорту газа в ЕС на данный момент находятся на уровне ~98 млрд куб. м в год. Мы ожидаем, что частично падение экспорта в ЕС в 2022 г. будет компенсировано ростом поставок газа в Китай по Силе Сибири (+50% г./г. до 15 млрд куб. м), однако в целом снижение экспортных продаж Газпрома в дальнее зарубежье может составить ~30% г./г. до 126 млрд куб. м в 2022 г.
В последние недели цены на нефть марки Brent опустились с локальных максимумов >120 долл./барр. до уровня 110-115 долл./барр. преимущественно на фоне роста опасений относительно возможной рецессии в мировой экономике и последующего за этим сокращения спроса на сырье. В то же время, динамика котировок российского сорта Urals говорит о постепенном сокращении спреда к эталонной марке Brent до 20-25 долл. за баррель в июне 2022 г. против 35 долл. в апреле. Судя по всему, сужение дисконта происходит на фоне продолжающейся переориентации нефтяных потоков из РФ на альтернативные рынки, что подтверждают данные о росте закупок российской нефти Китаем в мае 2022 г. (+55% г./г.) до нового рекорда почти в 2 млн баррелей в сутки.
В свою очередь, увеличение поставок на азиатские рынки и сезонный рост спроса на топливо на внутреннем рынке позволили российским компаниям увеличить добычу нефти и газового конденсата в июне 2022 г. (по данным СМИ, на 5% м./м. до 10,7 млн баррелей в сутки). Таким образом, добыча практически восстановилась до уровней начала года (11 млн барр. в сутки) после ее падения на 1 млн барр. в сутки в апреле 2022 г. на фоне проблем со сбытом сырой нефти и нефтепродуктов в Европе. Тем не менее, мы ожидаем, что к концу года добыча в России все же может опуститься ниже 9 млн барр. в сутки на фоне вступления в силу эмбарго ЕС на российскую нефть и нефтепродукты, а в целом по итогам 2022 г. она может сократиться на 6% г./г. до 9,9 млн барр. в сутки.
На газовом рынке Европы продолжается ценовое ралли – котировки TTF по итогам июня выросли c 900 долл./тыс. куб. м до 1400 долл./тыс. куб. м на фоне сокращения поставок Газпрома по Северному потоку в связи с невозвратом газовой турбины после ремонта из-за санкций. По нашим оценкам, экспортные продажи Газпрома в Европу сейчас могут составлять ~240 млн куб. м в сутки, а общие доступные мощности компании по трубопроводному экспорту газа в ЕС на данный момент находятся на уровне ~98 млрд куб. м в год. Мы ожидаем, что частично падение экспорта в ЕС в 2022 г. будет компенсировано ростом поставок газа в Китай по Силе Сибири (+50% г./г. до 15 млрд куб. м), однако в целом снижение экспортных продаж Газпрома в дальнее зарубежье может составить ~30% г./г. до 126 млрд куб. м в 2022 г.
Потребительский спрос замедляет падение
Потребительский сектор в мае продолжил падение г./г., хотя его скорость замедлилась: по нашим оценкам на основе данных Росстата, потребительские расходы в реальном выражении (оборот розницы + оборот платных услуг населению) снизились на 7,6% г./г. (в апреле падение составило 6,8% г./г. после роста на 3,3% г./г. в марте).
В месячном выражении с исключением сезонности, по нашим расчетам, потребительские расходы в мае даже показали символический рост (+0,3% м./м. после провала в марте на -3,5 м./м. и в апреле на -8,1% м./м. Динамика компонент потребительских расходов была околонулевой: расходы на продукты питания сократились на 0,1% м./м. (после -5,3% м./м. в апреле), расходы на непродовольственные товары выросли на 0,5% м./м. (-15,2% м./м. в апреле), оборот услуг вырос на 0,5% м./м. (-0,9% м./м. в апреле).
Просадка потребительских расходов на данный момент в 2,5 раза меньше, чем это было в пик коронакризиса 2020 г. Напомним, что по нашим оценкам, в апреле 2020 г. расходы потребителей упали на 27% м./м., и в мае «отскочили» лишь на 6% м./м. (~20% падения за два месяца). За апрель-май 2022 г. падение составило лишь ~8%. В коронакризис резкое снижение расходов в первую очередь было связано с эффектом локдауна, а также с тем, что фактор безработицы стал проявляться почти сразу (из-за чего падение доходов населения усилилось). В текущий кризис, видимо, прямые ограничения (например, в виде дефицита импортных товаров) или скажутся позднее, или будут не столь заметными для потребительского рынка. Ситуация с безработицей противоположна пику коронакризиса: ее уровень продолжает обновлять исторические минимумы (4% с исключением сезонности в мае), при этом число безработных снижается, а число занятых растет (хотя, как мы полагаем, это временное явление). В перспективе поддержать реальную динамику потребительского спроса должно снижение инфляции: по нашим оценкам, рост цен снизился до 16,2% г./г. на предпоследней неделе июня, и по итогам месяца месячный показатель, скорее всего, окажется в отрицательной зоне. Впрочем, дезинфляция последних недель может приостановится в ближайшие месяцы на фоне удорожания издержек.
В этом году мы ожидаем снижения потребительских расходов на 6-8% в реальном выражении, и в числе факторов, которые могли бы ограничить падение, останутся смягчение монетарной политики и рост бюджетных расходов.
Потребительский сектор в мае продолжил падение г./г., хотя его скорость замедлилась: по нашим оценкам на основе данных Росстата, потребительские расходы в реальном выражении (оборот розницы + оборот платных услуг населению) снизились на 7,6% г./г. (в апреле падение составило 6,8% г./г. после роста на 3,3% г./г. в марте).
В месячном выражении с исключением сезонности, по нашим расчетам, потребительские расходы в мае даже показали символический рост (+0,3% м./м. после провала в марте на -3,5 м./м. и в апреле на -8,1% м./м. Динамика компонент потребительских расходов была околонулевой: расходы на продукты питания сократились на 0,1% м./м. (после -5,3% м./м. в апреле), расходы на непродовольственные товары выросли на 0,5% м./м. (-15,2% м./м. в апреле), оборот услуг вырос на 0,5% м./м. (-0,9% м./м. в апреле).
Просадка потребительских расходов на данный момент в 2,5 раза меньше, чем это было в пик коронакризиса 2020 г. Напомним, что по нашим оценкам, в апреле 2020 г. расходы потребителей упали на 27% м./м., и в мае «отскочили» лишь на 6% м./м. (~20% падения за два месяца). За апрель-май 2022 г. падение составило лишь ~8%. В коронакризис резкое снижение расходов в первую очередь было связано с эффектом локдауна, а также с тем, что фактор безработицы стал проявляться почти сразу (из-за чего падение доходов населения усилилось). В текущий кризис, видимо, прямые ограничения (например, в виде дефицита импортных товаров) или скажутся позднее, или будут не столь заметными для потребительского рынка. Ситуация с безработицей противоположна пику коронакризиса: ее уровень продолжает обновлять исторические минимумы (4% с исключением сезонности в мае), при этом число безработных снижается, а число занятых растет (хотя, как мы полагаем, это временное явление). В перспективе поддержать реальную динамику потребительского спроса должно снижение инфляции: по нашим оценкам, рост цен снизился до 16,2% г./г. на предпоследней неделе июня, и по итогам месяца месячный показатель, скорее всего, окажется в отрицательной зоне. Впрочем, дезинфляция последних недель может приостановится в ближайшие месяцы на фоне удорожания издержек.
В этом году мы ожидаем снижения потребительских расходов на 6-8% в реальном выражении, и в числе факторов, которые могли бы ограничить падение, останутся смягчение монетарной политики и рост бюджетных расходов.
Спад в промышленности практически не усилился в мае
Согласно данным Росстата, промышленность в мае сократилась на 1,7% г./г. (-1,6% г./г. в апреле). Как и в апреле, позитивная динамика зафиксирована только в электроэнергетике (+4,0% г./г.). Добыча снизилась на 0,8% г./г. (против 1,2% г./г. в апреле), а обработка – на 3,2% г./г. (против 2,1% г./г.).
В разрезе отраслей значительных изменений в динамике за редким исключением не произошло. Так, например, за счет сокращения относительно апреля на 3,2% м./м., в годовом выражении в отрицательной зоне оказалось металлургическое производство (-2,3% г./г.), что может быть связано с влиянием санкционных ограничений на экспорт. Переориентация части поставок на восточное направление (по комментариям официальных лиц в ходе ПМЭФ, объем железнодорожных экспортных перевозок черной металлургии на восток за январь-май 2022 г. вырос более чем на 26% г./г.), судя по всему, пока лишь смягчает масштаб просадки.
В месячном выражении промышленность фактически осталась на уровне апреля, снизившись на 0,2% м./м. с исключением сезонности (после спада на 1,9% м./м. в апреле). Динамика текущей рецессии несхожа с коронакризисным периодом – тогда спад был более точечным, и был в том числе связан с введенными в производственный процесс ограничениями (в месячном выражении производство снижалось в апреле-мае на ~3,5% м./м. в среднем, а дальше даже переходило к росту). Сейчас отрицательные факторы более долгосрочны: (1) проблемы с поставками импортных комплектующих, которые еще не коснулись широкого круга отраслей, (2) спад внутреннего и ограниченность внешнего спроса (отметим, что помимо логистических трудностей, рентабельность бизнеса экспортеров может пострадать как из-за ценовых дисконтов, так и из-за крепкого курса рубля). Мы полагаем, что в ближайшие месяцы промышленное производство продолжит снижаться – и даже месячные темпы вряд ли устойчиво покинут отрицательную зону.
Согласно данным Росстата, промышленность в мае сократилась на 1,7% г./г. (-1,6% г./г. в апреле). Как и в апреле, позитивная динамика зафиксирована только в электроэнергетике (+4,0% г./г.). Добыча снизилась на 0,8% г./г. (против 1,2% г./г. в апреле), а обработка – на 3,2% г./г. (против 2,1% г./г.).
В разрезе отраслей значительных изменений в динамике за редким исключением не произошло. Так, например, за счет сокращения относительно апреля на 3,2% м./м., в годовом выражении в отрицательной зоне оказалось металлургическое производство (-2,3% г./г.), что может быть связано с влиянием санкционных ограничений на экспорт. Переориентация части поставок на восточное направление (по комментариям официальных лиц в ходе ПМЭФ, объем железнодорожных экспортных перевозок черной металлургии на восток за январь-май 2022 г. вырос более чем на 26% г./г.), судя по всему, пока лишь смягчает масштаб просадки.
В месячном выражении промышленность фактически осталась на уровне апреля, снизившись на 0,2% м./м. с исключением сезонности (после спада на 1,9% м./м. в апреле). Динамика текущей рецессии несхожа с коронакризисным периодом – тогда спад был более точечным, и был в том числе связан с введенными в производственный процесс ограничениями (в месячном выражении производство снижалось в апреле-мае на ~3,5% м./м. в среднем, а дальше даже переходило к росту). Сейчас отрицательные факторы более долгосрочны: (1) проблемы с поставками импортных комплектующих, которые еще не коснулись широкого круга отраслей, (2) спад внутреннего и ограниченность внешнего спроса (отметим, что помимо логистических трудностей, рентабельность бизнеса экспортеров может пострадать как из-за ценовых дисконтов, так и из-за крепкого курса рубля). Мы полагаем, что в ближайшие месяцы промышленное производство продолжит снижаться – и даже месячные темпы вряд ли устойчиво покинут отрицательную зону.
ВВП в мае продолжил закрепляться в отрицательной зоне
По оценке Минэкономразвития, снижение ВВП в мае ускорилось до -4,3% г./г. после -2,8% г./г. в апреле и роста в 1 кв. (на прошлой неделе Росстат вновь подтвердил оценку в +3,5% г./г., опубликовав структуру использования ВВП). Отметим, что данные по чистому экспорту теперь отражаются без разбивки на экспорт и импорт – ранее ЦБ перешел на аналогичный формат размещения статистики внешнего сектора, а ФТС приостановил публикации после январских данных. Судя по всему, такой формат предоставления данных еще сохранится на какое-то время, и информация о динамике внешней торговли будет доступна в основном из комментариев официальных лиц в СМИ.
Динамика ВВП будет существенно зависеть от прохождения промышленностью периода трансформации. Майский спад ВВП в основном связан с динамикой оборота оптовой торговли, который сократился в мае на 15,5% г./г. (против -11,9% г./г. в апреле). С учетом того, что для компоненты потребления падение фактически не усилилось, ослабление в оптовой торговле может быть связано с логистическими трудностями в условиях санкций и с ограничением внешнего спроса на российскую продукцию. В отличие от коронакризисного периода, шок пока имеет менее существенную амплитуду – в 2020 г. в апреле и мае ВВП снижался на 8% г./г. и более. Как торговля, так и промышленность тогда испытали более точечный шок, который достаточно быстро сменился коррекцией (например, месячные темпы роста промышленности с исключением сезонности вернулись в положительную область уже в июне 2020 г., а потребление – ощутимо скорректировалось уже в мае). Сейчас мы полагаем, что отрицательные и / или околонулевые месячные темпы могут сохраниться в динамике ключевых компонент на более продолжительное время. Мы ожидаем, что ВВП в текущем году может снизиться на 6-8% г./г. Масштаб падения во многом будет зависеть от продолжительности периода трансформации в промышленности. Пока, судя по всему, из-за наличия некоторых запасов на ней еще не в полной мере сказались санкционные ограничения, и эффект от потенциальных перебоев с поставками импортных компонент/усложнения логистики будет проявляться позже.
По оценке Минэкономразвития, снижение ВВП в мае ускорилось до -4,3% г./г. после -2,8% г./г. в апреле и роста в 1 кв. (на прошлой неделе Росстат вновь подтвердил оценку в +3,5% г./г., опубликовав структуру использования ВВП). Отметим, что данные по чистому экспорту теперь отражаются без разбивки на экспорт и импорт – ранее ЦБ перешел на аналогичный формат размещения статистики внешнего сектора, а ФТС приостановил публикации после январских данных. Судя по всему, такой формат предоставления данных еще сохранится на какое-то время, и информация о динамике внешней торговли будет доступна в основном из комментариев официальных лиц в СМИ.
Динамика ВВП будет существенно зависеть от прохождения промышленностью периода трансформации. Майский спад ВВП в основном связан с динамикой оборота оптовой торговли, который сократился в мае на 15,5% г./г. (против -11,9% г./г. в апреле). С учетом того, что для компоненты потребления падение фактически не усилилось, ослабление в оптовой торговле может быть связано с логистическими трудностями в условиях санкций и с ограничением внешнего спроса на российскую продукцию. В отличие от коронакризисного периода, шок пока имеет менее существенную амплитуду – в 2020 г. в апреле и мае ВВП снижался на 8% г./г. и более. Как торговля, так и промышленность тогда испытали более точечный шок, который достаточно быстро сменился коррекцией (например, месячные темпы роста промышленности с исключением сезонности вернулись в положительную область уже в июне 2020 г., а потребление – ощутимо скорректировалось уже в мае). Сейчас мы полагаем, что отрицательные и / или околонулевые месячные темпы могут сохраниться в динамике ключевых компонент на более продолжительное время. Мы ожидаем, что ВВП в текущем году может снизиться на 6-8% г./г. Масштаб падения во многом будет зависеть от продолжительности периода трансформации в промышленности. Пока, судя по всему, из-за наличия некоторых запасов на ней еще не в полной мере сказались санкционные ограничения, и эффект от потенциальных перебоев с поставками импортных компонент/усложнения логистики будет проявляться позже.
Ускоренное смягчение ДКП ограничило шок в потребительском секторе
Вчера ЦБ опубликовал данные об объеме привлеченных кредитными организациями средств – по состоянию на конец апреля он отстает от январских значений на ~2%, но уже превысил уровень конца февраля. Мы полагаем, что активное восстановление депозитов было связано с возможностью размещения коротких срочных рублевых вкладов по высоким ставкам (как раз в марте – апреле), и с мая динамика, вероятно, ухудшится.
В то же время, потребительское кредитование пока находится под давлением, в том числе из-за жестких условий монетарной политики – его объем снижался 3 месяца подряд с марта включительно (уже доступны данные за май). При этом, если в марте-апреле кредитование сокращалось более чем на 1,5% м./м., то в мае снижение составило всего 0,4% м./м. На наш взгляд, с учетом того, что ЦБ в начале июня вернул ключевую ставку на докризисный уровень, в ближайшие месяцы падение в необеспеченном кредитовании сможет перейти к коррекции, в отличие от кризиса 2014-15 гг. Тогда, на фоне более медленной нормализации монетарной политики потребительское кредитование сокращалось более 1,5 лет (локальный минимум был достигнут только в июле 2016 г.).
Отметим, что наш индикатор, отражающий вклад кредитно-депозитного канала в потребление, построенный на уточненных данных, показал в апреле умеренно негативный результат – после кризиса 2014-15 гг. его провал был более существенным. Такой характер спада сочетается с достаточно сдержанным охлаждением потребительского сектора (см. наш обзор от 30 июня). Мы полагаем, что его возвращение в околонулевую или даже положительную зону в текущем кризисе может произойти относительно быстро.
На этом фоне ЦБ РФ, скорее всего, замедлит темп смягчения монетарной политики – даже если ключевая ставка будет снижена уже на июльском заседании, шаг, на наш взгляд, окажется скромнее предыдущих. Так, Э. Набиуллина отмечала, что на снижение ключевой ставки уйдет 2-2,5 года (по мере замедления инфляции), что, как мы считаем, предполагает переход к более плавному темпу.
Вчера ЦБ опубликовал данные об объеме привлеченных кредитными организациями средств – по состоянию на конец апреля он отстает от январских значений на ~2%, но уже превысил уровень конца февраля. Мы полагаем, что активное восстановление депозитов было связано с возможностью размещения коротких срочных рублевых вкладов по высоким ставкам (как раз в марте – апреле), и с мая динамика, вероятно, ухудшится.
В то же время, потребительское кредитование пока находится под давлением, в том числе из-за жестких условий монетарной политики – его объем снижался 3 месяца подряд с марта включительно (уже доступны данные за май). При этом, если в марте-апреле кредитование сокращалось более чем на 1,5% м./м., то в мае снижение составило всего 0,4% м./м. На наш взгляд, с учетом того, что ЦБ в начале июня вернул ключевую ставку на докризисный уровень, в ближайшие месяцы падение в необеспеченном кредитовании сможет перейти к коррекции, в отличие от кризиса 2014-15 гг. Тогда, на фоне более медленной нормализации монетарной политики потребительское кредитование сокращалось более 1,5 лет (локальный минимум был достигнут только в июле 2016 г.).
Отметим, что наш индикатор, отражающий вклад кредитно-депозитного канала в потребление, построенный на уточненных данных, показал в апреле умеренно негативный результат – после кризиса 2014-15 гг. его провал был более существенным. Такой характер спада сочетается с достаточно сдержанным охлаждением потребительского сектора (см. наш обзор от 30 июня). Мы полагаем, что его возвращение в околонулевую или даже положительную зону в текущем кризисе может произойти относительно быстро.
На этом фоне ЦБ РФ, скорее всего, замедлит темп смягчения монетарной политики – даже если ключевая ставка будет снижена уже на июльском заседании, шаг, на наш взгляд, окажется скромнее предыдущих. Так, Э. Набиуллина отмечала, что на снижение ключевой ставки уйдет 2-2,5 года (по мере замедления инфляции), что, как мы считаем, предполагает переход к более плавному темпу.
Telegram
Focus Pocus
Потребительский спрос замедляет падение
Потребительский сектор в мае продолжил падение г./г., хотя его скорость замедлилась: по нашим оценкам на основе данных Росстата, потребительские расходы в реальном выражении (оборот розницы + оборот платных услуг населению)…
Потребительский сектор в мае продолжил падение г./г., хотя его скорость замедлилась: по нашим оценкам на основе данных Росстата, потребительские расходы в реальном выражении (оборот розницы + оборот платных услуг населению)…
Рубль: ожидаем плавного ослабления к концу года
Резкое ослабление рубля последних дней вряд ли сейчас выглядит устойчивым: сильный внешнеторговый профицит (поддерживаемый, с одной стороны, высокими ценами на экспортные товары, а с другой – существенными трудностями для импортеров) как минимум еще несколько месяцев будет оставаться главным фундаментальным фактором поддержки российской валюты (мы ожидаем естественного снижения профицита лишь к концу года, что может поспособствовать ослаблению рубля до 70-80 руб./долл.). Поддержать рубль в перспективе до конца месяца может и выплата дивидендов некоторыми крупными компаниями (которые, возможно, предпочтут использовать для этого конверсию валютной выручки). При этом мы также не ждем заметных новых инициатив по либерализации валютного контроля – в частности, не предвидим послаблений для нерезидентов.
Широко обсуждаемые в последнее время интервенции в валютах дружественных стран могли бы изменить картину, однако, на наш взгляд, требуют времени на подготовку. Как мы понимаем, главная задача для начала проведения покупок валюты – повысить ликвидность соответствующих валютных пар (уже торгуемых на бирже, в первую очередь, юаня). Залогом успеха в этой ситуации станет рост объемов внешнеторговых расчетов с Китаем в юанях, что, на наш взгляд, не будет быстрым.
Кроме того, вопрос о направлении части дополнительных доходов бюджета не на антикризисную поддержку, а на покупку валюты окончательно еще не решен (в перспективе этого года) – по этой причине фактические интервенции могут быть отложены до следующего года. Вопрос конкретной версии бюджетного правила также остается открытым - только за первую половину 2022 г. допдоходы, рассчитываемые по старой формуле бюджетного правила, составили значительные 3,3 трлн руб., и мы полагаем, что интервенции в перспективе ближайшего года вряд ли будут столь высокими.
Резкое ослабление рубля последних дней вряд ли сейчас выглядит устойчивым: сильный внешнеторговый профицит (поддерживаемый, с одной стороны, высокими ценами на экспортные товары, а с другой – существенными трудностями для импортеров) как минимум еще несколько месяцев будет оставаться главным фундаментальным фактором поддержки российской валюты (мы ожидаем естественного снижения профицита лишь к концу года, что может поспособствовать ослаблению рубля до 70-80 руб./долл.). Поддержать рубль в перспективе до конца месяца может и выплата дивидендов некоторыми крупными компаниями (которые, возможно, предпочтут использовать для этого конверсию валютной выручки). При этом мы также не ждем заметных новых инициатив по либерализации валютного контроля – в частности, не предвидим послаблений для нерезидентов.
Широко обсуждаемые в последнее время интервенции в валютах дружественных стран могли бы изменить картину, однако, на наш взгляд, требуют времени на подготовку. Как мы понимаем, главная задача для начала проведения покупок валюты – повысить ликвидность соответствующих валютных пар (уже торгуемых на бирже, в первую очередь, юаня). Залогом успеха в этой ситуации станет рост объемов внешнеторговых расчетов с Китаем в юанях, что, на наш взгляд, не будет быстрым.
Кроме того, вопрос о направлении части дополнительных доходов бюджета не на антикризисную поддержку, а на покупку валюты окончательно еще не решен (в перспективе этого года) – по этой причине фактические интервенции могут быть отложены до следующего года. Вопрос конкретной версии бюджетного правила также остается открытым - только за первую половину 2022 г. допдоходы, рассчитываемые по старой формуле бюджетного правила, составили значительные 3,3 трлн руб., и мы полагаем, что интервенции в перспективе ближайшего года вряд ли будут столь высокими.
Инфляция снизилась даже в тарифную неделю
Согласно нашим расчетам, основанным на данных Росстата, инфляция к началу июля замедлилась до 15,9% г./г. Месячные данные за июнь будут опубликованы в конце этой недели, и оценка, скорее всего, останется вблизи 16% г./г.
Тарификация услуг вернула недельную инфляцию в положительную область. При снижении годовой инфляции недельная динамика вышла в положительную зону (0,23% н./н.) после отрицательных или нулевых темпов на протяжении практически всего июня. Такая динамика преимущественно связана с регулярным повышением тарифов на услуги ЖКХ (происходит как раз 1 июля), в частности, на некоторые услуги цены выросли на 4,0% и более. За вычетом услуг, недельная инфляция осталась в околонулевой области: цены на непродовольственные товары стабилизировались, а среди продуктов питания для отдельных групп даже сохранилась дефляция (фрукты и овощи, мясомолочная продукция).
Инфляция издержек пока не отражается в статистике. Таким образом, в общей инфляционной картине пока преобладает коррекция цен. Впрочем, когда этот фактор отойдет на второй план, проинфляционное влияние удорожания издержек может перевесить дезинфляционный вклад охлажденного спроса, что, на наш взгляд, приведет к новому витку роста цен (пусть и более умеренному). Так, М. Решетников отмечал некую активацию процесса параллельного импорта (согласно его комментарию, за три недели мая таким способом было ввезено 15% месячного объема импорта), который пока преимущественно идет на конечное потребление.
Мы полагаем, что триггером для второго витка инфляции может стать постепенное восстановление импорта для промежуточного потребления (на что, однако, потребуется время), которое будет транслироваться в рост себестоимости товаров отечественного производства.
Согласно нашим расчетам, основанным на данных Росстата, инфляция к началу июля замедлилась до 15,9% г./г. Месячные данные за июнь будут опубликованы в конце этой недели, и оценка, скорее всего, останется вблизи 16% г./г.
Тарификация услуг вернула недельную инфляцию в положительную область. При снижении годовой инфляции недельная динамика вышла в положительную зону (0,23% н./н.) после отрицательных или нулевых темпов на протяжении практически всего июня. Такая динамика преимущественно связана с регулярным повышением тарифов на услуги ЖКХ (происходит как раз 1 июля), в частности, на некоторые услуги цены выросли на 4,0% и более. За вычетом услуг, недельная инфляция осталась в околонулевой области: цены на непродовольственные товары стабилизировались, а среди продуктов питания для отдельных групп даже сохранилась дефляция (фрукты и овощи, мясомолочная продукция).
Инфляция издержек пока не отражается в статистике. Таким образом, в общей инфляционной картине пока преобладает коррекция цен. Впрочем, когда этот фактор отойдет на второй план, проинфляционное влияние удорожания издержек может перевесить дезинфляционный вклад охлажденного спроса, что, на наш взгляд, приведет к новому витку роста цен (пусть и более умеренному). Так, М. Решетников отмечал некую активацию процесса параллельного импорта (согласно его комментарию, за три недели мая таким способом было ввезено 15% месячного объема импорта), который пока преимущественно идет на конечное потребление.
Мы полагаем, что триггером для второго витка инфляции может стать постепенное восстановление импорта для промежуточного потребления (на что, однако, потребуется время), которое будет транслироваться в рост себестоимости товаров отечественного производства.
Рецессия не помешает росту цен на нефть и газ в этом году
На этой неделе цены на нефть продолжили снижение на опасениях роста процентных ставок и мировой рецессии, что обычно означает существенное сокращение потребления нефти в мире. Данные по запасам в США указывают на отсутствие значительного дефицита на рынке нефти (на этой неделе они даже выросли на 3,8 млн барр.). Ранее отыгранное рынком эмбарго на российскую нефть временно теряет актуальность, так как российским компаниям удается перенаправлять объемы на азиатские рынки. Так, в июне РФ смогла увеличить добычу нефти на 5% м./м. до 10,7 млн барр./сутки, что близко к докризисным уровням в 11 млн барр./сутки. Тем не менее, мы ожидаем падения добычи нефти в России ближе к концу года, когда ЕС будет увеличивать альтернативные закупки нефти и отказываться даже от смесей, содержащих хоть «каплю» российских сортов. После вступления эмбарго в полную силу добыча нефти в РФ, по нашим прогнозам, может упасть до 9 млн барр./сутки. Дополнительное давление на объемы может оказать обсуждаемое введение предельных цен на российскую нефть в размере 40-60 долл./барр. со стороны США, ЕС и их союзников. Мы полагаем, что в такой политической ситуации российские компании могут отказаться от продаж нефти таким потребителям, и добыча может упасть существенно ниже 9 млн барр./сутки. На фоне этого стоит ожидать очередного витка роста цен на нефть.
В газовом секторе ситуация обратная, так как дефицит поставок увеличивается из-за забастовок в Норвегии и планового ремонта трубопровода «Северный поток» с 11 по 21 июля. На этом фоне спотовые цены на газ в Европе превысили 1900 долл./1 тыс. куб. м. На газовом рынке также стоит ожидать обострения ситуации ближе к зимнему сезону. Таким образом, к концу года может сложиться значительный дефицит большинства энергоносителей, и даже возможное снижение потребления на фоне рецессии не удержит цены от резкого роста. Частично стабилизировать ситуацию может помочь запуск «Северного потока-2», но в текущей политической обстановке это представляется маловероятным. Однако, если для газовой отрасли такая ситуация может растянуться на несколько лет, то российским нефтяным компаниям, вероятно, уже в следующем году придется столкнуться с одновременным снижением цен и объемов экспорта на фоне рецессии.
На этой неделе цены на нефть продолжили снижение на опасениях роста процентных ставок и мировой рецессии, что обычно означает существенное сокращение потребления нефти в мире. Данные по запасам в США указывают на отсутствие значительного дефицита на рынке нефти (на этой неделе они даже выросли на 3,8 млн барр.). Ранее отыгранное рынком эмбарго на российскую нефть временно теряет актуальность, так как российским компаниям удается перенаправлять объемы на азиатские рынки. Так, в июне РФ смогла увеличить добычу нефти на 5% м./м. до 10,7 млн барр./сутки, что близко к докризисным уровням в 11 млн барр./сутки. Тем не менее, мы ожидаем падения добычи нефти в России ближе к концу года, когда ЕС будет увеличивать альтернативные закупки нефти и отказываться даже от смесей, содержащих хоть «каплю» российских сортов. После вступления эмбарго в полную силу добыча нефти в РФ, по нашим прогнозам, может упасть до 9 млн барр./сутки. Дополнительное давление на объемы может оказать обсуждаемое введение предельных цен на российскую нефть в размере 40-60 долл./барр. со стороны США, ЕС и их союзников. Мы полагаем, что в такой политической ситуации российские компании могут отказаться от продаж нефти таким потребителям, и добыча может упасть существенно ниже 9 млн барр./сутки. На фоне этого стоит ожидать очередного витка роста цен на нефть.
В газовом секторе ситуация обратная, так как дефицит поставок увеличивается из-за забастовок в Норвегии и планового ремонта трубопровода «Северный поток» с 11 по 21 июля. На этом фоне спотовые цены на газ в Европе превысили 1900 долл./1 тыс. куб. м. На газовом рынке также стоит ожидать обострения ситуации ближе к зимнему сезону. Таким образом, к концу года может сложиться значительный дефицит большинства энергоносителей, и даже возможное снижение потребления на фоне рецессии не удержит цены от резкого роста. Частично стабилизировать ситуацию может помочь запуск «Северного потока-2», но в текущей политической обстановке это представляется маловероятным. Однако, если для газовой отрасли такая ситуация может растянуться на несколько лет, то российским нефтяным компаниям, вероятно, уже в следующем году придется столкнуться с одновременным снижением цен и объемов экспорта на фоне рецессии.
Июньскую дефляцию вряд ли можно считать устойчивой
По данным Росстата, инфляция в июне снизилась до 15,9% г./г. Замедление годовых темпов (-1,2 п.п.) оказалось более ощутимым, чем месяцем ранее (-0,7 п.п.). Более того, согласно нашим расчетам, основанным на недельных данных Росстата, среднесуточная инфляция в июне не поднималась выше нуля.
В месячном выражении товарная инфляция снизилась, для услуг – умеренно выросла
Месячные темпы инфляции с исключением сезонности сложились на уровне -0,26% м./м., оказавшись в отрицательной области впервые с августа 2017 г. (тогда основной дезинфляционный вклад внесла плодоовощная продукция, где цены упали более чем на 5% м./м. с исключением сезонности). Сейчас динамика цен на фрукты и овощи (их снижение даже превысило 7% м./м.) сыграла важную, но не единственную роль. Так, для непродовольственных товаров в месячном выражении цены либо незначительно выросли, либо снизились, что также привело к дефляции в этой категории (-0,41% м./м.). Впрочем, на наш взгляд, такая динамика преимущественно связана с коррекцией цен после взлета в первую волну инфляции в этом году. В услугах пока сохраняются околонулевые темпы роста (плановое повышение тарифов на ЖКХ происходит на первой неделе июля). Среди услуг волатильную динамику продолжили демонстрировать услуги зарубежного туризма, подорожав на 9,3% м./м., что, скорее всего, является последствием санкционных ограничений.
Проинфляционные факторы могут перевесить в ближайшие месяцы
Хотя инфляция в целом охладилась, на наш взгляд, среди факторов продолжают преобладать временные, и наблюдаемую сейчас дефляцию сложно считать устойчивой – представители ЦБ в своих недавних комментариях придерживались аналогичной позиции. Действительно, при принятии решения о траектории монетарной политики, регулятор в том числе опирается на среднесрочную перспективу, в которой, мы полагаем, может проявиться влияние удорожания издержек (даже в условиях слабого спроса).
ЦБ, скорее всего, перейдет к более плавному смягчению монетарной политики
Рынок ОФЗ реагирует на последнюю статистику по инфляции снижением доходности для коротких бумаг при достаточно стабильной ситуации на длинном отрезке кривой. Судя по всему, ожидания по ключевой ставке в длинных бумагах сформированы (заложенная форвардная однолетняя ставка составляет 7,5-8,0%), а для их коррекции потребуется существенное изменение сигнала от ЦБ.
По данным Росстата, инфляция в июне снизилась до 15,9% г./г. Замедление годовых темпов (-1,2 п.п.) оказалось более ощутимым, чем месяцем ранее (-0,7 п.п.). Более того, согласно нашим расчетам, основанным на недельных данных Росстата, среднесуточная инфляция в июне не поднималась выше нуля.
В месячном выражении товарная инфляция снизилась, для услуг – умеренно выросла
Месячные темпы инфляции с исключением сезонности сложились на уровне -0,26% м./м., оказавшись в отрицательной области впервые с августа 2017 г. (тогда основной дезинфляционный вклад внесла плодоовощная продукция, где цены упали более чем на 5% м./м. с исключением сезонности). Сейчас динамика цен на фрукты и овощи (их снижение даже превысило 7% м./м.) сыграла важную, но не единственную роль. Так, для непродовольственных товаров в месячном выражении цены либо незначительно выросли, либо снизились, что также привело к дефляции в этой категории (-0,41% м./м.). Впрочем, на наш взгляд, такая динамика преимущественно связана с коррекцией цен после взлета в первую волну инфляции в этом году. В услугах пока сохраняются околонулевые темпы роста (плановое повышение тарифов на ЖКХ происходит на первой неделе июля). Среди услуг волатильную динамику продолжили демонстрировать услуги зарубежного туризма, подорожав на 9,3% м./м., что, скорее всего, является последствием санкционных ограничений.
Проинфляционные факторы могут перевесить в ближайшие месяцы
Хотя инфляция в целом охладилась, на наш взгляд, среди факторов продолжают преобладать временные, и наблюдаемую сейчас дефляцию сложно считать устойчивой – представители ЦБ в своих недавних комментариях придерживались аналогичной позиции. Действительно, при принятии решения о траектории монетарной политики, регулятор в том числе опирается на среднесрочную перспективу, в которой, мы полагаем, может проявиться влияние удорожания издержек (даже в условиях слабого спроса).
ЦБ, скорее всего, перейдет к более плавному смягчению монетарной политики
Рынок ОФЗ реагирует на последнюю статистику по инфляции снижением доходности для коротких бумаг при достаточно стабильной ситуации на длинном отрезке кривой. Судя по всему, ожидания по ключевой ставке в длинных бумагах сформированы (заложенная форвардная однолетняя ставка составляет 7,5-8,0%), а для их коррекции потребуется существенное изменение сигнала от ЦБ.
Текущий счет за полугодие побил исторический годовой рекорд
Согласно оценкам ЦБ РФ, профицит счета текущих операций во 2 кв. 2022 г. составил 70,1 млрд долл. (также был скорректирован вверх результат за 1 кв. – с 58,2 млрд долл. до 68,4 млрд долл.). Таким образом, уже по итогам полугодия этого профицит текущего счета (138,5 млрд долл.) превысил исторический годовой максимум (122 млрд долл. в 2021 г.).
Экспорт пока в меньшей степени пострадал от ограничений, связанных с санкциями
Экспорт в номинальном выражении во 2 кв. вырос на 19,7% г./г., что, скорее всего, обусловлено сильным ценовым фактором: так, средняя цена на нефть Urals выросла более чем на 25% г./г., цены на газ еще больше превышают уровень прошлого года. Менее активный рост в сравнении с предыдущими несколькими кварталами (тогда ~60% г./г.) во многом связан с эффектом базы, который сейчас фактически сошел на нет. При этом, по нашим оценкам, экспорт с исключением сезонности хоть и снизился относительно уровня 1 кв. 2022 г., но пока остается на достаточно сильном уровне 4 кв. 2021 г.
Динамика импорта сменила знак
Импорт товаров и услуг сократился на 22,3% г./г. в отличие от 1 кв. 2022 г. (+12,3% г./г.), когда кризисные явления еще не в полной мере отразились в статистике. При этом, в сравнении с динамикой кризиса 2014-15 гг., спад импорта пока носит достаточно умеренный характер. Мы полагаем, что определенным сглаживающим фактором может выступать динамика импорта услуг, которая сейчас не раскрывается отдельно от товарной компоненты. При сохранении годовых темпов на текущем уровне во 2П, импорт в номинальном выражении за год в целом снизится лишь на 10-15% г./г., тогда как в 2015 г. он упал на >30% г./г.
Навес предложения на валютном рынке может снизиться к концу года
Фундаментальные факторы пока остаются на стороне сильного рубля: на фоне сохраняющихся ограничений на движение капитала, профицит торгового баланса пока остается высоким (в 2 кв. ~в 2,5 раза выше многолетнего среднего). При этом, мы полагаем, что его возвращение к прежним уровням вряд ли сможет произойти на горизонте текущего года. Впрочем, умеренное ослабление (в сторону 70-80 руб./долл. к концу года) возможно на фоне ожидаемой определенной коррекции экспорта (в т.ч. из-за начала частичного нефтяного эмбарго со стороны ЕС) и возможного плавного восстановления товарного импорта. При этом новый механизм проведения валютных интервенций, который мог бы раньше поспособствовать стабилизации курса рубля, пока еще не готов, и вряд ли сможет быть запущен раньше конца 2022 г. - начала 2023 г. (т.к. должен являться частью обновленного бюджетного правила).
Согласно оценкам ЦБ РФ, профицит счета текущих операций во 2 кв. 2022 г. составил 70,1 млрд долл. (также был скорректирован вверх результат за 1 кв. – с 58,2 млрд долл. до 68,4 млрд долл.). Таким образом, уже по итогам полугодия этого профицит текущего счета (138,5 млрд долл.) превысил исторический годовой максимум (122 млрд долл. в 2021 г.).
Экспорт пока в меньшей степени пострадал от ограничений, связанных с санкциями
Экспорт в номинальном выражении во 2 кв. вырос на 19,7% г./г., что, скорее всего, обусловлено сильным ценовым фактором: так, средняя цена на нефть Urals выросла более чем на 25% г./г., цены на газ еще больше превышают уровень прошлого года. Менее активный рост в сравнении с предыдущими несколькими кварталами (тогда ~60% г./г.) во многом связан с эффектом базы, который сейчас фактически сошел на нет. При этом, по нашим оценкам, экспорт с исключением сезонности хоть и снизился относительно уровня 1 кв. 2022 г., но пока остается на достаточно сильном уровне 4 кв. 2021 г.
Динамика импорта сменила знак
Импорт товаров и услуг сократился на 22,3% г./г. в отличие от 1 кв. 2022 г. (+12,3% г./г.), когда кризисные явления еще не в полной мере отразились в статистике. При этом, в сравнении с динамикой кризиса 2014-15 гг., спад импорта пока носит достаточно умеренный характер. Мы полагаем, что определенным сглаживающим фактором может выступать динамика импорта услуг, которая сейчас не раскрывается отдельно от товарной компоненты. При сохранении годовых темпов на текущем уровне во 2П, импорт в номинальном выражении за год в целом снизится лишь на 10-15% г./г., тогда как в 2015 г. он упал на >30% г./г.
Навес предложения на валютном рынке может снизиться к концу года
Фундаментальные факторы пока остаются на стороне сильного рубля: на фоне сохраняющихся ограничений на движение капитала, профицит торгового баланса пока остается высоким (в 2 кв. ~в 2,5 раза выше многолетнего среднего). При этом, мы полагаем, что его возвращение к прежним уровням вряд ли сможет произойти на горизонте текущего года. Впрочем, умеренное ослабление (в сторону 70-80 руб./долл. к концу года) возможно на фоне ожидаемой определенной коррекции экспорта (в т.ч. из-за начала частичного нефтяного эмбарго со стороны ЕС) и возможного плавного восстановления товарного импорта. При этом новый механизм проведения валютных интервенций, который мог бы раньше поспособствовать стабилизации курса рубля, пока еще не готов, и вряд ли сможет быть запущен раньше конца 2022 г. - начала 2023 г. (т.к. должен являться частью обновленного бюджетного правила).