Цена имеет значение или акции замечательных компаний не всегда замечательная инвестиция
Последние годы, на волне снижения процентных ставок в лидеры роста на рынке США выбились акции отличных компаний с прекрасными перспективами и здесь конечно есть смысл - если процентные ставки низкие, то ставки дисконтирования тоже низкие, что даёт больше стоимости будущим денежным потокам по сравнению с периодом высоких процентных ставок.
Но любая хорошая идея, зашедшая слишком далеко, может быть опаснее плохой идеи. Так и инвестиции в качественные растущие компании в случае слишком большого спроса со стороны инвесторов и соответственно слишком высоких цен могут оказаться в краткосрочном и среднесрочном периоде убыточными, а в долгосрочном низкоприбыльными.
"История не повторяется, но рифмуется" писал Марк Твен и для того чтобы понять насколько опасными могут быть инвестиции в качественные компании роста по текущим ценам/оценкам достаточно взглянуть на примеры инвестиций в отличные компании во времена Nifty-Fifty или во времена доткомов.
Простой пример, акции Disney с пиков 2000 года снижались более чем в 2 раза и для того чтобы вернуться к тем же ценам компании потребовалось почти 12 лет прекрасной работы.
Если вы посмотрите далее на график, то наверное скажете - но ведь дальше акции же выросли?
Проблема в том, что очень редкий инвестор сможет держать акцию в портфеле упавшую в два раза и не продавать её 12 лет ради ожидания будущего роста.
Если смотреть на оценки Диснея на пике 2000 и оценки сейчас, то картина очень похожа, сейчас компания оценивается даже дороже, несмотря на значительный рост объемов бизнеса: EV/Sales: 3 -> 3,4, EV/EBIT: 22 -> 28
Последние годы, на волне снижения процентных ставок в лидеры роста на рынке США выбились акции отличных компаний с прекрасными перспективами и здесь конечно есть смысл - если процентные ставки низкие, то ставки дисконтирования тоже низкие, что даёт больше стоимости будущим денежным потокам по сравнению с периодом высоких процентных ставок.
Но любая хорошая идея, зашедшая слишком далеко, может быть опаснее плохой идеи. Так и инвестиции в качественные растущие компании в случае слишком большого спроса со стороны инвесторов и соответственно слишком высоких цен могут оказаться в краткосрочном и среднесрочном периоде убыточными, а в долгосрочном низкоприбыльными.
"История не повторяется, но рифмуется" писал Марк Твен и для того чтобы понять насколько опасными могут быть инвестиции в качественные компании роста по текущим ценам/оценкам достаточно взглянуть на примеры инвестиций в отличные компании во времена Nifty-Fifty или во времена доткомов.
Простой пример, акции Disney с пиков 2000 года снижались более чем в 2 раза и для того чтобы вернуться к тем же ценам компании потребовалось почти 12 лет прекрасной работы.
Если вы посмотрите далее на график, то наверное скажете - но ведь дальше акции же выросли?
Проблема в том, что очень редкий инвестор сможет держать акцию в портфеле упавшую в два раза и не продавать её 12 лет ради ожидания будущего роста.
Если смотреть на оценки Диснея на пике 2000 и оценки сейчас, то картина очень похожа, сейчас компания оценивается даже дороже, несмотря на значительный рост объемов бизнеса: EV/Sales: 3 -> 3,4, EV/EBIT: 22 -> 28
Двойной пример Coca-Cola и пример Microsoft.
Coca-Cola росла к максимумам Nifty-Fifty 12 лет, затем в 99 обновив максимум акциям снова потребовалось 12 лет чтобы вернуться на те уровни.
Microsoft вернулся к максимумам доткомов только через 18 лет. Теперь он стоит дороже и это безусловно хорошая компания, но готовы ли вы потратить 18 лет чтобы получить свои деньги обратно, проинвестировав в отличные компании по высоким ценам?
Coca-Cola росла к максимумам Nifty-Fifty 12 лет, затем в 99 обновив максимум акциям снова потребовалось 12 лет чтобы вернуться на те уровни.
Microsoft вернулся к максимумам доткомов только через 18 лет. Теперь он стоит дороже и это безусловно хорошая компания, но готовы ли вы потратить 18 лет чтобы получить свои деньги обратно, проинвестировав в отличные компании по высоким ценам?
Почему не обязательно покупать акции качественных компаний прямо сейчас?
В предыдущих постах я указал на то, что цена имеет значение в инвестициях и инвестиции в акции даже очень успешной компании в будущем по слишком высокой цене могут привести к убыткам, либо очень низкой доходности.
Так как же и когда инвестировать в акции хороших, качественных компаний?
1) в моменты сильной распродажи на рынках - в такие моменты обычно рынок предоставляет скидки на практически все активы, в том числе очень качественные. Продажи ETFов и ликвидации/оттоки из фондов могут приводить к значительным перекосам в случае отсутствия необходимой ликвидности на рынке и качественные активы будут стоить достаточно дёшево.
2) в моменты когда участники рынка сомневаются в качестве и перспективах компании - нет необходимости ждать события, которое происходит раз в 10 лет чтобы купить акции качественных компаний. Иногда участники рынка начинают сомневаться в перспективах той или иной компании и её акции могут сильно снижаться. Если вы считаете компанию перспективны и готовы пойти на перекор рынку, то можете купить акции качественной компании в такие моменты и получить отличную доходность благодаря: 1) доходности бизнеса, 2) переоценке перспектив компании в лучшую сторону и соответственно её оценки.
Если вы думаете, что это нереально посмотрите на пример Apple. Компания за последние 15 лет торговалась с совершенно разными мультипликаторами от достаточно высоких, до низких, учитывая рентабельность капитала.
Таким образом, Уоррен Баффет и купил Apple не переплачивая за качество.
В предыдущих постах я указал на то, что цена имеет значение в инвестициях и инвестиции в акции даже очень успешной компании в будущем по слишком высокой цене могут привести к убыткам, либо очень низкой доходности.
Так как же и когда инвестировать в акции хороших, качественных компаний?
1) в моменты сильной распродажи на рынках - в такие моменты обычно рынок предоставляет скидки на практически все активы, в том числе очень качественные. Продажи ETFов и ликвидации/оттоки из фондов могут приводить к значительным перекосам в случае отсутствия необходимой ликвидности на рынке и качественные активы будут стоить достаточно дёшево.
2) в моменты когда участники рынка сомневаются в качестве и перспективах компании - нет необходимости ждать события, которое происходит раз в 10 лет чтобы купить акции качественных компаний. Иногда участники рынка начинают сомневаться в перспективах той или иной компании и её акции могут сильно снижаться. Если вы считаете компанию перспективны и готовы пойти на перекор рынку, то можете купить акции качественной компании в такие моменты и получить отличную доходность благодаря: 1) доходности бизнеса, 2) переоценке перспектив компании в лучшую сторону и соответственно её оценки.
Если вы думаете, что это нереально посмотрите на пример Apple. Компания за последние 15 лет торговалась с совершенно разными мультипликаторами от достаточно высоких, до низких, учитывая рентабельность капитала.
Таким образом, Уоррен Баффет и купил Apple не переплачивая за качество.
Карта рынка на 28.06.2020 в разрезе Рентабельность материальных активов / EV/EBIT:
Перечень консервативных оценок акций на 28.06.2020
Рекомендации показаны индикативно, то есть отражают разницу между ценой и оценкой (HOLD означает нейтральную рекомендацию):
Рекомендации показаны индикативно, то есть отражают разницу между ценой и оценкой (HOLD означает нейтральную рекомендацию):
Результаты за 1 полугодие 2020 года и портфель на 30.06.2020
Во 2 квартале 2020 года рынки показали неожиданный рост во многом в отрыве от реальной экономики в ожидании её быстрого восстановления. Мой портфель показал доходность 23% за квартал благодаря эффекту низкой базы (падению многих активов в 1 квартале) и большой аллокации в Селигдар - растущего золотодобытчика при растущих во 2 квартале ценах на золото. Результат за 1 полугодие 29 %.
Поведение рынков во 2 квартале часто не совпадало ни со здравым смыслом, ни с моделями инвесторов. Даже фонд гения математика Джима Саймонса в середине июня показывал -20 процентов с начала года. Я также как и некоторые другие инвесторы не поверил в рост рынка и быстрый разворот в ценах на нефть и неудачно захеджировал счета в управлении - это, а также меньшая аллокация в Селигдар (в связи с риск профилем и требованиями по ликвидности) послужили основными причинами отставания доходности счетов под управлением от моего собственного портфеля. Кризис показал, что в моменты высокой волатильности привычные формулы и корреляции не работают, иногда при ликвидации фондов продаются абсолютно все позиции и падает все и то что было рискованным и то что казалось защитным.
В США FED накачал деньги на рынок и устроил ралли физиков в акциях США, в том числе акциях компаний в ужасном банкротном или предбанкротном состоянии. Если вы купили какую-то бумагу, упавшую на 50-60 процентов и она выросла в два раза, то на этом рынке вы заработали, но не ждите такой же доходности в будущем.
В заголовках прессы и настроениях инвесторов все признаки пузыря, начиная с поливания грязью Баффета и заканчивая рекордным ростом объемов торгов физиками, огромной капитализации компаний без выручки и новыми кумирами пришедшими на рынок из ставок (Дэйв Портной).
Во многих случаях если цена какого-то актива в вашем портфеле сейчас выше докризисной, то его лучше продать. Баффет как барометр экономики пока сидит в кэше, а компании (инсайдеры) стараются максимально привлечь деньги в виде выпуска новых акций и долга.
Многих новичков на российском рынке смущают низкие доходности по вкладам/облигациям и возникает желание заработать больше. Люди в основном в такой среде в поисках доходности вместо осознания того, что доходность должна быть низкой, учитывая процентные ставки, берут на себя слишком много риска. О том как проще всего заработать больше, а как лучше этого не делать я расскажу в следующих постах.
Портфель прилагается:
Во 2 квартале 2020 года рынки показали неожиданный рост во многом в отрыве от реальной экономики в ожидании её быстрого восстановления. Мой портфель показал доходность 23% за квартал благодаря эффекту низкой базы (падению многих активов в 1 квартале) и большой аллокации в Селигдар - растущего золотодобытчика при растущих во 2 квартале ценах на золото. Результат за 1 полугодие 29 %.
Поведение рынков во 2 квартале часто не совпадало ни со здравым смыслом, ни с моделями инвесторов. Даже фонд гения математика Джима Саймонса в середине июня показывал -20 процентов с начала года. Я также как и некоторые другие инвесторы не поверил в рост рынка и быстрый разворот в ценах на нефть и неудачно захеджировал счета в управлении - это, а также меньшая аллокация в Селигдар (в связи с риск профилем и требованиями по ликвидности) послужили основными причинами отставания доходности счетов под управлением от моего собственного портфеля. Кризис показал, что в моменты высокой волатильности привычные формулы и корреляции не работают, иногда при ликвидации фондов продаются абсолютно все позиции и падает все и то что было рискованным и то что казалось защитным.
В США FED накачал деньги на рынок и устроил ралли физиков в акциях США, в том числе акциях компаний в ужасном банкротном или предбанкротном состоянии. Если вы купили какую-то бумагу, упавшую на 50-60 процентов и она выросла в два раза, то на этом рынке вы заработали, но не ждите такой же доходности в будущем.
В заголовках прессы и настроениях инвесторов все признаки пузыря, начиная с поливания грязью Баффета и заканчивая рекордным ростом объемов торгов физиками, огромной капитализации компаний без выручки и новыми кумирами пришедшими на рынок из ставок (Дэйв Портной).
Во многих случаях если цена какого-то актива в вашем портфеле сейчас выше докризисной, то его лучше продать. Баффет как барометр экономики пока сидит в кэше, а компании (инсайдеры) стараются максимально привлечь деньги в виде выпуска новых акций и долга.
Многих новичков на российском рынке смущают низкие доходности по вкладам/облигациям и возникает желание заработать больше. Люди в основном в такой среде в поисках доходности вместо осознания того, что доходность должна быть низкой, учитывая процентные ставки, берут на себя слишком много риска. О том как проще всего заработать больше, а как лучше этого не делать я расскажу в следующих постах.
Портфель прилагается:
Перечень консервативных оценок акций на 05.07.2020
Рекомендации показаны индикативно, то есть отражают разницу между ценой и оценкой (HOLD означает нейтральную рекомендацию):
Рекомендации показаны индикативно, то есть отражают разницу между ценой и оценкой (HOLD означает нейтральную рекомендацию):
Карта рынка на 28.06.2020 в разрезе Рентабельность материальных активов / EV/EBIT:
Снова много интересной информации в гиде по рынкам от JP Morgan уже на 3 квартал 2020 года.
Гид чтобы не забыть прилагаю:
Гид чтобы не забыть прилагаю:
Ожидаемая доходность исходя из форвардного P/E
Ожидаемая доходность в ближайшие 5 лет исходя из форвардного P/E 1 июля уже ушла в отрицательные значения.
Да, как мы знаем, это не лучший предиктор во время коронавируса когда как минимум один год будет очень неординарным, но другие предикторы, не зависящие от прибыли за 2020 год, такие как CAPE Шиллера и аллокация инвесторов в акции говорят о плохой ожидаемой доходности акций США в ближайшие 5-10 лет при покупке индекса по текущим ценам.
Ожидаемая доходность в ближайшие 5 лет исходя из форвардного P/E 1 июля уже ушла в отрицательные значения.
Да, как мы знаем, это не лучший предиктор во время коронавируса когда как минимум один год будет очень неординарным, но другие предикторы, не зависящие от прибыли за 2020 год, такие как CAPE Шиллера и аллокация инвесторов в акции говорят о плохой ожидаемой доходности акций США в ближайшие 5-10 лет при покупке индекса по текущим ценам.
Ожидания аналитиков по прибыли и пострадавшие отрасли
Аналитики все ещё ждут V-образное восстановление прибылей компаний и темпов их роста.
Наиболее пострадавшие сектора - Energy, Consumer Discretionary, Industrials, Financials. Наименее пострадавшие - техи и utilities.
Компании режут капексы и это при прочих равных плохо для стали и других индустриальных товарах и ресурсах. (Медь при этом почему-то в последнее время растёт)
Аналитики все ещё ждут V-образное восстановление прибылей компаний и темпов их роста.
Наиболее пострадавшие сектора - Energy, Consumer Discretionary, Industrials, Financials. Наименее пострадавшие - техи и utilities.
Компании режут капексы и это при прочих равных плохо для стали и других индустриальных товарах и ресурсах. (Медь при этом почему-то в последнее время растёт)
Люди в США все ещё меньше путешествуют, едят в кафе и ресторанах и бронируют отели, однако поездки на авто и заявки на покупки в ипотеку уже превысили докризисные уровни.
Безработица и рост зарплат
Просто беспрецедентные показатели по безработице и росту зарплат по сравнению с последними годами.
Зарплаты значительно растут. Безработица очень высокая. Ожидать что это рассосётся само легко и быстро не стоит. Или что это легко решится печатанием денег.
Кривая Филлипса является эмпирическим наблюдением об обратной взаимосвязи безработицы и инфляции. Обычно при низкой инфляции высокая безработица и наоборот.
Однажды в США уже попытались решить проблему безработицы разгоном инфляции, но получилось не очень, так как взаимосвязь просто эмпирическая. Инфляция выросла, а безработица не очень снизилась.
В этой картинке (плюс долг США) я вижу наибольшие риски в ближайшие годы.
Просто беспрецедентные показатели по безработице и росту зарплат по сравнению с последними годами.
Зарплаты значительно растут. Безработица очень высокая. Ожидать что это рассосётся само легко и быстро не стоит. Или что это легко решится печатанием денег.
Кривая Филлипса является эмпирическим наблюдением об обратной взаимосвязи безработицы и инфляции. Обычно при низкой инфляции высокая безработица и наоборот.
Однажды в США уже попытались решить проблему безработицы разгоном инфляции, но получилось не очень, так как взаимосвязь просто эмпирическая. Инфляция выросла, а безработица не очень снизилась.
В этой картинке (плюс долг США) я вижу наибольшие риски в ближайшие годы.
Экономическая активность во многих странах, особенно в тех где коронавирус активно распространяется сейчас все ещё очень далеко до докризисного уровня.
Россия одна из наиболее быстро и полно восстановившихся, так что не смотрите за окно и не думайте что так везде. К сожалению люди в достаточно бедных странах, таких как Индия и другиж развивающихся странах, таких как ЮАР, Мексика, Бразилия и даже в Великобритании все ещё не вернулись к норме.
Россия одна из наиболее быстро и полно восстановившихся, так что не смотрите за окно и не думайте что так везде. К сожалению люди в достаточно бедных странах, таких как Индия и другиж развивающихся странах, таких как ЮАР, Мексика, Бразилия и даже в Великобритании все ещё не вернулись к норме.
В погоне за ставкой
Во времена низких ставок все больше людей приходит на фондовый рынок в поиске альтернатив полюбившимся людям, но уже не очень доходным и скоро налогооблагаемым депозитам.
Это явление само по себе не уникальное. Ставки ранее уже снижались с очень высоких до более умеренных. Тогда это также привело к поиску более доходных альтернатив, что должно с болью запомниться агрессивным инвесторам.
Банки не желая терять деньги вкладчиков, привыкших к высоким процентам, а желая их наоборот привлечь придумали сразу несколько альтернатив защищённых системой страхования вкладов депозитам.
Самым красочным моментом этой погони за ставкой было привлечение людей, ранее державших крупные депозиты, в кредитные ноты, которые полностью несли на себе кредитный риск, выпустивших их контрагентов. Для тех кто не помнит эти времена и истории советую прочитать историю про ноты Промсвязьбанка.
И чем ниже ставки, чем меньше людей устраивают депозиты, тем больше будет таких историй.
Вам будут предлагать ноты, структурные продукты с защитой капитала под гарантией ООО ЯпокаНЕБанкрот (размер компании не всегда соответствует её кредитоспособности). Стоит вспомнить историю Банка Югра и Сергея Соседова, который сокрушался "какие у банка колонны, какое здание..", если такой банк не может сохранить деньги, то какой может? А ведь кредитное качество и размер здания банка и его красота обычно никак не связаны.
Помните, в среднем случае у каждого предложения с повышенной ставкой будет нюанс. Где-то это повышенный (иногда неадекватно) кредитный риск, где-то отсутствие ликвидности (деньги нельзя забрать сразу), где-то рыночный риск (риск снижения вложений при движении рынка), где-то ещё какой то нюанс. Главное чтобы не получилось как в том самом известном анекдоте.
Если вы не рантье и не обладаете необходимой для оценки кредитоспособности/ликвидности/наличия рыночных рисков экспертизой, то советую очень внимательно читать что вам предлагают и в большинстве случаев не участвовать в предложении. Вам это не нужно.
В следующих постах я рассмотрю основные альтернативы вкладам и их нюансы.
Во времена низких ставок все больше людей приходит на фондовый рынок в поиске альтернатив полюбившимся людям, но уже не очень доходным и скоро налогооблагаемым депозитам.
Это явление само по себе не уникальное. Ставки ранее уже снижались с очень высоких до более умеренных. Тогда это также привело к поиску более доходных альтернатив, что должно с болью запомниться агрессивным инвесторам.
Банки не желая терять деньги вкладчиков, привыкших к высоким процентам, а желая их наоборот привлечь придумали сразу несколько альтернатив защищённых системой страхования вкладов депозитам.
Самым красочным моментом этой погони за ставкой было привлечение людей, ранее державших крупные депозиты, в кредитные ноты, которые полностью несли на себе кредитный риск, выпустивших их контрагентов. Для тех кто не помнит эти времена и истории советую прочитать историю про ноты Промсвязьбанка.
И чем ниже ставки, чем меньше людей устраивают депозиты, тем больше будет таких историй.
Вам будут предлагать ноты, структурные продукты с защитой капитала под гарантией ООО ЯпокаНЕБанкрот (размер компании не всегда соответствует её кредитоспособности). Стоит вспомнить историю Банка Югра и Сергея Соседова, который сокрушался "какие у банка колонны, какое здание..", если такой банк не может сохранить деньги, то какой может? А ведь кредитное качество и размер здания банка и его красота обычно никак не связаны.
Помните, в среднем случае у каждого предложения с повышенной ставкой будет нюанс. Где-то это повышенный (иногда неадекватно) кредитный риск, где-то отсутствие ликвидности (деньги нельзя забрать сразу), где-то рыночный риск (риск снижения вложений при движении рынка), где-то ещё какой то нюанс. Главное чтобы не получилось как в том самом известном анекдоте.
Если вы не рантье и не обладаете необходимой для оценки кредитоспособности/ликвидности/наличия рыночных рисков экспертизой, то советую очень внимательно читать что вам предлагают и в большинстве случаев не участвовать в предложении. Вам это не нужно.
В следующих постах я рассмотрю основные альтернативы вкладам и их нюансы.
Ведомости
Вип-вкладчики Промсвязьбанка лишились надежд на защиту в Лондоне
Судья счел, что им лучше добиваться компенсаций от банка и Дмитрия Ананьева в России и на Кипре
Перечень консервативных оценок акций на 12.07.2020
Рекомендации показаны индикативно, то есть отражают разницу между ценой и оценкой (HOLD означает нейтральную рекомендацию):
Рекомендации показаны индикативно, то есть отражают разницу между ценой и оценкой (HOLD означает нейтральную рекомендацию):
