Перспектива более скорой нормализации политики ЦБ не испугала рынок
В пятницу ЦБ повысил ключевую ставку на 50 б.п. Решение было ожидаемым для нас и для большого числа участников рынка процентных свопов, впрочем, нельзя сказать, что такое решение ЦБ было предопределено, многие сомневались в таком активном шаге, рассчитывая на +25 б.п. Такой исход как наиболее вероятный, по нашим оценкам, закладывал и рынок фьючерсов на RUONIA (вероятность повышения ставки в прошедшую пятницу на 50 б.п. была существенно меньше 50%).
Инфляция и геополитика – главные причины более активного повышения ставки. В числе основных аргументов повышения ставки ЦБ упомянул текущие проинфляционные тенденции и даже повысил свой прогнозный диапазон по инфляции до 4,7-5,2% г./г. Февральский прогноз был на уровне 3,7-4,2% г./г., однако уже в мартовском пресс-релизе фигурировали оценки инфляционной динамики, близкие, на наш взгляд, к текущему прогнозу регулятора по инфляции. В числе основных рисков ЦБ назвал: 1) опережающее восстановление потребительского спроса, 2) продолжение затруднений в глобальных логистических цепочках поставок и 3) геополитику. ЦБ сохранил намерение продолжить ужесточение политики в будущем.
Ожидания ЦБ по уровню ставки в будущем предполагают заметное ужесточение до конца года. Впрочем, наверное, самой интересной информацией по итогам заседания стала публикация среднесрочных ожиданий ЦБ по ключевой ставке. Регулятор опубликовал их в форме диапазона для среднегодовой ключевой ставки – на этот год он ожидает ее на уровне 4,8-5,4%. Тем не менее, указанный диапазон является достаточно широким и оставляет значительную свободу действий для регулятора. Так, например, по нашим расчетам, этот прогнозный диапазон предполагает, что до конца года средний уровень ставки может составить от 5% до 6% - это означает, что в самом мягком варианте не предполагается дальнейшего повышения ставки (5% на конец года – впрочем, такой вариант уже фактически исключается), а в совсем жестких вариантах ставка может быть заметно выше 6% (приблизительно на уровне 6,75% к концу этого года). Если рассматривать середину диапазона, то ЦБ, как мы полагаем, ориентируется на уровень 5,75-6% на конец года. При этом, анализируя диапазон средней ставки на 2021-2022 гг., мы в неявной форме видим, что в краткосрочной перспективе ЦБ не исключает сценарий снижения ставки, который может последовать за текущим ужесточением – в 2022 г. средний уровень ставки предполагается ниже, чем в 2021 г. Учитывая это, мы в ближайшее время пересмотрим наш прогноз по траектории ключевой ставки.
Ожидания по ставке ЦБ и рынка очень близки. Отметим, что ожидания рынка ставок (процентные свопы, ОФЗ) в целом закладывали повышение ставки на 50 б.п. на прошедшем заседании – котировки по итогам заседания практически не изменились, распродаж на рынке ОФЗ не последовало – скорее наоборот, решение повысить именно на 50 б.п. было более позитивно воспринято участниками (шансы на повышение ставки в июне несколько снижаются, хотя по-прежнему высоки). На конец этого года ожидания участников рынка предполагают ключевую ставку вблизи 5,75% и 6-6,5% на горизонте до конца следующего года, что в целом совпадает с ожиданиями регулятора.
В пятницу ЦБ повысил ключевую ставку на 50 б.п. Решение было ожидаемым для нас и для большого числа участников рынка процентных свопов, впрочем, нельзя сказать, что такое решение ЦБ было предопределено, многие сомневались в таком активном шаге, рассчитывая на +25 б.п. Такой исход как наиболее вероятный, по нашим оценкам, закладывал и рынок фьючерсов на RUONIA (вероятность повышения ставки в прошедшую пятницу на 50 б.п. была существенно меньше 50%).
Инфляция и геополитика – главные причины более активного повышения ставки. В числе основных аргументов повышения ставки ЦБ упомянул текущие проинфляционные тенденции и даже повысил свой прогнозный диапазон по инфляции до 4,7-5,2% г./г. Февральский прогноз был на уровне 3,7-4,2% г./г., однако уже в мартовском пресс-релизе фигурировали оценки инфляционной динамики, близкие, на наш взгляд, к текущему прогнозу регулятора по инфляции. В числе основных рисков ЦБ назвал: 1) опережающее восстановление потребительского спроса, 2) продолжение затруднений в глобальных логистических цепочках поставок и 3) геополитику. ЦБ сохранил намерение продолжить ужесточение политики в будущем.
Ожидания ЦБ по уровню ставки в будущем предполагают заметное ужесточение до конца года. Впрочем, наверное, самой интересной информацией по итогам заседания стала публикация среднесрочных ожиданий ЦБ по ключевой ставке. Регулятор опубликовал их в форме диапазона для среднегодовой ключевой ставки – на этот год он ожидает ее на уровне 4,8-5,4%. Тем не менее, указанный диапазон является достаточно широким и оставляет значительную свободу действий для регулятора. Так, например, по нашим расчетам, этот прогнозный диапазон предполагает, что до конца года средний уровень ставки может составить от 5% до 6% - это означает, что в самом мягком варианте не предполагается дальнейшего повышения ставки (5% на конец года – впрочем, такой вариант уже фактически исключается), а в совсем жестких вариантах ставка может быть заметно выше 6% (приблизительно на уровне 6,75% к концу этого года). Если рассматривать середину диапазона, то ЦБ, как мы полагаем, ориентируется на уровень 5,75-6% на конец года. При этом, анализируя диапазон средней ставки на 2021-2022 гг., мы в неявной форме видим, что в краткосрочной перспективе ЦБ не исключает сценарий снижения ставки, который может последовать за текущим ужесточением – в 2022 г. средний уровень ставки предполагается ниже, чем в 2021 г. Учитывая это, мы в ближайшее время пересмотрим наш прогноз по траектории ключевой ставки.
Ожидания по ставке ЦБ и рынка очень близки. Отметим, что ожидания рынка ставок (процентные свопы, ОФЗ) в целом закладывали повышение ставки на 50 б.п. на прошедшем заседании – котировки по итогам заседания практически не изменились, распродаж на рынке ОФЗ не последовало – скорее наоборот, решение повысить именно на 50 б.п. было более позитивно воспринято участниками (шансы на повышение ставки в июне несколько снижаются, хотя по-прежнему высоки). На конец этого года ожидания участников рынка предполагают ключевую ставку вблизи 5,75% и 6-6,5% на горизонте до конца следующего года, что в целом совпадает с ожиданиями регулятора.
Всплеск инфляционных ожиданий оправдывает повышение ставки
По данным отчета об инфляционных ожиданиях ЦБ, население всерьез обеспокоилось ростом цен: наблюдаемая инфляция в апреле существенно выросла до 14,5% (с 12,7%), инфляционные ожидания также повысились – до 11,9% (с 10,1%). Стоит отметить, что оценки возросли как у группы населения со сбережениями, так и у группы без них, но у вторых – значительнее: наблюдаемая инфляция «взмыла» на 4 п.п. (до 16,4%).
Инфляционные ожидания взлетели из-за бензина и рубля... Согласно опросу, главной причиной роста инфляционных ожиданий стала возросшая волатильность курса рубля, во многом вызванная повышенным негативом новостного потока в части геополитики. Впрочем, ЦБ считает этот фактор менее значимым. По словам Э. Набиуллиной, эффект переноса от краткосрочного колебания курса небольшой: 0,5-0,6 п.п. на 10% изменения курса. Также среди факторов роста будущей инфляции население выделяет текущее изменение цен на бензин и на ряд продовольственных товаров. Список наиболее подорожавших за месяц продуктов питания не изменился: яйца, мясо и птица, растительное масло.
...и достигли многолетних максимумов. Апрельские оценки ожидаемой населением инфляции стали максимальными за последние 4 года – последний раз аналогичный уровень фиксировался в 1 кв. 2017 г. Сама же инфляция, оцениваемая Росстатом, также находится на многолетних максимумах (5,8% г./г.). Как и ожидалось, ЦБ учел возросшие проинфляционные риски в своем обновленном прогнозе, увеличив оценку на конец 2021 г. до 4,7-5,2% (наш прогноз: 4,9%). При этом активное снижение годовых темпов инфляции относительно текущих уровней ожидается лишь во второй половине года.
Многие опережающие индикаторы инфляции остаются в «тревожной зоне», голосуя за дальнейшее ужесточение ДКП. Хотя динамика инфляционных ожиданий нередко интерпретировалась по-разному, игнорировать их негативную динамику сейчас регулятор никак не может, особенно в ситуации, когда другие опережающие индикаторы инфляции находятся в «красной»/«тревожной» зоне. Так, например, динамика средних за последние три месяца м./м. аннуализированных темпов уже давно заметно выше цели ЦБ (см. график). Напомним, на динамику этого индикатора в частности обращает внимание регулятор (он показывает, какой была бы годовая инфляция, если бы в следующие 12 месяцев месячные темпы были бы на уровне последних трех месяцев). В «тревожной зоне» остается и наш индикатор адаптивных ожиданий (он показывает, какими были бы годовые темпы инфляции через год в инерционном сценарии). Обычно, даже когда текущий рост цен и превышает цель ЦБ, темпы, которые логично было бы ожидать через год, все же были ниже 4%. Но сейчас ситуация иная: уже несколько месяцев адаптивные ожидания говорят о превышении цели ЦБ через год (это, кстати говоря, совпадает с ожиданиями регулятора, который ждет возвращения инфляции к цели не ранее конца 1П 2022 г.).
Напряженная ситуация с инфляцией и инфляционными ожиданиями – одна из главных причин более быстрой «нормализации» ДКП и продолжения повышения ставки в этом году.
По данным отчета об инфляционных ожиданиях ЦБ, население всерьез обеспокоилось ростом цен: наблюдаемая инфляция в апреле существенно выросла до 14,5% (с 12,7%), инфляционные ожидания также повысились – до 11,9% (с 10,1%). Стоит отметить, что оценки возросли как у группы населения со сбережениями, так и у группы без них, но у вторых – значительнее: наблюдаемая инфляция «взмыла» на 4 п.п. (до 16,4%).
Инфляционные ожидания взлетели из-за бензина и рубля... Согласно опросу, главной причиной роста инфляционных ожиданий стала возросшая волатильность курса рубля, во многом вызванная повышенным негативом новостного потока в части геополитики. Впрочем, ЦБ считает этот фактор менее значимым. По словам Э. Набиуллиной, эффект переноса от краткосрочного колебания курса небольшой: 0,5-0,6 п.п. на 10% изменения курса. Также среди факторов роста будущей инфляции население выделяет текущее изменение цен на бензин и на ряд продовольственных товаров. Список наиболее подорожавших за месяц продуктов питания не изменился: яйца, мясо и птица, растительное масло.
...и достигли многолетних максимумов. Апрельские оценки ожидаемой населением инфляции стали максимальными за последние 4 года – последний раз аналогичный уровень фиксировался в 1 кв. 2017 г. Сама же инфляция, оцениваемая Росстатом, также находится на многолетних максимумах (5,8% г./г.). Как и ожидалось, ЦБ учел возросшие проинфляционные риски в своем обновленном прогнозе, увеличив оценку на конец 2021 г. до 4,7-5,2% (наш прогноз: 4,9%). При этом активное снижение годовых темпов инфляции относительно текущих уровней ожидается лишь во второй половине года.
Многие опережающие индикаторы инфляции остаются в «тревожной зоне», голосуя за дальнейшее ужесточение ДКП. Хотя динамика инфляционных ожиданий нередко интерпретировалась по-разному, игнорировать их негативную динамику сейчас регулятор никак не может, особенно в ситуации, когда другие опережающие индикаторы инфляции находятся в «красной»/«тревожной» зоне. Так, например, динамика средних за последние три месяца м./м. аннуализированных темпов уже давно заметно выше цели ЦБ (см. график). Напомним, на динамику этого индикатора в частности обращает внимание регулятор (он показывает, какой была бы годовая инфляция, если бы в следующие 12 месяцев месячные темпы были бы на уровне последних трех месяцев). В «тревожной зоне» остается и наш индикатор адаптивных ожиданий (он показывает, какими были бы годовые темпы инфляции через год в инерционном сценарии). Обычно, даже когда текущий рост цен и превышает цель ЦБ, темпы, которые логично было бы ожидать через год, все же были ниже 4%. Но сейчас ситуация иная: уже несколько месяцев адаптивные ожидания говорят о превышении цели ЦБ через год (это, кстати говоря, совпадает с ожиданиями регулятора, который ждет возвращения инфляции к цели не ранее конца 1П 2022 г.).
Напряженная ситуация с инфляцией и инфляционными ожиданиями – одна из главных причин более быстрой «нормализации» ДКП и продолжения повышения ставки в этом году.
X5 Retail Group: эффект базы не помешал сохранить рентабельность
Выручка увеличилась на 8,1% г./г. Вчера X5 Retail Group опубликовала результаты 1 кв. 2021 г., которые оказались в рамках ожиданий. Выручка компании увеличилась на 8,1% г./г. При этом за первые 26 дней апреля она выросла лишь на 6,8% г./г., а сопоставимые продажи – на 0,5%, что вызвано сохраняющимся эффектом высокой базы (за аналогичный период прошлого года сопоставимые продажи увеличились на 6,8%). Однако уже с начала прошлой недели рост выручки достиг 15,1%, а сопоставимые продажи прибавили 8,5%.
Рентабельность по EBITDA осталась неизменной на уровне 6,9%. Валовая рентабельность повысилась г./г. до 25,2% благодаря снижению потерь и затрат на логистику, а также улучшению коммерческих условий за счет сокращения инвестиций в цены. Рентабельность по EBITDA не изменилась г./г. из-за ожидаемого увеличения коммерческих, общехозяйственных и административных расходов как % от выручки. Это было вызвано негативным эффектом операционного рычага из-за небольшого снижения продаж с кв. м, ростом онлайн продаж, холодной погодой и увеличением маркетинговых расходов «Пятерочки». Чистая рентабельность подросла до 1,8% в основном за счет значительно меньшего убытка по курсовым разницам (101 млн руб.), чем годом ранее (1 047 млн руб.).
Операционный денежный поток снизился из-за нормализации оборотного капитала. Операционный денежный поток снизился на 39% г./г. из-за отрицательного изменения оборотного капитала (-5 млрд руб. по сравнению с 15 млрд руб. год назад), что отражает его нормализацию по сравнению с аномальными изменениями в марте 2020 г., вызванными массовыми закупками. Величина денежных средств, использованных в инвестиционной деятельности, выросла на 8,2% г./г. В результате свободный денежный поток сократился на 74,9% г./г. Коэффициент Чистый долг/EBITDA немного уменьшился с начала года (1,60х против 1,67х).
Как мы и ожидали, увеличение валовой маржи г./г. компенсировало рост коммерческих, общехозяйственных и административных расходов как % от выручки, и в целом рентабельность X5 совпала с нашими прогнозами. Мы не считаем ухудшение операционного денежного потока негативным, т.к. оно отражает нормализацию спроса, в рамках которой можно ожидать его улучшение во 2 кв. 2021 г. Что касается озвученных компанией трендов по выручке в апреле, мы бы не стали придавать им большого значения ввиду все еще сильного эффекта аномальной базы прошлого года. Наш фундаментальный взгляд на компанию остается неизменным: в 2021-2023 гг. мы ожидаем ежегодный рост выручки чуть выше 10% и рентабельность по EBITDA на уровне 7,1-7,2%.
Выручка увеличилась на 8,1% г./г. Вчера X5 Retail Group опубликовала результаты 1 кв. 2021 г., которые оказались в рамках ожиданий. Выручка компании увеличилась на 8,1% г./г. При этом за первые 26 дней апреля она выросла лишь на 6,8% г./г., а сопоставимые продажи – на 0,5%, что вызвано сохраняющимся эффектом высокой базы (за аналогичный период прошлого года сопоставимые продажи увеличились на 6,8%). Однако уже с начала прошлой недели рост выручки достиг 15,1%, а сопоставимые продажи прибавили 8,5%.
Рентабельность по EBITDA осталась неизменной на уровне 6,9%. Валовая рентабельность повысилась г./г. до 25,2% благодаря снижению потерь и затрат на логистику, а также улучшению коммерческих условий за счет сокращения инвестиций в цены. Рентабельность по EBITDA не изменилась г./г. из-за ожидаемого увеличения коммерческих, общехозяйственных и административных расходов как % от выручки. Это было вызвано негативным эффектом операционного рычага из-за небольшого снижения продаж с кв. м, ростом онлайн продаж, холодной погодой и увеличением маркетинговых расходов «Пятерочки». Чистая рентабельность подросла до 1,8% в основном за счет значительно меньшего убытка по курсовым разницам (101 млн руб.), чем годом ранее (1 047 млн руб.).
Операционный денежный поток снизился из-за нормализации оборотного капитала. Операционный денежный поток снизился на 39% г./г. из-за отрицательного изменения оборотного капитала (-5 млрд руб. по сравнению с 15 млрд руб. год назад), что отражает его нормализацию по сравнению с аномальными изменениями в марте 2020 г., вызванными массовыми закупками. Величина денежных средств, использованных в инвестиционной деятельности, выросла на 8,2% г./г. В результате свободный денежный поток сократился на 74,9% г./г. Коэффициент Чистый долг/EBITDA немного уменьшился с начала года (1,60х против 1,67х).
Как мы и ожидали, увеличение валовой маржи г./г. компенсировало рост коммерческих, общехозяйственных и административных расходов как % от выручки, и в целом рентабельность X5 совпала с нашими прогнозами. Мы не считаем ухудшение операционного денежного потока негативным, т.к. оно отражает нормализацию спроса, в рамках которой можно ожидать его улучшение во 2 кв. 2021 г. Что касается озвученных компанией трендов по выручке в апреле, мы бы не стали придавать им большого значения ввиду все еще сильного эффекта аномальной базы прошлого года. Наш фундаментальный взгляд на компанию остается неизменным: в 2021-2023 гг. мы ожидаем ежегодный рост выручки чуть выше 10% и рентабельность по EBITDA на уровне 7,1-7,2%.
НОВАТЭК: восстановление цен на углеводороды обеспечило улучшение финансовых результатов
Рост цен на нефть и газ поддержал результаты в 1 кв. Вчера НОВАТЭК (BBB/Baa2/BBB) опубликовал финансовые результаты за 1 кв. 2021 г., которые продемонстрировали значительный рост г./г. на фоне восстановления цен на углеводороды на мировых рынках. В частности, цены на природный газ в Европе (TTF) в 1 кв. 2021 г. выросли на 110% г./г. до 6,5 долл./млн БТЭ, в то время как цены на сырую нефть марки Urals прибавили 25% г./г. до 60 долл./барр. При этом, дополнительную поддержку результатам компании оказал рост объемов продаж газа (+3,6% г./г. до 21,4 млрд куб. м), а также газового конденсата (+32% г./г. до 0,55 млн т). В результате выручка НОВАТЭКа увеличилась на 33% г./г. до 245 млрд руб., в то время как EBITDA выросла на 67% г./г. до 78 млрд руб. благодаря росту экспортных нетбэков, а также более слабому курсу рубля г./г. Чистая прибыль при этом вышла в положительную зону и составила 70 млрд руб. против убытка в 28 млрд руб. в 1 кв. 2020 г. (полученного на фоне неденежных списаний и убытков по курсовым разницам).
Свободный денежный поток вырос на 78% г./г. до 32 млрд руб. Благодаря росту EBITDA операционный денежный поток в 1 кв. 2021 г. увеличился на 24% г./г. до 73 млрд руб., в то время как объем капитальных вложений сохранился на уровне прошлого года (41 млрд руб.), что привело к росту свободного денежного потока на 78% г./г. до 32 млрд руб. При этом, в прошедшем квартале НОВАТЭК погасил долларовые еврооблигации на 49 млрд руб., а также выплатил проценты на сумму 3 млрд руб. и дивиденды неконтролирующим акционерам в размере 5 млрд руб. Помимо этого, компания выдала займы совместным предприятиям на 65 млрд руб. (преимущественно Арктик СПГ-2), а также получила 10 млрд руб. в виде погашения ранее выданных займов Ямал СПГ. В итоге объем денежных средств на балансе НОВАТЭКа (с учетом краткосрочных депозитов) уменьшился со 183 млрд руб. до 106 млрд руб.
Долговая нагрузка осталась низкой, ожидается ее сохранение на невысоком уровне в 2021 г. В то же время, объем долговых обязательств НОВАТЭКа в 1 кв. 2021 г. сократился на 46 млрд руб. до 176 млрд руб., но чистый долг вырос на 30 млрд руб. до 70 млрд руб., однако долговая нагрузка осталась незначительной - 0,3x Чистый долг/EBITDA LTM. По нашим прогнозам, долговая нагрузка НОВАТЭКа в 2021 г. останется на низком уровне, чему в том числе будет способствовать сохранение высоких цен на газ на международных рынках. Так, в апреле 2021 г. цены на крупнейшем европейском газовом хабе в Нидерландах (TTF) вновь превысили 7,6 долл./млн БТЭ (или 270 долл./тыс. куб. м) на фоне низкого уровня запасов в газовых хранилищах в Европе вследствие высоких темпов отбора газа прошедшей зимой.
Прогнозируемый рост поступлений от СП должен дать дополнительную поддержку показателям НОВАТЭКа. Мы также ожидаем, что восстановление цен на углеводороды должно привести к росту поступлений от совместных предприятий НОВАТЭКа. По данным компании, в апреле 2021 г. Арктикгаз выплатил дивиденды на сумму 52 млрд руб., что должно поддержать результаты НОВАТЭКа во 2 кв. Помимо этого, на фоне улучшения ценовой конъюнктуры также можно ожидать роста поступлений от Ямал СПГ в виде выплаты дивидендов и погашения выданных НОВАТЭКом займов. Так, по состоянию на 31 марта 2021 г., объем выданных компанией займов составляет 485 млрд руб., из которых большая часть приходится на Ямал СПГ и Арктик СПГ-2 (200 млрд руб. и 278 млрд руб., соответственно).
Рост цен на нефть и газ поддержал результаты в 1 кв. Вчера НОВАТЭК (BBB/Baa2/BBB) опубликовал финансовые результаты за 1 кв. 2021 г., которые продемонстрировали значительный рост г./г. на фоне восстановления цен на углеводороды на мировых рынках. В частности, цены на природный газ в Европе (TTF) в 1 кв. 2021 г. выросли на 110% г./г. до 6,5 долл./млн БТЭ, в то время как цены на сырую нефть марки Urals прибавили 25% г./г. до 60 долл./барр. При этом, дополнительную поддержку результатам компании оказал рост объемов продаж газа (+3,6% г./г. до 21,4 млрд куб. м), а также газового конденсата (+32% г./г. до 0,55 млн т). В результате выручка НОВАТЭКа увеличилась на 33% г./г. до 245 млрд руб., в то время как EBITDA выросла на 67% г./г. до 78 млрд руб. благодаря росту экспортных нетбэков, а также более слабому курсу рубля г./г. Чистая прибыль при этом вышла в положительную зону и составила 70 млрд руб. против убытка в 28 млрд руб. в 1 кв. 2020 г. (полученного на фоне неденежных списаний и убытков по курсовым разницам).
Свободный денежный поток вырос на 78% г./г. до 32 млрд руб. Благодаря росту EBITDA операционный денежный поток в 1 кв. 2021 г. увеличился на 24% г./г. до 73 млрд руб., в то время как объем капитальных вложений сохранился на уровне прошлого года (41 млрд руб.), что привело к росту свободного денежного потока на 78% г./г. до 32 млрд руб. При этом, в прошедшем квартале НОВАТЭК погасил долларовые еврооблигации на 49 млрд руб., а также выплатил проценты на сумму 3 млрд руб. и дивиденды неконтролирующим акционерам в размере 5 млрд руб. Помимо этого, компания выдала займы совместным предприятиям на 65 млрд руб. (преимущественно Арктик СПГ-2), а также получила 10 млрд руб. в виде погашения ранее выданных займов Ямал СПГ. В итоге объем денежных средств на балансе НОВАТЭКа (с учетом краткосрочных депозитов) уменьшился со 183 млрд руб. до 106 млрд руб.
Долговая нагрузка осталась низкой, ожидается ее сохранение на невысоком уровне в 2021 г. В то же время, объем долговых обязательств НОВАТЭКа в 1 кв. 2021 г. сократился на 46 млрд руб. до 176 млрд руб., но чистый долг вырос на 30 млрд руб. до 70 млрд руб., однако долговая нагрузка осталась незначительной - 0,3x Чистый долг/EBITDA LTM. По нашим прогнозам, долговая нагрузка НОВАТЭКа в 2021 г. останется на низком уровне, чему в том числе будет способствовать сохранение высоких цен на газ на международных рынках. Так, в апреле 2021 г. цены на крупнейшем европейском газовом хабе в Нидерландах (TTF) вновь превысили 7,6 долл./млн БТЭ (или 270 долл./тыс. куб. м) на фоне низкого уровня запасов в газовых хранилищах в Европе вследствие высоких темпов отбора газа прошедшей зимой.
Прогнозируемый рост поступлений от СП должен дать дополнительную поддержку показателям НОВАТЭКа. Мы также ожидаем, что восстановление цен на углеводороды должно привести к росту поступлений от совместных предприятий НОВАТЭКа. По данным компании, в апреле 2021 г. Арктикгаз выплатил дивиденды на сумму 52 млрд руб., что должно поддержать результаты НОВАТЭКа во 2 кв. Помимо этого, на фоне улучшения ценовой конъюнктуры также можно ожидать роста поступлений от Ямал СПГ в виде выплаты дивидендов и погашения выданных НОВАТЭКом займов. Так, по состоянию на 31 марта 2021 г., объем выданных компанией займов составляет 485 млрд руб., из которых большая часть приходится на Ямал СПГ и Арктик СПГ-2 (200 млрд руб. и 278 млрд руб., соответственно).
Аукционы ОФЗ: участников рынка не устроила премия Минфина
Результаты вчерашних аукционов оказались достаточно слабыми: участники рынка хотели большей премии, что разошлось с намерениями Минфина. 10-летний выпуск 26235 был размещен лишь на 9,7 млрд руб. (при переспросе в 5,3х), премия к закрытию предыдущего дня составила 4 б.п. (при отсечке в YTM 7,12%). Размещение 14-летней бумаги 26233 оказалось более удачным – Минфин продал на 21 млрд руб. (спрос почти был равен предложению), правда премия к закрытию вторника оказалась более существенной и составила 9 б.п. (при отсечке в YTM 7,23%).
На данный момент Минфин выполнил более половины своего плана на 2 кв. 2021 г. (531 млрд руб. из 1 трлн руб.), таким образом, оценка будущих темпов размещений остается прежней, на уровне ~50 млрд руб./неделю. Особого смысла предлагать к размещению больший объем нет: план вряд ли будет недовыполнен в условиях относительно благоприятной конъюнктуры рынка (высокие цены на нефть, снижение геополитических рисков), и к тому же более агрессивное предложение потребует большей премии ко вторичному рынку (к которой Минфин, судя по всему, не готов), особенно в условиях: 1) недавнего ужесточения риторики ЦБ и явных перспектив повышения ключевой ставки до конца года, 2) снижения интереса нерезидентов из-за санкций (особенно негативно для длинных классических бумаг, размещавшихся в этот раз).
При этом, баланс факторов для будущих размещений далеко не так плох. Так, ужесточение политики ЦБ во многом ожидалось участниками рынка и уже достаточно продолжительное время учтено в доходностях. Как мы уже отмечали, к концу этого года рынок ждет ключевую ставку на уровне 5,75-6%, и публикация ожиданий по ставке ЦБ и в целом риторика регулятора не стали большим сюрпризом для инвесторов. Геополитические риски сейчас находятся в целом на умеренном уровне. Так, спред 10-летних локальных бумаг России и Мексики снизился за последние несколько недель и сейчас составляет ~40 б.п., что близко к уровням начала марта.
Из-за того, что ключевые высоковероятные риск-факторы уже во многом учтены в ценах, потенциал для дальнейшего роста доходностей ограничен. Так, по нашим оценкам, рынок уже давно содержит премию за санкции, а ужесточение политики ЦБ выше 6% в этом году крайне маловероятно (даже с учетом реализации новых геополитических угроз). Риски, на наш взгляд, исходят из крайне маловероятных событий – например, отключение от SWIFT, эскалация конфликта на Донбассе и т.п.
Результаты вчерашних аукционов оказались достаточно слабыми: участники рынка хотели большей премии, что разошлось с намерениями Минфина. 10-летний выпуск 26235 был размещен лишь на 9,7 млрд руб. (при переспросе в 5,3х), премия к закрытию предыдущего дня составила 4 б.п. (при отсечке в YTM 7,12%). Размещение 14-летней бумаги 26233 оказалось более удачным – Минфин продал на 21 млрд руб. (спрос почти был равен предложению), правда премия к закрытию вторника оказалась более существенной и составила 9 б.п. (при отсечке в YTM 7,23%).
На данный момент Минфин выполнил более половины своего плана на 2 кв. 2021 г. (531 млрд руб. из 1 трлн руб.), таким образом, оценка будущих темпов размещений остается прежней, на уровне ~50 млрд руб./неделю. Особого смысла предлагать к размещению больший объем нет: план вряд ли будет недовыполнен в условиях относительно благоприятной конъюнктуры рынка (высокие цены на нефть, снижение геополитических рисков), и к тому же более агрессивное предложение потребует большей премии ко вторичному рынку (к которой Минфин, судя по всему, не готов), особенно в условиях: 1) недавнего ужесточения риторики ЦБ и явных перспектив повышения ключевой ставки до конца года, 2) снижения интереса нерезидентов из-за санкций (особенно негативно для длинных классических бумаг, размещавшихся в этот раз).
При этом, баланс факторов для будущих размещений далеко не так плох. Так, ужесточение политики ЦБ во многом ожидалось участниками рынка и уже достаточно продолжительное время учтено в доходностях. Как мы уже отмечали, к концу этого года рынок ждет ключевую ставку на уровне 5,75-6%, и публикация ожиданий по ставке ЦБ и в целом риторика регулятора не стали большим сюрпризом для инвесторов. Геополитические риски сейчас находятся в целом на умеренном уровне. Так, спред 10-летних локальных бумаг России и Мексики снизился за последние несколько недель и сейчас составляет ~40 б.п., что близко к уровням начала марта.
Из-за того, что ключевые высоковероятные риск-факторы уже во многом учтены в ценах, потенциал для дальнейшего роста доходностей ограничен. Так, по нашим оценкам, рынок уже давно содержит премию за санкции, а ужесточение политики ЦБ выше 6% в этом году крайне маловероятно (даже с учетом реализации новых геополитических угроз). Риски, на наш взгляд, исходят из крайне маловероятных событий – например, отключение от SWIFT, эскалация конфликта на Донбассе и т.п.
VEON: улучшение операционных показателей пока не трансформируется в денежные потоки
VEON (ВВ+/-/ВВВ-) опубликовал результаты за 1 кв. 2021 г. и повысил диапазон прогнозного роста выручки и EBITDA на 2021 г. Долговая нагрузка несколько увеличилась по сравнению с концом 2020 г. из-за обновления лицензий в Бангладеш и консолидации активов в Пакистане, однако профиль денежных потоков до конца 2021 г. не подразумевает дальнейшего роста долга.
Ключевые показатели деятельности в положительной зоне. Выручка и EBITDA VEON сократились в 1 кв. 2021 г. на 5% г./г. в долларовом выражении, но без учета влияния валютных курсов динамика этих показателей составила 4% г./г. Свободный денежный поток в 1 кв. 2021 г. составил -14 млн долл. из-за по-прежнему высокого уровня капвложений, а также в результате оплаты обновления лицензии в Бангладеш.
Долгожданный разворот на российском рынке. Важным событием 1 кв. 2021 г. стал разворот динамики выручки мобильного сегмента российского ВымпелКома, который продемонстрировал рост на 0,3%. Руководство VEON отметило улучшение показателя NPS, отставание по которому от конкурентов значительно сократилось за последний год, особенно на рынках Москвы и Санкт-Петербурга, на которых VEON производил активную модернизацию сетей в течение последних двух лет. Руководство холдинга ожидает дальнейшего улучшения динамики в России, принимая во внимание эффект низкой базы, начиная со 2 кв. 2021 г., из-за практически полного отсутствия роуминговой выручки.
Долговая нагрузка незначительно выросла из-за повышенных инвестиций и консолидации активов. Долговая нагрузка в 1 кв. 2021 г. несколько выросла по сравнению с концом 2020 г.: до 2,4х с 2,3х Чистый долг/EBITDA из-за повышенной инвестиционной активности, а также обновления лицензий и полной консолидации пакистанского подразделения. Средневзвешенная процентная ставка и средневзвешенный срок заимствования не изменились по сравнению с 4 кв. 2020 г. и составили 5,9% и 3,4 года, соответственно.
Пик долговой нагрузки, вероятно, пройден. Прогноз по росту выручки и EBITDA в 2021 г. был улучшен с 1-6% г./г. без учета валютных колебаний до 4-6% г./г., а ожидаемый уровень инвестиций с исключением лицензий и лизинговых обязательств остался в диапазоне 22-24%. Стоит отметить, что уровень покрытия сетями 4G на большинстве рынков присутствия составляет порядка 50% при целевом уровне в 75%, что может означать сохранение инвестиций на этом уровне в течение 2-3 лет. В течение 2021 г. ожидается платеж за обновление лицензии в Пакистане в размере 45 млн долл. США, однако с учетом прогноза на 2021 г., по нашим оценкам, дальнейшего роста показателя Чистый долг/EBITDA ждать не стоит.
На наш взгляд, VIP 24 (c YTM 2,32%), VIP 25 (c YTM 2,53%), VIP 27 (c YTM 3,24%) выглядят дорого, учитывая долговую нагрузку VEON. Лучшей альтернативой мы считаем METINR 24 c YTM 2,38%, также можно рассмотреть EVRAZ 24 c YTM 2,44%, принимая во внимание благоприятную ситуацию на рынке железорудного сырья и стали, а также более низкую долговую нагрузку этих эмитентов (менее 1,5х на начало года, с перспективой снижения ниже 1,0х на середину года).
VEON (ВВ+/-/ВВВ-) опубликовал результаты за 1 кв. 2021 г. и повысил диапазон прогнозного роста выручки и EBITDA на 2021 г. Долговая нагрузка несколько увеличилась по сравнению с концом 2020 г. из-за обновления лицензий в Бангладеш и консолидации активов в Пакистане, однако профиль денежных потоков до конца 2021 г. не подразумевает дальнейшего роста долга.
Ключевые показатели деятельности в положительной зоне. Выручка и EBITDA VEON сократились в 1 кв. 2021 г. на 5% г./г. в долларовом выражении, но без учета влияния валютных курсов динамика этих показателей составила 4% г./г. Свободный денежный поток в 1 кв. 2021 г. составил -14 млн долл. из-за по-прежнему высокого уровня капвложений, а также в результате оплаты обновления лицензии в Бангладеш.
Долгожданный разворот на российском рынке. Важным событием 1 кв. 2021 г. стал разворот динамики выручки мобильного сегмента российского ВымпелКома, который продемонстрировал рост на 0,3%. Руководство VEON отметило улучшение показателя NPS, отставание по которому от конкурентов значительно сократилось за последний год, особенно на рынках Москвы и Санкт-Петербурга, на которых VEON производил активную модернизацию сетей в течение последних двух лет. Руководство холдинга ожидает дальнейшего улучшения динамики в России, принимая во внимание эффект низкой базы, начиная со 2 кв. 2021 г., из-за практически полного отсутствия роуминговой выручки.
Долговая нагрузка незначительно выросла из-за повышенных инвестиций и консолидации активов. Долговая нагрузка в 1 кв. 2021 г. несколько выросла по сравнению с концом 2020 г.: до 2,4х с 2,3х Чистый долг/EBITDA из-за повышенной инвестиционной активности, а также обновления лицензий и полной консолидации пакистанского подразделения. Средневзвешенная процентная ставка и средневзвешенный срок заимствования не изменились по сравнению с 4 кв. 2020 г. и составили 5,9% и 3,4 года, соответственно.
Пик долговой нагрузки, вероятно, пройден. Прогноз по росту выручки и EBITDA в 2021 г. был улучшен с 1-6% г./г. без учета валютных колебаний до 4-6% г./г., а ожидаемый уровень инвестиций с исключением лицензий и лизинговых обязательств остался в диапазоне 22-24%. Стоит отметить, что уровень покрытия сетями 4G на большинстве рынков присутствия составляет порядка 50% при целевом уровне в 75%, что может означать сохранение инвестиций на этом уровне в течение 2-3 лет. В течение 2021 г. ожидается платеж за обновление лицензии в Пакистане в размере 45 млн долл. США, однако с учетом прогноза на 2021 г., по нашим оценкам, дальнейшего роста показателя Чистый долг/EBITDA ждать не стоит.
На наш взгляд, VIP 24 (c YTM 2,32%), VIP 25 (c YTM 2,53%), VIP 27 (c YTM 3,24%) выглядят дорого, учитывая долговую нагрузку VEON. Лучшей альтернативой мы считаем METINR 24 c YTM 2,38%, также можно рассмотреть EVRAZ 24 c YTM 2,44%, принимая во внимание благоприятную ситуацию на рынке железорудного сырья и стали, а также более низкую долговую нагрузку этих эмитентов (менее 1,5х на начало года, с перспективой снижения ниже 1,0х на середину года).
Газпром: долговая нагрузка вернется к комфортным уровням ниже 2,0х
(1)
Восстановление экспортных цен на газ и оптимизация прочих операционных затрат привели к росту EBITDA на 46% г./г. … Вчера Газпром (BBB-/Baa2/BBB) опубликовал финансовые результаты за 4 кв. 2020 г., которые продемонстрировали улучшение его показателей и снижение долговой нагрузки. Средняя экспортная цена выросла на 51% к уровню 3 кв. 2020 г. до 177 долл./тыс. куб. м, однако осталась ниже уровня прошлого года на 11% г./г., при этом объем экспортных продаж газа вырос на 6% г./г. до 65 млрд куб. м. Продажи газа на внутреннем рынке продемонстрировали положительную динамику как по объемам (+2% г./г. до 74 млрд куб. м), так и по средней цене продаж (+3% г./г. до 4 287 руб./тыс. куб. м). В то же время, реализация газа в странах бывшего СССР сократилась на 15% г./г. до 10 млрд куб. м, а цена продаж в данном направлении снизилась на 13% г./г. до 133 долл./тыс. куб. м. В целом выручка Газпрома в 4 кв. 2020 г. выросла на 4% г./г. до 2,0 трлн руб., в то время как EBITDA прибавила 46% г./г. до 494 млрд руб. в том числе благодаря оптимизации прочих операционных расходов, которые сократились на 106 млрд руб. (-48% г./г.). При этом, чистая прибыль Газпрома в 4 кв. выросла более чем вдвое г./г. благодаря росту EBITDA, а также прибыли от курсовых разниц в размере 145 млрд руб. на фоне укрепления рубля в течение квартала.
… что вместе с сокращением инвестиций позволило вывести свободный денежный поток в положительную зону. Помимо роста EBITDA г./г. операционный денежный поток Газпрома был также поддержан высвобождением оборотного капитала в размере 47 млрд руб. (скорректированный на изменение в краткосрочных депозитах), что в совокупности привело к росту операционного денежного потока на 68% г./г. до 619 млрд руб. Кроме того, в 4 кв. Газпром также сократил капитальные вложения (-21% г./г. до 433 млрд руб.) благодаря снижению инвестиций в сфере добычи нефти (-41% г./г.) и переработки (-9% г./г.), а также оптимизации прочих капзатрат (-93% г./г.). В результате свободный денежный поток в 4 кв. 2020 г. стал положительным и составил 186 млрд руб.
Долговая нагрузка снизилась на фоне улучшения финансовых показателей, а также выпуска бессрочных облигаций. Стоит отметить, что в 4 кв. Газпром получил более 197 млрд руб. в результате размещения бессрочных облигаций в долларах, которые учитываются в составе собственного капитала. Помимо этого, компания привлекла 81 млрд руб. дополнительных заемных средств (с учетом погашений), а также отразила более 62 млрд руб. в виде поступлений от ассоциированных организаций и совместных предприятий. При этом, в отчетном периоде Газпром выплатил 33 млрд руб. процентных платежей (нетто). В итоге объем денежных средств на балансе (с учетом краткосрочных депозитов) в 4 кв. вырос с 565 млрд руб. до 1,05 трлн руб., в то время как объем задолженности сократился с 4,96 трлн руб. до 4,91 трлн руб. на фоне переоценки валютных обязательств в результате укрепления рубля. Таким образом, чистый долг Газпрома по итогам 4 кв. сократился до 3,9 трлн руб., а долговая нагрузка снизилась до 2,7х Чистый долг/EBITDA LTM, что ниже наших прогнозов и ожиданий рынка (>3,0х).
(1)
Восстановление экспортных цен на газ и оптимизация прочих операционных затрат привели к росту EBITDA на 46% г./г. … Вчера Газпром (BBB-/Baa2/BBB) опубликовал финансовые результаты за 4 кв. 2020 г., которые продемонстрировали улучшение его показателей и снижение долговой нагрузки. Средняя экспортная цена выросла на 51% к уровню 3 кв. 2020 г. до 177 долл./тыс. куб. м, однако осталась ниже уровня прошлого года на 11% г./г., при этом объем экспортных продаж газа вырос на 6% г./г. до 65 млрд куб. м. Продажи газа на внутреннем рынке продемонстрировали положительную динамику как по объемам (+2% г./г. до 74 млрд куб. м), так и по средней цене продаж (+3% г./г. до 4 287 руб./тыс. куб. м). В то же время, реализация газа в странах бывшего СССР сократилась на 15% г./г. до 10 млрд куб. м, а цена продаж в данном направлении снизилась на 13% г./г. до 133 долл./тыс. куб. м. В целом выручка Газпрома в 4 кв. 2020 г. выросла на 4% г./г. до 2,0 трлн руб., в то время как EBITDA прибавила 46% г./г. до 494 млрд руб. в том числе благодаря оптимизации прочих операционных расходов, которые сократились на 106 млрд руб. (-48% г./г.). При этом, чистая прибыль Газпрома в 4 кв. выросла более чем вдвое г./г. благодаря росту EBITDA, а также прибыли от курсовых разниц в размере 145 млрд руб. на фоне укрепления рубля в течение квартала.
… что вместе с сокращением инвестиций позволило вывести свободный денежный поток в положительную зону. Помимо роста EBITDA г./г. операционный денежный поток Газпрома был также поддержан высвобождением оборотного капитала в размере 47 млрд руб. (скорректированный на изменение в краткосрочных депозитах), что в совокупности привело к росту операционного денежного потока на 68% г./г. до 619 млрд руб. Кроме того, в 4 кв. Газпром также сократил капитальные вложения (-21% г./г. до 433 млрд руб.) благодаря снижению инвестиций в сфере добычи нефти (-41% г./г.) и переработки (-9% г./г.), а также оптимизации прочих капзатрат (-93% г./г.). В результате свободный денежный поток в 4 кв. 2020 г. стал положительным и составил 186 млрд руб.
Долговая нагрузка снизилась на фоне улучшения финансовых показателей, а также выпуска бессрочных облигаций. Стоит отметить, что в 4 кв. Газпром получил более 197 млрд руб. в результате размещения бессрочных облигаций в долларах, которые учитываются в составе собственного капитала. Помимо этого, компания привлекла 81 млрд руб. дополнительных заемных средств (с учетом погашений), а также отразила более 62 млрд руб. в виде поступлений от ассоциированных организаций и совместных предприятий. При этом, в отчетном периоде Газпром выплатил 33 млрд руб. процентных платежей (нетто). В итоге объем денежных средств на балансе (с учетом краткосрочных депозитов) в 4 кв. вырос с 565 млрд руб. до 1,05 трлн руб., в то время как объем задолженности сократился с 4,96 трлн руб. до 4,91 трлн руб. на фоне переоценки валютных обязательств в результате укрепления рубля. Таким образом, чистый долг Газпрома по итогам 4 кв. сократился до 3,9 трлн руб., а долговая нагрузка снизилась до 2,7х Чистый долг/EBITDA LTM, что ниже наших прогнозов и ожиданий рынка (>3,0х).
(2)
Сохранение высоких цен на газ будет способствовать сокращению долговой нагрузки Газпрома в 2021 г. Мы ожидаем дальнейшего сокращения долговой нагрузки Газпрома в 2021 г. на фоне восстановления мировых цен на газ. В целом, по прогнозам менеджмента, средняя экспортная цена Газпрома в 2021 г. составит от 200 от 206 долл./тыс. куб. м (+40% г./г.), а объем продаж на экспорт вырастет до 183 млрд куб. м (+5% г./г.). При этом, стоит отметить, что текущие цены на газ в Европе превышают прогноз компании на 2021 г. Так, за первые 4М 2021 г. средняя цена на европейской площадке TTF составила 235 долл./тыс. куб. м, а текущие котировки даже выше 285 долл./тыс. куб. м. По данным на конец апреля 2021 г., уровень заполнения газовых хранилищ Европы - менее 30%, что вдвое ниже уровня 2020 г. и в 1,5 раза ниже среднего значения за последние три года (2018-2020 гг.). По нашему мнению, такой низкий уровень запасов поможет предотвратить существенную коррекцию цен на газ в летние месяцы на фоне сезонного сокращения спроса.
По итогам 2021 г. долговая нагрузка снизится до 1,8-1,9х. Бюджет Газпрома на 2021 г. основан на консервативных прогнозах. Так, заложен рост экспортной цены на 27% до 170 млрд куб. м, выручка повысится на 27% до 7,35 трлн руб., EBITDA – на 9% до 1,6 трлн руб., чистый долг сократится на 3% до 3,76 трлн руб. Тем не менее, менеджмент не исключает более существенный рост показателей из-за текущей благоприятной конъюнктуры рынка. Мы считаем, что EBITDA компании может превысить 2,0 трлн руб., а показатель Чистый долг/EBITDA – сократиться до комфортных 1,8-1,9х.
Спреды евробондов Газпрома к суверенной кривой в настоящий момент расширены, несмотря на улучшение ситуации на газовом рынке и более благоприятные прогнозы по нему: например, спред GAZPRU 28 – Russia 28 сейчас составляет 69 б.п. против 38 б.п. на конец 2020 г. и 26 б.п. в начале 2020 г.
Сохранение высоких цен на газ будет способствовать сокращению долговой нагрузки Газпрома в 2021 г. Мы ожидаем дальнейшего сокращения долговой нагрузки Газпрома в 2021 г. на фоне восстановления мировых цен на газ. В целом, по прогнозам менеджмента, средняя экспортная цена Газпрома в 2021 г. составит от 200 от 206 долл./тыс. куб. м (+40% г./г.), а объем продаж на экспорт вырастет до 183 млрд куб. м (+5% г./г.). При этом, стоит отметить, что текущие цены на газ в Европе превышают прогноз компании на 2021 г. Так, за первые 4М 2021 г. средняя цена на европейской площадке TTF составила 235 долл./тыс. куб. м, а текущие котировки даже выше 285 долл./тыс. куб. м. По данным на конец апреля 2021 г., уровень заполнения газовых хранилищ Европы - менее 30%, что вдвое ниже уровня 2020 г. и в 1,5 раза ниже среднего значения за последние три года (2018-2020 гг.). По нашему мнению, такой низкий уровень запасов поможет предотвратить существенную коррекцию цен на газ в летние месяцы на фоне сезонного сокращения спроса.
По итогам 2021 г. долговая нагрузка снизится до 1,8-1,9х. Бюджет Газпрома на 2021 г. основан на консервативных прогнозах. Так, заложен рост экспортной цены на 27% до 170 млрд куб. м, выручка повысится на 27% до 7,35 трлн руб., EBITDA – на 9% до 1,6 трлн руб., чистый долг сократится на 3% до 3,76 трлн руб. Тем не менее, менеджмент не исключает более существенный рост показателей из-за текущей благоприятной конъюнктуры рынка. Мы считаем, что EBITDA компании может превысить 2,0 трлн руб., а показатель Чистый долг/EBITDA – сократиться до комфортных 1,8-1,9х.
Спреды евробондов Газпрома к суверенной кривой в настоящий момент расширены, несмотря на улучшение ситуации на газовом рынке и более благоприятные прогнозы по нему: например, спред GAZPRU 28 – Russia 28 сейчас составляет 69 б.п. против 38 б.п. на конец 2020 г. и 26 б.п. в начале 2020 г.
Магнит: хорошее начало года, несмотря на эффект базы
Выручка увеличилась на 5,8% г./г. Вчера Магнит (BB/-/-) опубликовал финансовые результаты за 1 кв. 2021 г. Выручка компании выросла на 5,8% г./г., розничные продажи – на 6,3% г./г. Сопоставимые продажи увеличились на 4,1% г./г., торговая площадь – на 4,5% г./г. Рост продаж ожидаемо сдержала высокая база второй половины марта 2020 г.
Рентабельность по EBITDA выросла г./г. до 7,0%, Чистый долг/EBITDA составил 1,4х. Валовая рентабельность составила 23,4%, увеличившись г./г. за счет улучшения закупочных условий, снижения потерь и благоприятного изменения долей форматов в выручке. Рентабельность по EBITDA составила 7,0%, чему помимо роста валовой рентабельности поспособствовал эффект положительного операционного рычага (рост продаж с кв. м) и контроль коммерческих, общехозяйственных и административных расходов. Чистая рентабельность выросла г./г. до 2,7% в результате (помимо перечисленных выше факторов) снижения чистых процентных расходов и амортизации как доли от выручки, а также падения в 10 раз г./г. убытка по курсовым разницам. Показатель Чистый долг/EBITDA составил 1,4х по сравнению с 1,1х на конец 2020 г. (на фоне инвестиций в оборотный капитал, выплаты дивидендов и активизации капвложений в открытие новых магазинов).
Мы позитивно оцениваем опубликованные результаты. Отметим, что Магниту удалось показать чуть лучшие результаты по сравнению с X5 по сопоставимым продажам (4,1%, против 2,1% у X5) и рентабельности по EBITDA (7,0% и 6,9%, соответственно).
Выручка увеличилась на 5,8% г./г. Вчера Магнит (BB/-/-) опубликовал финансовые результаты за 1 кв. 2021 г. Выручка компании выросла на 5,8% г./г., розничные продажи – на 6,3% г./г. Сопоставимые продажи увеличились на 4,1% г./г., торговая площадь – на 4,5% г./г. Рост продаж ожидаемо сдержала высокая база второй половины марта 2020 г.
Рентабельность по EBITDA выросла г./г. до 7,0%, Чистый долг/EBITDA составил 1,4х. Валовая рентабельность составила 23,4%, увеличившись г./г. за счет улучшения закупочных условий, снижения потерь и благоприятного изменения долей форматов в выручке. Рентабельность по EBITDA составила 7,0%, чему помимо роста валовой рентабельности поспособствовал эффект положительного операционного рычага (рост продаж с кв. м) и контроль коммерческих, общехозяйственных и административных расходов. Чистая рентабельность выросла г./г. до 2,7% в результате (помимо перечисленных выше факторов) снижения чистых процентных расходов и амортизации как доли от выручки, а также падения в 10 раз г./г. убытка по курсовым разницам. Показатель Чистый долг/EBITDA составил 1,4х по сравнению с 1,1х на конец 2020 г. (на фоне инвестиций в оборотный капитал, выплаты дивидендов и активизации капвложений в открытие новых магазинов).
Мы позитивно оцениваем опубликованные результаты. Отметим, что Магниту удалось показать чуть лучшие результаты по сравнению с X5 по сопоставимым продажам (4,1%, против 2,1% у X5) и рентабельности по EBITDA (7,0% и 6,9%, соответственно).
Просадка доходов населения – результат паузы в бюджетном стимуле
По данным Росстата, доходы населения просели в 1 кв. 2021 г. на 2,2% г./г. С учетом того, что данные за 4 кв. 2020 г. были пересмотрены в сторону повышения (раньше было -1,7% г./г., а сейчас -0,9% г./г.), ухудшение особенно заметно. Отметим, что такая динамика отнюдь не является результатом эффекта базы – впервые за три квартала наблюдаемое ухудшение кв./кв. с исключением сезонности оказалось существенным (-2,2% кв./кв. против 1,8-2,1% кв./кв. во 3-4 кв. 2020 г.).
Мы полагаем, что основным фактором стало определенное замедление в стимулирующей динамике бюджета, которая, однако, как мы ожидаем, возобновится уже по итогам 2 кв. 2021 г.
Ухудшение наблюдалось по всем статьям доходов населения: просели как зарплаты и социальные трансферты, так и прочие доходы населения. Причем, судя по тому, что реальные зарплаты работников организаций в январе-феврале росли, это означает, что ухудшение наблюдалось в «сером» сегменте рынка труда.
Улучшения в потребительских расходах населения, по сути, продолжились в 1 кв. 2021 г. только лишь за счет сохранения положительной динамики потребкредитования (чуть более 7% г./г. в номинальном выражении) и сокращения темпов роста сбережений (депозиты населения в рублях увеличились лишь чуть более, чем на 3% в номинальном выражении в 1 кв. 2021 г., тогда как за прошлый год они росли двузначными темпами). Кстати, стоит отметить, что потребкредитование постепенно начало ускоряться и вскоре достигнет темпов конца прошлого года.
В ближайшие месяцы стоит ожидать улучшения динамики доходов и расходов населения, как минимум, из-за существенного эффекта низкой базы прошлого года. При этом фундаментальные позитивные факторы (прежде всего, поддержка со стороны социальных расходов бюджета) должны сохраниться (напомним, что из-за смягчения бюджетного правила избыточный уровень расходов бюджета составит 1,5-2 трлн руб.).
По данным Росстата, доходы населения просели в 1 кв. 2021 г. на 2,2% г./г. С учетом того, что данные за 4 кв. 2020 г. были пересмотрены в сторону повышения (раньше было -1,7% г./г., а сейчас -0,9% г./г.), ухудшение особенно заметно. Отметим, что такая динамика отнюдь не является результатом эффекта базы – впервые за три квартала наблюдаемое ухудшение кв./кв. с исключением сезонности оказалось существенным (-2,2% кв./кв. против 1,8-2,1% кв./кв. во 3-4 кв. 2020 г.).
Мы полагаем, что основным фактором стало определенное замедление в стимулирующей динамике бюджета, которая, однако, как мы ожидаем, возобновится уже по итогам 2 кв. 2021 г.
Ухудшение наблюдалось по всем статьям доходов населения: просели как зарплаты и социальные трансферты, так и прочие доходы населения. Причем, судя по тому, что реальные зарплаты работников организаций в январе-феврале росли, это означает, что ухудшение наблюдалось в «сером» сегменте рынка труда.
Улучшения в потребительских расходах населения, по сути, продолжились в 1 кв. 2021 г. только лишь за счет сохранения положительной динамики потребкредитования (чуть более 7% г./г. в номинальном выражении) и сокращения темпов роста сбережений (депозиты населения в рублях увеличились лишь чуть более, чем на 3% в номинальном выражении в 1 кв. 2021 г., тогда как за прошлый год они росли двузначными темпами). Кстати, стоит отметить, что потребкредитование постепенно начало ускоряться и вскоре достигнет темпов конца прошлого года.
В ближайшие месяцы стоит ожидать улучшения динамики доходов и расходов населения, как минимум, из-за существенного эффекта низкой базы прошлого года. При этом фундаментальные позитивные факторы (прежде всего, поддержка со стороны социальных расходов бюджета) должны сохраниться (напомним, что из-за смягчения бюджетного правила избыточный уровень расходов бюджета составит 1,5-2 трлн руб.).