Инфляция в июле продолжила замедление
По данным Росстата, инфляция в июле опустилась до 15,1% г./г. (после 15,9% г./г. в июне). Месячные темпы инфляции с исключением сезонности второй месяц подряд оказались в отрицательной области – -0,27% м./м.
За исключением фруктов и овощей, инфляция стабилизируется. Основной дефляционный вклад вносит плодоовощная продукция, которая дешевеет с апреля включительно в среднем на ~5% м./м. с поправкой на сезонность. За исключением этого эффекта, по нашим расчетам, совокупный показатель бы оказался в околонулевой зоне – для большинства товарных групп изменение цен оказалось более сдержанным, чем в прошлые месяцы. На наш взгляд, такая картина может свидетельствовать о нормализации дезинфляционных тенденций последних месяцев, когда снижение цен было преимущественно вызвано коррекцией относительно высоких уровней начала кризиса. Мы полагаем, что динамика инфляции в ближайшие месяцы будет во многом связана со скоростью адаптации потребительских привычек к сложившимся условиям – насколько продолжительным окажется шок потребления, и с каким временным лагом отразится смягчение монетарной политики на доступности кредитования. Ценовые всплески в отдельных категориях товаров могут быть связаны с ростом логистических и производственных издержек (например, для автомобилей, где цена с начала года выросла на 30-40% г./г.), но в текущем году этот фактор вряд ли окажет системное влияние на инфляционную картину.
Официальный прогноз ЦБ не исключает второй волны инфляции. В своем официальном прогнозе ЦБ РФ ожидает годовую инфляцию в 2022 г. на уровне 12-15% г./г. (что согласуется с нашим прогнозом – 13,4% г./г.). По нашим расчетам, такой диапазон предполагает достаточно широкий разброс средней месячной инфляции с исключением сезонности в оставшиеся 5 месяцев – 0,3%-0,8% м./м. Судя по всему, регулятор не отрицает как возможность второй волны инфляции, так и ее стабилизацию вблизи целевых месячных уровней, и, на наш взгляд, за исключением самых консервативных из этих сценариев, ЦБ сможет продолжить снижение ключевой ставки.
По данным Росстата, инфляция в июле опустилась до 15,1% г./г. (после 15,9% г./г. в июне). Месячные темпы инфляции с исключением сезонности второй месяц подряд оказались в отрицательной области – -0,27% м./м.
За исключением фруктов и овощей, инфляция стабилизируется. Основной дефляционный вклад вносит плодоовощная продукция, которая дешевеет с апреля включительно в среднем на ~5% м./м. с поправкой на сезонность. За исключением этого эффекта, по нашим расчетам, совокупный показатель бы оказался в околонулевой зоне – для большинства товарных групп изменение цен оказалось более сдержанным, чем в прошлые месяцы. На наш взгляд, такая картина может свидетельствовать о нормализации дезинфляционных тенденций последних месяцев, когда снижение цен было преимущественно вызвано коррекцией относительно высоких уровней начала кризиса. Мы полагаем, что динамика инфляции в ближайшие месяцы будет во многом связана со скоростью адаптации потребительских привычек к сложившимся условиям – насколько продолжительным окажется шок потребления, и с каким временным лагом отразится смягчение монетарной политики на доступности кредитования. Ценовые всплески в отдельных категориях товаров могут быть связаны с ростом логистических и производственных издержек (например, для автомобилей, где цена с начала года выросла на 30-40% г./г.), но в текущем году этот фактор вряд ли окажет системное влияние на инфляционную картину.
Официальный прогноз ЦБ не исключает второй волны инфляции. В своем официальном прогнозе ЦБ РФ ожидает годовую инфляцию в 2022 г. на уровне 12-15% г./г. (что согласуется с нашим прогнозом – 13,4% г./г.). По нашим расчетам, такой диапазон предполагает достаточно широкий разброс средней месячной инфляции с исключением сезонности в оставшиеся 5 месяцев – 0,3%-0,8% м./м. Судя по всему, регулятор не отрицает как возможность второй волны инфляции, так и ее стабилизацию вблизи целевых месячных уровней, и, на наш взгляд, за исключением самых консервативных из этих сценариев, ЦБ сможет продолжить снижение ключевой ставки.
Федеральный бюджет пока в (накопленном) профиците
На днях Минфин опубликовал отчет об исполнении федерального бюджета за июль: по сравнению с оценкой за 1П 2022г. накопленный профицит сократился практически в 3 раза: с 1,4 трлн руб. до 0,48 трлн руб. В июле совпало и падение доходов (-26% г./г., при том, что в прошлые месяцы все еще был рост г./г.), и продолжение активного роста расходов (+24,8% г./г., +35% г./г. в июне). Рост расходов последние два месяца может быть связан в частности с активизацией первых антикризисных шагов, а также необходимостью индексации бюджетных планов из-за инфляции.
Просадка доходов может стать более умеренной в течение года, … Сокращение доходов выглядит существенным, однако, на наш взгляд, не объясняется лишь просадкой собираемости налогов из-за кризиса и спада экономической активности. Так, напомним, что снижение поступлений по внутреннему НДС частично может быть обусловлено ускоренной процедурой его возмещения, которая работает с апреля этого года. В свою очередь, слабые результаты по НДС на импортные товары – результат как все еще слабого импорта, так и крепкого курса рубля. Отметим, что оба этих фактора постепенно будут меняться: в нашем базовом сценарии импорт будет восстанавливаться по мере наладки параллельных поставок, а курс рубля будет ослабляться к концу года (до уровня 65-70 руб./долл.).
… в том числе их нефтегазовой компоненты. Значительная просадка нефтегазовых доходов, на 22% г./г. после роста в предыдущие месяцы (несмотря на высокие цены энергоносителей), главным образом, по нашему мнению, происходит из-за нескольких факторов: 1) сокращение поставок по Турецкому и Северному потокам, в результате чего резко просели поступления от НДПИ и экспортной пошлины на газ; 2) существенные дисконты при продаже нефти; 3) рост субсидирования нефтепереработчиков через механизмы демпфера. При этом эффект последнего существенен – без него, на наш взгляд, основные нефтегазовые доходы (НДПИ + пошлина + НДД) сохранили бы рост г./г. Мы полагаем, что приостановка поставок газа может оказаться временной. Также рост объемов субсидирования нефтепереработки снизится - как из-за ожидаемого снижения цен на нефть, так и из-за корректировки параметров демпфера.
По итогам года ожидается умеренный дефицит бюджета. По итогам 7М бюджет все еще остается профицитным, что, несмотря на месячный дефицит в июле и июне, позволяет пока обойтись без привлечения ФНБ или заимствований – все, как мы понимаем, финансируется временно свободными средствами бюджета. При этом, ситуация с дальнейшей динамикой параметров госфинансов выглядит управляемой (дефицит в 1-2 трлн руб. может быть покрыт). Более того, Минфин ранее подтверждал возможность вернуться к размещениям ОФЗ уже с 3 кв. текущего года.
На днях Минфин опубликовал отчет об исполнении федерального бюджета за июль: по сравнению с оценкой за 1П 2022г. накопленный профицит сократился практически в 3 раза: с 1,4 трлн руб. до 0,48 трлн руб. В июле совпало и падение доходов (-26% г./г., при том, что в прошлые месяцы все еще был рост г./г.), и продолжение активного роста расходов (+24,8% г./г., +35% г./г. в июне). Рост расходов последние два месяца может быть связан в частности с активизацией первых антикризисных шагов, а также необходимостью индексации бюджетных планов из-за инфляции.
Просадка доходов может стать более умеренной в течение года, … Сокращение доходов выглядит существенным, однако, на наш взгляд, не объясняется лишь просадкой собираемости налогов из-за кризиса и спада экономической активности. Так, напомним, что снижение поступлений по внутреннему НДС частично может быть обусловлено ускоренной процедурой его возмещения, которая работает с апреля этого года. В свою очередь, слабые результаты по НДС на импортные товары – результат как все еще слабого импорта, так и крепкого курса рубля. Отметим, что оба этих фактора постепенно будут меняться: в нашем базовом сценарии импорт будет восстанавливаться по мере наладки параллельных поставок, а курс рубля будет ослабляться к концу года (до уровня 65-70 руб./долл.).
… в том числе их нефтегазовой компоненты. Значительная просадка нефтегазовых доходов, на 22% г./г. после роста в предыдущие месяцы (несмотря на высокие цены энергоносителей), главным образом, по нашему мнению, происходит из-за нескольких факторов: 1) сокращение поставок по Турецкому и Северному потокам, в результате чего резко просели поступления от НДПИ и экспортной пошлины на газ; 2) существенные дисконты при продаже нефти; 3) рост субсидирования нефтепереработчиков через механизмы демпфера. При этом эффект последнего существенен – без него, на наш взгляд, основные нефтегазовые доходы (НДПИ + пошлина + НДД) сохранили бы рост г./г. Мы полагаем, что приостановка поставок газа может оказаться временной. Также рост объемов субсидирования нефтепереработки снизится - как из-за ожидаемого снижения цен на нефть, так и из-за корректировки параметров демпфера.
По итогам года ожидается умеренный дефицит бюджета. По итогам 7М бюджет все еще остается профицитным, что, несмотря на месячный дефицит в июле и июне, позволяет пока обойтись без привлечения ФНБ или заимствований – все, как мы понимаем, финансируется временно свободными средствами бюджета. При этом, ситуация с дальнейшей динамикой параметров госфинансов выглядит управляемой (дефицит в 1-2 трлн руб. может быть покрыт). Более того, Минфин ранее подтверждал возможность вернуться к размещениям ОФЗ уже с 3 кв. текущего года.
Квартальная динамика ВВП перешла в отрицательную зону
Согласно предварительной оценке Росстата, ВВП во 2 кв. 2022 г. сократился на 4% г./г., что совпало с ранее представленной оценкой Минэкономразвития. При этом, совокупно за 1П 2022 г. спад пока достаточно умеренный (-0,5% г./г.) благодаря относительно сильным результатам за январь-февраль.
Санкции вряд ли позволят квартальному ВВП быстро вернуться в положительную зону. В то же время, по нашим оценкам, квартальная динамика с исключением сезонности продемонстрировала достаточно сильную просадку во 2 кв. – на 5,8% кв./кв. Точечная амплитуда спада оказалась более существенной, чем в кризисные периоды 2008-09 гг. и 2014-15 гг., но не такой значительной, как в начале коронакризиса (см. график). Среди трех последних кризисных периодов самым продолжительным был кризис 2014-15 гг. – тогда квартальные темпы экономического роста находились в околонулевой зоне практически 2 года (средний показатель ВВП составлял -0,3% кв./кв.). В 2008-09 гг. рецессия продолжалась четыре квартала со средним темпом -2,6% кв./кв., после чего экономика достаточно быстро перешла к восстановлению, а в 2020 г. после сильного спада во 2 кв., уже в 3 кв. ВВП резко скорректировался (а в 1П 2021г. уже вернулся на докризисный уровень). Основной характеристикой текущего кризисного периода выступают санкционные условия, ограничивающие как внешнеторговые потоки, так и канал инвестиций, что, скорее всего, (1) приведет к закреплению квартальной динамики в отрицательной зоне в краткосрочной перспективе, (2) окажет давление на экономику в более долгосрочной перспективе, 3-5 лет. Мы ожидаем сокращения ВВП ближе к нижней границе прогнозного диапазона 6-8% г./г. в 2022 г., спада на 2,3% г./г. в 2023 г. и выхода экономики на ограниченные потенциальные темпы роста ~0,9% г./г. с 2024 г.
ЦБ РФ в базовом сценарии ожидает возвращения экономики к положительным темпам роста с 2024 г. В опубликованном ЦБ РФ в пятницу проекте Основных направлений ДКП на горизонте 2023-2025 гг. регулятор раскрывает схожее видение базового сценария развития экономики: -6%...-4% г./г. в 2022 г., -4%...-1% г./г. в 2023 г. и 1,5%...2,5% г./г. с 2024 г. – отметим, что прогнозные потенциальные темпы роста экономики снижены относительно прошлогоднего доклада (2…3% г./г.), отражая долгосрочный негативный эффект санкций. Также регулятор приводит оценки ВВП для сценариев «ускоренная адаптация», в котором экономика может перейти к росту уже в 2023 г., и «глобальный кризис», в котором рецессия в годовых темпах затянется до 2024 г. включительно. Впрочем, на наш взгляд, оценка этих сценариев, скорее, является теоретической и призвана улучшить прозрачность коммуникации между рынком и регулятором – продемонстрировать возможную реакцию ДКП при менее вероятных предпосылках.
Согласно предварительной оценке Росстата, ВВП во 2 кв. 2022 г. сократился на 4% г./г., что совпало с ранее представленной оценкой Минэкономразвития. При этом, совокупно за 1П 2022 г. спад пока достаточно умеренный (-0,5% г./г.) благодаря относительно сильным результатам за январь-февраль.
Санкции вряд ли позволят квартальному ВВП быстро вернуться в положительную зону. В то же время, по нашим оценкам, квартальная динамика с исключением сезонности продемонстрировала достаточно сильную просадку во 2 кв. – на 5,8% кв./кв. Точечная амплитуда спада оказалась более существенной, чем в кризисные периоды 2008-09 гг. и 2014-15 гг., но не такой значительной, как в начале коронакризиса (см. график). Среди трех последних кризисных периодов самым продолжительным был кризис 2014-15 гг. – тогда квартальные темпы экономического роста находились в околонулевой зоне практически 2 года (средний показатель ВВП составлял -0,3% кв./кв.). В 2008-09 гг. рецессия продолжалась четыре квартала со средним темпом -2,6% кв./кв., после чего экономика достаточно быстро перешла к восстановлению, а в 2020 г. после сильного спада во 2 кв., уже в 3 кв. ВВП резко скорректировался (а в 1П 2021г. уже вернулся на докризисный уровень). Основной характеристикой текущего кризисного периода выступают санкционные условия, ограничивающие как внешнеторговые потоки, так и канал инвестиций, что, скорее всего, (1) приведет к закреплению квартальной динамики в отрицательной зоне в краткосрочной перспективе, (2) окажет давление на экономику в более долгосрочной перспективе, 3-5 лет. Мы ожидаем сокращения ВВП ближе к нижней границе прогнозного диапазона 6-8% г./г. в 2022 г., спада на 2,3% г./г. в 2023 г. и выхода экономики на ограниченные потенциальные темпы роста ~0,9% г./г. с 2024 г.
ЦБ РФ в базовом сценарии ожидает возвращения экономики к положительным темпам роста с 2024 г. В опубликованном ЦБ РФ в пятницу проекте Основных направлений ДКП на горизонте 2023-2025 гг. регулятор раскрывает схожее видение базового сценария развития экономики: -6%...-4% г./г. в 2022 г., -4%...-1% г./г. в 2023 г. и 1,5%...2,5% г./г. с 2024 г. – отметим, что прогнозные потенциальные темпы роста экономики снижены относительно прошлогоднего доклада (2…3% г./г.), отражая долгосрочный негативный эффект санкций. Также регулятор приводит оценки ВВП для сценариев «ускоренная адаптация», в котором экономика может перейти к росту уже в 2023 г., и «глобальный кризис», в котором рецессия в годовых темпах затянется до 2024 г. включительно. Впрочем, на наш взгляд, оценка этих сценариев, скорее, является теоретической и призвана улучшить прозрачность коммуникации между рынком и регулятором – продемонстрировать возможную реакцию ДКП при менее вероятных предпосылках.
Смягчение монетарной политики начинает стимулировать потребление
В конце прошлой недели ЦБ РФ опубликовал проект Основных направлений ДКП на 2023-2025 гг., в котором подтвердил сигнал о возможном дальнейшем снижении ключевой ставки в 2П 2022 г. (регулятор будет оценивать целесообразность таких действий). В фокусе регулятора поддержание ценовой стабильности путем возврата инфляции к целевому уровню (4%) по наиболее оптимальной траектории, минимизирующей давление на экономику – сейчас планируется достичь этой отметки к 2024 г.
Денежно-кредитные условия смягчаются вслед за снижением ключевой ставки. На наш взгляд, одним из ключевых факторов в динамике инфляции в краткосрочной перспективе будет выступать состояние потребительского спроса и его адаптация к кризисным условиям. Так, удорожание издержек, не имеющее пока системного проявления, может начать переноситься в цены для широкого круга товаров. Влияние кредитно-депозитного канала, которое в первые месяцы после экстренного повышения ставки сдерживало потребление, судя по всему, может сменить характер. Индикатор, отражающий эту связь (рост рублевых потребительских кредитов населению за вычетом роста рублевых депозитов – см. график), рассчитываемый нами на данных ЦБ, уже в мае-июне вернулся в положительную зону, в отличие от кризисного периода 2014-15 гг., когда он на несколько лет закрепился на отрицательных уровнях. Такая динамика является следствием произошедшего смягчения монетарной политики: как коррекция объема рублевых депозитов относительно уровня апреля, так и первые признаки восстановления кредитования (в июне кредиты выросли на 0,2% м./м. – впервые после 4 месяцев снижения). С тех пор эти тенденции могли проявиться еще более ярко, с учетом снижения ключевой ставки на заседаниях в июне и июле (по 150 б.п.).
ЦБ может продолжить нейтрализацию монетарной политики в 2П 2022 г. Более того, в документе о ДКП регулятор отмечает, что после закрытия срочных вкладов, открытых по повышенным ставкам, приток сбережений преимущественно приходится на текущие счета. Такие средства могут быть оперативно перенаправлены на нужды потребления, формируя навес спроса на товары и услуги, не относящиеся к корзине первой необходимости. Мы ожидаем, что в течение этого года у ЦБ еще остался потенциал для снижения ключевой ставки (до 7% к концу 2022 г.) – текущий ее уровень все еще сохраняет монетарные условия умеренно-жесткими, что может оказать дополнительное давление на экономику в фазе рецессии.
В конце прошлой недели ЦБ РФ опубликовал проект Основных направлений ДКП на 2023-2025 гг., в котором подтвердил сигнал о возможном дальнейшем снижении ключевой ставки в 2П 2022 г. (регулятор будет оценивать целесообразность таких действий). В фокусе регулятора поддержание ценовой стабильности путем возврата инфляции к целевому уровню (4%) по наиболее оптимальной траектории, минимизирующей давление на экономику – сейчас планируется достичь этой отметки к 2024 г.
Денежно-кредитные условия смягчаются вслед за снижением ключевой ставки. На наш взгляд, одним из ключевых факторов в динамике инфляции в краткосрочной перспективе будет выступать состояние потребительского спроса и его адаптация к кризисным условиям. Так, удорожание издержек, не имеющее пока системного проявления, может начать переноситься в цены для широкого круга товаров. Влияние кредитно-депозитного канала, которое в первые месяцы после экстренного повышения ставки сдерживало потребление, судя по всему, может сменить характер. Индикатор, отражающий эту связь (рост рублевых потребительских кредитов населению за вычетом роста рублевых депозитов – см. график), рассчитываемый нами на данных ЦБ, уже в мае-июне вернулся в положительную зону, в отличие от кризисного периода 2014-15 гг., когда он на несколько лет закрепился на отрицательных уровнях. Такая динамика является следствием произошедшего смягчения монетарной политики: как коррекция объема рублевых депозитов относительно уровня апреля, так и первые признаки восстановления кредитования (в июне кредиты выросли на 0,2% м./м. – впервые после 4 месяцев снижения). С тех пор эти тенденции могли проявиться еще более ярко, с учетом снижения ключевой ставки на заседаниях в июне и июле (по 150 б.п.).
ЦБ может продолжить нейтрализацию монетарной политики в 2П 2022 г. Более того, в документе о ДКП регулятор отмечает, что после закрытия срочных вкладов, открытых по повышенным ставкам, приток сбережений преимущественно приходится на текущие счета. Такие средства могут быть оперативно перенаправлены на нужды потребления, формируя навес спроса на товары и услуги, не относящиеся к корзине первой необходимости. Мы ожидаем, что в течение этого года у ЦБ еще остался потенциал для снижения ключевой ставки (до 7% к концу 2022 г.) – текущий ее уровень все еще сохраняет монетарные условия умеренно-жесткими, что может оказать дополнительное давление на экономику в фазе рецессии.
Часть шока переносится с 2022 на 2023 год
Согласно информации в СМИ, Минэкономразвития актуализировало макроэкономический прогноз на 2022-2025 гг. (прогноз согласован с Минфином и Минэнерго).
Ожидания по характеру и продолжительности рецессии – сокращение ВВП на 4,2% г./г. в 2022 г. и на 2,7% г./г. в 2023 г., согласуется с ранее представленными ЦБ цифрами (в обзоре ДКП). При этом, спад в 2022 г. ближе к более оптимистичной границе диапазона ЦБ (-4%...-6% г./г.), а в 2023 г., наоборот – к пессимистичной (-1%...-4% г./г.). Таким образом, относительно первых прогнозов, оценки сместились в сторону более затяжной, но менее сильной просадки.
Восстановление до докризисных уровней ожидается только к концу 2025 г., что, по нашим оценкам, может сделать текущий кризис самым продолжительным среди наблюдавшихся в современной истории России. Так, в 1998 г. и 2020 г. квартальный ВВП с исключением сезонности возвращался на докризисный максимум после нижней точки рецессии за 1 год, в 2008-09 гг. и 2014-15 гг. – чуть больше чем за 2 года, а в достаточно оптимистичных предпосылках МЭР российской экономике понадобится практически 3 года. Больший ожидаемый период восстановления связан как с глубиной просадки (за 2 года ВВП может снизиться практически на 7% относительно уровня 2021 г.), так и с санкционными ограничениями, которые могут не только не позволить быстрого «отскока» (как это было, например, в 2020 г.), но и охладить долгосрочные темпы потенциального роста ВВП.
Среди факторов поддержки экономики в 2022-2023 гг. мы видим: (1) фискальную политику (возможное активное антикризисное стимулирование в условиях приостановки действия бюджетного правила), (2) оперативную нейтрализацию монетарной политики (в отличие от кризиса 2014-15 гг., когда ключевая ставка оставалась выше 10% вплоть до 2017 г.), (3) потенциально сдержанный шок промышленности за счет активизации импорта из дружественных стран / параллельного импорта / импортозамещения комплектующих, (4) перенаправление экспортных торговых потоков в дружественные страны. Впрочем, мы пока сохраняем более консервативный прогноз на текущий год (-6%...-8% г./г.), хотя, с учетом достаточно вялого начала рецессии и сильного 1 кв. результат может оказаться ближе к -6%.
Согласно информации в СМИ, Минэкономразвития актуализировало макроэкономический прогноз на 2022-2025 гг. (прогноз согласован с Минфином и Минэнерго).
Ожидания по характеру и продолжительности рецессии – сокращение ВВП на 4,2% г./г. в 2022 г. и на 2,7% г./г. в 2023 г., согласуется с ранее представленными ЦБ цифрами (в обзоре ДКП). При этом, спад в 2022 г. ближе к более оптимистичной границе диапазона ЦБ (-4%...-6% г./г.), а в 2023 г., наоборот – к пессимистичной (-1%...-4% г./г.). Таким образом, относительно первых прогнозов, оценки сместились в сторону более затяжной, но менее сильной просадки.
Восстановление до докризисных уровней ожидается только к концу 2025 г., что, по нашим оценкам, может сделать текущий кризис самым продолжительным среди наблюдавшихся в современной истории России. Так, в 1998 г. и 2020 г. квартальный ВВП с исключением сезонности возвращался на докризисный максимум после нижней точки рецессии за 1 год, в 2008-09 гг. и 2014-15 гг. – чуть больше чем за 2 года, а в достаточно оптимистичных предпосылках МЭР российской экономике понадобится практически 3 года. Больший ожидаемый период восстановления связан как с глубиной просадки (за 2 года ВВП может снизиться практически на 7% относительно уровня 2021 г.), так и с санкционными ограничениями, которые могут не только не позволить быстрого «отскока» (как это было, например, в 2020 г.), но и охладить долгосрочные темпы потенциального роста ВВП.
Среди факторов поддержки экономики в 2022-2023 гг. мы видим: (1) фискальную политику (возможное активное антикризисное стимулирование в условиях приостановки действия бюджетного правила), (2) оперативную нейтрализацию монетарной политики (в отличие от кризиса 2014-15 гг., когда ключевая ставка оставалась выше 10% вплоть до 2017 г.), (3) потенциально сдержанный шок промышленности за счет активизации импорта из дружественных стран / параллельного импорта / импортозамещения комплектующих, (4) перенаправление экспортных торговых потоков в дружественные страны. Впрочем, мы пока сохраняем более консервативный прогноз на текущий год (-6%...-8% г./г.), хотя, с учетом достаточно вялого начала рецессии и сильного 1 кв. результат может оказаться ближе к -6%.
Инфляция опустилась ниже 15% г./г.
По нашим оценкам, основанным на данных Росстата, инфляция в середине августа опустилась к отметке 14,9% г./г. В последний раз она была ниже уровня 15% г./г. в середине марта, в момент первого всплеска инфляции.
Недельные темпы инфляции пока не вернулись из отрицательной зоны. Снижению годовой инфляции способствовало сохранение дефляционного характера недельной инфляции - -0,13% н./н. Напомним, что с начала июля ключевым фактором снижения недельного индекса являются цены на плодоовощную продукцию, вклад которых составляет ~-17 б.п. (т.е. с исключением влияния фруктов и овощей, недельная инфляция даже прирастает умеренными темпами). Среди остальных товаров, включенных в оперативный ценовой индекс, сейчас сложно выявить системные тенденции – августовская статистика отличается от данных за первые летние месяцы тем, что для отдельных товаров после устойчивого замедления годовой инфляции начинается ее рост (например, сахар, яйца, молоко). Впрочем, на наш взгляд, дезинфляционный эффект охлажденного потребления пока преобладает в статистике, и говорить о новом витке роста цен пока рано.
Месячные темпы инфляции скоро выйдут в плюс. При этом, если в августе месячная инфляция с исключением сезонности, скорее всего, останется в отрицательной (или околонулевой) зоне, то уже с сентября она может сменить знак на фоне (1) смягчения денежно-кредитных условий, поддерживающего потребление, (2) антикризисного фискального стимулирования, (3) точечных инфляционных всплесков, связанных с удорожанием издержек при ограниченном импорте. В базовом сценарии мы предполагаем, что месячные темпы в оставшиеся месяцы могут установиться на уровне 0,6-0,7% м./м., что приведет годовую инфляцию к отметке 13,4% г./г. к концу 2022 г.
По нашим оценкам, основанным на данных Росстата, инфляция в середине августа опустилась к отметке 14,9% г./г. В последний раз она была ниже уровня 15% г./г. в середине марта, в момент первого всплеска инфляции.
Недельные темпы инфляции пока не вернулись из отрицательной зоны. Снижению годовой инфляции способствовало сохранение дефляционного характера недельной инфляции - -0,13% н./н. Напомним, что с начала июля ключевым фактором снижения недельного индекса являются цены на плодоовощную продукцию, вклад которых составляет ~-17 б.п. (т.е. с исключением влияния фруктов и овощей, недельная инфляция даже прирастает умеренными темпами). Среди остальных товаров, включенных в оперативный ценовой индекс, сейчас сложно выявить системные тенденции – августовская статистика отличается от данных за первые летние месяцы тем, что для отдельных товаров после устойчивого замедления годовой инфляции начинается ее рост (например, сахар, яйца, молоко). Впрочем, на наш взгляд, дезинфляционный эффект охлажденного потребления пока преобладает в статистике, и говорить о новом витке роста цен пока рано.
Месячные темпы инфляции скоро выйдут в плюс. При этом, если в августе месячная инфляция с исключением сезонности, скорее всего, останется в отрицательной (или околонулевой) зоне, то уже с сентября она может сменить знак на фоне (1) смягчения денежно-кредитных условий, поддерживающего потребление, (2) антикризисного фискального стимулирования, (3) точечных инфляционных всплесков, связанных с удорожанием издержек при ограниченном импорте. В базовом сценарии мы предполагаем, что месячные темпы в оставшиеся месяцы могут установиться на уровне 0,6-0,7% м./м., что приведет годовую инфляцию к отметке 13,4% г./г. к концу 2022 г.
Интервенции Минфина могут начаться уже в этом году
Согласно информации в СМИ, Минфин может возобновить проведение валютных интервенций уже в сентябре-октябре, как минимум в тестовом режиме. Формально для старта покупок валюты необходимо утверждение нового проекта бюджета, которое должно быть произведено не позднее 1 октября. Среди возможных валют для интервенций преимущественно обсуждаются юани, рупии и турецкие лиры, впрочем, в ближайшие месяцы, на наш взгляд, покупки возможны только в юанях ввиду незначительной ликвидности для прочих валют дружественных стран. Так, объем торгов пары юань-рубль к июлю вырос до 970 млрд руб., что всего в ~1,5 раза меньше пары евро-рубль (но все еще в ~4 раза меньше объема торгов для доллара-рубля).
Возобновление валютных интервенций может ослабить рубль. В случае если интервенции будут возобновлены уже в этом году, их месячный объем, по нашим оценкам, может составить до 150-200 млрд руб. При этом, если среднесуточные объемы торгов в паре юань-рубль сохранятся на уровне августовских (~64 млрд руб., хотя с учетом налаживания новых торговых потоков можно предположить его дальнейший рост), такие покупки вполне смогут абсорбироваться рынком (будут составлять <10% от месячного объема). Отметим, что возобновление интервенций будет выступать фактором ослабления рубля в том числе против доллара – даже в условиях проведения интервенций в валютах дружественных стран в предпосылке о безарбитражности, которая должна выполняться для достаточно ликвидного рынка. В нашем текущем прогнозе (65-70 руб./долл. на конец 2022 г.) мы не закладывали возможный запуск полномасштабных интервенций уже в текущем году – в случае возобновлении этого механизма, курс рубля при прочих равных может оказаться на 5-10% слабее этого уровня.
Согласно информации в СМИ, Минфин может возобновить проведение валютных интервенций уже в сентябре-октябре, как минимум в тестовом режиме. Формально для старта покупок валюты необходимо утверждение нового проекта бюджета, которое должно быть произведено не позднее 1 октября. Среди возможных валют для интервенций преимущественно обсуждаются юани, рупии и турецкие лиры, впрочем, в ближайшие месяцы, на наш взгляд, покупки возможны только в юанях ввиду незначительной ликвидности для прочих валют дружественных стран. Так, объем торгов пары юань-рубль к июлю вырос до 970 млрд руб., что всего в ~1,5 раза меньше пары евро-рубль (но все еще в ~4 раза меньше объема торгов для доллара-рубля).
Возобновление валютных интервенций может ослабить рубль. В случае если интервенции будут возобновлены уже в этом году, их месячный объем, по нашим оценкам, может составить до 150-200 млрд руб. При этом, если среднесуточные объемы торгов в паре юань-рубль сохранятся на уровне августовских (~64 млрд руб., хотя с учетом налаживания новых торговых потоков можно предположить его дальнейший рост), такие покупки вполне смогут абсорбироваться рынком (будут составлять <10% от месячного объема). Отметим, что возобновление интервенций будет выступать фактором ослабления рубля в том числе против доллара – даже в условиях проведения интервенций в валютах дружественных стран в предпосылке о безарбитражности, которая должна выполняться для достаточно ликвидного рынка. В нашем текущем прогнозе (65-70 руб./долл. на конец 2022 г.) мы не закладывали возможный запуск полномасштабных интервенций уже в текущем году – в случае возобновлении этого механизма, курс рубля при прочих равных может оказаться на 5-10% слабее этого уровня.
Цены на нефть вновь выше 100 долл./барр.
Вчера цена на нефть марки Brent выросла на 4%, поднявшись выше 100 долл./барр. на фоне комментариев представителей Саудовской Аравии о возможном сокращении добычи с целью сбалансировать рыночные цены. Впрочем, согласно информации СМИ, на ближайшем заседание ОПЕК+, которое состоится 5 сентября, вряд ли стоит ждать изменения в текущей политике альянса (сокращение добычи будет возможным в случае возвращения на рынок нефти из Ирана). Ожидания замедления мировой экономики, на наш взгляд, пока еще не транслировались в снижение спроса на нефть. Так, в статистике по запасам сырой нефти в США пока не наблюдается фундаментальных тенденций – ощутимое снижение запасов на прошлой неделе (на 7,1 млн барр.) последовало за их пополнением в течение предыдущих 2 недель. Добыча в России, по данным СМИ, к июлю фактически восстановилась до докризисных 11 млн барр./сутки – в последние месяцы повышенный спрос на российскую нефть предъявляют в том числе страны ЕС в преддверии вступления в силу нефтяного эмбарго. Более того, с мая включительно Россия занимает первое место по поставкам нефти в Китай (в июле – 1,7 млн барр./сутки). Впрочем, к концу года на фоне вступления в силу санкционных ограничений, мы ожидаем сокращения добычи до 9 млн барр./сутки, с учетом ограниченного потенциала перенаправления выпадающих поставок, что может поддержать цены на нефть на повышенном уровне в конце 2022 – начале 2023 гг. Спотовые цены на газ в Европе также сохраняются на пиковых уровнях – вблизи 3000 долл./ 1 тыс. куб. м., а с приближением отопительного сезона при текущем санкционном режиме не исключено обновление рекордных значений.
Высокие цены на нефтегазовое сырье выступают одним из ключевых факторов поддержки курса рубля в условиях действия ограничений на движение капитала и реализовавшейся просадки импорта. Тем не менее, мы полагаем, что коррекция цен на нефть может произойти уже в следующем году на фоне глобальной рецессии (что усилит сокращение номинального российского экспорта от санкционных ограничений). При этом утверждение нового формата бюджетного правила и возвращение валютных интервенций (в полном объеме они, скорее всего, стартуют в начале 2023 г.) должны ограничить эффект на рубль от ожидаемых изменений рыночной конъюнктуры.
Вчера цена на нефть марки Brent выросла на 4%, поднявшись выше 100 долл./барр. на фоне комментариев представителей Саудовской Аравии о возможном сокращении добычи с целью сбалансировать рыночные цены. Впрочем, согласно информации СМИ, на ближайшем заседание ОПЕК+, которое состоится 5 сентября, вряд ли стоит ждать изменения в текущей политике альянса (сокращение добычи будет возможным в случае возвращения на рынок нефти из Ирана). Ожидания замедления мировой экономики, на наш взгляд, пока еще не транслировались в снижение спроса на нефть. Так, в статистике по запасам сырой нефти в США пока не наблюдается фундаментальных тенденций – ощутимое снижение запасов на прошлой неделе (на 7,1 млн барр.) последовало за их пополнением в течение предыдущих 2 недель. Добыча в России, по данным СМИ, к июлю фактически восстановилась до докризисных 11 млн барр./сутки – в последние месяцы повышенный спрос на российскую нефть предъявляют в том числе страны ЕС в преддверии вступления в силу нефтяного эмбарго. Более того, с мая включительно Россия занимает первое место по поставкам нефти в Китай (в июле – 1,7 млн барр./сутки). Впрочем, к концу года на фоне вступления в силу санкционных ограничений, мы ожидаем сокращения добычи до 9 млн барр./сутки, с учетом ограниченного потенциала перенаправления выпадающих поставок, что может поддержать цены на нефть на повышенном уровне в конце 2022 – начале 2023 гг. Спотовые цены на газ в Европе также сохраняются на пиковых уровнях – вблизи 3000 долл./ 1 тыс. куб. м., а с приближением отопительного сезона при текущем санкционном режиме не исключено обновление рекордных значений.
Высокие цены на нефтегазовое сырье выступают одним из ключевых факторов поддержки курса рубля в условиях действия ограничений на движение капитала и реализовавшейся просадки импорта. Тем не менее, мы полагаем, что коррекция цен на нефть может произойти уже в следующем году на фоне глобальной рецессии (что усилит сокращение номинального российского экспорта от санкционных ограничений). При этом утверждение нового формата бюджетного правила и возвращение валютных интервенций (в полном объеме они, скорее всего, стартуют в начале 2023 г.) должны ограничить эффект на рубль от ожидаемых изменений рыночной конъюнктуры.
Промышленность в июле сгладила падение
По данным Росстата, динамика промпроизводства улучшилась по итогам июля – падение составило -0,5% г./г. против -2,4% г./г. месяцем ранее. В месячном выражении с исключением сезонности промышленность даже восстановилась на 1,2% м./м., что, впрочем, скорее является коррекцией относительно достигнутых ранее уровней.
Среди основных секторов, как и в июне, рост в годовом выражении демонстрирует только добывающая промышленность, преимущественно за счет добычи нефти и газа, в том числе с учетом отложенного вступления в силу частичного нефтяного эмбарго со стороны ЕС и успешного (в текущих объемах) перенаправления выпадающих поставок нефти на восточное направление. При этом на другие крупные добывающие отрасли санкционные ограничения начали оказывать давление практически сразу – добыча угля и металлических руд с марта включительно сокращается в среднем на 4,4% г./г. и 3,9% г./г., соответственно. В обработке улучшений «широким фронтом» также не наблюдается – фактически, весь прирост произошел за счет сегмента нефтепереработки (там падение сменилось повышением сразу на 3,6% г./г., что добавило общему индексу промпроизводства сразу 0,4 п.п.) и сегмента металлообработки (производство готовых металлических изделий после падения на 17% г./г. в июне выросло сразу на 30% г./г. в июле – причем падение наблюдалось и до июня).
В рамках нового порядка уточнения данных, Росстат не пересматривал публикуемые данные в течение года, а в рамках текущей публикации уточнил оценку как за 2021 г., так и за первые 7 месяцев 2022 г. В результате корректировки оценка за 2021 г. выросла до 6,4% г./г. (ранее 5,3% г./г.) в основном за счет отчетности обрабатывающей промышленности (на 2,3 п.п. вверх). Один из ключевых факторов пересмотра – учет данных малых- и микро- предприятий, что, на наш взгляд, может объяснять большую корректировку именно в этом секторе. Динамика промышленности за первые 7 месяцев 2022 г., напротив, была уточнена в меньшую сторону (от 2,0% г./г. до 1,3% г./г.).
Впрочем, по итогам года мы по-прежнему не ждем существенной просадки промышленности, как технически на фоне сильного результата за 1 кв. 2022 г. (+5,2% г./г.), так и благодаря не столь значительному падению добычи нефти (нефтяное эмбарго со стороны ЕС вступит в силу только в конце года). По нашим прогнозам, за год в целом промышленность просядет не более чем на 3-4% г./г.
По данным Росстата, динамика промпроизводства улучшилась по итогам июля – падение составило -0,5% г./г. против -2,4% г./г. месяцем ранее. В месячном выражении с исключением сезонности промышленность даже восстановилась на 1,2% м./м., что, впрочем, скорее является коррекцией относительно достигнутых ранее уровней.
Среди основных секторов, как и в июне, рост в годовом выражении демонстрирует только добывающая промышленность, преимущественно за счет добычи нефти и газа, в том числе с учетом отложенного вступления в силу частичного нефтяного эмбарго со стороны ЕС и успешного (в текущих объемах) перенаправления выпадающих поставок нефти на восточное направление. При этом на другие крупные добывающие отрасли санкционные ограничения начали оказывать давление практически сразу – добыча угля и металлических руд с марта включительно сокращается в среднем на 4,4% г./г. и 3,9% г./г., соответственно. В обработке улучшений «широким фронтом» также не наблюдается – фактически, весь прирост произошел за счет сегмента нефтепереработки (там падение сменилось повышением сразу на 3,6% г./г., что добавило общему индексу промпроизводства сразу 0,4 п.п.) и сегмента металлообработки (производство готовых металлических изделий после падения на 17% г./г. в июне выросло сразу на 30% г./г. в июле – причем падение наблюдалось и до июня).
В рамках нового порядка уточнения данных, Росстат не пересматривал публикуемые данные в течение года, а в рамках текущей публикации уточнил оценку как за 2021 г., так и за первые 7 месяцев 2022 г. В результате корректировки оценка за 2021 г. выросла до 6,4% г./г. (ранее 5,3% г./г.) в основном за счет отчетности обрабатывающей промышленности (на 2,3 п.п. вверх). Один из ключевых факторов пересмотра – учет данных малых- и микро- предприятий, что, на наш взгляд, может объяснять большую корректировку именно в этом секторе. Динамика промышленности за первые 7 месяцев 2022 г., напротив, была уточнена в меньшую сторону (от 2,0% г./г. до 1,3% г./г.).
Впрочем, по итогам года мы по-прежнему не ждем существенной просадки промышленности, как технически на фоне сильного результата за 1 кв. 2022 г. (+5,2% г./г.), так и благодаря не столь значительному падению добычи нефти (нефтяное эмбарго со стороны ЕС вступит в силу только в конце года). По нашим прогнозам, за год в целом промышленность просядет не более чем на 3-4% г./г.
Инфляция, как опросная, так и расчетная, продолжает замедляться
Согласно нашим расчетам, основанным на данных Росстата, инфляция перед последней неделей августа замедлилась до 14,6% г./г. Этому способствует сохранение среднесуточного показателя в отрицательной области (-0,017% д./д. с начала месяца) – если инфляция сохранится на этом уровне до конца месяца, то к концу августа годовой показатель может снизиться еще (до 14,3% г./г.), а месячная инфляция с исключением сезонности – остаться отрицательной третий месяц подряд. Ключевым дезинфляционным фактором продолжает оставаться снижение цен на фрукты и овощи, а среди прочих товаров и услуг сохраняется разнонаправленная ценовая динамика. Отметим, что фактор коррекции цен после пика в первую волну кризиса фактически сошел на нет – например, цены на сахар прирастают г./г. четвертую неделю подряд.
Респонденты пока не сформировали устойчивых ожиданий по ценовой динамике на будущее. Наблюдаемая населением инфляция, по данным отчета «инФОМ», публикуемого ЦБ, также продолжает замедляться (20,5% г./г. в августе после пика выше 25% в мае). В то же время, инфляционные ожидания за август после достижения локального минимума в июле повысились до 12,0% г./г., что находится вблизи среднего уровня инфляционных ожиданий после мартовского всплеска. Нестабильность в динамике последних месяцев может быть связана с периодом адаптации потребителей к кризисным условиям – ЦБ РФ отмечает, что наиболее волатильными являются ожидания для группы респондентов «без сбережений», которые, на наш взгляд, в большей степени вынуждены изменять свои потребительские привычки.
У ЦБ еще остался потенциал для смягчения ДКП. До заседания ЦБ РФ по ключевой ставке (запланировано на 16 сентября) инфляционная картина вряд ли существенно изменится. Среди проинфляционных рисков, помимо повышенных инфляционных ожиданий, остаются (1) возможное более быстрое (чем ожидалось ранее) восстановление потребления на фоне фискального и монетарного стимулирования и (2) негативное влияние импортных ограничений для отдельных товаров. В таких условиях ЦБ, скорее всего, замедлит темпы смягчения монетарной политики на ближайшем заседании. Более того, потенциал снижения ключевой ставки ограничен – в качестве нижней границы прогнозного диапазона ключевой ставки на 2023 г. ЦБ указывает 6,5%, что, на наш взгляд, означает, что до конца этого года совокупное снижение ставки не превысит 150 б.п. (в нашем прогнозе мы ожидаем ключевую ставку на уровне 7%).
Согласно нашим расчетам, основанным на данных Росстата, инфляция перед последней неделей августа замедлилась до 14,6% г./г. Этому способствует сохранение среднесуточного показателя в отрицательной области (-0,017% д./д. с начала месяца) – если инфляция сохранится на этом уровне до конца месяца, то к концу августа годовой показатель может снизиться еще (до 14,3% г./г.), а месячная инфляция с исключением сезонности – остаться отрицательной третий месяц подряд. Ключевым дезинфляционным фактором продолжает оставаться снижение цен на фрукты и овощи, а среди прочих товаров и услуг сохраняется разнонаправленная ценовая динамика. Отметим, что фактор коррекции цен после пика в первую волну кризиса фактически сошел на нет – например, цены на сахар прирастают г./г. четвертую неделю подряд.
Респонденты пока не сформировали устойчивых ожиданий по ценовой динамике на будущее. Наблюдаемая населением инфляция, по данным отчета «инФОМ», публикуемого ЦБ, также продолжает замедляться (20,5% г./г. в августе после пика выше 25% в мае). В то же время, инфляционные ожидания за август после достижения локального минимума в июле повысились до 12,0% г./г., что находится вблизи среднего уровня инфляционных ожиданий после мартовского всплеска. Нестабильность в динамике последних месяцев может быть связана с периодом адаптации потребителей к кризисным условиям – ЦБ РФ отмечает, что наиболее волатильными являются ожидания для группы респондентов «без сбережений», которые, на наш взгляд, в большей степени вынуждены изменять свои потребительские привычки.
У ЦБ еще остался потенциал для смягчения ДКП. До заседания ЦБ РФ по ключевой ставке (запланировано на 16 сентября) инфляционная картина вряд ли существенно изменится. Среди проинфляционных рисков, помимо повышенных инфляционных ожиданий, остаются (1) возможное более быстрое (чем ожидалось ранее) восстановление потребления на фоне фискального и монетарного стимулирования и (2) негативное влияние импортных ограничений для отдельных товаров. В таких условиях ЦБ, скорее всего, замедлит темпы смягчения монетарной политики на ближайшем заседании. Более того, потенциал снижения ключевой ставки ограничен – в качестве нижней границы прогнозного диапазона ключевой ставки на 2023 г. ЦБ указывает 6,5%, что, на наш взгляд, означает, что до конца этого года совокупное снижение ставки не превысит 150 б.п. (в нашем прогнозе мы ожидаем ключевую ставку на уровне 7%).
Оценки траектории рецессии становятся все более оптимистичными
Согласно информации в СМИ, А. Белоусов в своем выступлении на заседании правительственной комиссии поделился оценками текущего состояния экономики и некоторыми прогнозными показателями.
Озвученные оценки динамики ВВП, спад до -3% г./г. в 2022 г. и до -1% г./г. в 2023 г., оказались более оптимистичными в сравнении с представленным ранее в СМИ прогнозом Минэкономразвития и среднесрочным прогнозом ЦБ РФ. Отметим, что публикуемые во 2П 2022 г. оценки существенно скорректировались в сторону более мягкой просадки в этом году относительно оценок в первые кризисные месяцы (так, например, ЦБ РФ к текущему моменту смягчил свой прогноз с -8%...-10% г./г. до -4%...-6% г./г.) с учетом происходящей адаптации экономики к новым условиям.
На наш взгляд, если в текущем году сокращение ВВП действительно может иметь более сдержанный характер (по данным Росстата, за 1П 2022 г. ВВП снизился только на 0,5% г./г.), то в среднесрочной перспективе существенным риском для динамики экономики будет выступать состояние промышленности, которая находится под давлением ограничений импортных поставок. Так, хотя в своем выступлении А. Белоусов отметил определенное восстановление импорта (если в пике просадка составляла до 50% относительно прошлого года, то сейчас – 30-35%), ключевым вкладом этому служит рост потребительского импорта, а импорт инвестиционных товаров и товаров для промежуточного потребления медленнее адаптируется к введенным ограничениям. Ослабление инвестиционной активности (которое, впрочем, может оказаться более сдержанным, чем ожидалось ранее) также может замедлить процесс восстановления промышленности и/или повлиять на потенциальный уровень производительности на горизонте 3-5 лет. С учетом этого, в нашем базовом прогнозе мы ожидаем сокращения ВВП на 2,3% г./г. в 2023 г. и скромных темпов роста в 0,9% г./г. в последующие годы.
Согласно информации в СМИ, А. Белоусов в своем выступлении на заседании правительственной комиссии поделился оценками текущего состояния экономики и некоторыми прогнозными показателями.
Озвученные оценки динамики ВВП, спад до -3% г./г. в 2022 г. и до -1% г./г. в 2023 г., оказались более оптимистичными в сравнении с представленным ранее в СМИ прогнозом Минэкономразвития и среднесрочным прогнозом ЦБ РФ. Отметим, что публикуемые во 2П 2022 г. оценки существенно скорректировались в сторону более мягкой просадки в этом году относительно оценок в первые кризисные месяцы (так, например, ЦБ РФ к текущему моменту смягчил свой прогноз с -8%...-10% г./г. до -4%...-6% г./г.) с учетом происходящей адаптации экономики к новым условиям.
На наш взгляд, если в текущем году сокращение ВВП действительно может иметь более сдержанный характер (по данным Росстата, за 1П 2022 г. ВВП снизился только на 0,5% г./г.), то в среднесрочной перспективе существенным риском для динамики экономики будет выступать состояние промышленности, которая находится под давлением ограничений импортных поставок. Так, хотя в своем выступлении А. Белоусов отметил определенное восстановление импорта (если в пике просадка составляла до 50% относительно прошлого года, то сейчас – 30-35%), ключевым вкладом этому служит рост потребительского импорта, а импорт инвестиционных товаров и товаров для промежуточного потребления медленнее адаптируется к введенным ограничениям. Ослабление инвестиционной активности (которое, впрочем, может оказаться более сдержанным, чем ожидалось ранее) также может замедлить процесс восстановления промышленности и/или повлиять на потенциальный уровень производительности на горизонте 3-5 лет. С учетом этого, в нашем базовом прогнозе мы ожидаем сокращения ВВП на 2,3% г./г. в 2023 г. и скромных темпов роста в 0,9% г./г. в последующие годы.
Спад в потреблении замедляется
По данным Росстата, спад в обороте розничной торговли продолжает корректироваться – в июле он составил -8,8% г./г. (после максимума в мае, -10,1% г./г.). По нашим оценкам, динамика услуг, которая так и не сместилась в отрицательную область (средний темп роста с апреля включительно составляет 0,9% г./г.), дополнительно сглаживает просадку потребительского спроса ( 6,4% г./г.).
В месячном выражении с исключением сезонности в июле в каждой из компонент продолжилось умеренное восстановление – потребление выросло на 0,8% м./м. (после 0,5% м./м. в июне). Мы полагаем, что одним из основных импульсов для улучшения потребительской активности выступают значимые темпы нормализации монетарной политики – с учетом повышенного ожидаемого уровня инфляции в следующем году, реальная ключевая ставка уже практически вернулась в нейтральную область. Так, по данным ЦБ, в июле потребительское кредитование выросло на 0,7% м./м. (до июня происходило сокращение, а в июне темп был более скромным). Склонность к сбережению в условиях кризиса еще может быть повышенной (июльская статистика по депозитам пока не опубликована), однако в докладе о ДКП ЦБ отмечал рост денежных средств на текущих счетах, которые являются наиболее ликвидным вложением и могут быть оперативно перенаправлены на потребление.
С другой стороны, охлаждающим фактором для потребительского спроса в ближайшие месяцы могут выступить (1) возможный отложенный шок на рынке труда (безработица в июле пока остается на уровне исторического минимума 3,9%), (2) закрепившиеся в отрицательной области реальные з/п (средний темп во 2 кв. составил -5,5% г./г.). С учетом этого, возвращение потребления на докризисные уровни (сейчас ниже уровня января-февраля на 4-5%) может оказаться затяжным.
По данным Росстата, спад в обороте розничной торговли продолжает корректироваться – в июле он составил -8,8% г./г. (после максимума в мае, -10,1% г./г.). По нашим оценкам, динамика услуг, которая так и не сместилась в отрицательную область (средний темп роста с апреля включительно составляет 0,9% г./г.), дополнительно сглаживает просадку потребительского спроса ( 6,4% г./г.).
В месячном выражении с исключением сезонности в июле в каждой из компонент продолжилось умеренное восстановление – потребление выросло на 0,8% м./м. (после 0,5% м./м. в июне). Мы полагаем, что одним из основных импульсов для улучшения потребительской активности выступают значимые темпы нормализации монетарной политики – с учетом повышенного ожидаемого уровня инфляции в следующем году, реальная ключевая ставка уже практически вернулась в нейтральную область. Так, по данным ЦБ, в июле потребительское кредитование выросло на 0,7% м./м. (до июня происходило сокращение, а в июне темп был более скромным). Склонность к сбережению в условиях кризиса еще может быть повышенной (июльская статистика по депозитам пока не опубликована), однако в докладе о ДКП ЦБ отмечал рост денежных средств на текущих счетах, которые являются наиболее ликвидным вложением и могут быть оперативно перенаправлены на потребление.
С другой стороны, охлаждающим фактором для потребительского спроса в ближайшие месяцы могут выступить (1) возможный отложенный шок на рынке труда (безработица в июле пока остается на уровне исторического минимума 3,9%), (2) закрепившиеся в отрицательной области реальные з/п (средний темп во 2 кв. составил -5,5% г./г.). С учетом этого, возвращение потребления на докризисные уровни (сейчас ниже уровня января-февраля на 4-5%) может оказаться затяжным.