ВВП в 1 кв. сократился, в том числе из-за эффекта высокой базы
По предварительной оценке Росстата, ВВП в 1 кв. сократился на 1,9% г./г., в том числе на фоне эффекта высокой базы (в 1 кв. 2022 г. экономика еще несильно ощутила влияние кризиса). В рамках этой публикации ведомство раскрывает общую оценку, полученную производственным методом (как сумма валовой добавленной стоимости), без детализации по отраслям. Следующие оценки будут опубликованы в середине июня и в начале июля: сначала с отраслевой разбивкой по производственному методу, затем – методом использования. Предварительная оценка Росстата несколько лучше, чем представленная ранее оценка МЭР (спад на 2,2% г./г.). На наш взгляд, разница между ними несущественна и находится в пределах возможного уточнения (в прошлом году Росстат корректировал квартальные оценки на 0,5 п.п.).
В квартальном выражении экономика постепенно восстанавливается… В целом, предварительная оценка в большей степени призвана определить общую тенденцию. Так, по нашим расчетам, при использовании оценок обоих источников, в квартальном выражении экономика продолжила восстановление в 1 кв. После разовой просадки на ~6% кв./кв. во 2 кв. 2022 г., ВВП прирастает в среднем на 1,5% кв./кв. При сохранении такой динамики уже в 2-3 кв. квартальный ВВП может достичь докризисного уровня. Мы полагаем, что основным фактором восстановления экономики выступило укрепление внутреннего спроса во многом за счет активного бюджетного стимулирования (его пик пришелся на конец 2022 г. – начало 2023 г.). Отметим, что добыча нефти была сокращена только в марте, и этот фактор в полной мере не повлиял на динамику ВВП в 1 кв.
… что может привести к росту ВВП по итогам года. В 2023 г. в целом, на наш взгляд, ВВП сможет выйти в положительную зону (мы ожидаем роста на 0,5% г./г.). Более интенсивное и эффективное фискальное стимулирование, а также адаптация экономики к сложившимся условиям (в том числе снижение консерватизма домохозяйств и возможный менее гладкий шок инвестиций частного сектора) могут привести даже к более сильным результатам в этом году. При этом, основным сдерживающим фактором будут выступать внешнеторговые ограничения.
По предварительной оценке Росстата, ВВП в 1 кв. сократился на 1,9% г./г., в том числе на фоне эффекта высокой базы (в 1 кв. 2022 г. экономика еще несильно ощутила влияние кризиса). В рамках этой публикации ведомство раскрывает общую оценку, полученную производственным методом (как сумма валовой добавленной стоимости), без детализации по отраслям. Следующие оценки будут опубликованы в середине июня и в начале июля: сначала с отраслевой разбивкой по производственному методу, затем – методом использования. Предварительная оценка Росстата несколько лучше, чем представленная ранее оценка МЭР (спад на 2,2% г./г.). На наш взгляд, разница между ними несущественна и находится в пределах возможного уточнения (в прошлом году Росстат корректировал квартальные оценки на 0,5 п.п.).
В квартальном выражении экономика постепенно восстанавливается… В целом, предварительная оценка в большей степени призвана определить общую тенденцию. Так, по нашим расчетам, при использовании оценок обоих источников, в квартальном выражении экономика продолжила восстановление в 1 кв. После разовой просадки на ~6% кв./кв. во 2 кв. 2022 г., ВВП прирастает в среднем на 1,5% кв./кв. При сохранении такой динамики уже в 2-3 кв. квартальный ВВП может достичь докризисного уровня. Мы полагаем, что основным фактором восстановления экономики выступило укрепление внутреннего спроса во многом за счет активного бюджетного стимулирования (его пик пришелся на конец 2022 г. – начало 2023 г.). Отметим, что добыча нефти была сокращена только в марте, и этот фактор в полной мере не повлиял на динамику ВВП в 1 кв.
… что может привести к росту ВВП по итогам года. В 2023 г. в целом, на наш взгляд, ВВП сможет выйти в положительную зону (мы ожидаем роста на 0,5% г./г.). Более интенсивное и эффективное фискальное стимулирование, а также адаптация экономики к сложившимся условиям (в том числе снижение консерватизма домохозяйств и возможный менее гладкий шок инвестиций частного сектора) могут привести даже к более сильным результатам в этом году. При этом, основным сдерживающим фактором будут выступать внешнеторговые ограничения.
Инфляция временно закрепилась ниже 4% г./г.
По нашим оценкам, основанным на данных Росстата, инфляция в середине мая осталась у отметки 2,2% г./г. Недельная оценка на прошлой неделе осталась пониженной – 0,04% н./н. При этом, с начала мая вклад плодоовощной продукции стал дезинфляционным, цены на нее снижаются в среднем на 1% н./н. С корректировкой на этот фактор, недельная инфляция ускорилась (до 0,06% н./н. в среднем) против околонулевой динамики в январе-феврале. Это может быть связано с проявлением проинфляционных рисков, которые, по оценке ЦБ, сейчас преобладают в общей инфляционной картине.
В 2023 г. ЦБ ожидает повышенной инфляции, в диапазоне 4,5-6,5% г./г. (в нашем прогнозе – 5,6% г./г.) – в процессе адаптации экономики к новым условиям удорожание издержек транслируется в рост цен. К 2024 г. регулятор планирует вернуть инфляцию к целевому уровню в 4% г./г. Напомним, что эта цель установлена в 2015 г., когда ЦБ перешел к режиму таргетирования инфляции. В рамках проводимого сейчас обзора ДКП (он планировался в прошлом году, но был отложен на год из-за активной фазы кризиса) ЦБ возвращается к вопросу возможного снижения цели по инфляции, о котором представители регулятора начинали говорить уже в конце 2021 г. ЦБ отмечает, что пространство для снижения цели сейчас существует, но в условиях повышенной неопределенности в российской и глобальной экономике, для возможного принятия такого решения требуется дополнительный анализ (и стабилизация инфляции в 2024 г.). Мы полагаем, что при прочих равных, на горизонте трех лет ЦБ может вернуться к этому вопросу, как минимум в части определения сроков перехода к более низкой инфляции (судя по всему, новым таргетом мог бы стать уровень в 3% г./г.).
По нашим оценкам, основанным на данных Росстата, инфляция в середине мая осталась у отметки 2,2% г./г. Недельная оценка на прошлой неделе осталась пониженной – 0,04% н./н. При этом, с начала мая вклад плодоовощной продукции стал дезинфляционным, цены на нее снижаются в среднем на 1% н./н. С корректировкой на этот фактор, недельная инфляция ускорилась (до 0,06% н./н. в среднем) против околонулевой динамики в январе-феврале. Это может быть связано с проявлением проинфляционных рисков, которые, по оценке ЦБ, сейчас преобладают в общей инфляционной картине.
В 2023 г. ЦБ ожидает повышенной инфляции, в диапазоне 4,5-6,5% г./г. (в нашем прогнозе – 5,6% г./г.) – в процессе адаптации экономики к новым условиям удорожание издержек транслируется в рост цен. К 2024 г. регулятор планирует вернуть инфляцию к целевому уровню в 4% г./г. Напомним, что эта цель установлена в 2015 г., когда ЦБ перешел к режиму таргетирования инфляции. В рамках проводимого сейчас обзора ДКП (он планировался в прошлом году, но был отложен на год из-за активной фазы кризиса) ЦБ возвращается к вопросу возможного снижения цели по инфляции, о котором представители регулятора начинали говорить уже в конце 2021 г. ЦБ отмечает, что пространство для снижения цели сейчас существует, но в условиях повышенной неопределенности в российской и глобальной экономике, для возможного принятия такого решения требуется дополнительный анализ (и стабилизация инфляции в 2024 г.). Мы полагаем, что при прочих равных, на горизонте трех лет ЦБ может вернуться к этому вопросу, как минимум в части определения сроков перехода к более низкой инфляции (судя по всему, новым таргетом мог бы стать уровень в 3% г./г.).
Дефицит бюджета в 1 кв. скорректирован вниз за счет пересчета расходной компоненты
Минфин опубликовал уточненную оценку исполнения федерального бюджета за 1 кв. Оценка доходов осталась фактически неизменной – 5,7 трлн руб. Сейчас, в условиях просадки нефтегазовой компоненты, более 70% пришлось на ненефтегазовую часть (для сравнения, в достаточно стабильный период 2017-2019 гг. их доля был меньше, около 60%). А. Силуанов недавно отмечал, что ненефтегазовая составляющая бюджетных поступлений «растет в плановом порядке», и по итогам года может даже превысить план.
Оценка расходов оказалась скорректирована вниз на 0,3 трлн руб. – до 7,8 трлн руб. С учетом того, что детализация расходов в рамках этой квартальной публикации не раскрывается с начала 2022 г., мы не знаем, чем вызвано такое изменение, но предполагаем, что оно скорее несет технический характер, связанный с операционными особенностями отражения расходных статей в отчетности. Отметим, что после корректировки уровень расходов в 1 кв. с исключением сезонности фактически не изменился относительно 4 кв. 2022 г. (+1% кв./кв.) – т.е. фискальное стимулирование осталось усиленным (на уровне прошлого года), но дополнительного разгона не произошло.
Обновленная оценка дефицита бюджета за 1 кв. также оказался меньше, чем по предварительным данным – 2,1 трлн руб. Как мы писали ранее (см. наш обзор от 11 мая), при прочих равных, мы не ожидаем дополнительного ускорения расходов бюджета. При этом, восстановление нефтегазовой доходной компоненты и запланированное разовое поступление в ненефтегазовой части (windfall tax) поддержат бюджет в этом году, и отклонение от запланированного дефицита бюджета по итогам года (~2% от ВВП) вряд ли окажется существенным.
Минфин опубликовал уточненную оценку исполнения федерального бюджета за 1 кв. Оценка доходов осталась фактически неизменной – 5,7 трлн руб. Сейчас, в условиях просадки нефтегазовой компоненты, более 70% пришлось на ненефтегазовую часть (для сравнения, в достаточно стабильный период 2017-2019 гг. их доля был меньше, около 60%). А. Силуанов недавно отмечал, что ненефтегазовая составляющая бюджетных поступлений «растет в плановом порядке», и по итогам года может даже превысить план.
Оценка расходов оказалась скорректирована вниз на 0,3 трлн руб. – до 7,8 трлн руб. С учетом того, что детализация расходов в рамках этой квартальной публикации не раскрывается с начала 2022 г., мы не знаем, чем вызвано такое изменение, но предполагаем, что оно скорее несет технический характер, связанный с операционными особенностями отражения расходных статей в отчетности. Отметим, что после корректировки уровень расходов в 1 кв. с исключением сезонности фактически не изменился относительно 4 кв. 2022 г. (+1% кв./кв.) – т.е. фискальное стимулирование осталось усиленным (на уровне прошлого года), но дополнительного разгона не произошло.
Обновленная оценка дефицита бюджета за 1 кв. также оказался меньше, чем по предварительным данным – 2,1 трлн руб. Как мы писали ранее (см. наш обзор от 11 мая), при прочих равных, мы не ожидаем дополнительного ускорения расходов бюджета. При этом, восстановление нефтегазовой доходной компоненты и запланированное разовое поступление в ненефтегазовой части (windfall tax) поддержат бюджет в этом году, и отклонение от запланированного дефицита бюджета по итогам года (~2% от ВВП) вряд ли окажется существенным.
Минфин пока не форсирует заимствования
На сегодняшних аукционах Минфин предложит два классических выпуска – 6-летний ОФЗ-ПД 26242 и 13-летний ОФЗ-ПД 26240 (в остатке, доступном для размещения - 11,5 млрд руб.). Мы полагаем, что можно ожидать размещения на общую сумму 50-70 млрд руб. Такой объем соответствует темпу, с которым Минфин сейчас занимает средства. При этом, в прошедшие 2 аукционных дня были размещены большие объемы (98,8 млрд руб. и 84,5 млрд руб., соответственно) во многом из-за того, что предлагались не только классические выпуски (недавно зарегистрированный «флоатер» ОФЗ-ПК 29024 и инфляционный линкер ОФЗ-ИН 52005).
Тот факт, что Минфин пока не форсирует размещение нового «флоатера», на наш взгляд, говорит о том, что ведомство пока не планирует ускоренно привлекать средства, контролируя долю облигаций с переменным купоном. Хотя накопленный дефицит бюджета на конец апреля, по предварительной оценке, составил 3,4 трлн руб., Минфин планирует придерживаться плана по дефициту за год в целом (вблизи 2% от ВВП, или около 3 трлн руб.). При этом в отдельные месяцы в ближайшие кварталы бюджет может сложиться профицитным за счет восстановления доходов, а сезонный пик по расходам, приходящийся на конец года, может оказаться сглаженным за счет авансирования части расходов. Такой сценарий не требует от Минфина ускорения заимствований сейчас. Тем не менее, если дефицит все же превысит план, ведомство, скорее всего, сможет оперативно нарастить привлечение, предлагая рынку «флоатеры» (так, в начале мая было размещено 75,5 млрд руб. ОФЗ-ПК 29024, тогда как спрос был в 3,5 раза больше).
На сегодняшних аукционах Минфин предложит два классических выпуска – 6-летний ОФЗ-ПД 26242 и 13-летний ОФЗ-ПД 26240 (в остатке, доступном для размещения - 11,5 млрд руб.). Мы полагаем, что можно ожидать размещения на общую сумму 50-70 млрд руб. Такой объем соответствует темпу, с которым Минфин сейчас занимает средства. При этом, в прошедшие 2 аукционных дня были размещены большие объемы (98,8 млрд руб. и 84,5 млрд руб., соответственно) во многом из-за того, что предлагались не только классические выпуски (недавно зарегистрированный «флоатер» ОФЗ-ПК 29024 и инфляционный линкер ОФЗ-ИН 52005).
Тот факт, что Минфин пока не форсирует размещение нового «флоатера», на наш взгляд, говорит о том, что ведомство пока не планирует ускоренно привлекать средства, контролируя долю облигаций с переменным купоном. Хотя накопленный дефицит бюджета на конец апреля, по предварительной оценке, составил 3,4 трлн руб., Минфин планирует придерживаться плана по дефициту за год в целом (вблизи 2% от ВВП, или около 3 трлн руб.). При этом в отдельные месяцы в ближайшие кварталы бюджет может сложиться профицитным за счет восстановления доходов, а сезонный пик по расходам, приходящийся на конец года, может оказаться сглаженным за счет авансирования части расходов. Такой сценарий не требует от Минфина ускорения заимствований сейчас. Тем не менее, если дефицит все же превысит план, ведомство, скорее всего, сможет оперативно нарастить привлечение, предлагая рынку «флоатеры» (так, в начале мая было размещено 75,5 млрд руб. ОФЗ-ПК 29024, тогда как спрос был в 3,5 раза больше).
ЦБ может повысить ключевую ставку на ближайших заседаниях
По нашим оценкам, основанным на данных Росстата, по состоянию на 22 мая инфляция вернулась к уровню конца апреля – 2,3% г./г. Недельная инфляция вновь составила умеренные 0,04% н./н., с начала мая ощутимый дезинфляционный вклад приходится на плодоовощную продукцию (-1,5% н./н. на прошедшей неделе). При этом, по нашим оценкам, в мае выросла доля товаров и услуг с аннуализированной инфляцией более 4% г./г. (в этот расчет мы не включаем цены на фрукты, овощи и регулируемые услуги). Среди прочего, из группы «умеренно дорожающих» позиций в группу «сильно дорожающих» перешел бензин (+0,28% н./н. на отчетной неделе), обладающий большим весом в расчете. Напомним, что цены на топливо находились в околонулевой зоне с августа-сентября прошлого года.
Также ЦБ опубликовал результаты майского опроса ООО «инФОМ». Наблюдаемая населением инфляция сократилась на 0,8 п.п. до 14,1% г./г. (минимальное с начала 2021 г. значение). Ожидаемая инфляция после апрельского снижения до 10,3% г./г. вернулась к мартовскому уровню 10,8% г./г. Ее ускорение полностью связано с ожиданиями подгруппы «без сбережений». На наш взгляд, как апрельское, так и майское значения находятся на повышенном уровне, и могут быть восприняты ЦБ как фактор на стороне проинфляционных рисков.
Первый зампред ЦБ К. Юдаева в ходе сегодняшнего выступления подтвердила актуальность сигнала монетарной политики: ЦБ на ближайших заседаниях оценит целесообразность повышения ключевой ставки. Она отметила, что одним из проинфляционных рисков выступает бюджетный канал, вклад которого в инфляцию может усилиться «на краткосрочном горизонте». На наш взгляд, ЦБ выражает свою готовность «действовать на опережение», т.к. в фактической статистике проинфляционные факторы пока находят лишь умеренное проявление. С учетом ожиданий по усилению внутреннего спроса и цели по возвращению инфляции к 4% г./г. в 2024 г., регулятор, как мы понимаем, может начать временный цикл повышения ключевой ставки уже на одном из ближайших заседаний.
По нашим оценкам, основанным на данных Росстата, по состоянию на 22 мая инфляция вернулась к уровню конца апреля – 2,3% г./г. Недельная инфляция вновь составила умеренные 0,04% н./н., с начала мая ощутимый дезинфляционный вклад приходится на плодоовощную продукцию (-1,5% н./н. на прошедшей неделе). При этом, по нашим оценкам, в мае выросла доля товаров и услуг с аннуализированной инфляцией более 4% г./г. (в этот расчет мы не включаем цены на фрукты, овощи и регулируемые услуги). Среди прочего, из группы «умеренно дорожающих» позиций в группу «сильно дорожающих» перешел бензин (+0,28% н./н. на отчетной неделе), обладающий большим весом в расчете. Напомним, что цены на топливо находились в околонулевой зоне с августа-сентября прошлого года.
Также ЦБ опубликовал результаты майского опроса ООО «инФОМ». Наблюдаемая населением инфляция сократилась на 0,8 п.п. до 14,1% г./г. (минимальное с начала 2021 г. значение). Ожидаемая инфляция после апрельского снижения до 10,3% г./г. вернулась к мартовскому уровню 10,8% г./г. Ее ускорение полностью связано с ожиданиями подгруппы «без сбережений». На наш взгляд, как апрельское, так и майское значения находятся на повышенном уровне, и могут быть восприняты ЦБ как фактор на стороне проинфляционных рисков.
Первый зампред ЦБ К. Юдаева в ходе сегодняшнего выступления подтвердила актуальность сигнала монетарной политики: ЦБ на ближайших заседаниях оценит целесообразность повышения ключевой ставки. Она отметила, что одним из проинфляционных рисков выступает бюджетный канал, вклад которого в инфляцию может усилиться «на краткосрочном горизонте». На наш взгляд, ЦБ выражает свою готовность «действовать на опережение», т.к. в фактической статистике проинфляционные факторы пока находят лишь умеренное проявление. С учетом ожиданий по усилению внутреннего спроса и цели по возвращению инфляции к 4% г./г. в 2024 г., регулятор, как мы понимаем, может начать временный цикл повышения ключевой ставки уже на одном из ближайших заседаний.
Потребление начинает получать импульс от кредитования
В рамках апрельского обзора «О развитии банковского сектора» ЦБ раскрыл статистику по потребкредитованию и привлеченным средствам населения. Так, оцениваемое нами влияние кредитно-депозитного канала на потребление в прошедшем месяце практически прекратило иметь сдерживающий характер (см. график).
Кредитование в последние месяцы ускорилось, … С одной стороны, необеспеченное кредитование ускорилось в марте-апреле до 1,3% м./м. в среднем (после ~0,5% м./м. с начала кризиса). Впрочем, на наш взгляд, в области потребкредитования еще остается потенциал для восстановления – рост вблизи 1% м./м. скорее можно считать стабильным (в некризисный период 2017-2019 гг. наблюдались такие темпы). Одним из ограничивающих факторов сейчас выступают макропруденциальные ограничения – ЦБ ограничивает выдачи заемщикам с высокой долговой нагрузкой. В 3 кв. они будут ужесточены относительно 2 кв. При этом, отметим, что действие этих мер в большей степени направлено на контроль за кредитным качеством портфеля банков, а не на охлаждение кредитования, и, на наш взгляд, не должно иметь определяющий характер в динамике кредитования.
… а сбережения – замедлились. С другой стороны, объем рублевых средств населения на текущих счетах и депозитах в апреле замедлил рост (+0,5% м./м. с исключением сезонности против 1,3% м./м. в 1 кв.). Напомним, что в апреле средства населения имеют сильную сезонность (в том числе и в этом году) за счет авансирования социальных выплат перед майскими праздниками, поэтому без этой корректировки они приросли более чем на 2% м./м.
Потребление еще не перешло в восстановительную фазу. На наш взгляд, потребление пока только начинает выходить из ослабленного состояния. Оживление кредитования и меньший консерватизм сберегательных привычек могут выступить одним из факторов поддержки потребительского спроса. В нашем базовом сценарии активная фаза восстановления потребления придется на этот год, и оно сможет вырасти на 2,2% г./г. (после спада на 1,4% г./г. в 2022 г.).
В рамках апрельского обзора «О развитии банковского сектора» ЦБ раскрыл статистику по потребкредитованию и привлеченным средствам населения. Так, оцениваемое нами влияние кредитно-депозитного канала на потребление в прошедшем месяце практически прекратило иметь сдерживающий характер (см. график).
Кредитование в последние месяцы ускорилось, … С одной стороны, необеспеченное кредитование ускорилось в марте-апреле до 1,3% м./м. в среднем (после ~0,5% м./м. с начала кризиса). Впрочем, на наш взгляд, в области потребкредитования еще остается потенциал для восстановления – рост вблизи 1% м./м. скорее можно считать стабильным (в некризисный период 2017-2019 гг. наблюдались такие темпы). Одним из ограничивающих факторов сейчас выступают макропруденциальные ограничения – ЦБ ограничивает выдачи заемщикам с высокой долговой нагрузкой. В 3 кв. они будут ужесточены относительно 2 кв. При этом, отметим, что действие этих мер в большей степени направлено на контроль за кредитным качеством портфеля банков, а не на охлаждение кредитования, и, на наш взгляд, не должно иметь определяющий характер в динамике кредитования.
… а сбережения – замедлились. С другой стороны, объем рублевых средств населения на текущих счетах и депозитах в апреле замедлил рост (+0,5% м./м. с исключением сезонности против 1,3% м./м. в 1 кв.). Напомним, что в апреле средства населения имеют сильную сезонность (в том числе и в этом году) за счет авансирования социальных выплат перед майскими праздниками, поэтому без этой корректировки они приросли более чем на 2% м./м.
Потребление еще не перешло в восстановительную фазу. На наш взгляд, потребление пока только начинает выходить из ослабленного состояния. Оживление кредитования и меньший консерватизм сберегательных привычек могут выступить одним из факторов поддержки потребительского спроса. В нашем базовом сценарии активная фаза восстановления потребления придется на этот год, и оно сможет вырасти на 2,2% г./г. (после спада на 1,4% г./г. в 2022 г.).
В мае бюджетные расходы могут сохранить умеренную динамику
Оперативные данные на портале «Электронный бюджет», публикуемые Минфином, позволяют наблюдать за траекторией исполнения расходов в промежутках между публикацией месячной статистики. Статистика по расходам раскрывается накопленным итогом: одной общей цифрой и в разбивке по статьям, не дающей полной суммы из-за наличия нераскрываемой части, но позволяющей наблюдать за структурой расходов. При этом, внутримесячная статистика по доходам не так информативна из-за ее неравномерности: доходы преимущественно накапливаются в период крупных налоговых выплат в конце месяца и даже могут формально не попадать в даты текущего календарного месяца (при публикации месячных данных Минфин учитывает это и раскрывает доходы с учетом таких возможных нераспределенных средств).
В разрезе расходных статей для большинства крупных групп в мае пока не произошло существенных изменений в траектории. Отклонение от тренда прошлого года на оперативных данных можно отметить только для оборонных и социальных расходов: оборонные расходы в мае пока превышают уровень 2022 г., а социальные – наоборот. Отметим, что даже по крупным статьям расхода в отдельные дни внутри года могут встречаться скачки в дни проведения платежей (поэтому экстраполяция данных за неполный месяц некорректна с экономической точки зрения). С учетом этих особенностей оперативной статистики, на наш взгляд, пока рано говорить об устойчивости изменений в структуре расходов.
Общий уровень расходов по состоянию на 25 мая оценивается в 12,6 трлн руб. Как мы писали ранее (см. наш обзор от 11 мая), хотя накопленный результат в этом году превышает прошлый год (за 5 месяцев тогда было потрачено 10,5 трлн руб.), эта разница в основном сформировалась в январе-феврале 2023 г., а с марта темп расходования снизился до прошлогоднего. Судя по оперативным данным, в мае расходы также могут не отклониться от траектории 2022 г. Такое замедление темпов использования бюджетных средств (относительно первых двух месяцев), на наш взгляд, может позволить реализовать план Минфина по дефициту в 2% от ВВП по году в целом.
Оперативные данные на портале «Электронный бюджет», публикуемые Минфином, позволяют наблюдать за траекторией исполнения расходов в промежутках между публикацией месячной статистики. Статистика по расходам раскрывается накопленным итогом: одной общей цифрой и в разбивке по статьям, не дающей полной суммы из-за наличия нераскрываемой части, но позволяющей наблюдать за структурой расходов. При этом, внутримесячная статистика по доходам не так информативна из-за ее неравномерности: доходы преимущественно накапливаются в период крупных налоговых выплат в конце месяца и даже могут формально не попадать в даты текущего календарного месяца (при публикации месячных данных Минфин учитывает это и раскрывает доходы с учетом таких возможных нераспределенных средств).
В разрезе расходных статей для большинства крупных групп в мае пока не произошло существенных изменений в траектории. Отклонение от тренда прошлого года на оперативных данных можно отметить только для оборонных и социальных расходов: оборонные расходы в мае пока превышают уровень 2022 г., а социальные – наоборот. Отметим, что даже по крупным статьям расхода в отдельные дни внутри года могут встречаться скачки в дни проведения платежей (поэтому экстраполяция данных за неполный месяц некорректна с экономической точки зрения). С учетом этих особенностей оперативной статистики, на наш взгляд, пока рано говорить об устойчивости изменений в структуре расходов.
Общий уровень расходов по состоянию на 25 мая оценивается в 12,6 трлн руб. Как мы писали ранее (см. наш обзор от 11 мая), хотя накопленный результат в этом году превышает прошлый год (за 5 месяцев тогда было потрачено 10,5 трлн руб.), эта разница в основном сформировалась в январе-феврале 2023 г., а с марта темп расходования снизился до прошлогоднего. Судя по оперативным данным, в мае расходы также могут не отклониться от траектории 2022 г. Такое замедление темпов использования бюджетных средств (относительно первых двух месяцев), на наш взгляд, может позволить реализовать план Минфина по дефициту в 2% от ВВП по году в целом.
Минфин сохраняет последовательную стратегию размещения ОФЗ
На сегодняшних аукционах Минфин вернется к предложению флоатеров – во второй раз будет размещен 12-летний выпуск ОФЗ-ПК 29024. Помимо него будет проведен аукцион по 18-летнему ОФЗ-ПД 26238, одному из самых длинных выпусков в обращении сейчас. Итоговый объем размещения будет во-многом зависеть от премии, которую будет готово предложить ведомство, хотя на классический выпуск ОФЗ-ПД 26238 на последних аукционах наблюдается пониженный спрос из-за наличия более коротких предлагаемых бумаг.
Доходности на дальнем конце кривой ОФЗ снизились от уровня конца апреля (с 11% до 10,8% для 10-летних бумаг). При этом, по нашим оценкам, такая динамика связана с заложенной в котировки премией за риск, которая, впрочем, пока находится вблизи исторических максимумов. На данный момент она может быть связана как с неопределенностью относительно бюджетной политики (и ее влияния на монетарную политику), так и с ограниченным доступом инвесторов и пониженной ликвидностью рынка.
Для Минфина наличие существенной премии за риск делает заимствования классическими выпусками достаточно дорогими (в начале этого года А. Силуанов отмечал, что уровень чуть больше 10% - это «очень высокий процент»). Насколько мы понимаем, сейчас Минфин старается придерживаться последовательной стратегии заимствования ОФЗ (предложение рынку бумаг разного типа, умеренные объемы, несущественное отклонение от квартального плана, который обычно воспринимается инвесторами достаточно формально), что может привести к дальнейшему сокращению доходностей ОФЗ-ПД на горизонте 6-9 месяцев за счет сужения сформировавшейся премии за риск. В то же время, оцениваемая нами форвардная однолетняя ставка, заложенная в котировках, напротив, в последний месяц выросла (что частично сглаживает снижение доходностей), приблизившись к 7%, что соотносится с ожиданиями в области монетарной политики на фоне ужесточения риторики ЦБ.
На сегодняшних аукционах Минфин вернется к предложению флоатеров – во второй раз будет размещен 12-летний выпуск ОФЗ-ПК 29024. Помимо него будет проведен аукцион по 18-летнему ОФЗ-ПД 26238, одному из самых длинных выпусков в обращении сейчас. Итоговый объем размещения будет во-многом зависеть от премии, которую будет готово предложить ведомство, хотя на классический выпуск ОФЗ-ПД 26238 на последних аукционах наблюдается пониженный спрос из-за наличия более коротких предлагаемых бумаг.
Доходности на дальнем конце кривой ОФЗ снизились от уровня конца апреля (с 11% до 10,8% для 10-летних бумаг). При этом, по нашим оценкам, такая динамика связана с заложенной в котировки премией за риск, которая, впрочем, пока находится вблизи исторических максимумов. На данный момент она может быть связана как с неопределенностью относительно бюджетной политики (и ее влияния на монетарную политику), так и с ограниченным доступом инвесторов и пониженной ликвидностью рынка.
Для Минфина наличие существенной премии за риск делает заимствования классическими выпусками достаточно дорогими (в начале этого года А. Силуанов отмечал, что уровень чуть больше 10% - это «очень высокий процент»). Насколько мы понимаем, сейчас Минфин старается придерживаться последовательной стратегии заимствования ОФЗ (предложение рынку бумаг разного типа, умеренные объемы, несущественное отклонение от квартального плана, который обычно воспринимается инвесторами достаточно формально), что может привести к дальнейшему сокращению доходностей ОФЗ-ПД на горизонте 6-9 месяцев за счет сужения сформировавшейся премии за риск. В то же время, оцениваемая нами форвардная однолетняя ставка, заложенная в котировках, напротив, в последний месяц выросла (что частично сглаживает снижение доходностей), приблизившись к 7%, что соотносится с ожиданиями в области монетарной политики на фоне ужесточения риторики ЦБ.
Промышленность в апреле выросла вопреки заявленному снижению добычи нефти
По данным Росстата, промышленность в апреле выросла на 5,2% г./г., как за счет эффекта низкой базы прошлого года, так и благодаря положительной динамике в месячном выражении. Так, с исключением сезонности рост промышленности даже ускорился относительно мартовского уровня (1,7% м./м. после 1,3% м./м.).
Сегмент добычи вырос на 3,1% г./г. и на 0,8% м./м. с исключением сезонности. Напомним, что с прошлого месяца Росстат по решению Правительства РФ перестал раскрывать статистику по добыче нефти. Добровольное сокращение добычи нефти (на 0,5 млн барр./сут.) не привело к снижению по сегменту в целом. При этом из-за отсутствия официальной статистики вопрос добычи нефти вызывает обсуждение в СМИ (на тему того, было ли сокращение проведено в полном объеме). Обработка выросла на 8% г./г. и на 2,3% м./м. с исключением сезонности (как и в марте, месячные темпы превысили 2% м./м.). Насколько мы понимаем, восстановление обрабатывающей промышленности не происходит по широкому кругу отраслей, и сильно завязано на бюджетной поддержке (например, в аутсайдерах остается деревообработка).
Мы полагаем, что темпы роста промышленности могут начать замедляться. После интенсивных бюджетных расходов конца прошлого года – начала этого года, объем фискального стимула начал возвращаться к траектории прошлого года (см. наш обзор от 11 мая), что может лишить отдельные отрасли усиленной поддержки.
По данным Росстата, промышленность в апреле выросла на 5,2% г./г., как за счет эффекта низкой базы прошлого года, так и благодаря положительной динамике в месячном выражении. Так, с исключением сезонности рост промышленности даже ускорился относительно мартовского уровня (1,7% м./м. после 1,3% м./м.).
Сегмент добычи вырос на 3,1% г./г. и на 0,8% м./м. с исключением сезонности. Напомним, что с прошлого месяца Росстат по решению Правительства РФ перестал раскрывать статистику по добыче нефти. Добровольное сокращение добычи нефти (на 0,5 млн барр./сут.) не привело к снижению по сегменту в целом. При этом из-за отсутствия официальной статистики вопрос добычи нефти вызывает обсуждение в СМИ (на тему того, было ли сокращение проведено в полном объеме). Обработка выросла на 8% г./г. и на 2,3% м./м. с исключением сезонности (как и в марте, месячные темпы превысили 2% м./м.). Насколько мы понимаем, восстановление обрабатывающей промышленности не происходит по широкому кругу отраслей, и сильно завязано на бюджетной поддержке (например, в аутсайдерах остается деревообработка).
Мы полагаем, что темпы роста промышленности могут начать замедляться. После интенсивных бюджетных расходов конца прошлого года – начала этого года, объем фискального стимула начал возвращаться к траектории прошлого года (см. наш обзор от 11 мая), что может лишить отдельные отрасли усиленной поддержки.
Месячная инфляция в мае может временно замедлиться
По нашим оценкам, основанным на данных Росстата, инфляция к концу мая несколько ускорилась – до 2,4% г./г. Месячная оценка за май планируется к публикации на следующей неделе – по актуальному календарю, вечером в день заседания ЦБ. Даже с учетом возможных отличий месячного среза данных от недельного, инфляция, скорее всего, останется умеренной, в пределах 0,3% м./м. с исключением сезонности.
Инфляция может ускориться в ближайшие месяцы при уходе временных факторов. Впрочем, ощутимый дезинфляционный вклад сейчас приходится на плодоовощную компоненту (в мае – в среднем на 1,3% н./н.). При этом, насколько мы понимаем, для отдельных товаров этой категории сейчас наблюдается дезинфляция даже с корректировкой на сезонность. Инфляция для прочих позиций, принимающих участие в расчете, напротив, постепенно ускоряется. Учитывая волатильность цен на фрукты и овощи, уже в ближайшие месяцы месячная инфляция может ускориться до 0,5-0,6% м./м. Такое ускорение заложено в ожидания аналитиков (согласно результатам июньского макроэкономического опроса ЦБ), медианный прогноз сейчас составляет 5,5% г./г. по итогам 2023 г.
Возможное повышение ключевой ставки в этом году пока не заложено в ожидания аналитиков. Более того, проинфляционные тенденции могут быть усилены восстановлением потребительского спроса. На наш взгляд, ЦБ также отмечает возможное ускорение устойчивой инфляции и готов купировать риски перегрева цен коротким циклом повышения ключевой ставки (в нашем прогнозе – до 8%), который может начаться на одном из ближайших заседаний. При этом, медианная оценка средней ключевой ставки на 2023 г. в опросе ЦБ пока остается на уровне 7,5% (т.е. предполагая сохранение ставки неизменной). Судя по всему, большинство аналитиков ждут более агрессивного сигнала от ЦБ для изменения прогноза.
По нашим оценкам, основанным на данных Росстата, инфляция к концу мая несколько ускорилась – до 2,4% г./г. Месячная оценка за май планируется к публикации на следующей неделе – по актуальному календарю, вечером в день заседания ЦБ. Даже с учетом возможных отличий месячного среза данных от недельного, инфляция, скорее всего, останется умеренной, в пределах 0,3% м./м. с исключением сезонности.
Инфляция может ускориться в ближайшие месяцы при уходе временных факторов. Впрочем, ощутимый дезинфляционный вклад сейчас приходится на плодоовощную компоненту (в мае – в среднем на 1,3% н./н.). При этом, насколько мы понимаем, для отдельных товаров этой категории сейчас наблюдается дезинфляция даже с корректировкой на сезонность. Инфляция для прочих позиций, принимающих участие в расчете, напротив, постепенно ускоряется. Учитывая волатильность цен на фрукты и овощи, уже в ближайшие месяцы месячная инфляция может ускориться до 0,5-0,6% м./м. Такое ускорение заложено в ожидания аналитиков (согласно результатам июньского макроэкономического опроса ЦБ), медианный прогноз сейчас составляет 5,5% г./г. по итогам 2023 г.
Возможное повышение ключевой ставки в этом году пока не заложено в ожидания аналитиков. Более того, проинфляционные тенденции могут быть усилены восстановлением потребительского спроса. На наш взгляд, ЦБ также отмечает возможное ускорение устойчивой инфляции и готов купировать риски перегрева цен коротким циклом повышения ключевой ставки (в нашем прогнозе – до 8%), который может начаться на одном из ближайших заседаний. При этом, медианная оценка средней ключевой ставки на 2023 г. в опросе ЦБ пока остается на уровне 7,5% (т.е. предполагая сохранение ставки неизменной). Судя по всему, большинство аналитиков ждут более агрессивного сигнала от ЦБ для изменения прогноза.