Перестройка Polymetal
Плохие ожидания по бизнесу — не единственная причина, из-за которой акции компании торгуются дёшево. Есть более интересная причина, связанная с неопределенными перспективами реорганизации бизнеса Polymetal.

И здесь вот в чём основной консёрн. Несмотря на то, что основная часть активов компании Polymetal находится в России, это иностранная компания. При этом обыкновенные акции Polymetal (тикер POLY) торгуются на LSE, Мосбирже и Астанинской международной бирже. Ещё у компании есть АДР на внебирже в США (тикер AUCOY). То есть этими бумагами владеют акционеры по всему миру. А это значит, что если Polymetal заплатит дивиденды, то акционеры, бумаги которых учитываются в НРД, деньги не получат из-за “подрыва” моста Euroclear/НРД.

Если бы речь шла об Apple или McDonald's, то данным компаниям было бы всё равно, получит условный “Вася” из России дивиденды или не получит из-за санкций и прочих неприятных, но существующих не по вине самой компании процессов. Однако в случае с Polymetal всё иначе.

Если ты основную часть выручки получаешь от бизнеса в России, если в России находятся твои самые ценные активы и если от взаимоотношений с российским правительством зависит твоё благополучие, тебя будет очень беспокоить, получит ли условный “Вася” дивиденды или нет. Особенно если этот “Вася” совсем не условный, а вполне реальный, держит крупный пакет твоих бумаг и обладает большими возможностями для того, чтобы пожаловаться “куда надо”, мол, как же так, Джон из Лондона и Алихан из Астаны деньги получили, а он — нет. И вот здесь у Polymetal очень “тонкое место”, которое лечится пока тем, что компания никому дивидендов не платит в принципе.

Выход — сделать что-то с бизнесом, чтобы и Вася, и Джон, и Алихан были довольны и счастливы одинаково.

Недавно был звонок представителей компании с акционерами, последние задали много вопросов относительно планов компании по реорганизации. Как стало понятно из ответов, окончательного решения по этому вопросу нет, но обсуждаются два варианта:

Вариант 1. Продажа российских активов.
У этого варианта есть риски:
- Во-первых, стоимость продажи активов, учитывая текущую ситуацию, явно не будет высокой.
- Во-вторых, пока непонятно, каким образом дивиденды компании (которые могут быть выплачены после реализации российских активов) смогут дойти до отечественных акционеров. При этом заплатить зарубежным держателям бумаг и не заплатить российским – это такая себе история.

Вариант 2. Разделение компании на российскую и «не российскую» части.
Здесь тоже минусы:
- Во-первых, с точки зрения корпоративных процедур этот вариант выглядит более сложным.
- Во-вторых, это не решает ту же самую проблему с дивидендами. Поясню, купив акции Polymetal на Мосбирже, вы становитесь акционером зарегистрированной на острове Джерси компании и вправе претендовать на получение дивидендов (с чем сейчас проблема). При разделении компании на две части, вы станете совладельцем обеих частей, не важно на какой бирже вы изначально покупали акции. А это вновь влечёт за собой ту же проблему по выплате дивидендов российским акционерам от казахстанского бизнеса. В итоге, проблема оказывается решённой лишь частично.

Резюмирую.
Как видим, каждый из этих двух вариантов сам по себе заявленных целей не достигает. И при реализации каждого из них возникает “развилка” того, как события могут развиваться в дальнейшем. Всё это неизбежно поставит новые вопросы, и они лягут на плечи менеджмента. А акционеры снова будут ждать и сидеть без дивидендов. Такая себе перспектива :)

Надеюсь, в течение осени Polymetal определится с будущим своего российского сегмента, а пока важно понимать, что никакого гайденса, возможной оценки российских активов и конкретных покупателей на них нет. Планы реорганизации бизнеса Polymetal продолжают существовать только в теории.

Первое размещение в юанях
Уже завтра (27 июля) открывается книга заявок на размещение выпуска облигаций в юанях (CNY) от российского эмитента. Объём выпуска не менее 2 млрд CNY. Купон — до 5% годовых. Только для квалифицированных инвесторов.

Размещает облигации РУСАЛ – один из крупнейших производителей алюминия в мире. По итогам 2021 г. EBITDA $2,7 млрд, чистый долг/EBITDA 1,7x. Компании принадлежит 27% ГМК Норильский никель.

Параметры размещения:
▶️Расчеты на первичном размещении будут проходить в юанях. Поэтому чтобы поучаствовать в сделке, инвесторам придется заранее купить CNY на бирже.
▶️Срок обращения 5 лет. Пут-опцион (право инвестора сдать бумагу эмитенту по номиналу) через 2-3 года.
▶️Ожидаемый купон — не выше 5% годовых в CNY, выплаты 2 раза в год. Величина купона будет финально определена в процессе сбора заявок, скорее всего завтра (если книга закроется за один день).
▶️Расчёты при выплате купонов и погашении выпуска — также в CNY. Тем не менее, у инвесторов сохраняется право для получения выплат в ₽, для этого нужно будет направлять соответствующее поручение.
▶️Сбор заявок открывается завтра. Фактическая дата размещения — 3 августа.
▶️Номинальная стоимость бумаги — 1 тыс. CNY (₽8,8 тыс.). Минимальная заявка кратна 1 тыс. CNY, но не менее 1,4 млн руб.

Это размещение знаковое.
USD/EUR внутри российской финансовой системы сейчас токсичны. Банки и брокеры один за другим вводят комиссии за хранение средств в этих валютах. На этом фоне многие конвертировали средства в CNY. Но в CNY нет акций и облигаций, которые можно купить в России. Всё, что пока могут инвесторы делать с CNY — держать их на счетах по ставкам, близким к 0% годовых.

Причём сейчас объём рынка CNY в России оценивается в ±70 млрд. И РУСАЛ первым вышел на рынок с предложением облигаций в CNY, чтобы забрать часть этого пирога, причём вышел с объёмом всего в 2 млрд.

Если спрос будет большим (а мы в это верим), то ставка купона по облигации может снизиться в район 4%, как это обычно бывает при сильном спросе. Кроме того, в условиях отсутствия альтернатив выпуск может быстро стать редким и подорожать после размещения, потому что:
1. переток в юани всё ещё идёт (риски санкций в валюте CNY минимальны), и их нужно куда-то размещать,
2. уверен, не все в курсе этого размещения, кто-то сам в отпуске, у кого-то менеджер в отпуске и т.д.

Мы считаем, это интересное размещение и рассматриваем возможность участия в нём завтра.

Зачем РУСАЛУ юани? Думаю, здесь два фактора. Первый — у РУСАЛа большой бизнес с Китаем и значительная часть контрактов заключается в юанях. Это предполагает, что у компании будет естественный денежный поток в CNY для выплат по этому выпуску облигаций. Второй — думаю, это отличная возможность для РУСАЛа собрать избыточную ликвидность и тем самым выгодно профинансироваться. Не зря РУСАЛ уже заявил о намерении разместить два выпуск облигаций в CNY. Объём второго также составит 2 млрд CNY. О дате его размещения информации пока нет.

​Ставка на внутреннего потребителя
В наших фондах мы увеличиваем позиции в акциях компаний, ориентированных на внутренний спрос, в частности в Магните, Самолёте и МТС.

Причины:

▶️ Снижение ставки ЦБ даст позитивный экономический эффект.
ЦБ удивил всех, снизив ставку на 1,5%. Все ждали, что снижение будет на 0,5 п.п., максимум на 1 п.п. Такое поведение регулятора говорит о том, том к концу года ставка может быть опущена до 7%, если, конечно, не произойдет каких-то неприятных событий вроде роста инфляции.

▶️ Замедление инфляции.
Пока темпы инфляции замедляются. На этот тренд не повлияла даже июльская индексация тарифов.

ЦБ допускает, что процесс снижения цен на товары, которые сильно подорожали в марте, продолжится, и по итогам года инфляция не превысит 12-15%. Это вполне достижимо, если в оставшиеся месяцы года рост цен сохранится на очень низком уровне. Это позитивно скажется на финансовом благополучии граждан, а следовательно, и на выручке тех самых компаний, которые ориентированы на удовлетворение внутреннего спроса.

▶️ Льготная ипотека и снижение внутренних цен на сталь дадут стимул к росту бизнеса застройщиков.

Дополнительным позитивом для застройщиков может стать снижение цен на стальную продукцию. На фоне проблем, которые испытывают отечественные металлурги, всё чаще звучат предложения о снижении налоговой нагрузки и отмене дополнительных платежей, установленных в то время, когда цены на сталь были на пике. Активно обсуждается отмена акциза на жидкую сталь. Подобные меры могут способствовать дальнейшему снижению внутренних цен на продукцию. Что, в свою очередь, увеличит маржинальность бизнеса застройщиков.

Большую поддержку застройщикам неизбежно окажет дальнейшее снижение ставок по «обычной» ипотеке и развитие программ льготной ипотеки.

Что касается льготной ипотеки, то в прошлом месяце её ставка была снижена с 9 до 7%. Лимиты не изменились: субсидированная ставка действует для кредитов до ₽12 млн, а общая сумма кредита при сочетании с рыночными условиями составит до ₽30 млн. Пока предполагается, что данные условия будут действовать до конца текущего года — договор с банком можно заключить до 31 декабря.

При этом льготная ипотека сохраняет большой потенциал для роста охвата программы. На днях Дом.рф и ВЦИОМ опубликовали результаты совместного опроса, согласно которому о льготной ипотеки знает 61% респондентов. Это означает, что ≈ 40% об этой популярной программе пока не слышали. А значит, время познакомиться с ней и «примерить» её на себя у них есть.

▶️ Низкие налоговые (наше государство куда более охотнее повышает налоги на экспортёров) и санкционные риски.

▶️ Стимулирование роста доходов населения за счёт мер соцподдержки и индексации доходов окажет поддержку внутреннему спросу.

Так, на прошлой неделе отчитывались компании потребительского сектора — FixPrice и X5. Магнит ещё не отчитывался за 2 квартал, но кто нам мешает экстраполировать результаты схожих компаний на Магнит. Что происходит у ритейлеров? Растёт средний чек, а санкции на них почти не сказываются.

Ждём коррекции в российских акциях
Мы ждём, что в августе на рынок выйдет дополнительное количество продавцов, что может привести к снижению российского рынка. В наших фондах на российские акции мы держим запас кэша, чтобы использовать его для покупок на коррекции.

Почему мы ждём коррекции:
- Есть большое количество тех, кто покупал расписки российских компаний (adr, gdr). В августе они получат вместо расписок локальные акции в результате автоматической расконвертации (она начнётся 15 августа). Среди них найдутся те, кто захочет продать полученные локальные акции.
- Есть нерезиденты, которые покупали обычные акции (не расписки) в России и некоторым из них разрешат эти акции продать на Мосбирже с 8 августа.

Предлагаю подробнее разобрать оба этих случая.

1️⃣ Автоматическая расконвертация

- Инвесторы сидели несколько месяцев в замороженных депозитарках. В процессе расконвертации они получат локальные бумаги. Понятно, что некоторые из них захотят сразу же эти бумаги продать. То есть какая-то доля акций из расконвертированных депозитарок придёт в стаканы в виде заявок на продажу. Не рискну предположить, какой будет эта доля.

- Важно, что не все инвесторы, получившие локальные акции вместо расписок, смогут сразу же их продать. Не смогут их продать нерезиденты из недружественных стран, а именно они выступали основным покупателем эти расписок. Да, расписки недружественных нерезидентов (если они учитываются в российских депозитариях) также подпадут под автоматическую расконвертацию, но эти акции упадут на счёт типа С и останутся там замороженными, то есть в рынок они не пойдут.

- Есть у расконвертации хороший побочный эффект — после её завершения крупные акционеры смогут принять решение о выплате дивидендов. Дело в том, что существуют российские компании, у которых есть финансовая возможность заплатить дивиденды, но в связи с тем, что не был решён вопрос о поступлении дивидендных платежей владельцам депозитарок (с большой долей вероятности до них бы деньги не дошли), решение о выплате дивидендов этими компаниями было перенесено. Самый известный пример – Лукойл. Поэтому не исключено, что после автоматической расконвертации тот же Лукойл (и возможно не он один) вернётся к вопросу о выплате дивидендов во второй половине года. К слову, этот аргумент может сократить количество желающих продать полученные от расконвертации акции.

2️⃣ Допуск до торгов нерезидентов

- Иностранцы полноценно не участвовали в торгах с конца февраля. Сначала ЦБ почти на месяц останавливал торги на Мосбирже. А 24 марта, когда торги возобновили, он же запретил нерезидентам продавать российские ценные бумаги. Недавно Мосбиржа заявила, что 8 августа планирует открыть торги для нерезидентов из дружественных стран и контролируемых иностранных компаний (КИК), конечными бенефициарами которых выступают резиденты России. Эти лица получат право свободно распоряжаться своими акциями.

- Приход части нерезидентов и КИК на рынок может повлечь за собой рост объёма предложения, причём в большем количестве, чем от автоматической расконвертации. Опять же, количественной оценки здесь нет, но исторически объём нерезидентов на российском рынке всегда был большим. Но и здесь есть сдерживающий фактор. Всё же большая часть нерезидентов на нашем рынке из недружественных стран. Прежде всего это крупные европейские и американские фонды. Их к торгам по-прежнему не допускают, и они остаются за периметром принятого решения.

- При этом планы открыть торги для недружественных нерезидентов известны. Но, во-первых, навряд ли открытия для них стоит ожидать в августе, а во-вторых, это будут торги на особых условиях. Предполагается, что торговать недружественные нерезы будут в отдельном стакане между собой. Пока совершенно непонятно, как это может сказаться на «обычном» рынке российских акций. Равно как непонятно, будет ли данное решение принято и когда. Пока можно констатировать: недружественные инвесторы находятся в режиме ожидания и на объём предложения влиять не могут.

Резюмирую

- Навесу предложения в августе в силу сочетания двух указанных факторов, скорее всего, быть. Полагаю, его эффект будет кратковременным, аналогично тому, что уже был на российском рынке в конце апреля, когда история с расконвертацией только началась. Тогда инвесторы (у кого получалось) переводили расписки в Россию, расконвертировали их и продавали акции на локальном рынке. Большого объёма продаж, чтобы сдвинуть цены вниз, сейчас не требуется.

- Ожидаемая распродажа – возможность купить дешевле. Мы достаточно позитивно смотрим в долгосрочной перспективе на отдельные российские компании из нефтяного сектора, а также компании, ориентированные на внутренний спрос. И если цены на эти бумаги ощутимо упадут, у нас появится хорошая возможность увеличить доли в интересующих нас бумагах.

🐳

​Ситуация на рынке акций США
Давно не писал про инвестиции в акции 🇺🇸США. Исправляюсь, ведь даже тем, чьи акции или ETF на рынок США заморожены, не помешает краем глаза следить за ситуацией.

Главная мысль – мы полагаем, что американский рынок недооценивает риски макроэкономического замедления и считаем, что основные позиции в американских акциях необходимо держать в защитных секторах – здравоохранении, производстве потребительских товарах ежедневного пользования, телекоммуникациях и электроэнергетике.

Подробнее:

1️⃣ На неделе ФРС приняла решение повысить процентные ставки на 75 б. п., до 2,25–2,5%. Рынок на это отреагировал позитивно — индекс S&P500 вырос на 2,6%. Инвесторы уцепились за мягкие намёки, прозвучавшие на пресс-конференции по итогам заседания, о возможности того, что в будущем повышение ставок будет более плавным. Этого для участников рынка оказалось достаточно, чтобы сделать вывод о том, что регулятор не будет применять жестких мер для борьбы с инфляцией. Мы считаем, что ФРС продолжит повышать ставку с шагом в 75 б.п., потому что темпы инфляции в приоритете для ФРС, и она готова мириться с замедлением экономики, чтобы взять инфляцию под контроль.

2️⃣ За последнее время вышла статистика, которая говорит о продолжающемся замедлении экономики США:
➖ВВП США во II квартале снизился на 0,9%. Аналитики ждали роста на 0,5%.
➖Продажи домов в США оказались на минимумах с июня 2020-го;
➖Настроения застройщиков от ассоциации NHAB показали 2-ое самое сильное снижение в истории;
➖Обращения по пособиям за безработицей выросли до максимумов с ноября 2021-го;
➖Индексы PMI упали до уровней середины 2020-го.

3️⃣Инфляция в США в последние месяцы побила 40-летние рекорды и стала одной из главных проблем. И это огромный риск для экономики, потому что более 65% ВВП в США занимает внутреннее потребление. Любое ухудшение состояния потребителя приведёт, как минимум, к замедлению экономического роста.

4️⃣ С этой точки зрения огромное значение имеют данные от компаний, являющихся барометрами настроений массового потребителя. Таких, как Walmart (WMT).
Ритейл-гигант на днях опубликовал новые ожидания по росту и финансовым результатам на 2022 год. Из интересного:
➕ Прогноз роста выручки остаётся сильным, сопоставимые продажи вырастут на 6% г/г, причём в еде рост сопоставимых продаж превышает 10%;
➖ Запасы будут оставаться высокими. WMT пытается снизить запасы без ущерба для маржи, но затоваривание останется большой проблемой. Часть запасов придётся списать или отдать с дисконтом.
➖ В среднем чеке WMT снижается доля товаров долгосрочного пользования (особенно одежды). Покупатели всё больше оптимизируют свои расходы.
➖ Изменение поведение потребителей приведёт к серьезному давлению на валовую маржу, в результате чего компания понизила прогноз по росту EPS на минус 10% на 2022 год.

5️⃣ В данный момент в США идёт сезон отчетности. Пока финансовая отчетность компаний в целом лучше ожиданий. Но здесь важны не столько абсолютные цифры за 2 квартал, сколько прогнозы и комментарии дальнейших перспектив развития бизнеса и ожиданий на 3 – 4 кварталы. На 3-ий квартал ряд компаний, особенно из технологической сферы (Snap, Twitter, Intel и др.) представили довольно слабый прогноз.

Какие выводы можно сделать по секторам рынка?
➕ Позитивно для компаний сектора производства потребительских товаров ежедневного потребления (PepsiCo, Coca-Cola, Colgate Palmolive, Procter Gamble и пр.);
➖ Негативно для других розничных игроков (Walmart, Kroger, Costco и пр.);
➖ Негативно для крупных игроков в сфере e-commerce (Amazon, Farfetch, RH и пр.);
➖ Негативно для компаний с фокусом на товары долгосрочного потребления (дома, авто, ремонт и товары для дома, электроника, одежда), а также для розничных сетей, которые специализируются на таких сегментах (Home Depot & Lowe и пр.).

На графике ниже динамика индекса S&P500 за 5 лет.

🐳

🦔Intel в тумане
В начале лета в фонд «Альфа-Капитал Технологии» мы увеличили позицию в AMD, доведя её долю до 2,5%. Этот набор позиции происходил за счёт урезания доли Intel. Почему? Всё просто. По AMD мы ждём позитив. К 2024 году компания может выйти на доход на акцию в $5 (текущий EPS = $1,13) и росту выручки до 20% в год. По Intel позитива не ждём, зато видим много проблем.

Вокруг компании сложился негативный информационный фон (спойлер — не без причин):

▶️ Intel опубликовала отчет за 2 кв. Результаты разочаровали. Компания показала первый за 30 лет квартальный убыток. Показатели по выручке сильно не дотянули до консенсуса.
▶️ Intel продолжает терять долю на рынке.
▶️ Intel уступил AMD позицию в рыночной капитализации.
▶️ Выручка Intel в сегменте ноутбуков снизилась на 29%, в сегменте настольных компьютеров — на 18%. При этом динамика поставок комплектующих в штучном выражении ухудшается опережающими темпами. Так, количество отгруженных комплектующих для ноутбуков уменьшилось на 38% г/г.
▶️ На этом фоне Intel планирует повысить цены фактически на всю свою продукцию.
▶️ Появилась инфа, что руководство Intel обсуждает план не выпускать видеокарты линейки Arc следующего поколения. Ранее компания активно пиарила этот проект.

Всё изложенное – логичное продолжение проблем, которые созревали последние 4 года. Вспомним, откуда они взялись и как повлияли на компанию.

Бизнес Intel можно разделить на две большие части – производство чипов и их разработка (дизайн).

1️⃣ Производство
Здесь Intel исторически опережала конкурентов, выпуская процессоры с наибольшим количеством транзисторов. Но уже к 2020-му стало понятно, что у компании возникли сложности с переходом на новые техпроцессы. В это время их основной конкурент в этом секторе – ТSМС прекрасно справился с этой задачей и «научился» вмещать такое число транзисторов на единицу площади процессора, которое Intel оказалось не по силам.

Технологически Intel отстаёт от ТSМС уже на два года. В результате процессоры, которые выпускает Intel, уже не являются такими производительными, как процессоры от AMD, выпускаемые ТSМС.

2️⃣ Дизайн
Пять лет назад репутация процессоров от Intel была непоколебимой. Но в 2017 году появились первые процессоры на архитектуре Zen от AMD. «Красным» удалось уменьшить типоразмер ядра процессора, что позволило размещать большее количество ядер в процессоре и за счёт этого нивелировать технологическое преимущество, которое было у Intel.

AMD удачно апгрейдило свои процессоры, всё больше вытесняя решения конкурента. В этом году стало понятно, что лидер и догоняющий в индустрии процессоров для ПК поменялись местами.

Что намерена предпринять Intel?
На последнем звонке для инвесторов финдир заявил, что Intel сокращает капитальные расходы и отказывается от второстепенных предприятий. При этом компания продолжает платить дивиденды и даже год от года увеличивает их размер.

Здесь возникает простой вопрос: а действительно ли для преодоления текущих проблем Intel нуждается в сокращении капитальных расходов, а не, например, в их увеличении и временном отказе от дивидендов? Сложно представить, что без серьёзных капвложений можно поправить положение дел в производстве и дизайне.

В результате, единственное, что останавливает AMD от ещё большего увеличения рыночной доли – это ограниченные производственные мощности всё того же ТSМС. Условно, если бы ТSМС смог в моменте дать AMD в два раза больше производственных мощностей, то Intel терял бы долю рынка в два раза быстрее.

Известно, что нельзя вернуться в прошлое и изменить свой старт. Вместо этого можно стартовать сейчас и изменить свой финиш. Проблема Intel в том, что не похоже, чтобы она всерьёз решилась взять новый старт. А значит, решение текущих проблем может затянуться надолго.

p.s.
На днях выбирал себе ноутбук на windows (хочу обновиться). Так вот, в мои любимые ThinkPad всё чаще стали ставить процессоры AMD Ryzen 5 и 7 — вот ещё одно субъективное очко в пользу AMD.

🇨🇳 Китайский рынок акций: перспективы и проблемы
Мы полагаем, что популярность инвестирования в китайские акции (в том числе среди российских инвесторов) будет набирать обороты. На это есть свои причины. О них (а также о рисках) расскажу ниже.

На прошлой неделе на рынке КНР наблюдалась коррекция. Это связано с рядом негативных моментов:

1️⃣ В минувший четверг состоялось заседание Политбюро, от которого ждали решений по стимулированию экономики. Но таких решений принято не было. Вместо этого высшее руководство Китая дало понять, что никаких серьёзных шагов для стимулирования экономического роста пока ждать не стоит. Многие инвесторы разочаровались и стали продавать.

2️⃣ В пятницу бумаги Alibaba попали в список SEC, где собраны компании, чьи акции могут делистинговать с бирж США. Всего в этом списке более 150 компаний. Американские регуляторы требуют доступа к подробным аудиторским отчетам. Китай пока отказывается удовлетворять это требование со ссылкой на принципы национальной безопасности. Этот конфликт давит на рынок.

3️⃣ Тайвань. Спикер палаты представителей США Нэнси Пелоси посетила остров с визитом, что вызвало крайне негативную реакцию со стороны официального Пекина. КНР считает Тайвань своей провинцией и выступает против любых контактов представителей Тайбэя с иностранными чиновниками.

4️⃣ По данным Bloomberg в КНР нарастают проблемы с выплатой ипотечных кредитов.

5️⃣ Риски вмешательства государства в экономику. И хотя китайские регуляторы уже приняли большое количество ограничительных законов, существует риск того, что они продолжат это делать (и как всегда неожиданно для нас с вами).

Негатив небеспочвенный, но стоит учесть:

- По поводу отсутствия новых мер экономического стимулирования: Китай уже поддерживает финансовую систему. Ведь растёт выдача кредитов, особенно на инфраструктурные проекты.

- По поводу делистинга. Если он произойдёт (а всё к этому идёт), то большинство акций (той же Alibaba) продолжат торговаться на Гонконгской бирже, где зарегистрировано 2565 компаний. Но, думаю, эта тема для отдельного поста.

- Не стоит и переоценивать влияние СПБ Биржи на ликвидность в акциях китайских компаний. Сейчас 12 из них доступны на СПБ Бирже, и оборот торгов по ним за месяц составил около $20 млн. Это капля в море в сравнении с теми объёмами, которые проходят по этим бумагам в США и Гонконге. Да, СПБ Биржа обещает довести число компаний из Гонконга до 200 в течение 2022 года, и до 1 000 к концу 2023 года. Это прекрасно для резидентов РФ (многие смогут ими торговать, если это не запретят неквалам), но глобально это мало на что повлияет.

- Геополитические и регуляторные риски, а также риск ухудшения положения в сфере ипотечного кредитования продолжают оставаться актуальными для Китая.

А есть ли смысл?

С темпом роста выручки у китайского бизнеса всё в порядке: более 40% всех публичных компаний мира со среднегодовым темпом прироста выручки более чем в 10% находятся в КНР.

Но известно, что в доходности рынка акций есть две основных переменных: темпы роста бизнеса в терминах выручки и оценка компании инвесторами (мультипликаторы).

Что касается мультипликаторов, то сейчас они у компаний, торгующихся на рынках КНР и Гонконга, находятся на крайне низких уровнях. Ниже они были только в периоды кризиса 2008 года, а также коррекций 2015 и 2018 годов. Например, акции Alibaba торгуются с коэффициентом P/E 12, тогда как доходность свободного денежного потока находится на уровне 8%. При этом ещё и бизнес растёт на 12–14% в год. На американском рынке аналогичные компании оцениваются значительно дороже.

Резюмирую.
Китай — рисковый рынок, который тем не менее привлекает высокой потенциальной доходностью. Наверное, как и наш рынок. И некоторые инвесторы согласны идти на риск, особенно в текущих условиях изменения инвестиционной парадигмы. Если хотите чаще слышать от меня про Китай, поставьте 🧐.

Что покупать на коррекции (ч. 1/3)

Недавно я писал, что мы ждём коррекции на российском рынке акций. Меня попросили ответить на вопрос: акции каких компаний в случае общей коррекции являются наиболее привлекательными и почему? Попробую ответить. Но сначала два важных замечания:
1️⃣ данный пост не является инвестиционной рекомендацией, касается гипотетической ситуации (общей коррекции российского рынка) и основан исключительно на моём мнении, которое может быть неточным и даже ошибочным;
2️⃣ нельзя сказать, что сейчас рынок не понимает, что в августе будет расконвертация расписок и допуск нерезов, или неверно оценивает эту ситуацию. Желающих купить российские бумаги на коррекции будет большое количество, что может минимизировать потенциал снижения цен на интересующие бумаги.

Если эти предупреждения понятны, то давайте перейдём к существу.

🏪 Компании, ориентированные на внутренний рынок

Первая история, в которой можно увеличить долю в период коррекции – это устойчивые компании, ориентированные на внутренний спрос. Я уже писал об этой идее подробно. Здесь зафиксирую некоторые персоналии – в первую очередь МТС и Магнит. Почему? У этих компаний стабильный денежный поток, они слабо зависят от внешнеполитической игры престолов, у них низкие налоговые риски (мы полагаем, что государство не будет повышать налоговое бремя в ретейле и телекомах).

Дополнительно в рамках той же истории можно рассмотреть X5, который показал отличные результаты за 2 кв., правда пока без гайденса по дивидендам. Полагаем, что X5 заплатить пока не может из-за своей голландской юрисдикции. Но тема с дивидендами здесь может стать хорошим драйвером роста в более долгосрочной перспективе.

⛽️Нефтянка

Об этом секторе я тоже недавно писал. Мы продолжаем считать, что этот сектор защищён от санкционного давления, так как продолжение введения ограничений на российских нефтедобытчиков нанесёт ущерб мировой экономике. В этом секторе в качестве кандидатов на покупку на коррекции можно выделить Лукойл, Роснефть и Газпром нефть.

Не последнюю роль здесь играет дивидендная привлекательность этих компаний. Исключение – Лукойл. Компания отложила выплату финальных дивидендов за прошлый год, но предложила выкуп владельцам еврооблигаций пяти выпусков с суммарным номинальным объемом $6,3 млрд. Вероятнее всего деньги, которые должны были пойти на дивиденды, уйдут на этот выкуп. Но в долгосроке – это позитив для компании, так как её долговая нагрузка при успешном выкупе станет практически нулевой.

По причине высокой величины налоговых льгот в EBITDA менее интересна Татнефть. Особняком стоит Сургутнефтегаз (СНГ), который является во многом «вещью в себе». У компании большое количество ликвидных активов (4,13 трлн руб. – это почти пятая часть бюджета РФ), но будет ли компания «раскрывать» свои финансовые запасы, можно только гадать. Сейчас ничего не известно о планах компании, например, увеличить дивиденды на обыкновенные акции или что-то купить на тот кэш, которым она располагает. Акции СНГ периодически вырастают на десятки процентов за короткие периоды времени. Чтобы объяснить эти движения аналитики выстраивают различные теории заговора, например, о готовящимся крупном поглощении, но в итоге эти истории ничем не заканчиваются. Эта непредсказуемость и высокая волатильность бумаг СНГ затрудняет долгосрочное прогнозирование и отталкивает инвесторов в сторону более предсказуемых историй.

Что покупать на коррекции (ч. 2/3)

🔮Газовый сектор

Здесь интерес представляет НОВАТЭК. Текущие высокие цены на газ в Европе выгодны для НОВАТЭКа. Компания активно поставляет СПГ в Европу. Если цены на газ продолжат оставаться высокими еще несколько месяцев (что весьма вероятно, учитывая, что скоро начнется отопительный сезон в Европе), это поддержит акции компании, тем более что на текущих ценах дивиденды компании могут составить двузначное число.

При этом нужно понимать риски этой компании:
- Он выглядит сильно дороже Газпрома по мультипликаторам.
- Есть риски введения санкций.
- Есть технологические проблемы с будущими проектами компании, прежде всего с «Арктик СПГ-2».

Поэтому идея с увеличением доли в НОВАТЭК – достаточно рисковая, но имеет право на существование.

Что касается Газпрома, то здесь перспективы более туманны. О причинах я писал здесь. К ним можно добавить неопределенность в отношении доставки/установки первой отремонтированной турбины Северного потока (СП). Германия не может точно указать местонахождение агрегата, а со стороны Газпрома звучат заявления, что в ходе ремонта турбины было устранено только четверть неполадок. В будущем вероятно потребуется сервисное обслуживание еще нескольких турбин газопровода, и это не добавляет уверенности в отношении увеличения поставок газа по СП (сейчас он загружен примерно 20%).

С одной стороны, это удерживает цены на газ в Европе на высоких уровнях, но с другой, Газпром не может в полной мере воспользоваться этой выгодой, так как высокие цены реализации нивелируются меньшими объемами поставок. Дополнительно Газпром требует гарантий неприменения к нему санкций со стороны ЕС и Британии. Постоянный рост напряжённости между компанией и европейскими партнёрами не добавляет уверенности в перспективах инвестирования в бумаги данной компании.

⚙️ Металлургия

Металлурги сейчас чувствуют себя лучше на фоне обсуждения темы со снижением налогов. Это хороший сигнал, но тем не менее основной кейс здесь в слабом глобальном рынке. Цены на металл в мире снизились ниже $600, что при текущем курсе для ММК и Северстали (с учетом того, что у них упали объёмы производства) снижает их рентабельность почти до нуля. К тому же данные компании не могут экспортировать продукцию в Европу, а экспорт в Азию не такой выгодный. В то же время внутренний рынок перенасыщен сталью.

Но в данном секторе внимание можно обратить на ГМК и НЛМК. Почему? Среди российских металлургов именно эти компании выглядят наиболее привлекательно. К тому же рост напряженности вокруг Китая/Тайваня может привести к нарушению поставок металлов/руды в Поднебесную из-за возможных санкций. Указанные компании могут оказаться бенефициарами этой ситуации.

🏦 Банки

В банковском секторе можно выделить Сбербанк. Данная компания вновь представляет интерес на фоне более мягкого снижения ВВП (изначально ждали 10-12%, итоговая цифра может быть ближе к 4%). Основной негатив в Сбере – отсутствие дивидендов. Напомню, в 2021 году банк заработал ₽1250 млрд, но дивиденды решил не выплачивать. Что будет в следующем году – неизвестно. Но если предположить, что Сбербанк заработает ₽300-400 млрд в этом году – это может транслироваться в выплату в ₽7,5-9 на акцию в 2023-ем (а текущая стоимость акции равна 126,7 руб).

Что покупать на коррекции (ч. 3/3)

🧐 Резюмирую

Очевидно, выбор есть. Остаётся вопрос, как все эти идеи соотносятся с вашим отношением к российскому рынку, желаниями, возможностями и ожиданиями. Могу поделиться собственным опытом: лично я предпочитаю реализовывать подобные идеи через фонды. Это вопрос моего удобства, личного комфорта и делегирования.

Что касается покупки акций отдельных компаний, то это занятие я практикую крайне редко, потому что трезво оцениваю свои экстрасенсорные возможности. Раньше практиковал чаще, но году в 2018-ом отказался от этой затеи. По ощущениям в теле и порядку в голове — не зря. Всё-таки каждый должен заниматься своим делом.

У нас в компании есть несколько фондов, которые ориентированы на российский рынок акций. Лично я беру БПИФ «Управляемые Российские Акции» (тикер AKME), им управляет Эдуард Харин, он сам выбирает что и когда купить, и я доверяю его выбору. Сравнивал с бенчмарком — то выигрывает, то проигрывает, по-разному (для сравнения держу в портфеле ещё индексный фонд полной доходности российского рынка). Этот же фонд беру своим клиентам — тем из них, кто не потерял веру в российский рынок после всего пройденного и считает текущие цены акций ОК, чтобы докупить и держать.

В этом посте я не стал касаться облигаций российских компаний. Хотя там тоже есть о чём рассказать. Подготовить для вас статью про облигации? Если да — ставь кита 🐳

Что покупать на коррекции. Эпизод II (ч. 1/2)

Сегодня опубликовал пост из 3 частей о перспективных историях на российском рынке акций, на которые можно обратить внимание на ожидаемой августовской коррекции. Разумеется, получил вопросы о том, где же Яндекс, Аэрофлот, ПИК и другие. Чтобы никого не обидеть, выскажусь и о других отраслях и компаниях.

🏗 Застройщики

Это сектор интересен по нескольким причинам:

▶️ Относительно дешёвые кредиты. ЦБ за летний период достаточно серьёзно снизил ставку, что повлияло на стоимость кредитования. Благодаря этому застройщикам стало легче и дешевле кредитоваться. А для отрасли это очень важно.

▶️ Снижение цен на отечественные стройматериалы и в первую очередь на стальную арматуру и прокат.

▶️ Рост доступности ипотеки. Недавно ставка для льготной ипотеки была снижена с 9 до 7%. Сейчас субсидированная государством ставка действует для кредитов до ₽12 млн. Пока программа действует до конца 2022 года, но звучит всё больше заявлений о возможном продлении данной программы на 2023 год. Это важно для отрасли, так как льготная ипотека обеспечивает значительную долю продаж. Одновременно падают ставки и на «обычную» ипотеку. Рыночная ипотечная ставка на новостройки в июле составила 10,6%, на вторичку — 10,8%. Для сравнения, в марте 2022 года ставки превышали 20%, а в апреле — 17%.

▶️ Рост интереса к инвестированию в недвижимость. Снижение ставки ЦБ делает депозитные продукты всё менее привлекательными. В среднем предложения от банков находятся в диапазоне 5 – 7 % годовых. Это серьёзно ниже, чем весной, когда ставки превышали 20%. При ожидаемой инфляции в 12 – 15%, деньги на депозитах попросту медленно «сгорают». Поэтому очевидно, что часть средств на депозитах будет «перетекать» в другие активы. В этом плане приобретение недвижимости у нас традиционно считается хорошим способом сохранения средств и защиты от инфляции.

▶️ Дедоллоризация накоплений. В этом году банки и брокеры начали вводить плату за хранение западных валют на счетах. У держателей крупных валютных накоплений возникает вопрос обеспечения сохранности капитала. Инвесторы всё активнее переводят валютные сбережения в другие классы активов, включая недвижимость.

▶️ Стимулирование внутреннего спроса и конечного потребления. Минфин планирует направить более ₽1 трлн на индексацию зарплат работникам бюджетной сферы в ближайшие три года + ряд крупных компаний (например, ГМК) также объявили о повышении зарплаты. При этом следующий год в российском политическом цикле является предвыборным, а значит можно ожидать принятия дополнительных мер соцподдержки. Как результат, потребление (в том числе и недвижимости) будет расти за счёт дополнительных финансовых стимулов.

Совокупность этих факторов свидетельствует о том, что строительный сектор может в ближайшем будущем чувствовать себя достаточно уверенно.

На нашем рынке акций представлены четыре застройщика: ПИК, ГК Самолет, Эталон и ЛСР. Полагаю, что при выборе стоит сделать ставку на наиболее крупных и эффективных. Таковыми являются Самолёт и ПИК. Первые владеют самым большим земельным банком в отрасли: по состоянию на 31.12.2021 он достиг 29 млн кв.м. Вторые являются лидерами рынка по объему текущего строительства и ввода жилья. При этом, если сравнивать эти две компании, то следует подчеркнуть, что у Самолёта гораздо более высокие темпы прироста, в частности по объёму продаж первичной недвижимости и ряду иных показателей.

Во 2 квартале темпы роста Самолёта ожидаемо сократились, но все равно продемонстрировали сильный рост: выручка +90% г/г, EBITDA +76% г/г, прибыль +64% г/г. Эти результаты были достигнуты в период высоких ставок, что ограничивало ипотечные продажи. Вероятно, что при текущих более низких ставках, а также с учётом недавнего размещения облигационного займа на ₽15 млрд, компания сможет увеличить инвестиции в новые проекты и показать ещё более высокие темпы роста.

Что покупать на коррекции. Эпизод II (ч. 2/2)

💡Энергетика

Энергетика традиционно считается защитным активом, поэтому на этот сектор также можно обратить внимание. К тому же многие энергетические компании продолжают платить дивиденды (Интер РАО, Русгидро и др.) и имеют достаточно стабильный бизнес.

Из негатива — этот сектор сейчас сталкивается с санкционными проблемами в части запрета на поставки западного оборудования, что затрудняет техническую модернизацию и сказывается на перспективах роста бизнеса.

В секторе есть отдельные истории, на которые можно обратить внимание. В частности, на Интер РАО. Почему?
▶️ Это самая ликвидная компания в секторе.
▶️ Интер РАО чем-то напоминает Сургутнефтегаз. У неё тоже достаточно большой запас кэша и есть ожидания, что данные средства будут использованы для покупки активов компаний, заявивших об уходе из России (Enel, Forum, Uniper) по заниженной цене или для крупного buyback. Но имеется риск, что эти средства могут потребоваться для выкупа акций при делистинге, если компания решит уйти с биржи.
▶️ Интер РАО — одна из наиболее дешёвых по мультипликаторам компаний российского рынка.
▶️ Компания продолжает платить дивиденды. Последние выплаты были выплачены 8 июня в размере 0,23 руб на акцию по итогам 2021 г. (что соответствует див. доходности 6,96%).

Из минусов отмечу, что Интер РАО свела к минимуму контакты с «внешним миром». Компания решила воспользоваться разрешением не раскрывать информацию и перестала публиковать отчётность. Хотя это, конечно же, не означает, что дела в бизнесе у Интер РАО идут плохо.

✈️Аэрофлот

Положение отечественного авиаперевозчика выглядит крайне проблематичным.

Сейчас до конца не понятно, что будет с обслуживанием самолётов и дальнейшими отношениями с лизингодателями. Компания недавно провела допэмиссию в ходе которой доля госучастия выросла с 57,34% до 73,77%. При этом компания продолжает остро нуждаться в деньгах на фоне сокращения международных и внутрироссийских рейсов. Конечно, среди инвесторов есть немало желающих половить рыбу в мутной воде, но ставка на Аэрофлот выглядят рисковой даже для них.

🖥Яндекс

Ещё одна история с неопределенными перспективами.

С одной стороны, у компании хорошие финансовые показатели по итогам 2 квартала: выручка выросла на 45% г/г, EBITDA увеличилась почти в 4 раза, чистая прибыль – в 13 раз, чистый денежный поток впервые за много кварталов оказался положительным.

С другой, темпы роста прибыли объясняются эффектом низкой базы предыдущего года и уходом крупных конкурентов из недружественных юрисдикций с российского рынка.

Но главный риск для инвесторов — возможный раздел активов на иностранные и российские. При этом надо понимать, что в российском периметре находится значительно меньше растущих активов. Иначе говоря, если этот сценарий будет реализован, то российская компания по факту может оставить у себя поиск, такси, Яндекс.Маркет и все связанные с ним бизнесы доставки. Уйти могут беспилотники, облака, Яндекс.Практикум, а также Карты и Навигатор. Это будет достаточно сильный удар по экосистеме компании.

💎АЛРОСА

Интересная история. Здесь можно отметить следующее:
▶️ Ранее наблюдательный совет компании рекомендовал не выплачивать финальные дивиденды по итогам деятельности компании за 2021 год. Но есть надежда, что компания может пересмотреть это решение во втором полугодии.
▶️ Низкий риск роста НДПИ по примеру металлургических компаний, т.к. более 75% АЛРОСА принадлежит государству.
▶️Эксперты ожидают высокие цены на алмазы на фоне рекордно низких запасов огранщиков и истощения существующих месторождений. Прогнозируется, что добыча ещё пять лет не выйдет на допандемийный уровень 2019 года.

Есть и негатив — АЛРОСА попала в SDN-list, что закрыло возможности для расчётов в долларах и создало проблемы с реализацией продукции. Поэтому перспективы здесь для нас тоже не слишком прозрачны.

🐳

🧐Коррекция отодвигается?

Недавно писал о возможной коррекции на российском рынке акций в августе.
В качестве одной из главных причин я тогда назвал допуск к торгам нерезидентов из дружественных стран.

В пятницу стало известно, что Мосбиржа действительно допустит в биржевой стакан дружественных нерезидентов с 8 августа, но только на срочном рынке (то есть с фьючерсами и опционами), но не на фондовом рынке (акции, облигации, паи фондов). О дате полноценного допуска указанной категории инвесторов к фондовому рынку Мосбиржа обещает сообщить дополнительно. Когда это может произойти, сейчас не известно.

В качестве причины такого решения Мосбиржа сослалась на указ Президента, который фактически вводит специальные ограничения на действия акционеров из недружественных стран до конца 2022 года.

Таким образом, реализация основного риска, который мог спровоцировать коррекцию на российском рынке акций в августе, пока откладывается. Остаётся ещё навес в силу принудительной расконвертации депозитарных расписок. Старт этого события по прежнему ожидаем 15 августа.

Что происходит с ценами на нефть?

Цены на нефть корректировались всю прошедшую неделю. В данный момент Brent стоит около $96 за баррель, причём в последние дни нефть падала до $93 с уровня ±$102. И хотя на историческом горизонте эта цена высокая, тем не менее локальная коррекция налицо. Как это скажется на российских нефтедобытчиках? Примерно никак. Объясню.

На рынке нефти сейчас сражаются два основных фактора:
негативный (подталкивающий цены вниз) — риск замедления мировой экономики из-за ужесточения денежно-кредитной политики в США и Европе,
и позитивный (двигающий цены вверх) — ситуация с недостатком мощностей по добыче в странах ОПЕК.

По мнению Димы Скрябина, до конца года цены на нефть будут оставаться на отметке около $100 за баррель, разумеется, если не произойдёт ничего критического с точки зрения геополитики. По его мнению, несмотря на то, что в последнюю неделю негативный фактор на рынке явно возобладал, в долгосрочном периоде нас ждёт период относительно высоких цен. И причина тому — последние лет семь инвестиции в разработку новых проектов в нефтегазовой сфере были ограничены и нефтедобытчики сейчас попросту не могут резко увеличить добычу.

При этом текущая цена нефти ($90 - $100) сейчас устраивает всех: она не настолько высока, чтобы оказать серьёзное давление на мировой экономический рост, но и не настолько низка, чтобы страны экспортеры начали сворачивать добычу из-за проблем с окупаемостью проектов.

Но это оценка до конца года. Почему же цены на нефть пошли вниз в последние дни? Вероятно, здесь сработала совокупность причин.

1️⃣ На прошлой неделе в США выросли запасы сырой нефти при одновременном сокращении экспорта и росте запасов бензина.

2️⃣Были опубликованы слабые данные по промышленному производству в Китае — в июле индекс PMI упал ниже отметки в 50 пунктов. Низкий PMI зафиксирован и в Еврозоне.

3️⃣Снижению цен способствовало решение ОПЕК+увеличить квоты на добычу в сентябре на 100 000 баррелей в день. Это хотя и мизер, но тоже внесло свой вклад в текущую коррекцию. При этом 🇸🇦 Саудовская Аравия и 🇦🇪 ОАЭ уже заявили, что готовы поставить на рынок большие объемы черного золота только в случае серьёзного дисбаланса на рынке, который пока не наблюдается.

4️⃣В сторону снижения цен “поработали” и аналитики. Так, Goldman Sachs ухудшил прогнозы цен на нефть в третьем и четвёртом кварталах 2022 года – до $110 и $125 за баррель соответственно (было $140 и $130 за баррель).

Как скажется текущая коррекция на перспективах российских нефтяных компаний

Как уже сказал, примерно никак. Мировые цены на нефть всё ещё находятся на достаточно комфортных для наших компаний отметках. Наши нефтедобытчики сейчас гораздо больше чувствительны к налоговой политике государства, чем к падению цены с ±$100 до ±$90.

Также крайне важным фактором для отечественных нефтяных компаний является борьба за азиатский рынок. Например, В 🇮🇳 Индии Россия уже снизила цены на нефть ниже тех, что даёт Саудовская Аравия. В результате Индия за последние месяцы увеличила импорт российских нефтепродуктов в три раза. Всё это открывает отечественным компаниям большие возможности к увеличению доли рынка одного из крупнейших импортеров сырой нефти в мире.

Резюмирую

В условиях текущих цен на нефть долгосрочные инвестиционные перспективы большинства российских нефтедобытчиков мы продолжаем оценивать довольно высоко. В нашем фонде, ориентированном на акции ресурсных компаний России (ОПИФ Альфа-Капитал Ресурсы) наибольшую долю среди нефтяников занимают бумаги Роснефти (9,97%), затем идут Газпром Нефть (9,72%), Лукойл (9,17%) и Сургутнефтегаз (4,79%).

🇨🇾🇱🇺🇬🇬🇰🇾🇳🇱 → 🇷🇺
Перевод холдингов в Россию
для бенефициаров, которые владели бизнесом через Кипр, Гернси, Каймановы острова, BVI, Люксембург, Нидерланды и др.

Друзья, хочу напомнить вам, что у меня есть закрытый канал, посвященный персональным фондам (ЗПИФ). В течение часа там появится новая статья, в которой я разберу релокацию владельческих структур из Кипра и других юрисдикций в Россию с использованием ЗПИФ.

Начну статью я примерно так:

"Не секрет, что многие западные страны избрали политику cancel culture в отношении российского бизнеса и капитала. Причём неважно, введены ли в отношении вас нормативные ограничения. Даже если вы лично не попали под санкции, то вы с большой долей вероятности столкнётесь с тем, что ваши недавние партнёры и регулирующие органы вне РФ таким образом выстраивают комплаенс-процедуры, чтобы вам было максимально тяжело дышать..."

А закончу статью плюсами, которыми обладает ЗПИФ при его использовании для релокации владения в Россию.

В общем, кому интересно и кто хочет стать подписчиком канала — кликайте сюда https://t.me/alfawealth/1030 и читайте, как это можно сделать. А я пошёл дописывать пост. И принимать заявки на вступление в канал.

⛓ Заблокированные активы в НРД и Euroclear. Апдейт статуса.

Давно не писал о заблокированных активах. Пора сделать очередной апдейт. Ситуация на данный момент следующая:

По активам, заблокированным по инициативе европейской стороны

▶️ Ранее СМИ сообщали о намерении НРД и Мосбиржи обжаловать санкции, введённые против НРД. В текущий момент НРД проводит соответствующие апелляционные процедуры. Больших надежд у экспертов на успешное разрешение этой истории нет, тем не менее, надо отметить, что НРД использует все имеющиеся процессуальные возможности.

▶️ Дополнительно НРД прорабатывает тему обращения в финансовые органы Евросоюза с целью получения лицензий на совершение транзакций с заблокированными активами. Здесь идёт речь не об обжаловании санкций, а о получении разрешения на транзакции с активами в качестве исключения из общего санкционного режима. Иначе говоря, чтобы мы с вами могли свои иностранные активы, застрявшие в НРД, перевести в другой депозитарий и уже там иметь возможность получать по ним доходы (дивиденды, купоны) и (что важнее) возможность продать.

Судя по всему, процесс этот небыстрый, потому что клиентская база у НРД весьма обширная и среди его клиентов есть те профучастники, кто попал под санкции, а есть те, кто не попал. Полагаю, при подаче документов на получение лицензии эту клиентскую базу нужно будет раскрыть и как-то разделить на санкционных и несанкционных бенефициаров и активы, которые за ними числятся.

▶️ Мы также изучаем возможность обращения в финансовые органы Евросоюза за получением лицензии, то есть отдельно от общего обращения НРД. У юридических консультантов есть предположение, что в силу меньшего объёма клиентской базы, возможно, у компании чуть больше шансов быстрее получить ответ на обращение, чем у огромного НРД.

▶️В качестве плана Б, если идея с получением лицензии от финансовых органов Евросоюза не сработает, российские профучастники рассматривают запуск соответствующих судебных процедур в европейской юрисдикции. Если в предыдущих двух пунктах речь шла о полюбовном досудебном урегулировании, то здесь уже речь о судебном споре.

▶️ По неподтверждённым данным непосредственно в Euroclear поступило порядка 200 обращений от частных инвесторов (не от профучастников) по поводу заблокированных активов. Из всех указанных обращений было удовлетворено (частично удовлетворено) только четыре. Как видим, КПД этих обращений крайне низок. Но частные лица могут продолжать использовать этот метод. Что касается нас, то мы не будет выступать от лица каждого отдельного клиента для получения ими индивидуальных лицензий, а вместо этого мы попробуем найти общее решение для всех наших клиентов.

По активам, заблокированным по инициативе российской стороны

▶️В минувшую пятницу (довольно неожиданно) появился Указ президента о запрете до конца 2022 года сделок с долями (акциями) стратегических предприятий (ТЭК, банки и пр.) и их дочек, принадлежащих иностранцам из недружественных юрисдикций. Из-за этого не состоялся ранее запланированный допуск к торгам на фондовом рынке Мосбиржи нерезидентов из дружественных стран и контролируемых резидентами РФ иностранных компаний.

Почему указ, касающийся исключительно недружественных нерезидентов, повлиял на допуск к торгам дружественных? Вероятно, у российских регуляторов появилось понимание, что нерезидентов из дружественных стран могут использовать для «перекачки» бумаг, принадлежащих недружественным нерезидентам. То есть, были опасения, что недружественные резиденты начнут продавать дружественным акции принадлежащих им предприятий, а те «заведут» эти бумаги в общий стакан. Что будет в дальнейшем с допуском к торгам дружественных нерезидентов в данный момент до конца не понятно.

🧐 Продолжаю следить за важными инфраструктурными изменениями. Как будет что-то интересное, вернусь с апдейтом.

💰 Трудно быть богом с долларом
В последнее время мы стараемся весь свободный долларовый кэш на счетах переводить в активы, например, в евробонды российских эмитентов, которые либо уже платят в рублях с привязкой к текущему курсу валюты, либо вот-вот начнут делать это согласно недавним указам президента.

Но, насколько я понимаю, всё ещё довольно большое количество физических и юридических лиц держат долларовый кэш на банковских и брокерских счетах с целью накопления и сбережения (физлица) или для расчётов по внешнеторговым сделкам (юрлица).

Для всех этих лиц существует неиллюзорный риск наложения санкций на НКЦ, которые сильно затруднят оборот американской валюты в России. Давайте порассуждаем, что произойдёт в случае, если такие санкции действительно будут введены и что с практической точки зрения изменится для владельцев долларовых накоплений.

На всякий случай напомню, что такое Национальный клиринговый центр (НКЦ). По сути, это расчетный банк (хотя де-юре банком он не является) в том числе по всем валютным операциям на Мосбирже. В июне ЦБ публично заявлял о рисках санкций против НКЦ, а в обзоре финансовых рынков за 2 квартал ЦБ пришёл к выводу, что межбанковский клиринг в недружественных валютах несёт в себе повышенный риск. Возможные санкции в отношении НКЦ относятся к разряду «жёстких» и по своему негативному экономическому эффекту превзойдут уже введённые санкции в отношении НРД, так как ограничения в отношении НКЦ = максимальное усложнение расчётов по внешнеэкономическим сделкам со странами, ведущими эти расчёты в долларах и евро.

Но это больше касается макроэкономического эффекта. Если же мы опустимся на уровень ниже, до конкретного инвестора у которого на счету в России лежат доллары, то при введении санкций на НКЦ он не потеряет доступа к своей валюте. Негатив будет в том, что этот инвестор уже не сможет продать её по биржевому курсу (торги долларом и евро на Мосбирже станут недоступны). Чтобы обменять доллары на рубли такому инвестору придётся идти в банк и продавать валюту по курсу, который отличается от биржевого в худшую сторону.

Даже сейчас, когда никаких санкций на НКЦ нет, можно увидеть, насколько велика разница между внутрибанковским и биржевым курсами. Например, на момент написания данного поста курс доллара на Мосбирже составляет 60,14 рублей. В то же самое время в приложении Сбербанк.Онлайн вы можете купить доллар по 66,23 руб., а продать по 58,43 руб.

Кроме того, введение санкций на НКЦ, скорее всего, приведёт к тому, что те немногие брокеры и банки, которые ещё не ввели комиссии за хранение валюты, сделают это, а те, кто уже ввёл – поднимут размер этих комиссий.

В результате доллар в России быстро превратится в актив с гарантированной отрицательной доходностью.

Не случайно в последнее время мы фиксируем тенденцию на вытеснение российских резидентов из долларовых накоплений. Это проявляется в том числе в отказе от доллара в структуре ФНБ, инициативе временно запретить неквалам покупать иностранные ценные бумаги, введении комиссий за хранение долларов и евро на счетах, а также многими другими запретами и ограничениями. Можно предположить, что даже если Запад не введёт санкции против НКЦ, наши регуляторы продолжат делать всё, чтобы доллар оказался невостребован частными инвесторами и не смог ничего им принести, кроме убытков.

Много общаюсь с нашими трейдерами, и удивляет, как изменилась торговля валютными инструментами в последнее время. Сейчас мы видим активный уход от расчётов в долларах на рынке даже по инструментам, которые номинированы в этой валюте. Расчёты по ним всё чаще производятся в рублях по текущему курсу. Полагаю, связано это с теми рисками, о которых я написал выше.

🔴 Таким образом, традиционная российская инвестиционная парадигма с опорой на доллар меняется на наших глазах. На мой взгляд, частным инвесторам будет полезно, как минимум, осознавать возможные последствия санкций на НКЦ (если они будут), а как максимум — скорректировать свою стратегию, чтобы не остаться в долларе в самый неподходящий момент.

Хорошие (надеюсь) новости по евробондам
Президент подписал указ, которым разрешил российским компаниям открывать рублёвые счета типа «Д» для исполнения обязательств перед всеми владельцами еврооблигаций, как резидентами, так и нерезидентами.

Насколько я могу судить, это ещё один Указ, направленный на защиту прав инвесторов на получение доходов по евробондам российских эмитентов. Причём не только резидентов, но и нерезидентов. Дело движется, но посмотрим, как это всё будет работать.

📌 Детали и мои комментарии

▶️ Российские эмитенты, имеющие обязательства по еврооблигациям, могут с разрешения ЦБ или Правкомиссии открыть в российской кредитной организации счёт типа «Д» на имя держателя или нескольких держателей евробондов, права на которые учитываются иностранными депозитариями. Полагаю, власти опасаются, что счета «Д» могут быть использованы для неконтролируемого вывода капитала, поэтому вводят порядок открытия соответствующих счетов “для избранных”, а не для всех без разбора.

▶️ Счёт может быть открыт без личного присутствия держателя бондов, но владельцы бумаг должны будут подтвердить российскому эмитенту согласие получать выплаты на счет типа «Д» (как? их же тысячи! я честно не понимаю). Банк обязан провести идентификацию лица, на имя которого открыт счёт (а также его представителей, выгодоприобретателей, бенефициарных владельцев — а как банк будет это делать мне лично совершенно непонятно) на основании имеющихся в его распоряжении сведений. Сделать это он должен не позднее дня проведения первой операции по счету.

▶️ После открытия на счёт будут поступать денежные средства по бондам в рублях по курсу ЦБ РФ на день перевода (здесь всё понятно).

▶️ Нерезиденты смогут конвертировать рубли, поступившие на этот счёт, в иностранную валюту и переводить её за рубеж без разрешения Правкомиссии. Иначе говоря, режим счёта типа «Д» — это исключение из правил перевода валюты за рубеж, введённых указом от 1 марта 2022 года о дополнительных временных мерах экономического характера по обеспечению финансовой стабильности РФ. Для конвертации и перевода средств нерезиденту нужно будет подать в банк соответствующее заявление и приложить к нему документы, позволяющие его идентифицировать.

НО тут есть один большой вопрос. В том же указе есть положение, согласно которому российские банки, чьи активы в иностранной валюте за рубежом заморожены, смогут приостановить операции в этой валюте. При этом могут быть заморожены как перечисление, так и выдача денег. Поэтому, если представить себе, что счёт типа “Д” открыт в санкционном банке, не может ли указанная норма являться оправданием для отказа в переводе денег в евро или долларах на счета нерезидента? Возможно, я не прав, но подобный риск я бы полностью исключать не стал.

▶️ Резиденты смогут перевести деньги со счета типа «Д» на российский банковский счёт (разумеется, только в рублях). Чтобы сделать это, нужно будет направить заявление, приложить документы, позволяющие идентифицировать владельца. Какое именно заявление и какие документы — из указа не понятно, но возможно мы увидим на этот счёт какое-то разъяснение, например, от ЦБ.

▶️ Открытие счетов типа «Д» и выплата купонов и тела долга на них противоречит условиям эмиссии ранее выпущенных бондов. Поэтому, де-юре эмитенты не смогут сразу же приступить к массовому открытию таких счетов и перечисления на них денег. Мы полагаем, что компаниям придётся согласовывать эти изменения с инвесторами и вносить изменения в эмиссионную документацию. На это потребуется время, поэтому массового применения счетов “Д” я бы в ближайшее время не ждал (хотя, конечно, могу ошибаться).

📌 Какую проблему должны решить эти счета?
Ещё в июне резиденты и нерезиденты, владеющие суверенными российскими еврооблигациями, права которых учитываются иностранными организациями, получили возможность получать выплаты в рублях на счета типа «И». По бондам российских корпоратов раньше аналогичных решений (с отдельными счетами) не существовало, и вот теперь благодаря новому указу у них появляется аналогичный механизм исполнения своих обязательств в рублях без использования зарубежной инфраструктуры.

Правда, как я показал выше, пока этот механизм вызывает больше вопросов, чем даёт понимания.

🧐 Резюмирую
Практика, сформированная на основании рассматриваемого указа президента, наверняка будет иметь важное значение для окончательного разрешения ситуации с получением новых платежей по бондам. Но пока никаких разъяснений или конкретных кейсов по этому указу нет, остаётся широкое поле для вопросов о том, как именно всё это будет реализовано на практике.

Пока констатирую, что счета типа “Д” расширяют (в теории) возможности российских корпоратов платить по своим бондам всем держателям (и резидентам, и нерезидентам) и это хорошо. Но, как всегда всё дело в том, когда эти правила заработают на практике, а также как именно и насколько активно будут применяться. Буду наблюдать за ситуацией и если что вернусь с апдейтом.