🕯 Металлическое ралли

В условиях глобальной нестабильности на рынках наблюдается серьезный спекулятивный спрос на драгоценные и промышленные металлы. Однако в отличие от акций или облигаций, справедливую стоимость которых плюс-минус можно рассчитать, у драгметаллов, в частности у золота, нет фундаментальных показателей, определяющих ценовой потолок. Золото всегда стоит ровно столько, сколько за него готовы платить. И это делает прогнозы по его будущей стоимости крайне сложными и рискованными.

Владимир Брагин отмечает, что инвесторам всегда следует учитывать тот факт, что золото «по умолчанию» является чисто спекулятивным активом. Практически всё добытое золото остается в обороте (в виде слитков, ювелирных изделий, монет) и практически не расходуется, что отличает его от промышленных металлов. Цена золота определяется исключительно балансом спроса и предложения на финансовом рынке, а этот баланс периодически меняется.

В отличие от золота, например платина и палладий широко используются в промышленности и постоянно расходуются в производстве, что создает более устойчивый фундаментальный спрос на них. Хотя, как показала история с ожиданиями по развитию электротранспорта, и он может меняться.

В частности, более 80% палладия используется в производстве автокатализаторов для бензиновых двигателей. При этом глобальный объём добычи палладия в год составляет менее 20 миллиардов долларов, что является относительно небольшой величиной в масштабах мировой экономики. Поэтому даже незначительные спекулятивные изменения могут вызывать серьезные колебания цен из-за крайне тонкого баланса спроса и предложения.

В качестве демонстрации этой мысли можно посмотреть на доходности фондов Альфа-Капитал за 2025 г. Самый высокий результат продемонстрировал БПИФ Платина-Палладий (AKPP), показавший с 21 февраля 2025 г. (начало торгов) по 01.01.2026 г. доходность +74%. Высокой доходности не помешал даже крепкий рубль.

Ранее я довольно активно рекомендовал этот фонд к покупке. Однако сейчас, на фоне высокого роста, вход в эту историю кажется уже довольно рискованным решением. Да, при определённых условиях ралли в металлах может продолжиться, но рано или поздно оно неизбежно закончится. А чем заканчиваются такие спекулятивные ралли мы все прекрасно знаем.

Поэтому, всех ещё раз отсылаю к своему посту с прогнозом цен на металлы в 2026 году (при всей условности прогнозов, о которой я говорил выше). Пока же констатирую, что старое правило о том, что в любом резком росте больше всего зарабатывают те, кто уже был в позиции, чем те, кто прыгали в «последний вагон», сработало в очередной раз. И ничего удивительного в этом нет.

🐳 Желаю всем удачной рабочей недели!

#AKPP

💲 OZON у нерезидента

Готовлю аналитический пост по заблокированным у российских инвесторов активам. Хочу рассказать, как изменилась практика разблокировок в 2025 г. и на что сейчас могут рассчитывать инвесторы. Однако, не стоит забывать, что у иностранных инвесторов тоже есть заблокированные в России активы. И от них также иногда «прилетают» вопросы.

Недавно разбирал следующий кейс:

✔️Клиент — гражданин «недружественной» европейской страны (российского паспорта нет).
✔️У него есть акции OZON на значительную сумму.
✔️Бумаги были куплены в 2021 г. на счёт его европейской компании.
✔️Хранятся бумаги на счёте «С» у известного российского брокера (учитываются в его депозитарии).
✔️Клиент хотел бы продать эти акции и вывести полученные средства из России.

Как он планирует этого достичь? Клиент что-то слышал о неких «хитрых» схемах и раздумывает о том, чтобы переоформить акции со своей европейской компании на физическое лицо — резидента РФ и продать их. Либо, в качестве альтернативы, переоформить их на гражданка «дружественной» юрисдикции, перевести туда бумаги и там их продать.

Что я могу ответить? К сожалению, никакой из этих «хитрых» вариантов на практике не сработает. В юридической плоскости ничего здесь сделать нельзя. Не получится просто переоформить бумаги на российское лицо, и, разумеется, никакой депозитарный перевод за рубеж в данной ситуации сделать нельзя. Все ограничения как раз и вводились российскими властями для того, чтобы пресекать подобные схемы вывода активов.

Ключевая проблема в том, что акции находятся на брокерском счете типа «С». Из-за этого даже в самом распрекрасном сценарии, где компанией, на которой находятся акции, владел бы российский резидент и она была бы раскрыта как КИК, сделать с бумагами какие-либо перестановки/сделки было бы крайне затруднительно, так как это банально не предусмотрено режимом счёта типа «С».

Единственное, что сейчас теоретически можно сделать – это перевести эти бумаги на счёт типа «С» от одного профучастника к другому. В чем смысл? В СМИ просачивалась информация, что ряд российских профучастников ведут подготовку к потенциальному обмену заблокированных у россиян иностранных бумаг на заблокированные у иностранцев российские бумаги.

Технически обмен может выглядеть так: профучастник собирает заявки от своих клиентов с заблокированными активами и «сводит» их с иностранным контрагентом, который готов принять эти бумаги в обмен на имеющиеся у него российские активы. Чтобы это сработало профучастникам нужен как пул инвесторов с заблокированными иностранными бумагами в РФ контуре, так и пул иностранцев с заблокированными российскими бумагами.

Таким образом, единственное представимое в текущих условиях решение для клиента будет сводиться к тому, чтобы поучаствовать в таком обмене и вместо заблокированных акций OZON получить на европейский брокерский счёт иностранные бумаги. Для этого имеет смысл перевести активы к тому профучастнику, который готов принять их и использовать в рамках обмена.

При этом нужно учитывать, что чтобы такой обмен состоялся, нужны разрешения иностранных регуляторов — американского OFAC и Минфина Бельгии, а также разрешение российской правительственной комиссии по контролю за иностранными инвестициями. Из-за того, что структура сделки сложная и требует согласований, никто не может дать гарантий, что такой обмен вообще состоится. Однако теоретически шанс на это есть. Можно попробовать поучаствовать, либо продолжать сидеть и ждать, когда вновь наступит 2021 год…

#разблокировка

🔐 Текущая практика разблокировки активов

Давайте разберёмся, как сейчас обстоят дела с разблокировкой замороженных активов. В посте представлю обзор текущей ситуации в части получения индивидуальных лицензий, рабочие стратегии и юридические нюансы процесса.

📈 Важная оговорка
Разблокировка активов россиян продолжается. Инвесторы обращаются за лицензией, и часть этих обращений заканчивается позитивным результатом. Некоторые уже смогли завершить перевод и получить доступ к своим деньгам и бумагам. В конце прошлого года мне даже удалось пообщаться с россиянами, которые успешно прошли весь этот путь. Рассказывал об этом здесь.

Однако, несмотря на наличие успешных кейсов, важно чётко понимать, что результат не гарантирован. Более того, практика рассмотрения обращений постоянно меняется и усложняется, поэтому даже примерно предсказать, чем завершится процедура в вашем конкретном случае, никто не может. Выбор здесь достаточно простой: либо вы принимаете риски и запускаете процесс, либо и дальше сидите в заблокированных активах. Окончательное решение принимать только вам.

📌 Сценарии разблокировки
Большинство блокировок можно разделить на три основные группы:

✔️Люксембург (Clearstream)
Эту юрисдикцию можно охарактеризовать как «чёрный ящик» с крайне малым количеством выданных лицензий. При этом разрешения выдаются только на разблокировку денежных средств (купоны, дивиденды, погашения и т.д.), но не ценных бумаг (по крайней мере, о подобных кейсах я даже не слышал). Отсюда вывод – процедура разблокировки застрявших в Clearstream активах экономически целесообразна только для инвесторов со значительными суммами заблокированных денежных средств. В случаях с бумагами практика негативная.

✔️США (OFAC, цепочка через СПБ-банк без НРД):
На данный момент здесь существует только практика по разблокировке банковских платежей. Лицензий на ценные бумаги пока нет. Полагаю, что связано это с тем, что OFAC может крайне долго рассматривать обращения: ориентировочные сроки ожидания составляют до 2,5 лет. Хотя в чём-то обращение в OFAC проще, чем к европейским регуляторам: нет необходимости получать европейское ВНЖ и открывать счёт в определённой юрисдикции (достаточно любой неподсанкционной юрисдикции). Кроме того, вам не нужно будет искать гаранта (к слову, в случаях с Люксембургом гарант также не нужен).

✔️Бельгия (Euroclear, цепочка через НРД или другого российского депозитария):
Это самый известный сценарий. Большинство новостей о получении или об отказе в получении лицензии, которые вы читаете в СМИ, касаются подобных кейсов.

Практика и требования регулятора здесь изучены лучше, хотя они время от времени меняются. В частности, из последних изменений можно выделить один негативный, и один позитивный тренд.

Негатив заключается в том, что Казначейство Бельгии значительно усложнило процедуру рассмотрения и стало гораздо чаще выносить отказы по формальным основаниям (например, ссылаясь на неполное прекращение отношений с НРД).

Однако есть и позитивный тренд: появилась практика исполнения бельгийских лицензий без получения отдельной американской (о том, почему на определённом этапе возникла необходимость дополнительно получать американскую лицензию, я писал здесь). Этот фактор делает процедуру для инвестора дешевле и сокращает ожидаемые сроки процедуры.

#разблокировка

🔻Продолжение ниже

⚠️Что делать тем, кто получил отказ
В связи с тем, что Казначейство Бельгии стало гораздо чаще отказывать заявителям по формальным основаниям, возникает вопрос о вариантах дальнейших действий по обжалованию данного отказа. Таких вариантов можно выделить три:

✔️Обращение в Госсовет Бельгии. Это судебная процедура обжалования (Госсовет Бельгии – это специализированный государственный административный суд, хотя самого слова «суд» в его названии нет). Этот способ обжалования является единственной опцией, гарантирующей получение формального юридического решения (остальные способы получение такого решения не гарантируют). При этом нужно учитывать то, что данный способ обжалования отличается сжатыми сроками на подачу иска — 60 или в некоторых случаях 90 дней с момента получения отказа. Чтобы не путаться лучше всегда ориентироваться на 60 дней. Момент получения отказа – это дата, когда вы фактически получили отказ Казначейства Бельгии, а не дата, которой этот отказ датирован.

✔️Заявление на пересмотр. Повторное обращение в Казначейство Бельгии. Сейчас этот механизм работает хуже, но его всё равно можно использовать, т.к. он, пожалуй, самый простой. При этом важно не полагаться только на него и всё же постараться не пропустить срок для подачи иска в Госсовет Бельгии.

✔️Инвестиционный арбитраж. Подача заявления в уполномоченный третейский суд на основании международных договоров о защите инвестиций. Этот инструмент позволяет апеллировать к нормам международного права, обходя санкционное законодательство ЕС, и может усилить позицию инвестора. Однако это, пожалуй, самый долгий и самый дорогой путь (особенно если вы самостоятельно организуете процесс, а не присоединяетесь к поданному другим лицом обращению).

Я рекомендую в качестве основного способа обжалования рассмотреть обращение в Госсовет Бельгии. Отказываться от права на обжалование отказного решения, с учётом того, сколько сил и средств было затрачено на подготовку обращения в Казначейство Бельгии и, тем более, если отказ носит явно формальный характер, я бы не стал.

❌ «Альтернативные схемы»
Если у кого-то есть проблема, то обязательно найдутся лица, которые попытаются на этой проблеме заработать.

Насколько я знаю, в последнее время состоятельные инвесторы с заблокированными активами стали получать предложения поучаствовать в продаже таких активов через малоизвестных иностранных (чаще всего кипрских) брокеров. Обычно эта «схема» описывается так: брокер открывает счёт россиянину без ВНЖ, заключает с ним «предварительный договор купли-продажи» заблокированных активов, на основании этого договора обращается к регулятору, а после разблокировки переводит себе и «ликвидирует» активы. Выручку за минусом дисконта обещают зачислить на счёт инвестора.

Хочу выразить некоторый скептицизм в отношении подобных «схем». Вот почему я так считаю:

✔️Я не знаю и никогда не слышал ни об одном подтверждённом случае выдачи лицензии под возмездную сделку на основании предварительного договора. Когда я про такие случаи узнаю, обязательно разберу и, может быть, поменяю позицию. Но пока таких кейсов я попросту не знаю.

✔️Схема с открытием счёта без ВНЖ ЕС и последующим зачислением на неё денег с высокой вероятностью нарушает санкционный регламент № 833, запрещающий россиянам зачислять деньги на счёт в финансово-кредитных учреждениях ЕС на сумму свыше €100 тыс. Правда, продавцы таких схем утверждают, что якобы брокер – это не финансово-кредитное учреждение, а потому здесь этот запрет не работает. Однако все известные мне европейские брокеры считают иначе и уверены в том, что «правило 100 тыс.» распространяется и на брокеров, и на банки, и на финтех.

✔️Использование сомнительных «креативных» методов несёт высокий риск провалить единственную легальную возможность инвестора на разблокировку. В итоге, погнавшись за непроверенным «быстрым» решением, вы можете ничего не добиться и уничтожить свои шансы на получение лицензии в дальнейшем.

#разблокировка

🔻Продолжение ниже

🔅 Обзор модельного портфеля на ТОП-10 российских акций

Текущие результаты: с начала года наш модельный портфель вырос на 0,2%, впервые с 2023 г. проиграв в моменте индексу полной доходности Мосбиржи, который прибавил 1,1%. Однако, год только начался, поэтому делать далеко идущие выводы ещё слишком рано.

Изменения в портфеле: отсутствуют.

Комментарий по рынку: начало года на российском фондовом рынке выдалось сдержанным. Из значимых событий: ЛУКОЙЛ утратил права на месторождение Западная Курна в Ираке. Формально эффект для компании оценивается рынком как умеренный. Однако важно учитывать, что значительная часть доходов от продажи нефти с этого месторождения приходилась на международный бизнес ЛУКОЙЛа, который в целом также находится под рисками. Это дополнительно подтверждает наш сдержанно негативный взгляд на ЛУКОЙЛ. При текущих ценах на нефть и курсе рубля не стоит ждать от компании ни привлекательных дивидендов, ни сильного свободного денежного потока.

Аналогично оцениваем и весь российский нефтяной сектор. Отдельно стоит отметить ситуацию с дисконтом на российскую нефть. В декабре наблюдался его рост, в январе — скорее стабилизация. Это умеренно позитивный сигнал, но сами дисконты остаются высокими. В этих условиях рассматривать нефтяной сектор как привлекательный для покупки, на наш взгляд, преждевременно.

Аэрофлот опубликовал операционные результаты за 2025 г. Пассажиропоток за год вырос незначительно, а ограничения по мощностям сохраняются. Инвестиционный кейс по-прежнему строится вокруг двух факторов: способности компании повышать тарифы и потенциального снижения геополитической напряженности. Позицию в портфеле сохраняем.

Хэдхантер планирует повышение цен на услуги на 15–20%. При этом количество вакансий остаётся в отрицательной зоне. Но даже в этом сценарии компания способна выплатить дивиденды на уровне 14–15% в этом году. Текущая оценка выглядит привлекательной для долгосрочного входа. Ключевой тезис здесь: устойчиво высокая дивидендная доходность сохраняется даже на дне цикла, а при восстановлении экономики компания станет одним из бенефициаров.

На наш взгляд, рынок недооценивает Т-Технологии. Несмотря на сложный макрофон и риски по качеству кредитного портфеля, банк продолжает быстро расти, при этом возврат на капитал не ухудшается. Четвертый квартал может оказаться очень сильным для компании. При оценке около 1x к book value бумага не выглядит дорогой ни исторически, ни относительно конкурентов. Дополнительный фактор — постепенный рост дивидендов. По итогам 2026 года компания способна предложить дивидендную доходность порядка 8–9%, что выглядит привлекательно для бизнеса такого качества.

💼 Актуальный состав портфеля (цены на 21.01.2026 г., 12:00 Мск):

1. Озон (17%)
✔️Текущая цена: ₽4425 (📈 за неделю +0,8%)
🎯Таргет: ₽5800
✔️Ожидаемая дивдоходность: 6%
✔️EV/EBITDA: 6,6

2. Сбербанк (17%)
✔️Текущая цена: ₽303 (📈 за неделю +2,2%)
🎯Таргет: ₽384
✔️Ожидаемая дивдоходность: 13%
✔️P/BV (т.к. банк): 0,7

3. Т-Технологии (15%)
✔️Текущая цена: ₽3286 (📈 за неделю +2,9%)
🎯Таргет: ₽4500
✔️Ожидаемая дивдоходность: 9%
✔️P/BV (т.к. банк): 1,1

4. Яндекс (14%)
✔️Текущая цена: ₽4666 (📈 за неделю +4,2%)
🎯Таргет: ₽6000
✔️Ожидаемая дивдоходность: 4%
✔️EV/EBITDA: 5,9

5. Корпоративный центр ИКС 5 (12%)
✔️Текущая цена: ₽2556 (📈 за неделю +0,1%)
🎯Таргет: ₽4500
✔️Ожидаемая дивдоходность: 13%
✔️EV/EBITDA: 2,9

6. Хэдхантер (7%)
✔️Текущая цена: ₽2911 (📈 за неделю +0,4%)
🎯Таргет: ₽6000
✔️Ожидаемая дивдоходность: 15%
✔️EV/EBITDA: 6,8

7. Аэрофлот (5%)
✔️Текущая цена: ₽56 (📈 за неделю +1,7%)
🎯Таргет: ₽80
✔️Ожидаемая дивдоходность: 9%
✔️EV/EBITDA: 3,2

8. МТС (5%)
✔️Текущая цена: ₽223 (📈 за неделю +3,9%)
🎯Таргет: ₽280
✔️Ожидаемая дивдоходность: 16%
✔️EV/EBITDA: 2,6

9. АФК Система (5%)
✔️Текущая цена: ₽13 (📈 за неделю +4,6%)
🎯Таргет: ₽21

10. НОВАТЭК (3%)
✔️Текущая цена: ₽1214 (📈 за неделю +7,3%)
🎯Таргет: ₽1400
✔️Ожидаемая дивдоходность: 6%
✔️EV/EBITDA: 6,4

Благодарю Дмитрия Скрябина за аналитику!

#ТОП_10

🛒 Ралли в металлах: причины и следствия

В посте обсудим тенденции на рынках драгоценных металлов, а также поговорим о том, почему текущее ралли не распространяется на нефть.

📈 Взрывной рост драгоценных металлов
Ключевым событием последнего времени на рынках стал резкий рост цен на драгоценные металлы. Сегодня утром стоимость золота впервые в истории превысила отметку $5 100 за унцию (фьючерсы с поставкой в феврале 2026 года на бирже COMEX по состоянию на 9:58 мск выросли до $5 104,3). Спотовая цена серебра также недавно обновляла рекорд — до $107,46 за унцию. Растут цены на платину и палладий. Текущее ускорение во многом связано с опасениями по поводу очередной приостановки работы правительства США.

Тем не менее, в более широком контексте следует отметить, что наблюдаемое ралли в основном носит спекулятивный характер и не связано с фундаментальными факторами спроса и предложения. Основными драйверами здесь выступают геополитическая напряженность и глобальная тенденция ухода от доллара.

Важно помнить, что золото по своей природе является спекулятивным активом. У него нет объективного верхнего предела цены, и оно всегда стоит ровно столько, сколько инвесторы готовы платить за него. С серебром, платиной и палладием ситуация другая. Эти металлы применяются в промышленности, в силу чего постоянно «тратятся», а их рынки характеризуются отсутствием значительных товарных запасов, способных сдержать рост, и постоянным промышленным спросом, который поглощает значительный объём добычи. Это создаёт предпосылки для взрывного роста цен без фундаментального обоснования, что мы сейчас и наблюдаем.

Подобный рост может исказить восприятие инвесторов, затрудняя принятие рациональных решений. Поэтому на пике спекулятивного подъёма очень трудно давать какие-то рекомендации. Очевидно, что, скорее всего, ралли не завершится прямо сегодня или завтра, а золото способно ещё несколько раз переписать рекорды. Поэтому продавать имеющиеся активы в драгметаллах, наверное, преждевременно. Однако инвестировать новые значительные средства крайне рискованно из-за высокой спекулятивной составляющей и непредсказуемости окончания роста.

Поэтому, как ни банально это звучит, призываю всех соблюдать осторожность и рассматривать такие вложения только как небольшую рисковую часть хорошо диверсифицированного портфеля. Главное помнить, что спекулятивный рост рано или поздно сменится коррекцией, тайминг которой практически невозможно предсказать.

📊 Почему нефть не участвует в ралли
Долгосрочные факторы, влияющие на рост цен на драгоценные металлы, кажутся общими для всех сырьевых товаров, включая нефть. Однако последняя как-то не спешит переписывать свои рекорды. В чём же тут дело?

По мнению Владимира Брагина, взрывной рост цен на нефть в текущих условиях маловероятен. Рынок нефти попросту на порядок больше по объёму добычи и стоимости, чем рынки драгметаллов.

Например, годовой объём мировой добычи палладия оценивается в диапазоне от $12,7 до $20,8 млрд в 2025–2026 годах. Годовой же объём мировой добычи нефти в денежном выражении в 2026 году оценивается примерно в $2,2–2,5 трлн. Понятно, что спекулятивно «двигать» такой массив крайне тяжело, для роста цены на нефть нужны время и фундаментальные факторы.

Кроме того, цена на нефть имеет гигантский вклад в конечную стоимость практически всех товаров и услуг. Резкое удвоение цен на нефть вызовет немедленный и масштабный инфляционный шок для всей мировой экономики. В то же время, например, палладий (80% которого используется в автомобильных катализаторах) составляет мизерную долю в цене автомобиля, что обуславливает низкую чувствительность спроса на этот металл к цене в краткосрочной перспективе. Эта узость рынка и позволяет спекулятивным ценам отрываться от фундаментальных показателей.

🐳 Всем удачной рабочей недели и верных решений!

#Макро_тренды
#Сырьевые_рынки

🙂 Янтарное искусство

На фоне волатильности рынка драгоценных металлов хочу напомнить об инвестиционной идее, которой делился ещё в прошлом году. Речь об инвестировании в янтарь, точнее в изделия из янтаря через ЗПИФ «Янтарное искусство». Фонд ориентирован на инвестиции в производство эксклюзивных, дорогостоящих изделий из янтаря с целью получения доходности от их последующей реализации. Главный плюс, который я вижу на фоне спекулятивного ралли в драгметаллах, отсутствие риска коррекции на горизонте ближайших нескольких лет.

📊 Факторы роста
Янтарь – это ископаемая смола древних хвойных деревьев, которая попадала в почву или воду, где без доступа кислорода и под давлением затвердевала в течение миллионов лет. Хотя этот минералоид и не считается драгоценным камнем, он обладает уникальной общепризнанной эстетикой и культурной ценностью.

Россия доминирует на мировом рынке янтаря благодаря Калининградскому янтарному комбинату, который добывает более 90% мирового объема. При этом цены на янтарь из года в год только растут. И здесь нужно учитывать несколько факторов:

✔️Высокий спрос со стороны Китая, Вьетнама и ряда других азиатских стран. Для азиатских потребителей янтарь помимо прочего имеет сакральное и культурное значение, являясь символом статуса и благосостояния. Во многих государствах Азии растёт достаток среднего класса, что обеспечивает постоянный рост спроса на изделья из янтаря.

✔️Усиление контроля. После передачи Калининградского комбината под управление Ростеха в 2014 году была практически на нет сведена нелегальная добыча, введены экспортные ограничения и обязательная сертификация, что упорядочило рынок и сузило предложение за счёт сокращения контрабандных схем.

✔️Прозрачное ценообразование. Перевод продаж янтаря на Восточную биржу (бывшая Биржа «Санкт-Петербург») сделал ценообразование прозрачным, а возможность покупки понятной и доступной. В результате стоимость фракций янтаря растёт из года в год.

Риск появления новых крупных игроков на рынке добычи минимален из-за необходимости многомиллиардных вложений и географического ограничения районов залежей янтаря. Минимален также риск снижения потребления или изменения отношений потребителей к этому самоцвету. Таким образом, по мнению экспертов, стоит ожидать роста стоимости янтаря и в 2026 году, и в последующем.

💡 Тогда нужно покупать янтарь?
Всё не так просто. Дело в том, что идея инвестировать в покупку янтаря-сырца, хранить его пару лет и потом продать по более высокой цене не выдерживает критики из-за двух существенных препятствий. Во-первых, при длительном хранении из-за контакта с воздухом необработанное сырьё окисляется, трескается и теряет в весе и цене. Во-вторых, законодательство РФ разрешает продажу сырца только янтарному комбинату. Всё это делает перепродажу янтаря для частного инвестора практически невозможной.

Поэтому ЗПИФ Янтарное искусство предлагает инвестировать не в сырье, а в производство готовых изделий из янтаря. Это позволяет капитализировать рост стоимости сырья и добавить значительную ценность за счёт мастерства резчиков и художественной составляющей.

В таком случае стоимость конечного изделия формируется сразу из трёх компонентов: стоимость сырья (по оценке в изделии она составит около 45%), стоимость работы мастеров, плюс дополнительная ценность, которая будет создана за счёт выставочной истории, эксклюзивного дизайна и коллекционной привлекательности.

При этом на данном этапе фонд сосредоточится на шахматных наборах из янтаря. Данные изделия легче транспортировать, страховать и они пользуются высокой популярностью во всём мире.

🔻Продолжение ниже

#Рекомендации
#Сырьевые_рынки

🔺Начало поста

💰 Механика работы фонда
ЗПИФ «Янтарное искусство» запускается для квалифицированных инвесторов на срок 3 года. Инвестиционный цикл включает следующие этапы:

✔️Производство. Средства инвесторов, поступающие в фонд, будут направлены на закупку материала и оплату производства изделий в партнёрских мастерских.

✔️Создание дополнительной стоимости. Активная PR-стратегия, участие в выставках, мероприятиях и коллаборации с известными дизайнерами и шахматистами для повышения стоимости и узнаваемости изделий.

✔️Реализация. Продажа готовых изделий через различные каналы и фиксация прибыли.

Предполагается, что за время работы фонд сможет осуществить два инвестиционных цикла.

Кто может выступить покупателем продукции? Согласно предварительным исследованиям, большой интерес к продукции проявляют российские ультрахайнеты (состоятельные частные лица, крупные коллекционеры и пр.). Кроме того, существует отдельная стратегия для продаж в страны Юго-Восточной Азии (прежде всего Китай и Вьетнам) и Ближнего Востока, где изделия из янтаря высоко ценятся и гораздо более популярны, чем в России. Разумеется, существуют и иные возможности для продаж, в частности, специализированным организациям (например, «подарочный фонд» МИД РФ и пр.).

Что касается доходности, то, по предварительным расчётам управляющего, в базовом сценарии, основанном на среднегодовом росте стоимости сырья как, в 2023 году, доходность для инвестора может составить х2,4. В случае роста цен как в 2024 – 2025 гг. доходность может вырасти до 3,7х. В ситуации, когда стоимость янтаря не меняется (крайне маловероятный сценарий), доходность инвестиций может составить до 1,8x.

🔍 Резюме:
ЗПИФ Янтарное искусство – уникальный инвестиционный проект не только в России, но и в мире. Его идея – инвестирование в янтарь, но не просто в сырьё, а в создание эксклюзивных произведений искусства из данного материала.

На мой взгляд, у этой идеи есть все шансы на успех. Ключевыми факторами моей уверенности являются доминирующее положение России на рынке янтаря (есть возможность купить материал и есть квалифицированные мастера, способные превратить его в произведение искусства), прогнозируемый рост цен на сырьё, а также правильный и продуманный подход к созданию дополнительной стоимости за счет эксклюзивности изделий и формирования провенанса.

Фонд может стать отличным инструментом для диверсификации вашего инвестиционного портфеля за счёт инвестиций в актив, цены на который не зависят от ситуации на фондовом рынке РФ, ключевой ставки и санкционных историй.

И да, по-моему, сейчас это хорошая альтернатива золоту, серебру и иже с ними, особенно в условиях, когда на горизонте до года можно ожидать значительной коррекции или даже начала смены тренда на популярность этих активов у инвесторов.

Благодарю управляющего Андрея Ерёмина за полезную информацию и аналитику.

#Рекомендации
#Сырьевые_рынки

🔅 Обзор модельного портфеля на ТОП-10 российских акций

Текущие результаты: с начала года наш модельный портфель прибавил 0,3% и пока продолжает в моменте проигрывать индексу полной доходности Мосбиржи, который вырос за тот же период на 1,7%. Однако, учитывая, что год только начался, делать выводы ещё слишком рано.

Изменения в портфеле: отсутствуют.

Комментарий по рынку: В центре внимания инвесторов продолжает оставаться рост цен в драгметаллах. На этом фоне наблюдается значительный рост интереса к данным активам, в частности, растёт спрос на ОМС с золотом и серебром.

Тем временем слабеющий доллар (снижение против корзины валют на 1,6% на прошлой неделе - худший результат за 9 месяцев), а главное, геополитика, в т.ч. в контексте возможных тарифных и экспортных ограничений со стороны США, пока только «добавляют огня» в динамику цен на драгметаллы. Тем не менее, вопрос, насколько фундаментально оправдан такой рост и каковы дальнейшие перспективы, пока остаётся открытым.

С одной стороны, текущие цены по золоту, платине и палладию оторвались от себестоимости производства даже самых дорогих производителей в 2–3 раза. Это означает, что существует большой потенциал для отката вниз. По платине и палладию в долгосрочной перспективе есть дополнительный фундаментальный фактор давления — переработка лома. При ценах около $1 тыс. за унцию этот процесс либо был нерентабелен, либо находился на грани окупаемости. При текущих уровнях (платина выше $2,6 тыс. долл., палладий — около $2 тыс.) рентабельность переработки существенно выросла, и этот фактор со временем может начать работать в пользу увеличения предложения.

С другой стороны, появляется всё больше разговоров о смене парадигмы во взглядах на металлы (в частности, на платину и палладий) не как в первую очередь на промышленное сырьё, а как на средство диверсификации вложений (в т.ч. и со стороны центробанков). Если это действительно так, то в условиях продолжения децентрализации экономик и ухода от фиатных валют, спрос на металлы сохранится, а учитывая узость рынка (например, ежегодно в мире производится около 170–190 тонн первичной, т.е. добытой из недр платины, против 3 750 тонн первичного золота), рост может быть значительным в долгосрочной перспективе.

Сейчас сложно предсказать, какая тенденция победит. С точки зрения логики можно обосновать как продолжение роста, так и глобальную коррекцию. Поэтому нет смысла спекулировать в моменте и искать точки входа/выхода. Более доходная стратегия - иметь постоянную экспозицию на разумную долю портфеля, или фиксировать спекулятивную прибыль и присматриваться к активам с более предсказуемым потенциалом роста, например, к янтарю.

💼 Актуальный состав портфеля (цены на 28.01.2026 г., 11:00 Мск):

1. Озон (17%)
✔️Текущая цена: ₽4765 (📈 за неделю +6,8%)
🎯Таргет: ₽5800
✔️Ожидаемая дивдоходность: 6%
✔️EV/EBITDA: 6,7

2. Сбербанк (17%)
✔️Текущая цена: ₽305 (📈 за неделю +0,3%)
🎯Таргет: ₽384
✔️Ожидаемая дивдоходность: 13%
✔️P/BV (т.к. банк): 0,7

3. Т-Технологии (15%)
✔️Текущая цена: ₽3337 (📈 за неделю +1,4%)
🎯Таргет: ₽4500
✔️Ожидаемая дивдоходность: 8%
✔️P/BV (т.к. банк): 1,1

4. Яндекс (14%)
✔️Текущая цена: ₽4750 (📈 за неделю +1,7%)
🎯Таргет: ₽6000
✔️Ожидаемая дивдоходность: 4%
✔️EV/EBITDA: 6,2

5. Корпоративный центр ИКС 5 (12%)
✔️Текущая цена: ₽2590 (📈 за неделю +0,9%)
🎯Таргет: ₽4500
✔️Ожидаемая дивдоходность: 13%
✔️EV/EBITDA: 2,8

6. Хэдхантер (7%)
✔️Текущая цена: ₽2952 (📈 за неделю +1,4%)
🎯Таргет: ₽6000
✔️Ожидаемая дивдоходность: 13%
✔️EV/EBITDA: 6,8

7. Аэрофлот (5%)
✔️Текущая цена: ₽58 (📈 за неделю +4%)
🎯Таргет: ₽80
✔️Ожидаемая дивдоходность: 9%
✔️EV/EBITDA: 3,3

8. МТС (5%)
✔️Текущая цена: ₽229 (📈 за неделю +2,7%)
🎯Таргет: ₽280
✔️Ожидаемая дивдоходность: 15%
✔️EV/EBITDA: 2,6

9. АФК Система (5%)
✔️Текущая цена: ₽13 (📈 за неделю +0,05%)
🎯Таргет: ₽21

10. НОВАТЭК (3%)
✔️Текущая цена: ₽1197 (📉 за неделю -1,2%)
🎯Таргет: ₽1400
✔️Ожидаемая дивдоходность: 6%
✔️EV/EBITDA: 6,3

Благодарю Дмитрия Скрябина за аналитику!

#ТОП_10

🛍 Инфляция и ключевая ставка

Выходящие данные по инфляции продолжают вызывать вопросы. С одной стороны, высокая наблюдаемая инфляция – это очевидный повод для паузы в цикле снижения ключевой ставки. С другой стороны, жёсткость денежно-кредитных условий может оказаться не адекватной ситуации в экономике. Предлагаю оценить происходящие процессы и выяснить, стоит ли ожидать снижения ставки на ближайшем заседании ЦБ.

Вышедшие данные по инфляции за первые недели января, а также сохранение жёсткой риторики ЦБ, выглядят как сигнал о более длительном сохранении жёсткой ДКП. Логика здесь простая: скачок инфляции может спровоцировать рост инфляционных ожиданий, а они, в свою очередь, сформируют вторичную волну роста цен. Поэтому странно было бы на этом фоне ожидать от ЦБ РФ умиротворяющих сигналов.

С 1 января вступили в силу изменения в налоговой политике, включая повышение НДС с 20% до 22%. Строго говоря, разовое изменение цен под воздействием внешних факторов не является инфляцией в экономическом смысле. По сути, это разовая «перестановка» цен. Однако за ней могут последовать вторичные последствия уже чисто инфляционного свойства, так как экономическая система после таких «перестановок» оказывается в новых условиях. Если угодно, сейчас в России уже немного иная экономика, чем была до Нового года.

Конечно, скачок цен был предсказуем, но это не уменьшает его рисков. Например, все мы знаем, что таргет по инфляции, в зависимость от достижения которого ЦБ зачастую ставит политику снижения ставки, составляет 4%. Однако, если в результате запланированной «перестановки» цены уже выросли на 1.5%, то фактически этот таргет превращается в 2.5%.

То есть, чтобы обеспечить формальный выход на желательные темпы инфляции в 2026 году, ЦБ РФ придётся действовать гораздо жёстче, чем в обычных условиях. Однако результатом таких действий может стать переохлаждение экономики и рецессия.

Это означает, что в текущих условиях российская экономика сталкивается с несколькими рисками:

Во-первых, это ослабление рубля. Валютный рынок остаётся «тонким», о чём говорит, например, сохраняющаяся повышенная волатильность курса, а значит, существует риск резкого ослабления рубля с отрывом от фундаментальных показателей. Ослабление рубля – серьезнейший инфляционный риск, который может легко обнулить усилия ЦБ РФ по контролю роста цен.

Во-вторых, избыточное торможение российской экономики вместе со снижением доходной части бюджета – это ещё и ухудшение переговорных позиций во внешней политике. А это через новостной фон тоже может сказываться на рубле, а через него и на инфляции.

Кажется, что в 2026 году нам как никогда нужна экономическая стабильность.

В связи с вышеизложенным можно сделать следующие промежуточные выводы:

✔️Скачок цен в первые недели января не является признаком перегрева экономики.

✔️Рост цен должен сказаться на инфляционных ожиданиях, однако он же должен сократить финансовые ресурсы для воплощения этих ожиданий в реальность. Поэтому снижение ключевой ставки и рост цен на облигации, вероятно, продолжатся.

✔️«Перестановка» цен из-за повышения налогов искажает картину инфляции, в моменте провоцируя избыточную жесткость ЦБ РФ. Этот фактор в дальнейшем может сыграть как в позитивную, так и в негативную сторону. В частности, он может ещё сильнее снизить инфляцию через снижение совокупного спроса, но может спровоцировать и обратный процесс, если охлаждение экономики выйдет из-под контроля.

✔️Следующее заседание ЦБ РФ состоится 13 февраля. С учётом того, что данные по инфляции за весь январь выйдут в тот же день, но вечером, высока вероятность, что ЦБ возьмёт паузу в цикле снижения. Решение о снижении ставки может быть принято, если недельные данные вдруг укажут на сильные дезинфляционные процессы. Однако это менее вероятный сценарий.

Благодарю Владимира Брагина за аналитику!

#Макро_тренды
#Инфляция

❓Личные фонды: есть вопрос…

Полагаю, все знают, что мой основной профессиональный интерес сосредоточен в сфере создания и использования персональных ЗПИФов и личных фондов. На встречах мне часто задают вопросы, которые плюс/минус можно считать типовыми. Решил часть ответов на них публиковать здесь. Надеюсь, это поможет вам лучше понять механику работы таких фондов.

Начну с «подборки», касающейся личных фондов. В общих чертах я неоднократно рассказывал о том, что это за фонды такие. Посты можно найти по хештегу #ЛичФонд. Полагаю, что с моими постами вы уже ознакомились, представление сформировали, но вопросы всё равно остались…

Как работает подназначение в Совет Фонда?
О высшем исполнительном органе (ВИО) фонда и возможности создания надзорного органа (условного говоря, Совета Фонда), который бы контролировал ВИО, я рассказывал здесь. Напомню, такой Совет может, например, давать «ОК» на все сделки/действия ВИО. Также в уставе можно прописать право надзорного органа сменить ВИО своим решением.

Но что делать, если кто-то из членов Совета выбывает? Как заранее предусмотреть решение такой ситуации, чтобы ВИО не вышел из-под контроля?

Один из способов - заранее прописать в уставе, что Совет может сам регулировать свой состав. Например, в состав Совета входят три заранее названных человека. Один из них «выбыл». Соответственно, двое могут «добрать» ещё одного. Причём, это нужно именно прописать (по умолчанию это не работает) и желательно ещё на этапе формирования фонда.

Другой вариант - автоматизировать процесс. Можно заранее сделать список лиц, которые занимают места в Совете в случае выбытия из его состава первоначальных членов. Причём этот механизм (если его правильно прописать), может быть очень гибким, например, включать в себя разные уровни, как очереди в наследовании, когда в Совет назначается лицо из первого уровня, однако, если в первом уровне никого не осталось, то из второго и т.д.

Список подназначения также может быть составлен различным образом. Он может быть абстрактным (например, указанием на степень родства и достижение определённого возраста), а может представлять собой список конкретных лиц, в том числе из числа выгодоприобретателей фонда.

Платятся ли налоги с дивидендов, полученных через личный фонд?
Если в составе фонда есть компания, которая платит дивиденды, фонд получает эти дивиденды на свой баланс и платит с них 15% налог. Далее фонд может выплатить оставшиеся деньги выгодоприобретателям.

Если выгодоприобретатели - сам учредитель и его близкие родственники, НДФЛ с полученных от фонда денег не уплачивается. Если же в момент жизни учредителя распределение происходит в пользу третьих лиц, личный фонд выступит налоговым агентом и удержит 13-15% НДФЛ.

После смерти учредителя выплаты всем лицам (и близким родственникам, и другим) не облагаются НДФЛ.

Если выгодоприобретатель - налоговый нерезидент РФ, налог составит 30%, независимо от того, жив ли учредитель.

Кому и в каком размере выплачиваются деньги?
При создании фонда указываются выгодоприобретатели и механизм выплат. Он может быть прописан «жёстко», например, в фонде четыре выгодоприобретателя, из которых первые три получают по 30% от выплат, а четвёртый 10%. Можно поступить более «мягко», например, отдав распределение выплат на откуп решению ВИО, одобренному Советом Фонда, или вообще «перенеся» это решение исключительно на уровень Совета.

При этом в уставе фонда заранее можно прописать изменение данного порядка со временем, скажем, в течение жизни учредителя у нас работает один порядок распределения, а после смерти начинает работать другой.

Конструкция личного фонда позволяет очень гибко настраивать подобные решения под самые разнообразные ситуации.

Если такая тематика интересна, ставьте ⚡️, тогда буду продолжать. Может быть, сделаю аналогичную серию и по персональным ЗПИФам...

❓Личные фонды: есть вопрос…

Продолжаю…

Если высшим исполнительным органом (ВИО) фонда является директор, может ли у него быть заместитель?
Конечно, может. И даже не один. Никаких ограничений здесь нет. Например, иногда для дополнительного контроля за ВИО его замом назначается один из членов Совета Фонда (надзорного органа). Единственное, не получится ВИО или его заместителем назначить учредителя фонда (хотя в Совет Фонда он входить может).

Заместителя можно и не назначать. Обычно последний нужен на случай форс-мажора. Однако эту проблему можно решить и через выдачу доверенности.

Можно ли поменять выгодоприобретателей в личном фонде?
Да, выгодоприобретателя можно поменять. При жизни учредителя последний имеет право вносить изменения в устав и условия управления фондом в любое время, включая возможность изменять список выгодоприобретателей, исключать кого-то из них или добавлять новых лиц.

После смерти учредителя изменение условий управления (включая состав выгодоприобретателей) по общему правилу не допускается, за исключением случаев, когда это прямо предусмотрено в самих условиях управления.

Иногда учредители создают фонды с условием, что в учредительные документы нельзя вносить изменения. В этом случае выгодоприобретателей определяет исключительно учредитель фонда в момент его образования. В таких случаях я рекомендую сразу же «прописать» механизм их подназначения. Иначе говоря, определить кто займёт место выгодоприобретателя, если с ним что-то случится. Можно указать конкретных людей или, например, иерархию родственников.

Можно ли запретить менять положения устава при создании фонда?
Как видно из предыдущего ответа, по умолчанию учредитель может свободно менять устав и условия управления при жизни. Но иногда создаются фонды, где учредитель, по сути, отказывается от этого права и тогда устав и условия управления получаются «вырубленными в граните», никто не может их изменить.

Но возможен и третий путь – запретить менять только определённые положения. Например, список выгодоприобретателей меняем свободно, а состав органов управления и надзора – нет. Или, наоборот.

Может ли личный фонд применять упрощённую систему налогообложения (УСН)?
Да, как и любая некоммерческая организация (НКО). Можно УСН с объектом налогообложения "доходы" 6%, а можно "доходы минус расходы" 15%.

Если личный фонд будет учредителем доверительного управления (= пайщиком ПИФ), то можно применять только УСН "доходы минус расходы" 15% или ОСН.

А если в фонде есть акции или доли компании на общей системе налогообложения (ОСН)?
И в этом случае фонд может применять УСН. Но дивиденды от компании, полученные личным фондом всё равно будут облагаться по фиксированной ставке 15%.

А зачем личному фонду УСН?
Это может быть полезно, когда фонд размещает свободные средства на депозитах или занимается иной деятельностью, направленной на извлечение дохода.

Иногда встречается термин «наследственный фонд». Это то же самое, что и личный фонд?
Наследственный фонд создаётся по воле лица для управления его имуществом после смерти. Проще говоря, после смерти имущество не делится между наследниками напрямую, а объединяется в единый «пул» и начинает работать в интересах выгодоприобретателей. Создание такого фонда возможно только по завещанию, где наследодатель прямо предусматривает его учреждение.

Личный фонд создаётся при жизни владельца имущества, как правило для долгосрочного управления активами, в том числе при жизни учредителя.

Понятно, что термин «наследственный фонд» может встретиться вам в разных контекстах. Например, «наследственными фондами» часто также называют личные фонды, которые созданы при жизни учредителя и не ликвидируются сразу после его смерти.

На следующей неделе постараюсь вернуться с новыми вопросами и ответами. А если у вас есть свои вопросы по личным фондам или персональным ЗПИФам, пишите на a.klimuk@alfacapital.ru

🐳 Всем интересных и полезных выходных!

#ЛичФонд

📉 Волатильность на рынках драгметаллов

В драгоценных металлах произошла резкая коррекция. В посте рассмотрим механизм этой коррекции и поговорим о том, чего ожидать инвесторам в текущих условиях.

Итак, мы имеем довольно внезапную и сильную коррекцию в драгметаллах. Падение цен на серебро достигло 35%, золото потеряло более 10%, платина – 31%, а палладий упал на 27%.

По мнению Владимира Брагина, данные движения можно назвать экстраординарными, но, строго говоря, для данного класса активов они являются вполне допустимыми. Текущие резкие движения являются обратной стороной спекулятивной волны роста, которую мы наблюдали в прошедшие недели.

Механизм таких колебаний несложен:
✔️Малый физический объём рынка. Практически весь добываемый металл, потребляется для его промышленной переработки, оставляя совсем небольшой объем для спекулятивных операций. Это создает хорошие условия для «раздувания» цен и их последующего «схлопывания». В меньшей степени это характерно для золота, что объясняет тот факт, что данный металл скорректировался меньше остальных.

✔️Использование деривативов. Торговля металлами ведётся в основном через производные инструменты (фьючерсы, опционы) с использованием кредитного плеча. Соответственно, наличие большого количества позиций с плечом и жёсткими стоп-лимитами приводит к тому, что начавшееся движение цены в одну сторону (например, продажа) вызывает цепную реакцию срабатывания автоматических стоп-приказов, что усиливает и ускоряет падение.

✔️Низкая ликвидность. Снижение на рынках началось в конце недели, когда ликвидность традиционно ниже, что ещё более усугубило ситуацию.

Наблюдаемая коррекция носила довольно широкий характер и затронула не только драгметаллы, но и цены на нефть, и даже биткоин.

Попытки найти единую фундаментальную причину для такого падения малопродуктивны. Традиционно в подобных случаях основным драйвером «назначают» массовую фиксацию прибыли после сильного роста, которая спровоцировала лавинообразное закрытие длинных позиций.

На самом деле всё немного сложнее. Но каждому инвестору нужно понимать, что любые движения на рынках драгметаллов преимущественно носят спекулятивный характер. Анализировать их с помощью традиционных моделей сложно, так как они почти всегда быстрые, сильные и неожиданны. Таковы изначальные особенности этого класса активов.

Важный вопрос: является ли текущий момент хорошей возможностью для долгосрочной покупки драгметаллов? Здесь я был бы очень осторожен. На самом деле целесообразность долгосрочного удержания таких активов является очень дискуссионным вопросом. Всё дело в принципиальной непредсказуемости, тем более на длительном горизонте.

Понятно, что для покупки текущий момент, безусловно, лучше, чем неделей ранее. Однако будет ли текущий момент лучшим, чем неделей позже – большой вопрос. Поэтому я призываю всех инвесторов к осторожности при работе с драгметаллами. Добавляя такие активы в свой портфель, вы получаете принципиально непредсказуемую позицию, которая может внезапно и сильно двигаться как в одну, так и в другую сторону. И последние дни – это лучшее тому подтверждение.

🐳 Всем удачной рабочей недели и верных решений!

#Макро_тренды
#Сырьевые_рынки

Инвестиции в фонды недвижимости

В конце прошлого года лишний раз убедился, что идея покупки квартиры для сдачи в аренду уступает по доходности даже депозитам. Неудивительно, что всё больше наших сограждан вместо «покупки стен», в качестве основного варианта инвестирования в недвижимость, выбирают ЗПИФы. Причём всё большей популярностью пользуются фонды с коммерческой недвижимостью.

Немного статистики в подтверждение тезиса:

🔵В 2025 году ЗПИФы установили очередной рекорд по приобретениям коммерческой недвижимости - в 2,3 раза больше, чем в 2024 г.

🔵В 2025 году доля ЗПИФов в общем объёме классических инвестиционных сделок с коммерческой недвижимостью выросла с 10,1% до 18,1%. По сути, почти каждая пятая сделка проходит через ЗПИФ.

🔵Основной интерес ЗПИФов в 2025 г. был сосредоточен в сегментах складской недвижимости (в 1,6 раз больше сделок, чем в 2024 г.) и офисов (в 18 раз больше сделок, чем в 2024 г.).

🔵Большинство УК фиксируют значительный приток новых инвесторов в фонды недвижимости. В деньгах приток за 2025 г. составил рекордные 227 млрд рублей.

Почему ЗПИФы становятся всё более популярными?

Тут всё просто. Такие фонды применяются как отличный инструмент диверсификации и снижения чека на вход в капиталоемкие, но потенциально прибыльные проекты.

Проще говоря, в условиях продолжающейся цифровизации мы понимаем, что современные складские комплексы – это хорошая прибыльная идея на многие годы вперёд. Вы можете сами построить такой комплекс, ввести его в эксплуатацию, сдать в аренду, закрывать текущие вопросы управления и зарабатывать на этом. Или можете прийти на биржу или в УК, купить паи фонда, с готовым складом внутри, и зарабатывать как на рентных платежах (они часто распределяются на пайщиков), так и на росте рыночной стоимости объекта (что находит отражение в росте стоимости пая).

В первом случае ваши минимальные финансовые вложения будут «измеряться» миллиардами рублей, во-втором случае – десятками тысяч (на рынке есть и более доступные варианты). О разнице в затратах времени и сил проще промолчать…

На какие стратегии обратить внимание?

Мой личный фаворит – Промышленные парки. Инвесторы через ЗПИФ финансируют полный цикл строительства объекта формата Light Industrial с последующей продажей и получением дохода. ЗПИФ комбинированный «Альфа Промышленные парки» по итогам 2025 г. продемонстрировал доходность в 39,4%, став вторым по доходности среди всех ПИФов УК Альфа-Капитал.

Такой высокий результат - не случайность. Это следствие выбранной стратегии, роста стоимости квадратного метра на всех этапах девелоперского цикла, а также результат работы Управляющего фондом и команды по продаже готовых боксов Light Industrial конечным покупателям.

Ожидания по доходности на 2026 год также самые позитивные. В данный момент инвесторы могут поучаствовать в этой идее в рамках стратегии Промышленные парки 3.0.

Для тех, кто заинтересован в получении постоянного денежного потока от своих инвестиций, и вообще для всех любителей рентного дохода интерес представляет стратегия Складская недвижимость, в рамках которой инвесторы покупают ЗПИФ с «упакованным» в него складским комплексом класса «А». После этого они получают рентную доходность, а также участвуют в росте цены недвижимости.

Доходность фонда «Альфа-Капитал Складская коллекция 2» за 2025 г. составила 24,7%, из которых 15,4% - это рентные выплаты за год и 9,3% - прирост расчётной стоимости пая. В 1 квартале текущего года инвесторы могут поучаствовать в идее роста складской недвижимости через стратегию «Альфа Складская недвижимость 3.0».

Среди принципиально новых и необычных для нашего рынка идей выделю Альфа Велнес Коллекцию. Стратегия предполагает долгосрочные инвестиции в закрытый паевой фонд для получения девелоперской доходности от строительства современного центра превентивной медицины. Релевантных данных по доходности пока нет, т.к. фонд был сформирован в ноябре 2025 г., но ожидания у коллег весьма оптимистичные. Полагаю, что это отличный вариант диверсификации для долгосрочного инвестиционного портфеля.

🐳 Успешных инвестиций!

#недвижимость

🔅 Обзор модельного портфеля на ТОП-10 российских акций

Текущие результаты: с начала года наш модельный портфель прибавил 0,6% и пока продолжает в моменте проигрывать индексу полной доходности Мосбиржи, который вырос за тот же период на 1,7%.

Изменения в портфеле: отсутствуют.

Комментарий по рынку: на прошлой неделе было много важных международных событий. Трамп выдвинул Кевина Уорша на пост следующего председателя ФРС (срок Пауэлла истекает в мае). Исторически Уорш был апологетом жесткого контроля над инфляцией, приверженцем денежной дисциплины, в частности критиковал QE (программы выкупа активов) в период кризиса 2008 г. Драгметаллы сходили в жёсткую коррекцию. Некоторые связывают эту коррекцию именно с назначением Уорша, хотя, бесспорно, сыграли свою роль и дополнительные факторы, в частности третье за год повышение маржинальных требований по металлам на СМЕ, а также крах онлайн-платформы JWR в КНР, предлагавшей инвестиции в золото.

Вообще, рекордное падение цен на металлы за два дня практически вернуло цены к уровням начала года, обнулив спекулятивную волну последних недель. Подробнее ситуацию на рынке драгметаллов я разбирал в понедельник.

Теперь важным фактором для рынков станет риторика г-на Уорша в отношении того, насколько он будет готов следовать курсу на снижение процентной ставки и мягкой ДКП после вступления в должность. Есть ожидания, что Трамп, являясь сторонником более активного снижения ставки, вряд ли бы номинировал Уорша без предпосылок к тому, что эта позиция будет поддержана новым главой ФРС.

При этом проблемы в мировой экономике, геополитические и торговые риски остаются в силе. А это уже должно способствовать наличию спроса со стороны мировых центральных банков на золото, что постепенно может вновь развернуть рынок драгметаллов вверх.

Что касается нефти, то цены сильно зависят от ситуации вокруг Ирана. А она пока противоречива. С одной стороны, в мировых СМИ фигурируют новости, что Иран готов закрыть свою ядерную программу. С другой стороны, появляются сообщения о попытке иранских военных задержать американский танкер. Пока перспективы развития этого трека мировой политики непредсказуемы. В пятницу должны состояться переговоры между США и Ираном в Омане. Полагаю, нужно дождаться их результатов.

Кроме того, по заявлению Трампа, США снизят пошлины на индийские товары, т.к. власти Индии согласились отказаться от покупок российской нефти. Если это хотя бы частично соответствует действительности, то дисконт на российскую нефть может оставаться большим намного дольше, чем закладывают аналитики. Тем не менее, в отсутствии официальных комментариев, как минимум индийской стороны, пока рано закладывать этот сценарий в оценку.

💼 Актуальный состав портфеля (цены на 04.02.2026 г., 12:00 Мск):

1. Озон (17%)
✔️Текущая цена: ₽4693 (📉 за неделю -1,1%)
🎯Таргет: ₽5800
✔️Ожидаемая дивдоходность: 6%
✔️EV/EBITDA: 6,7

2. Сбербанк (17%)
✔️Текущая цена: ₽305 (📈 за неделю +0,1%)
🎯Таргет: ₽384
✔️Ожидаемая дивдоходность: 12%
✔️P/BV (т.к. банк): 0,7

3. Т-Технологии (15%)
✔️Текущая цена: ₽3367 (📈 за неделю +0,9%)
🎯Таргет: ₽4500
✔️Ожидаемая дивдоходность: 8%
✔️P/BV (т.к. банк): 1,1

4. Яндекс (14%)
✔️Текущая цена: ₽4734 (📉 за неделю -0,4%)
🎯Таргет: ₽6000
✔️Ожидаемая дивдоходность: 4%
✔️EV/EBITDA: 6,2

5. Корпоративный центр ИКС 5 (12%)
✔️Текущая цена: ₽2509 (📉 за неделю -3,1%)
🎯Таргет: ₽4500
✔️Ожидаемая дивдоходность: 13%
✔️EV/EBITDA: 2,8

6. Хэдхантер (7%)
✔️Текущая цена: ₽2950 (за неделю 0%)
🎯Таргет: ₽6000
✔️Ожидаемая дивдоходность: 12%
✔️EV/EBITDA: 6,8

7. Аэрофлот (5%)
✔️Текущая цена: ₽58 (📉 за неделю -0,1%)
🎯Таргет: ₽80
✔️Ожидаемая дивдоходность: 9%
✔️EV/EBITDA: 3,3

8. МТС (5%)
✔️Текущая цена: ₽229 (📈 за неделю +1%)
🎯Таргет: ₽280
✔️Ожидаемая дивдоходность: 15%
✔️EV/EBITDA: 2,6

9. АФК Система (5%)
✔️Текущая цена: ₽13 (📈 за неделю +3,7%)
🎯Таргет: ₽21

10. НОВАТЭК (3%)
✔️Текущая цена: ₽1193 (📈 за неделю +0,1%)
🎯Таргет: ₽1400
✔️Ожидаемая дивдоходность: 7%
✔️EV/EBITDA: 6,3

Благодарю Дмитрия Скрябина за аналитику!

#ТОП_10

В ожидании новой волны роста

В последнее время на рынке преобладают пессимистичные настроения. Несмотря на снижение ключевой ставки, ДКП остаётся сверхжёсткой; расширяющийся дисконт Urals давит на доходы бюджета; начались разговоры об истощении ФНБ; промышленное производство больше не показывает высоких темпов роста, и не исключён сценарий, при котором мы можем оказаться в рецессии. Но если попробовать заглянуть чуть дальше, то ситуация выглядит не так уж и мрачно. Более того, именно в этом году можно ждать начала новой волны роста нашей экономики.

Пока поводов для оптимизма немного. Сомнений в дальнейшем замедлении российской экономики в ближайшие пару кварталов становится всё меньше. Одна из главных причин этого — монетарная политика ЦБ РФ, которая заметно охладила внутренний спрос.

Даже в маловероятном сценарии снижения ключевой ставки на заседании 13 февраля ситуация кардинально не изменится. Очевидно, что регулятор хочет заякорить ожидания рынка. Поэтому даже если ЦБ и пойдёт на снижение, то шаг этого снижения вряд ли превысит 50 б.п., что не поменяет принципиально ситуации в экономике.

Но такое положение не может длиться долго. Если жёсткая монетарная политика приведёт к устойчивому снижению инфляции после «всплеска» начала года (вызванного повышением НДС), а ситуация на валютном рынке продолжит оставаться относительно спокойной, то у регулятора попросту не останется аргументов в пользу жёсткой монетарной политики. Тогда удержание ключевой ставки на заградительных уровнях станет бессмысленным и приведёт только к росту стагфляционных рисков.

Российская промышленность, несмотря на сокращение загрузки мощностей, может быстро нарастить производство. Об этом говорит тот факт, что рост стоимости заимствований не остановил компании перед расширением деятельности: за три квартала 2025 года инвестиции в основной капитал компаний из обрабатывающего сектора выросли на 23%. Тренд на рост инвестиций фиксируется последние три года, что создаёт задел на долгосрочный устойчивый рост экономики.

Кроме того, оперативные данные указывают на разворот ситуации в найме. Рынок труда за несколько последних месяцев перешёл от «рынка соискателя» к «рынку работодателя». Вероятно, что в течение пары месяцев это найдёт отражение и в данных Росстата по безработице.

К слову, всегда важно помнить, что официальный уровень безработицы не отражает реальную ситуацию. Например, он не учитывает распространившуюся практику компаний не «загружать» персонал в полном объёме, что, по сути, является скрытой безработицей.

Выводы:

✔️Шансы на быстрое восстановление темпов роста экономики России во второй половине 2026 года довольно высоки. У компаний есть для этого производственные мощности, причём как новые, так и уже существующие.

✔️Реальная безработица всегда выше официальных данных. Причём есть признаки того, что этот отрыв сейчас растёт. Рынок труда стабилизировался и всё больше напоминает «рынок работодателя». Это позитивный момент с точки зрения перехода экономики к росту.

✔️Банк России с большой долей вероятности сохранит осторожный подход на ближайших заседаниях. Однако ближе к лету от него стоит ожидать более решительных шагов по снижению ставки.

Благодарю Александра Джиоева за предоставленную аналитику!

#Макро_тренды

🤑 Облигации: итоги января

За первые 26 дней января общий накопленный рост цен составил 1,9%. Инфляционные ожидания населения остались на декабрьском уровне в 13,7%, в то время как ожидания предприятий заметно выросли. На этом фоне доходность индекса гособлигаций RGBI по итогам месяца выросла на 30 б.п. до 14,7%.

Ключевое ожидаемое событие текущего месяца – заседание ЦБ по ставке, которое состоится 13 февраля. Консенсус рынка на данный момент предполагает сохранение ключевой ставки на уровне 16%.

Мои коллеги из облигационного деска умеренно-оптимистично оценивают перспективы рынка на среднесрочном горизонте. Основные ожидания связаны с продолжением цикла снижения ставок в течение года. Однако этот процесс не будет «прямолинейным», а инвесторам следует быть готовым к повышенной волатильности. Кроме того, коллеги подчёркивают рост относительной привлекательности флоатеров.

Денежный рынок
По мере снижения ключевой ставки доходность обратного РЕПО (денежного рынка) снижается, что увеличивает сравнительную привлекательность других инструментов, особенно длинных облигаций с фиксированным купоном. Тем не менее, в данный момент денежный рынок всё ещё предлагает относительно высокую доходность, что обеспечивает его популярность у инвесторов (за последнюю неделю января общий приток в российские фонды денежного рынка составил ₽18,2 млрд).

Высокодоходный сегмент
Несмотря на рост котировок и общее восстановление рынка в январе относительно декабрьской коррекции цен, напряженность на рынке явно осталась. Последнее размещение облигаций компании «Евротранс» — яркий тому пример. Облигации компании снизились более чем на 10% в первый день торгов без каких-либо значительных негативных новостей. То есть определенный дефицит ликвидности на рынке остаётся, что, в моменте, говорит о повышенных рисках рефинансирования обязательств.

В отношении некоторых эмитентов сохраняются риски дефолта в 2026 году — особенно с учётом того, что период высоких ставок затягивается.

Облигации с переменным купоном
Отскок цен в конце декабря продолжился в январе. Первичные размещения говорят о сильном спросе со стороны банков на бумаги с плавающим купоном. Премии в последних размещениях были, как правило, ниже, чем на вторичном рынке. Выпуск «РусГидро» закрылся со спредом 1,5% к ключевой ставке, а для выпуска «ИКС 5 Финанс» премия и вовсе составила 1,3% к ключевой ставке. Однако с учётом увеличения надбавок Банком России по кредитам крупным компаниям с высокой долговой нагрузкой с 1 марта, вероятно, премии снова будут расширяться.

Валютные облигации
В январе цены на замещающие облигации незначительно снизились. Существенные события в сегменте отсутствовали и рынок двигался следом за курсом рубля по отношению к иностранным валютам. Волатильность на рынке форекса была существенной, что приводило к сильным движениям и на рынке валютных облигаций.

Согласно индексу замещающих облигаций Cbonds, текущая доходность по рынку составляет 8,5% против 7,5% на начало месяца. Доходность по корпоративному CNY индексу составляет 7,0%.

Коллеги ожидают доходности в долларах по сегменту на уровне 5-6% по консервативным бумагам средней дюрации в базовом сценарии. Долгосрочно, валютные облигации в РФ должны стоить ближе к международным аналогам сопоставимого кредитного качества – зона 5,5-6% YTM средней дюрации на уровне суверена против текущего YTM в районе 7% по широкому рынку.

Благодарю Евгения Жорниста, Артёма Привалова и Алексея Корнева за информацию и аналитику.

#Рублёвые_облигации
#Валютные_облигации

🔻 Результаты облигационных фондов АК