Яндекс — сработало условие досрочного погашения евробондов

Объясню, что произошло. У Яндекса есть не только торгуемые на рынке акции (акционерный капитал), но и евробонды (долги). Это евробонды с супер низким купоном 0,75% годовых в USD, погашением в 2025 году и кучей «если» (опционов) в условиях выпуска (в проспекте эмиссии бонда). Одно из условий — если акции Яндекса не торгуются в течение 5 дней на Nasdaq, то держатели евробондов имеют право потребовать от Яндекса их погашения по номиналу (по 100%) плюс накопленные купоны (НКД) с момента последней физической выплаты купона. Так вот, это условие исполнилось, потому что Nasdaq 28 февраля остановила торги акциями компаний, которые связаны с РФ (5 дней прошли уже 4-го марта). Теперь любой владелец этих евробондов может предъявить их к досрочному погашению.

Инициативная группа бондхолдеров («Ad Hoc Committee»), которые пладеют 72% объёма выпуска, наняла Houlihan Lokey в качестве финансового консультанта и Weil, Gotshal & Manges LLP — в качестве юридического консультанта. Теперь эти консультанты будут представлять интересы бондхолдеров в коммуникациях с эмитентом (Яндексом). Обычно процесс переговоров небыстрый, за ходом этого процесса лучше следить здесь: https://ir.yandex/press-releases?year=2022.

Что делать держателям Yandex 25 conv?
В данный момент мы (Альфа-Капитал) находимся в контакте с эмитентом и консультантами группы кредиторов. Будем вместе искать возможности минимизировать негативные последствия в сложившейся ситуации.

Никаких действий от клиентов Альфа-Капитал, в портфелях которых находятся бонды Yandex 25 conv, в этом процессе не требуется. Мы представляем ваши интересы в коммуникациях с юристами и эмитентом.

Важно понимать, что ни в интересах эмитента, ни в интересах бондхолдеров ссориться между собой. Решение всегда лежит на линии баланса интересов держателей долга и должника.

Доп. информация для изучения:
1. Пресс-релиз Яндекса от 4 марта https://ir.yandex/press-releases?year=2022&id=03-03-2022
2. Пресс-релиз Яндекса от 7 марта https://ir.yandex/press-releases?year=2022&id=03-07-2022

Санкции не влияют на обычную работу Альфа-Капитал
Сегодня Британия ввела санкции против 350 россиян и компаний (ссылка на РБК). Под ограничения попали в том числе Пётр Авен, Михаил Фридман и Герман Хан, связанные с Альфа-Групп. Поэтому отвечаю на главный вопрос:

Да, санкции в отношении бенефициаров действительно ввели, но на клиентов Альфа-Капитал это никак не повлияет. Объясню.

На сегодня у Альфа-Капитал 4 бенефициара: Михаил Фридман, Пётр Авен, Андрей Косогов и Фонд исследования раковых заболеваний (The Mark Foundation for Cancer Research).

Доля ни одного из акционеров не превышает 50%, то есть ни у одного из наших бенефициаров нет контроля над ООО УК «Альфа-Капитал». Как следствие, на ООО УК «Альфа-Капитал» санкции ни в какой мере не распространяются.

Эта информация доступна публично. На сайте ООО УК «Альфа-Капитал» раскрыты все лица, непосредственно вовлечённые в процесс операционного управления компанией. Никто из наших бенефициаров в состав этих лиц не входит.

Личный кабинет работает как обычно, операционная деятельность остаётся без изменений, на расчётах сделок сам факт включения наших бенефициаров никак не отражается.

Будьте спокойны, всё в порядке, оставайтесь с нами.

​🧐 Что покупать в рублях, когда рынок откроется
Однозначно, настанет день, когда мосбиржа откроет торги. И очень хочется уже сейчас подготовиться к её открытию. Поэтому сейчас, пока нет торгов, есть время на то, чтобы всё взвесить, построить модели, аккуратно посчитать, прикинуть потенциал роста, доходностей и прочего. С массой допущений, но тем не менее. Этой теме посвящу несколько постов в ближайшее время.

Как мы считали
Мы сделали расчёт финансовых моделей в разных сценариях цен на ресурсы/ курса рубля (объёмы продукции оставили на уровне прошлого года) и решили показать Free Cash Flow yield (FCF yield). Следом расскажу чуть подробнее, что это такое и почему именно FCF yield оцениваем, а не, например, возможную дивидендную доходность. Пока предлагаю принять на веру, что именно этот показатель сейчас наиболее разумно оценивать.

В наших моделях существует много факторов, которые могут меняться в процессе. Например, внутренние цены на бензин для нефтяников или внутренние цены на металлы для металлургов, налогообложение (нельзя исключать риски роста налогов для экспортеров из-за огромных прибылей) и пр. Также могут в процессе меняться дивидендные политики или байбэки. Мы делали какие-то допущения и предположения. Всё это говорит о том, что в расчётов есть погрешность. Но ничего не поделаешь, такие условия.

Мы полагаем, что именно ресурсные компании РФ станут основными бенефициарами текущей ситуации (слабого рубля, высоких цен на сырьё). Подчеркну, часть компаний испытывает проблемы с продажей продукции на экспорт, поскольку перевозчики отказываются её брать. Ситуация, очень надеемся, временная, но мы ориентируемся на то, что объёмы продаж будут ниже обычных. Риски снижения объёмов продаж в первую очередь имеют компании чёрной металлургии (НЛМК, Северсталь, ММК) и нефтяники (проблемы с экспортом испытывают сейчас все нефтяники).

Среди ресурсных компаний мы отдаем предпочтение нефтегазовому сектору. Причины понятны: сектор испытал самое большое снижение с начала года в стоимости акций, при этом цены на энергоресурсы показали отличную динамику с начала года: нефть +45%, газ +100%.

Лидеры: Газпром, Роснефть с трёхзначным уровнем FCF yield. На втором месте цветные металлы: Русал, ГМК и Алроса.

*В расчётах мы брали цены акций на Мосбирже в последний торговый день 25 февраля.

Свободный денежный поток компаний РФ
В продолжение поста о том, что покупать в рублях, когда рынок откроется, обещал объяснить, почему мы оцениваем именно рентабельность свободного денежного потока, почему это важная величина для понимания перспектив компании.

Для начала, что такое свободный денежный поток в двух словах. Компания произвела продукт, продала продукт, получила прибыль, сделала какие-то инвестиции с этой прибыли, после этого остались деньги. Вот эти деньги, которые остались, это и есть free cash flow.

Почему free cash flow важен? Два момента.

1️⃣ FCF — это исходные данные для расчёта фундаментальной стоимости компании. Чтобы понять, сколько стоит компания, используют различные модели оценки. Классической считается dcf-модель (discounted cash flow model), в ней аналитики считают свободные денежные потоки компании, то есть какие денежные потоки генерит компания на протяжении всей своей жизни. Их потом дисконтируют, отнимает чистый долг и так далее, делают разные вычисления, допущения.

То есть база для расчета фундаментальной стоимости в классическом понимании оценки бизнеса — это именно свободный денежный поток. Поэтому free cash flow очень важен. То есть это сколько компания генерирует денежного потока уже после операционки, капекса и др. Это первая причина.

2️⃣ Большая часть FCF направляется на дивиденды. На вскидку, более половины ресурсных компаний в целом и подавляющее большинство частных ресурсных компаний направляют весь свободный денежный поток акционерам в виде дивидендных выплат. Однозначно, более чем в половине случаев компании выплачивают до 100% чистого денежного потока дивидендами. Это best practice в части дивидендных политик.

Конечно, часть компаний платит по-старинке из чистой прибыли. Но чистая прибыль — это бухгалтерская величина, к ней можно подходить творчески, она подвержена различным влияниям, можно списания какие-нибудь бумажные сделать, переоценку активов и т.д. А free cash flow — это реально живые деньги, которые компания получила. Это кэш, который в компанию пришёл. Это не какие-то там «бумажные» вещи, это сколько денег осталось у компании денег физически после ведения своей операционной и инвестиционной деятельности. Дальше она распределяет эти деньги на дивиденды, на байбеки, ещё куда-то. Но, как-правило, на дивиденды. Вот почему это важно.

Планирую максимально популярно объяснить рейтинг компаний с самым большим FCF yield, наполнить его необходимым контекстом. Чувствую высокую ответственность перед вами, поэтому хочу создать исключительно корректное понимание наших расчётов. Любой анализ нуждается в обстоятельном объяснении.

Наконец-то
Во время вчерашнего выступления Эльвира Набиуллина заявила, что в понедельник будут открыты торги ОФЗ на Мосбирже.

За 3 недели подорожало буквально всё. Каждому, у кого на счёту всё это время скучала крупная сумма рублей, крайне обидно, что возможностей вложить её в активы, а не пассивы (пусть и дорожающие), особо не было.

Да, часть денег ушла на депозиты под 20-25% на 3-6 месяцев. Часть, полагаю, ушла в недвижимость, автомобили и доллары. Но часть пойдёт на российский рынок в первые недели торгов, так что нужно не прозевать момент, особенно учитывая уникальные факторы ценообразования, которых ранее я в своей практике не встречал, и о которых речь пойдёт дальше.

Да, ОФЗ супер скучные, и последний раз мы активно обращались к ним в 2015-2017 годах, когда была аналогичная история со ставками (ключевая ставка падала → доходности падали → цены на длинные ОФЗ быстро росли). Но я очень рад, что в понедельник начинаются торги. Уверен, рады многие. Нужно понимать, что старт торгов ОФЗ — это первый пробный шаг. Биржа и регулятор таким образом прощупают настроения участников рынка (спрос и предложение), чтобы подготовиться к полномасштабному запуску торгов остальными инструментами.

Так вот, предлагаю разобраться с ОФЗ, потому что это первая возможность избавиться от быстро инфлирующего рублёвого кеша. Можно ли в них отправить часть денег, пока корпоративные облигации и акции не торгуются? Об этом и поговорим, пока торги не начались.

Короткие ОФЗ под ±20%
Для начала вспомним, что пятница 25 февраля стала последним днём, когда можно было купить или продать ОФЗ. После этого торги закрыли. Прошли выходные, и 28-ого в понедельник ЦБ резко поднял ставку с 9,5% до 20% годовых. При резком повышении ключевой ставки, ОФЗ должны были мгновенно снизиться в цене (ставка растёт → требуемая доходность растёт → цена падает, здесь неразрывная связь). А так как торгов не было, то всем остаётся лишь строить догадки о том, сколько будут стоить ОФЗ на открытии торгов 21 марта и какая доходность по ним будет.

В одном сходятся абсолютно (почти) все — ОФЗ будут стоить сильно дешевле, чем в момент закрытия торгов 28 февраля. То есть откроются с гэпом вниз.

Ещё все сходятся в том, что доходность к погашению у коротких бумаг составит ±20%. Три самые короткие ОФЗ погашаются 20.07.2022, 07.12.2022 и 25.01.2023. Вот мы ждём, что на старте торгов доходность по ним будет около 20%.

Что это значит на конкретном примере?
Допустим, берём облигацию с погашением 25.01.2023, её купон 7% годовых, и 28 февраля она стоила около 95,5%. Её можно было тогда купить, подержать 11 месяцев (до погашения 25.01.2023) и как итог заработать около 12% в абсолюте за 11 месяцев владения (13,1% годовых).

Не густо. Но теперь будет иначе.
Доходность коротких ОФЗ тесно связана с ключевой ставкой, → движение ключевой до 20% неизбежно приведёт к росту доходности коротких ОФЗ. Может быть, до 20%, чуть меньше или чуть больше. Но плюс-минус до 20%.

Так что можно доставать удочку и начинать рыбачить:
- Если купить за 95% номинала, то доходность к погашению будет 13,8%
- Если за 92%, то 18,3%
- Если за 90%, то 21,4%
- Если за 85%, то 29,9%
Это математика.

Таким образом, в понедельник у нас может появиться возможность зафиксировать по короткой 10-месячной ОФЗ (погашение 25 янв 2023 года) хорошую ставку в районе 20% (а может и больше, кто знает).

То есть ОФЗ может стать достойной заменой депозита. Причём депозит на 10 месяцев под 20% вряд ли где откроют, особенно в топовом банке. Кроме коротких ОФЗ есть ещё масса других с погашением в разные годы с 2022 до 2041. Совокупную доходность по ним можно получить значительно выше, чем по коротким ОФЗ. Но если с короткими всё просто — можно просто заменить депозит, купив короткую ОФЗ (если ставка устраивает, можно купить и забыть), то мало кто захочет морозить деньги на 19 лет, покупая длинные ОФЗ и не понимая весь смысл этой затеи. Но об этом поговорим завтра.

Как говорит один мной уважаемый клиент, «эх, в интересное время живём».

​Длинные ОФЗ под 15-18%
Сегодня поговорю о более длинных ОФЗ. По логике, которую описал вчера, все ОФЗ должны завтра открыться с гэпом вниз, то есть значительно ниже цены закрытия 28 февраля. Чем больше срок погашения у конкретной ОФЗ, тем больше будет этот гэп.

Мы считаем, что доходности по длинным ОФЗ будут ниже, чем по коротким:
1. доходность по коротким — ±20%
2. по среднесрочным — 18-19%
3. по длинным — 15-17%

Какой смысл брать длинные ОФЗ, если ставка по ним ниже?
Попытаюсь описать логику человека, который будет на этой неделе покупать длинные ОФЗ. Допустим, зовут его Андрей. У Андрея есть деньги, он готов разместить их на 3 года уж точно, а так, может и на 5, а может и на 7 лет. В общем, планов тратить эти деньги у Андрея, как вы понимаете, нет. Основные потребности Андрей уже закрыл, а эти деньги — его сбережения. Он работает, имеет стабильные источники дохода, которые с головой перекрывают его обязательства (или их вовсе нет). Он склонен верить в светлое будущее: считает, что экономика постепенно придёт в норму, страхи дефолта уйдут с горизонта, ключевая ставка снизится, да и курс упадёт. Он смотрит сейчас варианты, как разместить свои свободные рубли. Видит предложения от банков — от 20 до 25% годовых, но всего на 3-6 месяцев. На 1 год ставка 12-16%. А на 2-3 года 8-12%. Смотрит недвижимость и не понимает, как она будет расти без ипотечных денег. И у Андрея возникает нестыковка: как так, вроде бы кризис, а возможностей вложиться под высокий процент нет!? Банки хорошие ставки на 5 лет не дают. А хочется так, чтобы сейчас выгодно вложиться, а потом несколько лет проценты получать, да высокие. И тут Андрею на помощь приходят длинные ОФЗ.

Специально для Андрея привожу расчёт.

ОФЗ 26207 с погашением через 5 лет (03.02.2027) и купоном 8,15% от номинала.
28 фев. стоила 84,5% и давала YTM (доходность к погашению) 12,9% годовых.
Если купить по 80%, то YTM будет 14,4%
Если по 75%, то 16,3%
Если по 70%, то 18,3%

ОФЗ 26235 с погашением через 9 лет (12.03.2031) и купоном 5,9% от номинала.
28 фев. стоила 65% и давала YTM 12,9%
Если купить по 60%, то YTM будет 14,3%
Если по 55%, то 15,9%
Если по 50%, то 17,6%

Что такое YTM (доходность к погашению)? Это доходность, которую получит Андрей, если удержит бумагу до погашения.

Значит ли это, что купив облигацию, Андрей каждый год будет получать доход? Нет, не значит. Андрей будет получать купоны, но цена облигации может упасть ещё сильнее после того, как Андрей её купит. И если Андрею вдруг понадобятся деньги, то он потеряет деньги, продав облигацию дешевле, чем купил. И доход, который он получит, будет всяко ниже YTM.

🔴 На что же тогда надеется Андрей? Здесь самое интересное.
Андрей надеется, что всё пойдёт по сценарию, в который он верит (ситуация устаканится, экономика придёт в норму, ключевая ставка упадёт и т.д.) Для этого он покупает достаточно длинные ОФЗ, например 9-летние. Он понимает, что 9 лет он в них сидеть не будет. Но есть множество сценариев, когда он неплохо заработает, и ему не нужно будет сидеть в них 9 лет. Например, лично мне представляется вполне возможным следующий сценарий: Андрей на этой неделе купит 9-летнюю ОФЗ за 55% номинала, а через, например, 4 года (когда всё уляжется) продаст её за 85% номинала. Таким образом, на этом движении цены он заработает 54,5% (считать так: 85% / 55%) — график ниже. Кроме этого, Андрей будет все 4 года получать купоны 5,9% на номинал, а так как купил он её за 55% номинала, то его купонный доход составит 10,7% годовых (считать так: 5,9 х 100 / 55). Итого купонами 10,7 х 4 = 42,8% за 4 года. Суммарно купоны плюс рост стоимости дадут Андрею 42,8% + 54,5% = 97,3% за 4 года, что соответсвует годовой доходности 18,5% годовых (считать так: 1,973 в степени 1/4). При этом доходность 18,5% годовых — это выше YTM при цене 55% номинала (выше 15,9%). Думаю, Андрей будет очень доволен, если его сценарий сработает. Моё мнение — думаю, такие Андреи сейчас очень ждут возможности купить свои 9-летние (или аналогичные длинные) ОФЗ за 50-60% номинала. И такую возможность рынок на этой неделе может дать.

продолжение 👉🏻

Может ли Андрей лишиться всех денег, вложив их в ОФЗ? Да, если Минфин объявит дефолт по рублёвым обязательствам. Наверное, сейчас любая позиция профучастника, высказанная на этот счёт, будет подвергнута жёсткой критике, потому что мнения даже профучастников полярные, что уж говорить о частных инвесторах. А учитывая, что hard data для подобных выводов мало или нет совсем, то любой спор на эту тему превращается в кухонный. Тем не менее позицию озвучу — сейчас у нас нет сомнений в способности Минфина выполнять свои обязательства по рублёвым госбумагам РФ.

По другим возможным сценариям при покупке длинных ОФЗ Андрею, без сомнения, лучше проконсультироваться со специалистами по облигациям. Можно и ко мне, буду рад.

Мой контакт для связи, замечаний по тексту и предложений: @alfawealth_team

​Первый день торгов ОФЗ. Сработала ли стратегия Андрея?
Сегодня после 3 недельного перерыва были открыты торги по ОФЗ. С утра был аукцион открытия, он был довольно вялым: заявок было мало, преобладали желающие продать бумаги. Так было почти до его окончания.

В коротких выпусках были желающие продать бумаги с доходностью до 30%, в длинных — порядка 14-15%. Ближе к концу аукциона появились огромные (без преувеличения) заявки на покупку, предположительно (но не точно) от ЦБ (обещанные деньги ФНБ): то 3 млрд, то 100 млрд руб. по разным выпускам. Но купили они немного (говорят на всём аукционе прошло всего 2,6 млрд руб.), этого было достаточно, чтобы поддержать рынок. Заявки ЦБ (то есть предположительно ЦБ) выставлял на уровнях чуть ниже 20% в коротких ОФЗ и порядка 17% в длинных ОФЗ (кстати, мы вчера точь-в-точь угадали те уровни доходностей, на которых встал большой покупатель).

Позднее на открытии основной сессии в 13:00 цены очень бодро пошли вверх, и к концу торгов в 17:00 YTM (доходности к погашению) снизились до уровней ниже 17% в коротких и до 14% в длинных ОФЗ.

Условный Андрей, про стратегию которого я рассказал вчера, имел сегодня возможность купить ОФЗ по очень хорошим ценам, как мы и предполагали.

Например, ниже график 9-летних ОФЗ с погашением 12.03.2031. Видно, как бумага упала на открытии до 50% номинала и давала доходность к погашению ±17,65%, а потом выросла и теперь стоит 61,5% номинала. По этой цене она даёт доходность к погашению ±13,9%. Всё ещё интересно, но уже не так, как было.

Можно ли было купить много по 50% номинала? Да, но это зависело от конкретного выпуска. В одних выпусках точно можно было купить 50 млн рублей по сладкой цене, может даже сотни млн рублей, а где-то рост цены прошёл без больших объёмов торгов, на низкой ликвидности. Но интересно, что сделок прошло Очень много (в штуках). Всё Андреи скупили, не иначе :)

Резюмируя, идея, которую я подсветил в выходные, реализовалась. Но реализовалась частично. Поезд не ушёл. Доходностям есть куда снижаться, а ценам — расти. 61,5% по ОФЗ — это всё ещё хорошая цена, чтобы пойти по стратегии условного Андрея.

Покупатели и продавцы ОФЗ
Чтобы окончательно добить тему с ОФЗ, хочу перечислить здесь основные факторы, которые будут влиять на стоимость ОФЗ в ближайшие дни. Не претендую на полноту данных, но попытался собрать единую картину.

1️⃣ Средства ФНБ пойдут в ОФЗ
Президент подписал закон, допускающий размещение средств Фонда национального благосостояния в ОФЗ и акции российских компаний. При этом ОФЗ включаются в перечень финансовых активов, в которые могут размещаться средства ФНБ, на постоянной, а не временной основе. То есть, мы можем ожидать, что тот 1 трлн рублей придёт частично и в акции, и в ОФЗ (сегодня мы это как раз увидели).

2️⃣ ЦБ заявил, что поддержит рынок ОФЗ на открытии.
Точно не стоит ждать многомиллиардных выкупов от ЦБ. По нашему мнению, ключевая задача ЦБ — поддержание ликвидности. Он сегодня это и сделал. Объём покупок был небольшим, по слухам 2,6 млрд руб. Что дальше? Например, ЦБ может выкупать ОФЗ, в которых будут наиболее крупные объёмы желающих продать. А таких может и не быть (нерезиденты продать не смогут, а локальные инвесторы не особо хотят продавать ОФЗ по текущим ценам). Так что помощь ЦБ может и не потребоваться больше. Кроме того, все купленные бумаги ЦБ потом продаст в рынок, — об этом Э. Набиуллина предупредила всех в пятницу.

Здесь неуместно сравнение ЦБ РФ с ФРС США, который выкупал трежерис с рынка на свой баланс. Таким способом ФРС регулировал объём денежной массы в системе, а наш ЦБ сейчас преследует совершенно иную цель — поддержать ликвидность по некоторым бумагам, чтобы успешно запустить торги.

3️⃣ Нерезиденты теперь не могут покупать ОФЗ.
Им запретили. Но что-то мне подсказывает: даже если бы могли, то не стали.

4️⃣ Локальные инвесторы
Всего ОФЗ выпущено на 15,7 трлн рублей по номиналу (по рыночным ценам это уже существенно меньший объём). Из них порядка 9,9 трлн – с фиксированным купоном. Нерезидентам принадлежит ОФЗ объёмом ±2,9 трлн рублей — этот объём пока что лежит мёртвым грузом на их счетах. Не изучал вопрос досконально, но полагаю, что нерезы владеют только бумагами с фиксированным купоном, а флоатерами и линкерами не владеют. Получается, что ±6 трлн рублей принадлежит локальным инвесторам, среди которых есть институциональные и частные.

Так вот, у нас есть основания полагать, что институционалы не захотят массово выходить из гособлигаций, скорее напротив, будут их закупать. В том числе их будут покупать частные инвесторы (как сегодня), потому что доходности ОФЗ уже конкурентны банковским депозитам (особенно для длинных денег на 1-3-5 лет).

5️⃣ Инвестиционные фонды
В стандартной ситуации снижение рейтингов от S&P, Moody's и Fitch (а они упали либо до преддефолтного, либо до мусорного уровня) вынудило бы различные фонды продавать ОФЗ (чтобы привести свои портфели в соответствие заявленным инвест. декларациям). Но не сейчас. Первая причина — нерезиденты попросту не смогут продавать (мы им запретили). Вторая — ЦБ предписал всем участникам рынка зафиксировать рейтинги на 1 февраля. Рейтинг РФ на 1 февраля был инвестиционным от всех трёх агенств (BBB- и выше) → значит, регуляторные требования и инвест. декларации фондами соблюдаются → значит, они не обязаны продавать ОФЗ. Могут ли продавать? Могут. Захотят ли — это большой вопрос. Для этого нужна стойкая убеждённость, что со временем можно будет купить ОФЗ ещё дешевле.

Вот такие сейчас основные, хочу подчеркнуть, ТЕХНИЧЕСКИЕ факторы, влияющие на цены ОФЗ. А фундаментальный фактор мы с вами знаем какой.

🤷‍♂️ Проблема валютных бумаг в России
Ниже вступление. Оно скорее для тех, кого ситуация не касается. Все остальные понимают, о какой проблеме идёт речь.

Статус по учёту валютных бумаг сейчас интересует всех, кто ими владеет. И особенно он волнует состоятельных инвесторов из РФ. Дело в том, что среди тех, кто владеет крупной суммой в долларах/евро (1 млн +), инвестирует её на рынке, почти не найдётся тех, кто не покупал бы евробонды / структурные продукты / ETF.

А по таким бумагам уже 3 недели нет никаких движений: по евробондам не приходят купоны, по валютным акциям не приходят дивиденды. Кроме того, так как 99% всех евробондов, акций и ETF не торгуются на российских биржах, то и продать / купить их тоже невозможно. Только те бумаги, которые торгуются на СПб, можно купить/продать, но тоже не без оговорок: если вы только что перевели их от одного брокера к другому, с их продажей тоже будет трабл. Ловушка какая-то, но как есть.

🔴 Предлагаю разобраться, с чем связаны эти ограничения. Кто виноват? Доколе?
Если вы владеете валютными бумагами через российского партнёра (брокера или управляющую компанию), то запись о том, что вы ими владеете, хранится в НРД (национальный расчётный депозитарий). НРД — номинальный держатель принадлежащих нам бумаг, все наши бумаги он хранит на своём счету в Euroclear. Иначе говоря, в Euroclear у НРД открыт счёт, на нём хранится огромное кол-во бумаг, Euroclear нас не видит, Euroclear видит только своего клиента — НРД — но ничего не знает о нас, конечных бенефициарах всех этих бумаг. И это, кажется, главная проблема, из-за которой весь сыр-бор.

Судя по всему, как только наши западные партнёры ввели ряд санкций против физ. и юр. лиц в РФ, Euroclear получил указание от своих европейских регуляторов (Минфина Бельгии и Еврокомиссии). Вероятно его обязали учитывать санкционные ограничения в отношении российских частных и юридических лиц. То есть заблокировать операции с теми, кто попал под санкции.

А как их учесть Евроклиру, работая с НРД, не очень понятно, ведь Евроклир не видит конечных бенефициаров. Ещё раз, НРД — это клиент Евроклира. А за НРД, как за номинальным держателем, стоит огромное количество российских инвесторов – держателей бумаг, их Евроклир не видит. Он не видит ФИО физлиц или названия/ИНН юрлиц, которые фактически являются владельцами бумаг. Какие из них санкционные, а какие несанкционные, — непонятно. Если Евроклир начнёт проводить операции с НРД (выплачивать купоны, рассчитывать сделки по бумагам и т.д.), то он начнёт проводить операции со всеми российскими инвесторами, в том числе санкционными. Это будет приводить к нарушениям санкционных ограничений, чего Евроклир допустить никак не хочет, а потому совершенно никакие операции и не проводит. Он поставил на стоп все операции с НРД (ссылка).

Скорее всего сейчас идут переговоры о том, как эту ситуацию изменить. Возможно Euroclear пытается договориться с НРД о том, какой информацией дополнительно обмениваться, чтобы идентифицировать тех, с кем операции проводить можно, а с кем нельзя. Понятно, что это лишь догадки. Euroclear и НРД не раскрывают информацию о каких-либо переговорах у себя на сайтах, поэтому и приходится гадать и додумывать.

Как говорит НРД и как мы сами продолжаем считать, это всё-таки временная проблема. Временная до тех пор, пока Euroclear не поймёт, как быть. Нам остаётся только ждать решения вопроса.

Комментарии, замечания, фидбек пишите на @alfawealth_team

​Прямо сейчас будет прямой эфир. Наши портфельные управляющие расскажут о том, что будем делать в новых условиях.

Уже стартуем. Подключайтесь, задавайте вопросы в чате:
https://facecast.net/w/oelzb0?key=&chat_token=eXN2V1NHdFZ0NmFIdFU3M1ZTSGhDR0czcUFabDhEeU9kWTRKOURKcm5VQT1UTk80MjI5NktrZllTSHJF

Темы:
- Как защититься от инфляции,
- Ситуация на фондовом рынке и в экономике,
- Куда инвестировать сейчас.

ТОП акций
Ниже российские акции, которые мы выделяем как наиболее перспективные в ближайшее время. Все они будут торговаться завтра.

1️⃣ Нефтегаз: Газпром, Новатек, Роснефть, Лукойл, Татнефть.

2️⃣ Цветные металлы и алмазы: ГМК Норникель, Русал, Алроса.

3️⃣ Золотодобытчики: Полюс.

4️⃣ Черная металлургия: Евраз, НЛМК, Северсталь, ММК.

Следом чуть подробнее о каждой.

Отдельно про Нефтегаз
Нефтегазовый сектор в нашем понимании является лидером по ожидаемому FCF yield и потому мы отдаём ему приоритет при выборе акций на открытии рынка.

Риски есть. Возможный сценарий предполагаемого пятого пакета санкций со стороны ЕС предусматривает идею полного запрета на покупку российской нефти/нефтепродуктов. Это порядка 2,5 млн б/сут нефти и 2 млн б/сут нефтепродуктов, составляет примерно 4% от мирового потребления и примерно 20% от потребления ЕС.

Заменить российский экспорт быстро будет физически невозможно, равно как и перестроить логистические цепочки. Отказ от российского экспорта может привести к серьёзному дисбалансу глобального нефтяного рынка и росту цены на нефть заметно выше текущих уровней (можно предполагать любые цифры, так по мнению г-на Новака – 300 долл/б). Ключевым вопросом выступает логистика — насколько быстро можно переориентировать поставки нефти в азиатский регион, например (мы полагаем, это вполне «рабочий» сценарий), а второй составляющей будет вопрос цены продаж и вероятного дисконта стоимости российской нефти.

За неимением деталей пока трудно оценить финансовый эффект для каждой компании, однако очевидно одно, что риски дальнейшей разбалансировки нефтяного рынка и роста цен увеличиваются.

👇🏻 Подробнее о фаворитах:

Газпром
Ключевой поставщик газа в Европу. Мы не ожидаем серьезных санкций на бизнес компании. Прозрачная див. политика (50% чистой прибыли по МСФО) дают основания рассчитывать на понятную див. доходность. При этом компания на последних звонках неоднократно подтверждала свое намерение следовать дивидендной политике.

Роснефть
Очевидно, компания будет реализовывать свой ключевой проект – Восток Ойл, в текущем году мы ожидаем новостной поток в отношении перспектив добычи нефти на нём, оценку запасов и т.д. Акции Роснефти показали максимальное падение с начала года из всего сектора (почти 50%!), амплитуда восстановления стоимости/цены также может быть максимальной. СД утвердил обновленную программу выкупа акций с рынка, продлив ее на 2023 год. Всего по текущей программе предусмотрен объём выкупа до $2 млрд и до 340 млн акций – 3,5% УК (всего было выкуплено на примерно $300 млн).

Лукойл
Эффективная див. политика – компания исторически выплачивала 100% FCF, помимо этого производила выкупы акций, текущий байбек актуален до конца года (на заседании 17 марта обсуждался вопрос по программе выкупа – деталей по решению пока нет, но мы полагаем, вероятно продление программы на 2023 год). Действующая программа обратного выкупа акций Лукойла предполагает приобретение собственных бумаг на общую сумму не более $3 млрд сроком до конца 2022 г. В 2022 г. в рамках buyback компания приобрела 2,6 млн. бумаг на общую сумму $210 млн. Статус частной компании снижает гипотетические риски санкционного плана. Также компания является одной из самых эффективных в индустрии в операционном плане.

👇🏻 Фавориты в цветных металлах и алмазах

ГМК Норильский Никель
Дивидендная политика на следующий год – предмет переговоров акционеров, однако на последних звонках менеджмент дал понять, что скорее всего речь может идти о 100% FCF по примеру лучших практик для ресурсных компаний. Резкий рост цен на никель (более 100% за месяц, доля в EBITDA ГМК уже более 30%) и палладий (30% за месяц, 40% EBITDA компании) формирует привлекательные фундаментальные перспективы роста. По спотовым ценам и уровням закрытия торгов на пятницу 25 февраля ожидаемый FCF yield ГМК составляет 33%.

Алроса
Можно ожидать, что Алроса, являясь крупнейшим поставщиком алмазов на мировой рынок (около 30%), удержит свои позиции, несмотря на потенциальные санкции/запрет покупки российских бриллиантов. Переориентация на другие рынки не потребует сложных практических решений, т.к. продукция очень компактная и мобильная с т. зр. возможности транспортировки (двух самсонайтов хватит). Учитывая тот факт, что бумага локальная, по оценкам аналитиков большинство фри-флоат сосредоточено у локальных инвесторов, компания будет выплачивать дивиденды, в т.ч. для финансирования основного акционера – респ. Якутия, для которой дивиденды от Алросы могут составить до 15% от годового бюджета. Индия – крупнейший покупатель алмазного сырья Алросы (95% продаж) на днях возобновила покупки. Пока импортёры осуществляют платежи в евро, однако, мы не исключаем, что расчеты могут происходить и в рублях/рупиях. Так, ЦБ Индии обсуждает с Москвой возможную схему прямого валютного обмена.

Русал
Одна из наиболее опреационно эффективных компаний по производству алюминия в мире за счёт использования гидрогенерации. Помимо роста цен на алюминий в мире (25% с начала года) мы ожидаем ряд событий от самой компании: принятие дивидендной политики и возможное начало выплат, существенное снижение долговой нагрузки, выделение «грязных» угольных активов – всё это может улучшить инвестиционный кейс Русала. Однако бизнес компании подвержен высоким операционным рискам, которые существенно возрасли в последние недели.

В дополнение к разрыву соглашения с Rio Tinto и объективному выпадению мощностей Николаевского завода на Украине, Австралия запретила поставки бокситов и глинозема в РФ. Всего, по нашим подсчётам, в худшем сценарии выпадает примерно 4,4 млн тонн глинозема в год при собственном потреблении Русала на уровне 6,8 и 1,7 млн внешних продаж. То есть возможен дефицит ключевого сырья для производства алюминия на уровне 40%. Безусловно, есть возможность компенсации выпадающих объемов от «дружественных» контрагентов в Азии, например, а также наличие собственных запасов может временно компенсировать негативный эффект. Поэтому оценить возможное влияние на операционные и финансовые показатели в моменте достаточно трудно, тем более, что ключевым вопросом ещё является логистика — насколько быстро и эффективно можно перестроить глобальные цепочки поставок.

Для глобального рынка новые ограничения приведут к дальнейшему росту цены на глинозем и алюминий (сегодня +5%, до уровня $3 550/т).