Все привет! Здесь будут мысли о рынке junk bonds в целом и об отдельных эмитентах, в частности. Всем велкам! )
Что такое мусорные облигации? Это вопрос рейтинга и
доходности?
В западной терминологии все просто – рейтинг ниже
«инвестиционного» называется «мусорным». По шкале S&P и Fitch мусорный рейтинг начинается от BB+, по шкале Moody’s – от Ba1. Россия по обязательствам в НАЦИОНАЛЬНОЙ валюте имеет долгосрочный рейтинг BBB- / BBB - / Baa3. Это последняя ступень инвестиционного рейтинга.
Принимая во внимание, что негосударственные эмитенты
имеют рейтинги ниже суверенного, ВСЕ негосударственные облигации в России можно назвать мусорными.
А чего мелочиться? Вот только как жить с осознанием этого факта?
Чтобы как-то сохранить лицо, инвестиционные банкиры и
брокеры в России предлагают пользоваться другими критериями. Например, прибегать к помощи российских рейтинговых агентств, которые более оптимистично
смотрят на российских эмитентов.
Или другой вариант – называть «мусорными» все бумаги,
спрэд по которым превышает 400 б.п. к суверенным бумагам, сводя все к термину «высокодоходные» ценные бумаги. Сегодня это 11.75% YTM.
Мы же предлагаем пойти еще дальше. Мусорными называть облигации, на которые у институциональных инвесторов – банков, НПФ, крупных ПИФов – НЕТ ЛИМИТОВ. Рынок сам знает, какие облигации ему называть «мусорными».👌
доходности?
В западной терминологии все просто – рейтинг ниже
«инвестиционного» называется «мусорным». По шкале S&P и Fitch мусорный рейтинг начинается от BB+, по шкале Moody’s – от Ba1. Россия по обязательствам в НАЦИОНАЛЬНОЙ валюте имеет долгосрочный рейтинг BBB- / BBB - / Baa3. Это последняя ступень инвестиционного рейтинга.
Принимая во внимание, что негосударственные эмитенты
имеют рейтинги ниже суверенного, ВСЕ негосударственные облигации в России можно назвать мусорными.
А чего мелочиться? Вот только как жить с осознанием этого факта?
Чтобы как-то сохранить лицо, инвестиционные банкиры и
брокеры в России предлагают пользоваться другими критериями. Например, прибегать к помощи российских рейтинговых агентств, которые более оптимистично
смотрят на российских эмитентов.
Или другой вариант – называть «мусорными» все бумаги,
спрэд по которым превышает 400 б.п. к суверенным бумагам, сводя все к термину «высокодоходные» ценные бумаги. Сегодня это 11.75% YTM.
Мы же предлагаем пойти еще дальше. Мусорными называть облигации, на которые у институциональных инвесторов – банков, НПФ, крупных ПИФов – НЕТ ЛИМИТОВ. Рынок сам знает, какие облигации ему называть «мусорными».👌
Есть контакт! Наш канал для связи - russianjunkbonds@protonmail.com. Комментарии, критика, инсайд приветствуются! 👍
Высокодоходные облигации сегодня это две категории бумаг - "падшие ангелы" и облигации для малого и среднего бизнеса, которые изначально размещаются без рейтинга.
Цель данного канала продвигать облигации для МСБ. Именно их особенности мы будем подробно рассматривать.
"Падшие ангелы", облигации крупных эмитентов, рейтинг которых упал и резко выросла доходность по ним, мы будем рассматривать реже и без фанатизма.
Цель данного канала продвигать облигации для МСБ. Именно их особенности мы будем подробно рассматривать.
"Падшие ангелы", облигации крупных эмитентов, рейтинг которых упал и резко выросла доходность по ним, мы будем рассматривать реже и без фанатизма.
У нашего канала есть своя ВЫСОКАЯ МИССИЯ - развивать рынок альтернативного финансирования.
Главное слово в том, что мы делаем, "альтернатива".
Альтернатива для предпринимателей, которые, наконец, получают инструмент финансирования своей деятельности, не связанный с банковской кабалой и беспределом банкиров.
Альтернатива для частных инвесторов, которые не имеют возможности для инвестиций, кроме банковских депозитов и обреченной спекуляции недвижимостью.
Развитие этого инструмента изменит рынок, сделает его прозрачнее, гибче, справедливее. Это капитализм в его лучшем понимании, без активной "помощи" государства.
Главное слово в том, что мы делаем, "альтернатива".
Альтернатива для предпринимателей, которые, наконец, получают инструмент финансирования своей деятельности, не связанный с банковской кабалой и беспределом банкиров.
Альтернатива для частных инвесторов, которые не имеют возможности для инвестиций, кроме банковских депозитов и обреченной спекуляции недвижимостью.
Развитие этого инструмента изменит рынок, сделает его прозрачнее, гибче, справедливее. Это капитализм в его лучшем понимании, без активной "помощи" государства.
Высокодоходные облигации для МСБ сейчас представлены (1) биржевыми облигациями и (2) коммерческими облигациями.
Главное различие - возможность биржевого обращения. Коммерческие облигации являются внебиржевыми бумагами, регистрируются Национальным расчетным депозитарием, а не Московской биржей, и должны при первичном размещении распространяться среди ограниченного круга инвесторов.
Регистрация биржевых облигаций (на Московской бирже) дороже, но у них нет ограничений по рекламе.
Важно также помнить, что коммерческие облигации облагаются НДФЛ по плоской ставке 13%, а по биржевым облигациям действует льгота по НДФЛ: доход до 12,75% годовых не облагается НДФЛ, а превышение этого уровня облагается по ставке 35%.
Таким образом, при купоне до 20,5% выгодно размещать биржевые облигации, а выше 20,5% - коммерческие облигации.
Складывающаяся на рынке практика показывает, что при объеме размещения 25-100 млн. руб. лучше размещать коммерческие облигации, а при объемах свыше 100 млн. руб. - биржевые облигации. Это связано в первую очередь с разницей в издержках и сроках регистрации этих видов бумаг.
Главное различие - возможность биржевого обращения. Коммерческие облигации являются внебиржевыми бумагами, регистрируются Национальным расчетным депозитарием, а не Московской биржей, и должны при первичном размещении распространяться среди ограниченного круга инвесторов.
Регистрация биржевых облигаций (на Московской бирже) дороже, но у них нет ограничений по рекламе.
Важно также помнить, что коммерческие облигации облагаются НДФЛ по плоской ставке 13%, а по биржевым облигациям действует льгота по НДФЛ: доход до 12,75% годовых не облагается НДФЛ, а превышение этого уровня облагается по ставке 35%.
Таким образом, при купоне до 20,5% выгодно размещать биржевые облигации, а выше 20,5% - коммерческие облигации.
Складывающаяся на рынке практика показывает, что при объеме размещения 25-100 млн. руб. лучше размещать коммерческие облигации, а при объемах свыше 100 млн. руб. - биржевые облигации. Это связано в первую очередь с разницей в издержках и сроках регистрации этих видов бумаг.
Как формируется ставка купона по высокодоходным облигациям?
В ноябре 2016 года при первом в России 🎉 розничном размещении высокодоходных облигаций (ВДО) была установлена ставка купона на уровне 33% годовых. Спрэд к ключевой ставке ЦБ составил 2300 б.п.
С этого уровня стартовал рынок высокодоходных облигаций в России. Конечно, это была "рекламная" ставка, призванная запустить этот рынок, привлечь первых инвесторов, и на такой уровень доходности рассчитывать уже не приходится.
В США 🇺🇸 на 10 января с.г. спрэд ВДО к "безрисковой"
ставке составил 342 б.п. Источник тут: https://fred.stlouisfed.org/series/BAMLH0A0HYM2.
Минимальное значение спрэда в 1997 году составило 245 б.п., а максимальное в 2008 году - 2182 б.п. Последние три года спрэд по ВДО находится в диапазоне 350-890 б.п. Этот диапазон можно принять за базовый в стабильной рыночной экономике.
Если перевести показатели США на нашу экономику 🇷🇺 , то ставки купонов по ВДО должны быть в диапазоне от 11,25% до 16,65%. Фактически это тот уровень ставок, по которым сейчас российские банки кредитуют малый и средний бизнес. Конечно, кредитуют ближе к верхней границе диапазона.
Сразу надо сказать, что достижение американского уровня спрэдов - задача ближайших двух-трех лет. Объем рынка ВДО в России пока не позволяет считать его эффективным. Тем не менее, за последний год ставки по ВДО снизились с 33% до 23% (1525 б.п.) и продолжают движение вниз вместе с ростом спроса на этот инструмент со стороны инвесторов.
Реальная перспектива текущего года - достижение уровня 16-20% годовых. ↘
Выход на этот уровень позволит привлечь в качестве эмитентов тех качественных заемщиков, которые сейчас кредитуются в банках, но хотели бы иметь более гибкие инструменты финансирования. В течение нескольких лет будет происходить снижение ставок и это хорошая возможность для инвесторов заработать на росте рынка.👍
Отдельного поста заслуживает «математика» рынка ВДО. Здесь же кратко отметим, что при ставке купона 18% годовых и уровне дефолтов 4%, доходность по диверсифицированному портфелю составит 13,3% годовых. Основная задача инвестора - диверсификация портфеля, которая позволяет сохранять доходность и
хеджировать риски.
В ноябре 2016 года при первом в России 🎉 розничном размещении высокодоходных облигаций (ВДО) была установлена ставка купона на уровне 33% годовых. Спрэд к ключевой ставке ЦБ составил 2300 б.п.
С этого уровня стартовал рынок высокодоходных облигаций в России. Конечно, это была "рекламная" ставка, призванная запустить этот рынок, привлечь первых инвесторов, и на такой уровень доходности рассчитывать уже не приходится.
В США 🇺🇸 на 10 января с.г. спрэд ВДО к "безрисковой"
ставке составил 342 б.п. Источник тут: https://fred.stlouisfed.org/series/BAMLH0A0HYM2.
Минимальное значение спрэда в 1997 году составило 245 б.п., а максимальное в 2008 году - 2182 б.п. Последние три года спрэд по ВДО находится в диапазоне 350-890 б.п. Этот диапазон можно принять за базовый в стабильной рыночной экономике.
Если перевести показатели США на нашу экономику 🇷🇺 , то ставки купонов по ВДО должны быть в диапазоне от 11,25% до 16,65%. Фактически это тот уровень ставок, по которым сейчас российские банки кредитуют малый и средний бизнес. Конечно, кредитуют ближе к верхней границе диапазона.
Сразу надо сказать, что достижение американского уровня спрэдов - задача ближайших двух-трех лет. Объем рынка ВДО в России пока не позволяет считать его эффективным. Тем не менее, за последний год ставки по ВДО снизились с 33% до 23% (1525 б.п.) и продолжают движение вниз вместе с ростом спроса на этот инструмент со стороны инвесторов.
Реальная перспектива текущего года - достижение уровня 16-20% годовых. ↘
Выход на этот уровень позволит привлечь в качестве эмитентов тех качественных заемщиков, которые сейчас кредитуются в банках, но хотели бы иметь более гибкие инструменты финансирования. В течение нескольких лет будет происходить снижение ставок и это хорошая возможность для инвесторов заработать на росте рынка.👍
Отдельного поста заслуживает «математика» рынка ВДО. Здесь же кратко отметим, что при ставке купона 18% годовых и уровне дефолтов 4%, доходность по диверсифицированному портфелю составит 13,3% годовых. Основная задача инвестора - диверсификация портфеля, которая позволяет сохранять доходность и
хеджировать риски.
fred.stlouisfed.org
FRED Economic Data
ICE BofA US High Yield Index Option-Adjusted Spread
В США новый год начался с увеличения в 3 раза объема инвестиций в "мусорные облигации":
12.01.2018 14:09:00
Начало 2018г на рынке "мусорных" корпоративных бондов стало лучшим с 2014г / Dealogic
Инвесторы с начала 2018 года уже вложили миллиарды долларов в наиболее рискованные корпоративные облигации на фоне позитивных статданных, ралли акций и роста цен высокодоходных долговых бумаг, активность на этом рынке достигла максимума с 2014 года.
В США объемы размещения "мусорных" бондов в текущем году втрое превысили показатель за тот же период 2017 года - $4,5 млрд, свидетельствуют данные Dealogic. По оценкам EPFR, американские инвестфонды, вкладывающиеся в такие бумаги, за последние две недели привлекли $2,3 млрд.
Как пишет Financial Times, некоторые портфельные менеджеры предупреждают, что состояние рынка граничит с эйфорией.
Интерес инвесторов к спекулятивным бумагам помог уменьшить премию за риск до самого низкого уровня за более чем 10 лет. Как показывают индексы ICE BofAML, на этой неделе спред доходности "мусорных" облигаций и считающихся практически безрисковыми US Treasuries сократился до 333 базисных пунктов - минимума с июля 2007 года.
Проект "RusBonds - Облигации в России"
12.01.2018 14:09:00
Начало 2018г на рынке "мусорных" корпоративных бондов стало лучшим с 2014г / Dealogic
Инвесторы с начала 2018 года уже вложили миллиарды долларов в наиболее рискованные корпоративные облигации на фоне позитивных статданных, ралли акций и роста цен высокодоходных долговых бумаг, активность на этом рынке достигла максимума с 2014 года.
В США объемы размещения "мусорных" бондов в текущем году втрое превысили показатель за тот же период 2017 года - $4,5 млрд, свидетельствуют данные Dealogic. По оценкам EPFR, американские инвестфонды, вкладывающиеся в такие бумаги, за последние две недели привлекли $2,3 млрд.
Как пишет Financial Times, некоторые портфельные менеджеры предупреждают, что состояние рынка граничит с эйфорией.
Интерес инвесторов к спекулятивным бумагам помог уменьшить премию за риск до самого низкого уровня за более чем 10 лет. Как показывают индексы ICE BofAML, на этой неделе спред доходности "мусорных" облигаций и считающихся практически безрисковыми US Treasuries сократился до 333 базисных пунктов - минимума с июля 2007 года.
Проект "RusBonds - Облигации в России"
Кто инвестирует в высокодоходные облигации?
Сейчас в России ВДО приобретают только частные инвесторы. В перспективе на рынок выйдут ПИФы.
Основа инвестиций в ВДО - это диверсификация портфеля. Для получения стабильного дохода и минимизации рисков от вложений необходимо иметь
портфель, состоящий из десятков и сотен облигаций. Поэтому в США основные инвесторы на этом рынке - инвестиционные фонды, с портфелями на миллиарды долларов. Крупнейший фонд - iShares iBoxx $ High
Yield Corporate Bond ETF имеет под управлением $17,3 млрд. долл. Среди других активных игроков - Barclays,
Blackstone, PIMCO и Guggenheim. Акции этих фондов можно купить на бирже. В США частный инвестор скорее приобретет акции такого фонда, чем будет напрямую инвестировать в ВДО.
В России таких фондов нет. Совсем. Причина проста - рынок пока слишком мал.
Нерейтингованные облигации, каковыми по сути являются ВДО, не могут приобретаться банками, НПФ или страховыми компаниями. ЦБ, с одной стороны, приветствует новых эмитентов и пытается развивать фондовый рынок, с другой стороны, жесткое регулирование банков и НПФ, которое осуществляет ЦБ, не позволяет этим игрокам приобретать ВДО.
В России инвесторы на рынке ВДО - это физические лица, которых не устраивает доходность по банковским депозитам, спекуляции на рынке недвижимости или попытка уловить движение обменного курса.
Портрет частного инвестора в ВДО пока тяжело определить, так как инвесторов не очень много, а распространение знаний об этом рынке все еще ограничено. Наш скромный анализ показывает, что инвесторы в ВДО - это мужчины и женщины от 30 до 50 лет, работающие, в основном, в финансовом секторе.
18-22% годовых, которые сейчас можно получить от инвестиций в ВДО, являются интересным предложением. Эмиссии ВДО можно пересчитать по пальцам, поэтому частные инвесторы могут самостоятельно провести их анализ и приобрести выбранные облигации. Каждое размещение ВДО сейчас - это работа с розничными покупателями. Крупных оптовых институциональных покупателей на рынке нет.
С ростом рынка ВДО будет изменяться и подход к инвестированию. Когда рынок превысит 5 млрд. руб., а это может произойти уже в 2019 году, более разумной стратегией будет приобретение паев специализированных ПИФов. Такие ПИФы позволят инвесторам сделать главное - диверсифицировать портфель вне зависимости от размера инвестиций. То есть при наличии 1 млн. руб. частный инвестор не может сформировать портфель более чем из 3-5 эмитентов, а если он приобретет паи фонда, то получит долю в портфеле из 15-30 эмитентов. Кроме того, у ПИФов лучше налоговый режим.
Особо отметим колоссальный интерес к рынку ВДО в России со стороны частных инвесторов. Качественные размещения ВДО проходят с переподпиской. Это позволяет рассчитывать на быстрый рост рынка и развитие его инвестиционной инфраструктуры - появление ПИФов, профессиональной аналитики и упрощение процедуры размещений с помощью финтех приложений.
Сейчас в России ВДО приобретают только частные инвесторы. В перспективе на рынок выйдут ПИФы.
Основа инвестиций в ВДО - это диверсификация портфеля. Для получения стабильного дохода и минимизации рисков от вложений необходимо иметь
портфель, состоящий из десятков и сотен облигаций. Поэтому в США основные инвесторы на этом рынке - инвестиционные фонды, с портфелями на миллиарды долларов. Крупнейший фонд - iShares iBoxx $ High
Yield Corporate Bond ETF имеет под управлением $17,3 млрд. долл. Среди других активных игроков - Barclays,
Blackstone, PIMCO и Guggenheim. Акции этих фондов можно купить на бирже. В США частный инвестор скорее приобретет акции такого фонда, чем будет напрямую инвестировать в ВДО.
В России таких фондов нет. Совсем. Причина проста - рынок пока слишком мал.
Нерейтингованные облигации, каковыми по сути являются ВДО, не могут приобретаться банками, НПФ или страховыми компаниями. ЦБ, с одной стороны, приветствует новых эмитентов и пытается развивать фондовый рынок, с другой стороны, жесткое регулирование банков и НПФ, которое осуществляет ЦБ, не позволяет этим игрокам приобретать ВДО.
В России инвесторы на рынке ВДО - это физические лица, которых не устраивает доходность по банковским депозитам, спекуляции на рынке недвижимости или попытка уловить движение обменного курса.
Портрет частного инвестора в ВДО пока тяжело определить, так как инвесторов не очень много, а распространение знаний об этом рынке все еще ограничено. Наш скромный анализ показывает, что инвесторы в ВДО - это мужчины и женщины от 30 до 50 лет, работающие, в основном, в финансовом секторе.
18-22% годовых, которые сейчас можно получить от инвестиций в ВДО, являются интересным предложением. Эмиссии ВДО можно пересчитать по пальцам, поэтому частные инвесторы могут самостоятельно провести их анализ и приобрести выбранные облигации. Каждое размещение ВДО сейчас - это работа с розничными покупателями. Крупных оптовых институциональных покупателей на рынке нет.
С ростом рынка ВДО будет изменяться и подход к инвестированию. Когда рынок превысит 5 млрд. руб., а это может произойти уже в 2019 году, более разумной стратегией будет приобретение паев специализированных ПИФов. Такие ПИФы позволят инвесторам сделать главное - диверсифицировать портфель вне зависимости от размера инвестиций. То есть при наличии 1 млн. руб. частный инвестор не может сформировать портфель более чем из 3-5 эмитентов, а если он приобретет паи фонда, то получит долю в портфеле из 15-30 эмитентов. Кроме того, у ПИФов лучше налоговый режим.
Особо отметим колоссальный интерес к рынку ВДО в России со стороны частных инвесторов. Качественные размещения ВДО проходят с переподпиской. Это позволяет рассчитывать на быстрый рост рынка и развитие его инвестиционной инфраструктуры - появление ПИФов, профессиональной аналитики и упрощение процедуры размещений с помощью финтех приложений.
Поговорим об эмитентах ВДО
Требования к эмитентам ВДО:
1. Стабильный денежный поток
2. Прозрачная структура собственности
3. Профессиональный и мотивированный менеджмент
4. Прозрачная финансовая отчетность
5. Неукоснительное соблюдение всех ковенант
Сразу надо разделить «падших ангелов» и нерейтингованные облигации.
«Падшие ангелы» - облигации, которые размещались как качественные, имели хороший рейтинг, доходность на уровне 1 или 2 эшелона, а затем их эмитенты столкнулись с финансовыми трудностями, и котировки облигаций обвалились. Можно привести в пример облигации Мечела, СУ-155, Трансаэро. При этом, если облигации Мечела смогли восстановить свою привлекательность и их котировки выросли, дав возможность спекулянтам заработать 20-30-40% годовых, то на облигациях СУ-155 или Трансаэро те же спекулянты потеряли почти всё.
Нерейтингованные облигации – это ценные бумаги,
которые изначально размещались без рейтинга. Это не значит, что эмитенты таких облигаций имеют финансовые сложности. Это значит, что жадность рейтинговых агентств не знает границ. Получение первичного рейтинга обойдется в сумму от 3 до 6 млн. руб., что при выпуске облигаций на 30-100 млн. руб. существенно увеличивает стоимость заимствований, но не дает гарантий их успешного размещения.
💥 В этом канале мы говорим, в первую очередь, о
нерейтингованных ВДО.👍
Эмитентом нерейтингованных ВДО может выступать компания из любой отрасли. Главное требование – наличие стабильного денежного потока.
Банки всегда требуют ликвидных залогов, двукратно
превышающих сумму займа. Требования к эмитентам ВДО сводятся к стабильности поступлений денежных средств от бизнеса. Любая компания, денежный поток которой позволяет обслуживать облигации, может и должна их размещать.
Собственники небольшой компании не имеют права прятаться за офшорами. Поэтому при размещении ВДО инвесторы вправе требовать раскрытия полной структуры собственности, чтобы судить о репутации акционеров. Надо сказать, что рынок ВДО в принципе во многом построен на репутации - репутации собственников, репутации менеджеров, репутации организаторов. 🙌
Профессиональный менеджмент - основной драйвер стабильного денежного потока. Ахиллесовой пятой компаний МСБ является слабый финансовый
менеджмент. По нашем опыту беремся утверждать, что слабый финансовый директор способен если не "утопить" компанию, то свести возможности ее развития к нулю. Сильный финансовый директор - важный элемент удачного размещения облигаций. Прозрачная отчетность must have не только в момент размещения, но также публикуется каждый квартал.
Репутация самой компании складывается из соблюдения ковенант - ограничения по размеру долга, платежная дисциплина, прозрачность поведения собственников и менеджмента и прочие ограничения.
Не подходят для размещения ВДО проектные компании, у которых денежный поток начнется только после запуска проекта.
В России пока не возможны размещения ВДО для финансирования сделок M&A (acquisition finance), но в перспективе такой продукт будет востребован для приватизационных сделок и special situations.
Требования к эмитентам ВДО:
1. Стабильный денежный поток
2. Прозрачная структура собственности
3. Профессиональный и мотивированный менеджмент
4. Прозрачная финансовая отчетность
5. Неукоснительное соблюдение всех ковенант
Сразу надо разделить «падших ангелов» и нерейтингованные облигации.
«Падшие ангелы» - облигации, которые размещались как качественные, имели хороший рейтинг, доходность на уровне 1 или 2 эшелона, а затем их эмитенты столкнулись с финансовыми трудностями, и котировки облигаций обвалились. Можно привести в пример облигации Мечела, СУ-155, Трансаэро. При этом, если облигации Мечела смогли восстановить свою привлекательность и их котировки выросли, дав возможность спекулянтам заработать 20-30-40% годовых, то на облигациях СУ-155 или Трансаэро те же спекулянты потеряли почти всё.
Нерейтингованные облигации – это ценные бумаги,
которые изначально размещались без рейтинга. Это не значит, что эмитенты таких облигаций имеют финансовые сложности. Это значит, что жадность рейтинговых агентств не знает границ. Получение первичного рейтинга обойдется в сумму от 3 до 6 млн. руб., что при выпуске облигаций на 30-100 млн. руб. существенно увеличивает стоимость заимствований, но не дает гарантий их успешного размещения.
💥 В этом канале мы говорим, в первую очередь, о
нерейтингованных ВДО.👍
Эмитентом нерейтингованных ВДО может выступать компания из любой отрасли. Главное требование – наличие стабильного денежного потока.
Банки всегда требуют ликвидных залогов, двукратно
превышающих сумму займа. Требования к эмитентам ВДО сводятся к стабильности поступлений денежных средств от бизнеса. Любая компания, денежный поток которой позволяет обслуживать облигации, может и должна их размещать.
Собственники небольшой компании не имеют права прятаться за офшорами. Поэтому при размещении ВДО инвесторы вправе требовать раскрытия полной структуры собственности, чтобы судить о репутации акционеров. Надо сказать, что рынок ВДО в принципе во многом построен на репутации - репутации собственников, репутации менеджеров, репутации организаторов. 🙌
Профессиональный менеджмент - основной драйвер стабильного денежного потока. Ахиллесовой пятой компаний МСБ является слабый финансовый
менеджмент. По нашем опыту беремся утверждать, что слабый финансовый директор способен если не "утопить" компанию, то свести возможности ее развития к нулю. Сильный финансовый директор - важный элемент удачного размещения облигаций. Прозрачная отчетность must have не только в момент размещения, но также публикуется каждый квартал.
Репутация самой компании складывается из соблюдения ковенант - ограничения по размеру долга, платежная дисциплина, прозрачность поведения собственников и менеджмента и прочие ограничения.
Не подходят для размещения ВДО проектные компании, у которых денежный поток начнется только после запуска проекта.
В России пока не возможны размещения ВДО для финансирования сделок M&A (acquisition finance), но в перспективе такой продукт будет востребован для приватизационных сделок и special situations.
Почему эмитенты могут предлагать купон 16-20% годовых?
Логичный вопрос, которым задаются инвесторы – как компании с рентабельностью 10-15% могут платить купоны на уровне 16-20% годовых? Зачем делиться хорошим бизнесом с другими? Ответ прост и кроется в математике.
(1)
Откуда высокая доходность при низкой рентабельности?
Ответ – оборачиваемость. Вложив 100 рублей, предприниматель построил бизнес с выручкой 300 рублей в год. Да, рентабельность чистой прибыли всего 10%, но это 30 рублей. То есть 30 рублей прибыли на 100 рублей инвестиций, 30% возврат на инвестиции. Оборачиваемость инвестиций - три раза в год.
Для понимания реалистичности выплаты купонов важно рассчитывать не рентабельность EBITDA или рентабельность чистой прибыли, а возврат на инвестированный капитал – Return on Invested Capital, ROIC.
Частные предприниматели в России никогда не рассматривают проекты с окупаемостью более 3-4 лет. Такая окупаемость означает, что предприниматель ожидает доход на вложенный капитал 25-33% годовых. Это целевой ROIC. Более длинные проекты финансируют государственные компании или крупнейшие корпорации, имеющие доступ к дешевому финансированию.
Эмитентами ВДО могут стать компании, у которых уже есть денежный поток, достигающий этих самых 25-33% ROIC.
(2)
Зачем предпринимателю делиться такой хорошей доходностью с кредиторами?
Кредитный рычаг в помощь!
Разберем небольшой пример:
- предприниматель вкладывает 100 рублей и получает 30% ROIC;
- у него есть выбор – полностью финансировать свой бизнес за счет собственных средств (equity) или взять в долг, предложим, 40 рублей;
- если все 100 рублей предприниматель вкладывает сам, то он и получит доходность 30% годовых;
- если к 60 рублям собственных средств добавить 40 рублей долга по ставке 20%, то предприниматель получит доходность уже 37%❗ годовых при меньших вложениях.
То есть инвестору выгодно делиться доходностью с кредиторами-покупателями облигаций. Это называется «кредитный рычаг» или «финансовый леверидж».
Логичный вопрос, которым задаются инвесторы – как компании с рентабельностью 10-15% могут платить купоны на уровне 16-20% годовых? Зачем делиться хорошим бизнесом с другими? Ответ прост и кроется в математике.
(1)
Откуда высокая доходность при низкой рентабельности?
Ответ – оборачиваемость. Вложив 100 рублей, предприниматель построил бизнес с выручкой 300 рублей в год. Да, рентабельность чистой прибыли всего 10%, но это 30 рублей. То есть 30 рублей прибыли на 100 рублей инвестиций, 30% возврат на инвестиции. Оборачиваемость инвестиций - три раза в год.
Для понимания реалистичности выплаты купонов важно рассчитывать не рентабельность EBITDA или рентабельность чистой прибыли, а возврат на инвестированный капитал – Return on Invested Capital, ROIC.
Частные предприниматели в России никогда не рассматривают проекты с окупаемостью более 3-4 лет. Такая окупаемость означает, что предприниматель ожидает доход на вложенный капитал 25-33% годовых. Это целевой ROIC. Более длинные проекты финансируют государственные компании или крупнейшие корпорации, имеющие доступ к дешевому финансированию.
Эмитентами ВДО могут стать компании, у которых уже есть денежный поток, достигающий этих самых 25-33% ROIC.
(2)
Зачем предпринимателю делиться такой хорошей доходностью с кредиторами?
Кредитный рычаг в помощь!
Разберем небольшой пример:
- предприниматель вкладывает 100 рублей и получает 30% ROIC;
- у него есть выбор – полностью финансировать свой бизнес за счет собственных средств (equity) или взять в долг, предложим, 40 рублей;
- если все 100 рублей предприниматель вкладывает сам, то он и получит доходность 30% годовых;
- если к 60 рублям собственных средств добавить 40 рублей долга по ставке 20%, то предприниматель получит доходность уже 37%❗ годовых при меньших вложениях.
То есть инвестору выгодно делиться доходностью с кредиторами-покупателями облигаций. Это называется «кредитный рычаг» или «финансовый леверидж».