❗️ Краткие выводы

Выше пост с подробностями о том, как меняются расчёты с владельцами ОФЗ в иностранном контуре в связи с принятием указа президента РФ от 09.09.2023 № 665. Для вашего удобства публикую короткий резюмирующий пост. Итак:

🔴 Для кого это важно?
Для держателей валютных бондов Минфина за рубежом. Например, у вас Russia 28 в Citi London на вашем личном счёте или Russia 47 на счёте вашего КИКа в UBS.

🔴 Что вам нужно сделать?
До 23.11.2023 г. вам нужно собрать комплект документов, подтверждающий факт владения бумагами, и подать его в НРД. И тогда вы получите все купоны, которые не получили по этим бумагам. Получите их в России в рублях.

🔴 Что будет, если этого не сделать?
Тогда вы никогда не получите эти накопленные купоны (есть лишь крошечный шанс, что когда-нибудь потом получите).

🔴 Что для вас изменится после 23.11.2023?
Вам придётся под каждую новую выплату собирать новый комплект документов и предоставлять его в НРД. Только сделав это, вы получите купон по бондам России в рублях.

Более подробно в постах выше.

Удачи!

📁 Макроэкономический понедельник
Традиционный обзор макроэкономических новостей. Подсвечиваю главные темы в России и мире.

Россия
🔴 Потребительские ожидания по III кварталу оказались на довольно высоком уровне. С одной стороны, это обнадёживающий фактор, который говорит о том, что у людей есть деньги, которые те готовы тратить на покупку товаров и услуг, что хорошо для развития экономики. Но у этой медали есть и вторая сторона – инфляционные риски.

Если смотреть по динамике недельных потребительских цен, то текущая инфляция выше прошлогодней. Годовой показатель инфляции, судя по всему, будет продолжать расти, что, скорее всего, будет сказываться на дальнейших решениях российского ЦБ. Напомню, на последнем заседании ЦБ поднял ставку до 13% (анализ этого решения см. здесь) и, по мнению Владимира Брагина, существуют реальные риски того, что до конца года ставка может быть ещё повышена.

🔴 Появились параметры бюджета на 2024 г. Прежде всего внимание приковывает тот факт, что доходы и расходы бюджета резко вырастут. Так, доходы прогнозируются на уровне ₽33,5 трлн в год, а расходы — на уровне ₽35,5 трлн в год. В актуальном бюджете расходы и доходы заложены ниже ₽30 трлн. Что интересно, рост доходов бюджета ожидается прежде всего не за счёт нефтегазовых поступлений.

В росте доходов и расходов заложена инфляционная переоценка. Рост реального ВВП в этом году в РФ будет, вероятнее всего, менее 3%, но рост номинального ВВП (сумма всех произведённых товаров и услуг в ₽) будет значительно выше реального. Иначе говоря, в номинальном выражении у нас сильно вырастет экономика, а вслед за ней вырастет и налоговая база, что повлечёт увеличение номинала поступлений в бюджет и номинала расходов.

Дефицит бюджета на следующий год не выглядит запредельным – ₽2 трлн (в текущем году прогнозируется на уровне ₽2,9 трлн). Но он будет. ₽2 трлн – немалые деньги и остаётся вопрос, за счёт чего этот дефицит будет профинансирован. Частично он может быть закрыт за счёт новых экспортных пошлин, но по нашим предварительным расчётам при курсе ₽85-90 руб. за $ и, соответственно, ставке пошлин в 4,5%, суммарные сборы с экспортеров могут составить порядка ₽300 млрд за год. Остаётся ещё большая разница, что говорит о том, что в следующем году мы можем увидеть серьёзные изменения в нашей налоговой системе.

🔴 Ещё из интересного. Минфин существенно снизил оценку поступлений дивидендов в бюджет на ближайшие годы. При этом результат 2023 г., напротив, окажется выше планов, а дальше – прогнозируется ухудшение ситуации. Хотя всё это выглядит несколько условно.

По итогам 2023 г. в бюджет должно поступить ₽618,5 млрд дивидендов, то есть существенно больше, чем ожидалось ранее (₽544,1 млрд). На 2024 г. прогноз сократили сразу на 23%, но не от уровня 2023 г., а от ранее данного прогноза, до ₽650,4 млрд руб. В 2025 г. прогноз поступлений по этой статье в бюджет снизился до ₽585,1 млрд руб. Поэтому, по сути, прогнозы были понижены, но поступления всё равно планируются на уровне выше текущего года. Следовательно, глобально данный пересмотр прогнозов не меняет положения дел и дивидендная привлекательность нашего рынка продолжает оставаться на довольно высоком уровне.

Глобальные рынки
На глобальных рынках в последнее время основное внимание было приковано к решениям ЕЦБ и ФРС, которые оставили ставки без изменений.

Здесь важно то, что для рынков это хороший сигнал. Ставки не растут, и это должно позитивно сказываться на котировках. Но не сказывается. Причина в том, что если регулятор воздерживается от ужесточения кредитно-денежной политики в условиях повышенной инфляции, это является скорее тревожным звоночком о том, что с экономикой может быть что-то не так. Данный сигнал также транслируется в котировки. В результате, на прошедшей неделе мы наблюдали ощутимую корректировку в акциях США.

😉 Всем успехов и удачной рабочей недели!

💿 ТМК предлагает инвесторам 1,5% своих акций в рамках SPO на Мосбирже

ПАО «Трубная Металлургическая Компания» (ТМК, MOEX: TRMK), являющаяся поставщиком стальных труб, трубных решений и сопутствующих сервисов для различных секторов экономики, проводит SPO. Привожу ниже нашу оценку эмитента и разбираю перспективы участия в данном событии.

🔴 Детали сделки
Механика такая: основной акционер ТМК – ООО «ТМК СТИЛ ХОЛДИНГ». Этот акционер продаёт 15 млн акций по цене ₽205-235 руб. за шт., что увеличит free-float в акциях ТМК на 1,5%. Free-float до SPO – 9,36%, после – 10,81%.

Сбор заявок на участие в сделке проходит до 28.09.2023 г. Инвесторы, которые будут участвовать в SPO, через шесть месяцев после даты завершения размещения получат право приобрести еще одну дополнительную акцию по цене SPO на каждую акцию, купленную в рамках сделки. Для этого будет объявлена безотзывная оферта о заключении сделок купли-продажи акций.

После завершения SPO компания проведет доп. эмиссию акций, которая будет полностью выкуплена по закрытой подписке ООО «ТМК СТИЛ ХОЛДИНГ». Таким образом, привлеченные в рамках SPO средства будут получены непосредственно ТМК. Деньги уйдут не основному акционеру, а напрямую в компанию.

🔴 О компании
ТМК – вертикально-интегрированный производитель стальных труб. Компания занимает более половины рынка трубной продукции для нефтегазовой отрасли. Около 50% продаж ТМК приходится на 5 крупнейших клиентов. Компания ориентирована на внутренний рынок, только 10% продаж приходится на рынок СНГ и Ближнего Востока.

Сейчас в ТМК входят 9 заводов на территории РФ. В 2021 г. компания закрыла сделку по покупке ЧТПЗ. ТМК намерено развивать сегмент нержавеющей стали. Компания начала строительство соответствующих мощностей, которые планируется ввести в эксплуатацию в 2026 г.

Согласно дивидендной политике, ТМК выплачивает 25% от чистой прибыли.

🔴 Наша оценка ТМК
Наша целевая цена по компании находится в диапазоне ₽270-300 за акцию.

Мы консервативно подходим к оценке бизнеса, т.к. приходится принимать во внимание то, что компания нарастила продажи и увеличила рентабельность в период высоких цен на сталь. В связи с тем, что такие цены не вечны, мы ждём снижения рентабельности EBITDA до 18% в ближайшие годы. Для компании это относительно высокий показатель, т.к. в предыдущие годы маржа ТМК не превышала 14-15%. Также мы не закладываем высоких темпов роста продаж с учетом ожидаемо низких капитальных вложений промышленных и нефтяных компаний.

Относительно сопоставимых компаний акций ТМК торгуются примерно на том же уровне по форвардному мультипликатору, если брать в расчет наши прогнозы по операционной деятельности компании. В связи с этим бумаги компании сложно назвать существенно недооценёнными.

🔴 Какие мы видим риски у компании
✅ На внутреннем рынке цены на сталь скорректировались и стабилизировались. Отсюда сомнения в том, что ТМК сможет и далее показывать столь высокие результаты, как в рекордное для себя 1П23.

✅ У ТМК высокая долговая нагрузка. Общий долг компании по итогам 1П23 составляет ₽302 млрд с средневзвешенной процентной ставкой 9%. Половина нагрузки – краткосрочная, то есть компании придётся рефинансировать долг по новым более высоким ставкам.

✅ В ближайшие годы ожидается ввод в эксплуатацию заводов по производству бесшовных труб от других производителей. Усилившаяся конкуренция может снизить темпы роста и маржинальность ТМК.

🔴 Выводы
Несмотря на указанные риски, мы рассматриваем возможность участия в SPO ТМК по цене, близкой к нижней границе диапазона. Такой уровень предполагает фундаментальный апсайд 30-40% с дивидендной доходностью ≈ в 10% за 2023 г. Дополнительно следует подчеркнуть, что наличие опциона на покупку такого же количества акций по цене размещения через 6 месяцев выглядит привлекательно.

💵 Как укрепить рубль?

Минэкономразвития ожидает, что курс рубля будет постепенно укрепляться в IV квартале 2023 г. и в I полугодии 2024 г., достигнет пика в июне 2024 года, затем динамика поменяется, и рубль перейдет к постепенному ослаблению.

В итоге среднегодовой курс доллара в 2023 г. составит ₽85,2, в 2024 г. - ₽90,1, в 2025-м — ₽91,1, а в 2026-м — ₽92,3. Прямо сейчас (в момент подготовки этого поста) за доллар дают ₽96,79. Это сильно больше, чем прогнозируемый среднегодовой показатель на ближайшие три года. Соответственно, чтобы наша нацвалюта поместилась в прокрустово ложе этих прогнозов, её нужно укреплять. Весь вопрос, как это сделать. По мнению Владимира Брагина, здесь существует пять основных сценариев. О них и поговорим в данном посте.

📋 Резкое ужесточение денежно-кредитной политики (ДКП). За последние месяцы ключевую ставку в РФ подняли почти вдвое — с 7,5 до 13%. Зачем? Очевидно, что регулятор полагал, что люди увеличат сбережения, что снизит потребительский спрос, а следовательно импорт и вызываемое им инфляционное давление. К каким-то заметным результатам это пока не привело. Сейчас нет притока иностранного капитала, привлекаемого высокими рублевыми доходностями. Поэтому краткосрочное влияние на курс от изменения ставок практически отсутствует.

Тем не менее, увеличение ставки – не единственный механизм ужесточения ДКП. Другие меры — это удорожание кредитов, снижение деловой активности и, как следствие, занятости и зарплат. Всё это можно задействовать в комплексе.

📋 Усиление контроля за движением капитала. Судя по последним заявлениям, регулятор не склонен к установлению новых барьеров. Однако сама возможность такого решения может ускорить отток капитала. Так что чем дольше идут споры о принятии таких мер, тем хуже для рубля.

📋 Фискальное сжатие. Или, проще говоря, сокращение дефицита бюджета за счёт сокращение расходов. При этом, в отличие от предыдущего, этот сценарий даже публично не обсуждается. Что не удивительно в условиях СВО и предстоящих электоральных процедур. Скорее в таких условиях государство пойдёт на увеличение госрасходов и налогов. Тем не менее, теоретически такой вариант существует.

📋 Снижение пошлин и ограничений на импорт потребительских товаров. Логика здесь следующая: если внутреннее производство не справляется со спросом, то ему следует «помочь» через увеличение количества товаров, ввозимых из-за рубежа. Это должно снизить темпы роста цен и давление на рубль.

Но есть здесь одно жирное НО. Эта мера может сработать только в сочетании с увеличением спроса на нацвалюту на нашем рынке. А значит без нормализации ситуации со стабильным притоком на рынок экспортной выручки и её продажи, эффект окажется ровно обратный — ослабление рубля и рост инфляции.

📋 Ничего не делать. Иначе говоря, позволить экономике самой нащупать новое равновесие.

Многие инвесторы знают (но постоянно забывают!), что в период паники на рынке бывает правильнее вообще ничего не делать, чем усугублять ситуацию опрометчивыми поступками. В конечном итоге, те, кто не пришёл на утреннюю сессию Мосбиржи 24.02.2022 г., оказались успешнее тех, кто на этой сессии всё распродавал.

Подобный подход можно применить и в рассматриваемой ситуации. В этом случае ослабление нацвалюты со временем приведет к сокращению импорта (просто из-за роста цен), что обеспечит требуемый результат для курса. Дополнительный вклад в этот процесс могут внести высокие цены на нефть. Правда в этом случае нет гарантий, что вы достигните запланированных Минэкономразвития показателей. Хотя тут, как всегда, вопрос в приоритетах - вам "шашечки" или ехать?

Удачи! Низкой инфляции! И 💪 сильного рубля!

🏛 Мосбиржа + 🛢 Цены на нефть

Оперативно прокомментирую две важные для нашего рынка новости.

Наблюдательный совет Мосбиржи утвердил новую стратегию развития группы до 2028 г.
В документе площадка определила ориентир по чистой прибыли и обновила дивидендную политику. Прошлая пятилетняя стратегия была принята в 2019 г. Но в связи со значительными общественно-политическими изменениями, биржа заявила о пересмотре той стратегии ещё в марте текущего года.

В новой стратегии целевой уровень дивидендов определяется как величина свободного денежного потока (FCF) на собственный капитал с учётом целевого регуляторного капитала группы, САРЕХ, сделок M&A, эволюции регуляторных требований к капиталу и соответствующих стресс-тестов, а также ограничения по привлечению и использованию заемных средств.

При этом компания решила снизить минимальную планку по выплате дивидендов с 60% чистой прибыли по МСФО до 50%. Мотив нам непонятен, впрочем, компания порой не выдерживала ранее установленной планки. Так, по итогам прошлого года, Мосбиржа направила на выплату дивидендов только 30% прибыли.

Кроме этого, биржа закрепила свои планы по увеличению чистой прибыли более чем до ₽65 млрд к 2028 г., что почти вдвое больше результата по итогам 2022 г. (тогда прибыль составила ₽36,3 млрд).

В любом случае мы приветствуем решение опубликовать стратегию развития и обновлённую дивидендную политику. В условиях текущей неопределенности это дает инвесторам понятный ориентир.

Вчера котировки Brent впервые с ноября 2022 года превысили $97 за баррель.
Скачок цен произошёл на фоне данных о сокращении запасов в США, в том числе, падения резервов на терминале в Кушинге (основной перевалочный хаб нефти WTI) до критически низких отметок. Всего запасы нефти в США упали на 22 млн баррелей, что намного превысило падение, ожидавшееся аналитиками.

По данным Bloomberg, рост дефицита на глобальном рынке происходит, прежде всего, из-за сокращения поставок из Саудовской Аравии и России. Напомню, указанные страны, входящие в ОПЕК+, продлили добровольное сокращение поставок на 1,3 млн баррелей в день до конца года.

По мнению Дмитрия Скрябина, если запасы в Кушинге продолжат уменьшаться, это может создать технические сложности с транспортировкой нефти. Из дополнительных факторов, которые могут повлиять на рост нефтяных цен, можно выделить рост спроса со Китая. В целом, по его же мнению, не будет ничего удивительного, если до конца года стоимость барреля Brent достигнет $100. Безусловно, текущие цены и потенциал их роста – это существенный позитив для российских нефтяных компаний.

Учитывая, что доллар торгуется на отметках выше 97 рублей, мы положительно смотрим на краткосрочные и среднесрочные перспективы отечественных нефтяников. Полагаем, что, не смотря на недавнюю коррекцию, бумаги этих компаний имеют значительный потенциал роста.

😉 Удачных инвестиций!

Простые ответы: сбудется ли прогноз Минэка по курсу доллара?

Вчера опубликовал пост о прогнозе Минэкономразвития по поводу курса рубля к доллару на ближайшие три года. Напомню, что, по мнению министерства, в 2023 г. среднегодовой курс составит ₽85,2 за $. В связи с этим возникает вопрос: сможет ли наша валюта укрепиться до указанной отметки с горизонтом, скажем 6 месяцев, или за доллар так и будут давать ≈95₽ или даже выше? Если есть вопрос, на него обязательно найдётся простой ответ. И, по традиции, их у меня будет целых два.

❗️ Конечно, ближайшие 6 месяцев доллар будет 95₽ или выше
✅ Минфину нужна девальвация ₽ из-за дефицита бюджета. Точнее, не столько из-за дефицита, сколько из-за необходимости обеспечить доходы для финансирования рекордных расходов следующего года. Напомню, номинальный рост расходов бюджета запланирован на 15.7% (с ₽31.7 трлн до ₽36.7 трлн). А доходов на целых 22.3% (с ₽28.7 трлн до ₽35.1 трлн). Возможно, это сделано, чтобы никого не шокировать высоким дефицитом. Но ведь эти доходы придётся где-то взять. Традиционный путь – взять у экспортёров, которые тем легче переживут рост нагрузки, чем за $ будут давать больше ₽.

✅ Конечно, в ближайшие полгода для ₽ может случится какой-нибудь локальный позитивный эффект, например, из-за пика налоговых выплат. Но это будут краткосрочные изменения. Основополагающим фактором, влияющим на курс, остаётся геополитика. А эта самая геополитика идёт по пути эскалации. Не исключено, что конфликт уйдёт в зимнюю компанию, вновь появляются новости об обсуждении новых санкций (включая полное торговое эмбарго). Всё это не даст правительству снизить фискальный стимул для нашей экономики, но одновременно с этим импорт всё больше будет дорожать и будет играть всё большее значение. Отсюда – невозможность снизить спрос на валюту. 

✅ Позитивное влияние на $ оказывает продолжающаяся жесткая денежно-кредитная политика (ДКП) американского регулятора. Кроме того, подъём цен на нефть пугает инвесторов новым витком глобальной инфляции и ужесточения ДКП, что заставляет их парковать капиталы в долларовых активах. Прямо сейчас в $ наблюдается небольшая коррекция, но эта коррекция после того, как $ достиг 10-месячного максимума по отношению к корзине валют. В нынешней ситуации глобальных причин ослабления $ попросту нет.

❗️ Конечно, в ближайшие 6 месяцев доллар уйдёт к 90₽ и ниже.
✅ За последние пару месяцев ЦБ повысил ключевую ставку до 13% годовых. При таком уровне кредитование неизбежно начинает замедляться, а следом за ним и спрос на товары. Да, эффект пока не заметен, однако он проявляется не сразу, а с лагом во времени. Но это будет. Нельзя поднять ставку почти в два раза, и чтобы это ни на что не повлияло. К тому же есть шансы на то, что ЦБ до конца года ещё увеличит ставку.

✅ В условиях роста ставки банки вынуждены привлекать деньги под более высокий процент, поэтому стоит ожидать дальнейшего роста доходности вкладов. В таких условиях логично, что население начнёт больше сберегать деньги, получая от этого ощутимый доход, и меньше тратить. Согласно определению Росстата, сбережения – это не только рублевые депозиты, но в целом все денежные средства, которые не идут на потребление. При этом сберегать в недружественных валютах у нас всё ещё возможно, но, как правило, это сопряжено с неудобствами, низкими ставками и высокими комиссиями. Поэтому увеличение сбережений ощутимо повлияет на спрос на валюту в сторону его уменьшения.  

✅ Рубль неизбежно получит поддержку со стороны выросших нефтяных цен. Примерный лаг между высокими ценами на нефть и поставкой валюты от экспортной выручки на российский валютный рынок составляет два-три месяца. Но это неизбежно случится. К тому же через полгода РФ ждёт серьёзное электоральное событие. А в разгар предвыборной компании нет ничего лучше, чем продемонстрировать избирателю значительное укрепление рубля.

Итак, у нас снова есть два простых ответа на важный вопрос. В прикреплённом голосовании можете помочь мне выбрать правильный.

#Просто

📁 Макроэкономический понедельник

Традиционный обзор макроэкономических новостей. Подсвечиваю главные тенденции в России и мире.

🇷🇺 Россия
📋 По нашей экономике продолжают выходить позитивные данные. Так Индекс PMI обрабатывающих отраслей РФ в сентябре 2023 года составил 54,5 пункта, поднявшись с августовских 52,7 пункта. Это самое резкое улучшение операционных условий в секторе с января 2017 г. Напомню, PMI считается опережающим индексом, хотя на деле он в большей степени отражает текущую ситуацию т.к. показывает, как компании в данных конкретных условиях оценивают свою перспективу.

Тем не менее беспокойство по-прежнему вызывает инфляционное давление, вызванное низкой безработицей и ростом заработных плат и, как следствие, курс рубля. Что до курса, то рубль вновь пошёл к ₽100 за доллар. Видимо, психологический эффект от повышения ставки себя исчерпал, а в условиях отсутствия притока «горячих» иностранных денег «непсихологический» эффект повышения ставки слаб.

📋 Какой взгляд на рубль? Если смотреть на показатели торгового баланса и счёта текущих операций, то никаких существенных проблем для нашей валюты там не видно. По-видимому, проблемы следует искать в сфере движения капиталов. Сейчас действуют ряд регуляторных ограничений, связанных с распоряжением валютной выручкой, но, с другой стороны, в последнее время появился целый ряд послаблений + продолжает действовать мораторий на привлечение к ответственности за ряд нарушений валютного законодательства.

Таким образом, компании-экспортёры активно пользуются послаблениями, что негативно сказывается на предложении валюты на нашем рынке при растущем на неё спросе с целью оплаты импорта. Это и приводит к тому, что рубль продолжает падать.

По словам Владимира Брагина, на конец года мы ожидаем ключевую ставку ЦБ на уровне 14%. При этом в базовом сценарии мы исходим из сохранения жёсткой политики ЦБ на протяжении всего следующего года по причине высокого инфляционного давления.

Что касается курса к доллару, то здесь многое зависит от того, будут ли сняты вышеуказанные послабления для экспортёров. Если будут, то мы все можем сильно удивиться тому, где окажется доллар на горизонте 6 – 12 месяцев после их отмены. Сейчас все мы много внимания уделяем той динамике, которую рубль показывал в последние месяцы, забывая о том, где курс был до этого.

Если же говорить более глобально, то мы находимся внутри периода неопределённости и большой волатильности, поэтому где для рубля окажется новая точка равновесия, пока никто сказать не может.

📋 Про бюджет. В прошлый понедельник писал про параметры бюджета на следующий год. Напомню, его доходы прогнозируются на уровне ₽33,5 трлн в год. Если считать к ВВП, то это рекордный показатель за последние 5 лет. Планка высокая и вызывает беспокойство, как именно правительство будет её достигать.

В параметрах бюджета предусмотрен опережающий рост не-нефтегазовых доходов нерегулярного характера, которые в 2024 г. запланированы на уровне ₽2,5 трлн. Однако какой-то окончательной ясности по поводу этих нерегулярных поступлений в бюджет пока нет.

Вообще, не-нефтегазовые доходы в следующем году должны вдвое превысить нефтегазовые. При этом, по прогнозу Минэка, средняя цена нефти Brent в 2024 г. составит $85 за баррель.

В данный момент нет оснований считать, что правительство планирует пойти на повышение НДС, НДФЛ и других регулярных налогов. Но, с другой стороны, доходную часть бюджета обеспечить придётся. Поэтому, вероятно в ближайшие месяцы нас будет ждать большое количество новостей о разных вариантах пересмотра фискальной нагрузки.

Продолжение🔻

🔺Начало поста

США
📋 Вновь «в интернетах» пошли традиционные разговоры о потолке госдолга, возможности шатдауна и крахе американской финансовой системы. Поэтому, на всякий случай, напомню, что потолок госдолга в США устанавливается в номинальных величинах. При этом если в стране есть существенная инфляция и экономика растёт, то установленный в номинальных числах потолок будет снижаться к ВВП. В таких условиях вполне естественной будет ситуация, когда номинально долг упирается в потолок, но при этом по отношению к ВВП он падает.

Спекуляции по поводу потолка госдолга США – это политический вопрос. Экономики здесь, как правило, нет. Америка не обанкротится и доллар не перестанет существовать, даже если номинального долга станет ещё больше. Как бы кому-то этого не хотелось.

Китай
📋 Последние полгода основные китайские индексы преимущественно падали. Существует ряд конкретных причин этого падения, но глобально основную роль здесь играет продолжающееся геополитическое противостояние США и Китая. Может ли оно завершиться? Вряд ли.

Вероятно в ближайшие годы или даже десятилетия мы станем свидетелями перестройки китайской экономики. Доля неработающего населения страны по отношению к работающему уже растёт и будет расти и дальше. В будущем Китай вполне может утратить статус «мировой фабрики» и всё больше из экспортёра продукции превращаться в импортёра. Соответственно, с целью обеспечения своего будущего экономического благополучия, Китай будет всё больше стремиться к увеличению геополитического влияния, что будет приводить к ещё более сильному столкновению с интересами США. Экономическое противостояние этих держав, вероятно, будет с разной интенсивностью длиться ещё многие годы. Долгосрочным инвесторам в китайскую экономику следует учитывать эти возможные тенденции и риски, которые они несут.

😉 Всем успехов и удачной рабочей недели!

🪙 Что происходит на рынке облигаций

Рассказываю, какие значимые события происходят сейчас на российском долговом рынке.

Замещения
💙 Дочерняя структура VK — ООО «Мэйл.Ру Финанс» начала замещение еврооблигаций выпуска MAIL-25 с погашением в октябре 2025 года (ISIN XS2239639433).

Сбор книги заявок начался вчера и будет проходить до 13.10.2023 г., дата отсечки по владению – 10.10.2023 г., максимальный объем замещения – $400 млн. Для того, чтобы еврооблигация попала под замещение, права владения ей должны учитываться в российском депозитарии. Все расчёты в замещенном выпуске будут проходить в рублях с привязкой к курсу $ (чем дороже $, тем больше рублей вы получите при выплате купонов и погашении).

В прошлом году компания уже выкупила около 66% этого выпуска. Таким образом, потенциальный размер замещающего выпуска составит порядка $140 млн.

⛽️ Газпром продолжает проводить дозамещения еврооблигаций, номинированных в €. На этот раз открыто доразмещение выпуска ГазК-28Е с погашением в ноябре 2028 г. (выпуск XS2408033210 замещается на RU000A105BY1).

Сбор книги заявок будет происходить до 05.10.2023 г., дата отсечки по владению – 22.09.2023 г. В прошлом ноябре компания заместила порядка 53% выпуска, поэтому сейчас максимальный объём доразмещения составляет $236 млн.

Мы ожидаем, что Газпром до конца года проведёт повторные раунды замещений для всех еврооблигаций, номинированных в €. По выпускам, в которых уже произошло два замещающих раунда, дополнительных размещений мы не ожидаем (т.е. третьей попытки не будет).

Рублевые облигации
📉 В сентябре показатели российского долгового рынка продолжили падение: корпоративные заемщики привлекли ₽285 млрд, что стало худшим результатом за полгода.

❇️ Инвесторы теряют интерес к ОФЗ. На прошлой неделе Минфин признал аукционы по размещению инфляционного выпуска ОФЗ-ИН и классического выпуска ОФЗ-ПД несостоявшимися. Причина – отсутствие заявок по приемлемым уровням цен.

На следующий день А. Силуанов сообщил, что Минфин решил сократить программу внутренних заимствований на 2023 год примерно на ₽1 трлн. Главной причиной такого пересмотра глава Минфина назвал нежелание банков, инвестирующих в ОФЗ, давать деньги по текущим ставкам в ожидании роста этих самых ставок.

В результате в IV квартале ведомство планирует разместить ОФЗ объемом порядка ₽500 млрд, что является самым маленьким квартальным планом в этом году.

📉 На прошлой неделе рынок ОФЗ продолжил снижение. Доходности коротких бумаг достигли 12,6%, длинных – 12%. Мы полагаем, что участники рынка опасаются роста предложения в следующем году. Ведь, согласно проекту бюджета, Минфин планирует разместить бумаги примерно на ₽4,1 трлн, причем основной упор будет сделан на размещение облигаций с фиксированным купоном.

Кроме того, у инвесторов, возможно, сохраняются сомнения в части планов Минфина по наполнению бюджета в следующем году. Напомню, Минфин заложил в проект бюджета существенный рост доходов (на 22,3%).

Сильно увеличиваются и расходы бюджета (на 15,7%), что может свидетельствовать о значительном бюджетном импульсе в экономике (ведь эти деньги государством будут потрачены и так или иначе окажутся в экономике) что, в свою очередь, может вести к проинфляционным рискам. А это увеличит вероятность повышения ставок.

Удачных инвестиций!

📈 Российские компании принимают решения о выплате промежуточных дивидендов

По нашим оценкам, средняя доходность промежуточных дивидендных выплат в текущем сезоне составит 3–4%. Это ниже, чем в прошлом году, но 2022 г. был нетипичным. Тогда рекордные дивиденды платили Газпром и ЛУКОЙЛ.

По мнению Дмитрия Скрябина инвесторы по-прежнему проявляют повышенный интерес к компаниям, выплачивающим дивиденды, что является вполне объяснимым. Об этом, в частности, свидетельствует рост котировок акций металлургических компаний в прошедшие месяцы, который во многом происходил на фоне ожиданий возвращения этих компаний к выплатам дивидендов.

Кто принял решения о выплате промежуточных дивидендов?
📌Акционеры Татнефти одобрили выплату в размере ₽27,54 на акцию (4,5% доходности);
📌акционеры НОВАТЭКа — ₽34,50 на акцию (2%);
📌акционеры АЛРОСЫ — ₽3,77 на акцию (5%).

При этом есть компании, от которых соответствующих решений ждали, но они так и не были приняты.

Так, акционеры ФосАгро на собрании 30.09.2023 г., не приняли решения о выплате промежуточных дивидендов. При этом совет директоров компании рекомендовал дивиденды по результатам I полугодия 2023 года в размере ₽126 на акцию (1,9% доходности).

Удачных инвестиций!

⚡️ С 1 октября в РФ будет восстановлен топливный демпфер

Российские власти решили внести поправки в Налоговый кодекс и вернуть с 1 октября топливный демпфер. О том, как работает демпфер и какие изменения ранее были внесены в этот механизм смотрите здесь.

По сути, речь идёт об изменении коэффициента, который позволит увеличить размер компенсации нефтеперерабатывающим заводам за выпадающие доходы при продаже моторного топлива на внутреннем рынке. Проще говоря, те нефтяные компании, у которых велика доля переработки (в % от нефтедобычи) и значительна доля поставок топлива на внутренний рынок, получат дополнительные доходы.

Данная новость является позитивом прежде всего для Башнефти, Татнефти и Газпром нефти.

✅ Почему индекс Мосбиржи может вырасти на четверть

По нашему мнению, в следующие 12 месяцев индекс Мосбиржи может вырасти на 20–25% с учетом дивидендных выплат, в том числе примерно на 10% – уже до конца текущего года. Рассказываю, почему мы так полагаем.

Драйверы роста
Основа нашего фондового рынка – это компании-экспортёры. А важнейшим фактором для перспектив экспортёров (помимо геополитики) является курс рубля. Что происходит с валютой – мы все прекрасно знаем. Сегодня на открытии торгов курс € превысил ₽106, доллар — выше ₽100.

При этом ослабление рубля еще не полностью отражено в стоимости акций. По нашим расчётам, при курсе ₽85 за доллар доходность свободного денежного потока нефтяников на горизонте 12 месяцев составляет 10–17%, при курсе ₽95 – 13–25%. Нормальный уровень доходности для рынка находится в диапазоне 5–7%. Соответственно, по этим метрикам некоторые экспортёры могут стоить вдвое дороже, чем сейчас.

Необходимо учитывать и другие драйверы. Всё больше компаний возобновляют публикацию отчетностей. Ряд компаний, например Магнит и ЛУКОЙЛ, выкупают свои акции у иностранных акционеров с дисконтом минимум 50% или обсуждают такую возможность. У компаний с российским бизнесом и регистрацией за границей появились законодательные рычаги для быстрого «переезда» на российскую территорию («Мать и дитя», ЕМС) либо в дружественные юрисдикции (Polymetal, Глобалтранс).

Стоит учесть и изменение структуры нашего рынка. На частных инвесторов сейчас приходится более 80% оборота торгов. При этом «физики» более толерантны к риску, что можно проиллюстрировать довольно быстрым выкупом всех последних значимых коррекций.

Какие акции находятся в фокусе внимания
Во-первых, нефтяники. Тут есть негатив, например, в виде запрета на экспорт топлива, но фундаментальных рисков он не несёт. Зато много позитива в виде высоких цен на нефть, слабого рубля и возвращения демпферного механизма. При этом ожидаемая дивдоходность в секторе находится на уровне 10–18% на горизонте ближайших 12 месяцев.

Во-вторых, это – финансовый сектор. Сейчас он выглядит сильно. Прежде всего Сбербанк, который по итогам текущего года может заработать ₽1,4–1,5 трлн и минимум 50% чистой прибыли направить на выплату дивидендов. Это даёт дивидендную доходность на уровне 13–14%. При этом Сбербанк планирует объявить о новой дивидендной политике в декабре 2023 г. вместе со стратегий группы. Менеджмент банка уже анонсировал, что компания стремиться сохранить тренд роста год от года размера дивидендов на акцию.

Третье – это два лидера ретейла: Магнит и Х5 Group. Ожидаем, что Магнит вернётся к выплате дивидендов после завершения выкупа акций у иностранцев. Х5 теоретически также может вернуться к выплатам дивидендов на горизонте года – после того, как завершится процесс переезда в Россию. По нашим оценкам доходность дивидендов этих компаний может составить 11–14% за весь 2023 г.

Далее – чёрная металлургия. После введения санкций на ММК и Северсталь, данная отрасль переориентировалась в основном на внутренний рынок и практически восстановилась до уровней 2021 г.  На балансе у компаний скопилось примерно 10–17% их капитализации. Если эти деньги будут распределены в качестве дивидендов, то это даст двузначную доходность.

Наконец – наш IТ-сектор. Здесь компании пока не выплачивают и не планируют выплачивать дивиденды, но довольно хорошо используют капитал, что отражается на финрезультатах, а именно на росте выручки. Здесь можно выделить Yandex с его 25 млн подписчиков «Яндекс Плюса» (во втором квартале направление Плюса впервые вышло в прибыль по скорр. EBITDA), OZON, а также новичка на рынке – ГК Астра.

Как видим, российскому инвестору есть из чего выбрать, а рынку – есть куда расти.

❤️ Удачного выбора!

📁 Макроэкономический понедельник

Традиционный обзор основных макроэкономических тенденций.

Глобальные рынки
✅ Стоимость государственных облигаций США снизилась до 16-летнего минимума. В частности, доходности по длинным бондам превысили 5%. Основная причина – идея о том, что ставки будут высокими ещё долго, продолжает овладевать рынком.

Сейчас много говорят, что в последний раз «такое» было до кризиса 2008 г., прозрачно намекая, что происходящее может закончиться похожим обвалом. По мнению Владимира Брагина, символизм здесь неуместен. В 2007 г. рынок США жил в условиях снижения ставок, тогда как сейчас американская экономика, возможно, вошла в длительный период высоких, а может быть даже и растущих ставок. Поэтому оснований ждать в ближайшее время повторения глобального кризиса мы не видим.

✅ 2023 г. может быть стать третьим годом подряд, когда происходит снижение индекса корпоративных еврооблигаций.

Любопытно, что длительное время главенствующей считалась идея, что индекс еврооблигаций не может снижаться три года подряд. Но, как кажется сейчас, это вполне возможно. Текущий год, правда, ещё не окончен, но динамика индексов EMBI (набор из индексов облигаций, рассчитывающийся JP Morgan Chase) показывает, что шансов на то, что до конца года показатели выйдут «в плюс», совсем немного.

Тем не менее, если смотреть долгосрочно, то, чем в данный момент хуже динамика таких индексов, тем лучше ожидания на следующие годы, т.к. бесконечного роста доходностей по корпоративным облигациям попросту не может быть.

Конечно, можно исходить из сценария, что ситуация с инфляцией в США выйдет из-под контроля, но пока мы (как и многие другие рыночные аналитики) рассматривают этот сценарий как невероятный.

Россия
✅ Итак, судя по всему, курс нашей нацвалюты закрепился на уровне свыше ₽100 за доллар. Это сильно выходит за рамки всех прогнозов, которые давались ещё год назад, в том числе и нашего прогноза, в котором мы были чрезмерно оптимистичными. Однако даже самые отъявленные пессимисты не ожидали ничего подобного. Как всегда, реальность оказалась сложнее и многограннее, чем все прогнозы, пытающиеся данную реальность предугадать.

Почему прогнозисты ошиблись? Потому что практически все исходили из показателей торгового баланса и счёта текущих операций, где не было видно каких-то проблем. При этом никто не учёл того простого факта, что значительная часть валютной выручки попросту будет не доходить до нашего рынка. Причём происходить это может как по объективным, так и по субъективным причинам. Объективные – это, например, накопление экспортёрами миллиардов ограниченно конвертируемых рупий на счетах в индийских банках, которые наши компании не могут использовать. Субъективные – стремление экспортёров держать кэш-резервы в валюте. В итоге получается, что, несмотря на положительные показатели платёжного баланса, рубль падает всё сильнее и сильнее.

Судя по всему, пока не будут введены меры по ограничению движения капитала (ужесточения мер валютного контроля), ситуация для рубля останется непростой.

В очередной раз подчеркну, что повышение ставок здесь сильно на проблему не повлияет, хотя это не означает, что ЦБ не будет этого делать. Но, по нашему мнению, рублю это никак не поможет по причине отсутствия возможности притока большого количества «горячих» денег на российский рынок от нерезидентов (которые раньше приходили покупать облигации с высокими доходностями, иначе говоря carry trade).

🐳 Всем удачной рабочей недели, и пусть ваши прогнозы почаще сбываются!

❤️ Модельный портфель + Какие акции мы покупаем/продаём

Продолжаем наблюдать за нашим модельным портфелем на ТОП-10 имён на российском рынке. С момента его формирования (18 мая), с учётом последующих изменений, данный портфель вырос на 40,5%, опережая индекс Мосбиржи полной доходности (+23,5%).

По перспективам. Ранее введённый запрет на экспорт топлива из РФ оказался краткосрочным. С 7 октября Россия возобновила экспорт дизеля из морских портов, ранее было дано разрешение на трубопроводные поставки. При этом для стабилизации ситуации на внутреннем рынке Правительство приняло ряд дополнительных мер, в частности увеличило требования по обязательной продаже топлива внутри РФ и установило заградительные пошлины для «серого» экспорта (т.е. когда топливо вывозят не его производители).

Но что ещё более важно для наших нефтяников – размер топливного демпфера был восстановлен в прежнем объёме с 1 октября (ранее он был уполовинен), что позволит нашим нефтяным компаниям получать полную компенсацию в разнице между экспортной ценой топлива и ценой на внутреннем рынке.

Оба этих фактора (открытие экспорта и восстановленный демпфер) являются позитивными для акций нефтяного сектора. В первую очередь от этого выигрывают те компании, которые имеют большую долю переработки (прежде всего это Татнефть и Газпром нефть).

Тем не менее есть и негатив. Цены на нефть (в долларах) за последние две недели ощутимо снизились на фоне роста ставок в США и новостей о возможной «мегасделке» между США и Саудовской Аравией (планируется принять ряд мер по увеличению добычи). Однако прямо сейчас мы наблюдаем геополитическую эскалацию на Востоке, которая, как минимум краткосрочно будет способствовать повышенной риск премии в ценах на нефть, а также в зависимости от дальнейшего развития ситуации, может поставить под сомнение вероятность реализации упомянутой «мегасделки». Поэтому, посмотрим, как будут развиваться события дальше, но в ценах на нефть, похоже, появился дополнительный фактор неопределённости.

Таким образом, вместе со слабым рублём вышеприведённая совокупность факторов всё же является скорее позитивной для нашего нефтяного сектора. Именно компании из данного сектора являются нашими ключевыми фаворитами в портфеле на ТОП-10 имён российского рынка (их вес 57% без учета Транснефти).

Из ненефтяных историй следует выделить Сбербанк. Сегодня появились данные о том, что чистая прибыль банка по РСБУ в сентябре составила ₽130,2 млрд. Всего за девять месяцев банк получил ₽1,13 трлн. Эти данные расцениваем как позитивные.

Важным событием для всего рынка будет решение/коммуникация ЦБ по ДКП, которое должно состояться в конце октября. В ожидания данного события мы по-прежнему делаем основную ставку на нефтяников и оставляем структуру портфеля ТОП-10 без изменений.

Таким образом состав портфеля в настоящее время выглядит следующим образом (в скобках – рекомендуемый вес бумаги):

Лукойл (15%).
Роснефть (15%).
Сбербанк (15%).
Татнефть (10%).
Газпром Нефть (10%).
Сургутнефтегаз преф (7%).
Транснефть преф (7%).
ММК (7%).
Магнит (7%).
Совкомфлот (7%).

Ну а теперь давайте расскажу о сделках с российскими акциями в наших фондах за прошедшую неделю.

Мы покупали:
Компании чёрной металлургии (по причине дальнейшего ослабления рубля);
Мечел (рост мировых цен на уголь);
Татнефть преф. (на фоне хороших результатов и предложения о сплите акций);
ЛУКОЙЛ (на фоне снятия запрета на экспорт топлива и возврат топливного демпфера).

В наших фондах мы сохраняем высокую долю нефтяников.

Мы продавали:
Сургутнефтегаз преф.

🐳 Удачи и скоро увидимся!

❤️ Что у нас нового

Думаю, будет не лишним рассказать про новые возможности, которые недавно появились у наших клиентов. Собственно, рассказываю.

🔴 Новый партнёр по ОАЭ
Им стала финансовая компания, зарегистрированная в Abu Dhabi Global Market.

Возможности нашего партнёра:
✅Приём на обслуживание ФЛ/ЮЛ;
✅Открытие и ведение брокерских счетов с возможностью принятия USD/AED;
✅Доступ к личному кабинету и трейдинговому терминалу в Meta Trader 5.

Но, возможно, самое интересное – возможности партнёра позволяют принимать на обслуживание бумаги из любой точки мира. Полагаю, это может быть интересным для тех инвесторов, кого «просят» уйти из Швейцарии и стран ЕС, либо тех, кто считает данные юрисдикции слишком рискованными с точки зрения хранения портфеля ценных бумаг.

Входной порог для ФЛ/ЮЛ – $1 млн.

🔴 Новый продукт СДУ «Альфа Восход»
Данная стратегия позволяет клиентам войти в мир венчурного инвестирования с опорой на надёжных партнеров. В портфель будут приобретаться паи ЗПИФ, инвестированные в венчурный фонд «Альфа Восход» в партнерстве с группой «Интеррос».

Стратегия предназначена только для квалифицированных инвесторов. Минимальная сумма инвестирования ₽1 млн.

Кому это может быть интересно?
✅Тем, кто хочет инвестировать в быстрорастущие компании на российском рынке, которые ещё не вошли в стадию IPO.
✅Тем, кому интересны более доходные инструменты диверсификации, чем те, которые предлагают традиционные рынки капитала.
✅Тем, кто хочет войти на российский рынок венчурного инвестирования с профессиональной УК.

В какие компании инвестирует фонд «Альфа Восход»? В те, которые занимают лидирующие позиции в быстрорастущих сегментах российского рынка и имеют планы выхода на IPO или продажу бизнеса стратегическому инвестору в перспективе от 3 до 5 лет. Фонд намерен проводить открытую политику для своих пайщиков. Команда венчурного фонда будет готовить квартальную отчётность и проводить регулярные звонки с партнёрами фонда. Ежегодно команда будет проводить эксклюзивное собрание всех инвесторов, партнёров фонда и учредителей портфельных компаний.

🛢 Как конфликт в Израиле повлияет на стоимость нефти

Эскалация конфликта между Израилем и вооружёнными группировками из сектора Газа оказалась неожиданностью для мировых рынков. А, как показывает практика, при любой неожиданности в первую очередь растут цены на сырьевые товары.

Конечно, повторение нефтяного кризиса 1973 г. сейчас исключено. Исторические реалии давно уже изменились и трудно представить себе такое, что арабские страны могут отказаться поставлять нефть в США, Европу и Японию. Прямо сейчас (на момент написания поста) за бочку Brent дают $87,79, что лишь немного дороже, чем средняя цена (с корректировкой на инфляцию) за последние 50 лет.

Рост геополитической напряженности на Ближнем Востоке как правило оценивается участниками рынка с точки зрения увеличения рисков перебоев с поставками. В силу географической зоны конфликта, в рассматриваемом случае (при условии отсутствия дальнейшей эскалации и перетекания конфликта на новые территории) этот риск не является существенным.

Судя по динамике изменения цен, пока рынок «ставит» на то, что конфликт закончится в течение ближайшей пары недель. Если же конфликт затянется (и особенно если в него будут вовлечены другие страны региона), по мнению Эдуарда Харина, риск-премия в ценах на нефть может превысить $10 за баррель.

Кроме того, конфликт повысил спрос на золото (так как золото рассматривается инвесторами как защитный актив). В момент начала конфликта цены на золото отскочили от семимесячного минимума и жёлтый металл вырос в цене сразу на 1%, до $1850 за тройскую унцию. В последующие дни золото также росло в цене. При этом до начала конфликта стоимость золота падала из-за политики ФРС США.