Ставка на ослабление рубля

Аналитики пересматривают прогнозы по курсу рубля и всё больше ставят на его ослабление. Выскажу мнение о том, какими инструментами можно защититься от такого сценария.

Почему рубль может ослабнуть?
О такой возможности я говорил уже много раз. Краткосрочно после прохождения пика налоговых платежей рубль может потерять дополнительную поддержку. В среднесрочной перспективе против рубля играет всё ещё высокая инфляция и необходимость обеспечивать исполнение бюджета, в который заложены рекордные траты. В течение года не исключено усиление давления на платежный баланс и торговое сальдо РФ, которое может произойти из-за снижения цен на нефть, внешних ограничений и даже внутренних шоков.

Полагаю, что для рубля сейчас просто математически гораздо выше вероятность ослабнуть, чем удержать текущие позиции или укрепиться к основным валютам. Рассмотрим, что этой тенденции могут противопоставить инвесторы в российской юрисдикции (т.е. не рассматриваем здесь «бегство» во внешний контур).

Юань
От ослабления рубля страхует. Но плох тем, что глобально политика Китая ориентирована на ослабление юаня или, как минимум, сдерживание его укрепления. Это позволяет Поднебесной сохранять конкурентоспособность своих товаров. Но это же делает юань не очень хорошей валютой в плане сбережения и инвестирования, как минимум в долгосрочной перспективе.

Ещё одна особенность – мало инструментов для инвестирования. Но в моменте доходность этих инструментов находится на достаточно высоких уровнях. Поэтому среднесрочно (до стабилизации рубля на новых отметках) этим вполне можно воспользоваться.

Куда инвестировать? Вклад – юаневые депозиты на подъёме. Специально посмотрел в одном из ТОП-3 российском банке. Прямо сейчас трёхлетний вклад (при соблюдении ряда условий) даёт доходность в 5,05%. Максимальная ставка в надёжном банке, которая попалась на глаза – 6,59% (вклад на 12 мес. без права досрочного возврата).

Облигации российских эмитентов в юанях. На Мосбирже доступно 19 таких выпусков. Доходности к погашению (если брать надёжных эмитентов) сейчас на уровне 5 – 6%. Но иногда появляются исключения: доходность к погашению облигации РУСАЛ БО05 составляет сейчас 12,18% годовых (наибольшая доходность среди всех юаневых облигаций).

Что ещё? На Мосбирже есть РЕПО с центральным контрагентом с расчетами в юанях. Ставка на вчера = 6,5% годовых.

Для высоких риск-профилей есть ноты в юанях. Например, в линейке АК есть нота «Российские холдинги». Потенциальная доходность 10% годовых (в юанях). Выплата купона в первые полгода ежемесячная и не зависит от динамики базовых активов. Срок жизни решения – до 1 года. Риска худшей акции при отзыве нет. Выход возможен в любой рабочий день.

Пожалуй, это все варианты, доступные в РФ, с юанями.

Доллар США
Привычная и понятная история. Если бы ни одно НО: вариантов размещения долларов внутри РФ сейчас ещё меньше, чем юаней. Остаются депозиты, но и их предложение за последние годы резко сократилось. Особенно любопытно сравнивать текущую ситуацию с материалами, типа, "куда вложить доллары: 20 идей от управляющих и аналитиков" образца 2020-го… 

Во внешнем контуре вариантов множество. Но вот внутри РФ… Не думал, что такое скажу, но, если рассматривать именно доллары, предпочтительный вариант на сегодня – это наличные под матрасом.

Золото
Самый простой вариант для тех, кто инвестирует в РФ в рублях и хочет «переждать» очередной раунд ослабления национальной валюты или диверсифицировать свой портфель. Просто покупаете в рублях БПИФ на физическое золото – и всё, вы застрахованы от риска ослабления рубля.

При этом вы берёте на себя рыночный риск снижения цены на сам металл, но долгосрочно в золото я верю. Инвестдома считают, что золото к концу года может достичь отметки $2700; мировые ЦБ наращивают покупки; ставка ФРС рано или поздно будет снижена (это позитив для золота); мировая геополитика развивается исключительно по Льюису Кэрроллу («Всё страньше и страньше! Всё чудесатее и чудесатее!»). Это хороший фон для роста цены на золото.

Правительство продлило действие правил обязательной продажи валютной выручки. Мой комментарий

В минувшем октябре в законодательстве появилось требование к 43 группам компаний-экспортёров (топливно-энергетического комплекса, черной и цветной металлургии, химической и лесной промышленности, зернового хозяйства – их «поимённый» список не был опубликован) об обязательной продаже бОльшей части валютной выручки. Мера предполагалась временной, - она должна была действовать до 30.04.2024 г. Перед прошедшими праздниками срок её действия продлили на год (до 30.04.2025 г.). Выскажу своё мнение по данному поводу.

Чего власти хотели добиться? Стабилизации курса рубля. Наша валюта слабела, что приводило к росту цен и разгону инфляции, поэтому было решено искусственно стимулировать спрос на рубли. В конечном итоге рубль стабилизировался. Но есть сложность с оценкой эффективности этой меры. Она реализовывалась одновременно с повышением ставки, поэтому возникли некоторые разночтения по поводу того, что же внесло бОльший вклад в остановку обесценивания рубля: ставка или продажа валютной выручки.

В правительстве считают, что продажа валютной выручки внесла весомый вклад в стабилизацию ситуации на внутреннем валютном рынке. А вот в ЦБ посчитали важность этой меры второстепенной и выступили против её продления.

Чем же может быть плоха такая мера? Прежде всего – это мера экстраординарная, а это уже негативный сигнал к тому, что в экономике могут наблюдаться проблемы.

Далее, общепринятый формат регулирования предполагает, что введённые меры действуют для всех участников без исключения, либо формулируются четкие критерии — на кого эти меры распространяются, а на кого нет. В рассматриваемом случае таких критериев нет. Есть некий список, он закрыт, неизвестно могут ли добавляться или исключаться из него компании, непонятен его текущий состав, а значит невозможно даже приблизительно спрогнозировать, кто и в каком объёме «принудительно» продаёт валюту.

Наконец такие ограничения затрудняют расчёты по оплате импорта (материалов, оборудования и пр.), а это означает, что со временем компании будут «учиться» обходить ограничения, что может снижать их эффективность.

В результате подобные меры могут концентрировать продажу валюты в моменте (и тем самым существенно влиять на курс), но стремятся к нейтральности на более длинных отрезках времени. Проще говоря, по моему мнению, чем дольше подобные меры действуют, тем менее эффективными становятся.

Заметил, что среди инвесторов есть тенденция преувеличивать значение обязательной продажи валютной выручки. Да, объём нетто-покупок со стороны импортеров до введения правила об обязательной продажи валюты составлял $7—9 млрд, а сразу после вырос до $13,7 млрд. Но, с другой стороны, уже в январе, по подсчётам коллег из одного популярного брокера, полная отмена указанного правила привела бы к ослаблению курса рубля к доллару на ₽3. Со временем валютный рынок адаптируется, а экспортёрам приходится продавать валюту и без обязательных требований: для уплаты налогов, зарплат, выплаты дивидендов и прочих расходов, которые они несут внутри РФ.

Таким образом, я считаю, что продление требования продажи валютной выручки не является «волшебной пилюлей», которая спасает рубль от любых недугов, включая его ослабление в силу каких-то шоков или неблагоприятной внешнеторговой конъектуры. На курс сейчас гораздо больше влияют иные факторы – ставка, цены на нефть, продажа/покупка валюты Минфином.

Существенный плюс от продления ограничений, который я вижу – возможно, имея дополнительную «подпорку», страхующую курс рубля, ЦБ будет более демократичным в вопросе снижения ставки (чего ждут все: и инвесторы, и бизнес). Хотя и это далеко не факт.

Мнение по Яндексу (когда конвертация, могут ли быть дивиденды?)

Продолжаю комментировать важные новости российского рынка. Сейчас – про Яндекс. Повод – финансовые результаты компании за I квартал.

Что имеем? Выручка выросла на 40% год к году. EBITDA год к году удвоилась. Рентабельность скорректированной EBITDA выросла с 11% до 16%. Сектор E-com + Райдтех (такси, каршеринг, самокаты) + Доставки от убытков порядка ₽11 млрд год назад перешёл в положительную зону (+ ₽2,8 млрд). Последнее важно, т.к. было далеко не очевидно.

В общем, результаты – супер. Компания продолжает монетизировать свой рост и с точки зрения бизнеса у Яндекса всё замечательно.

Но, пожалуй, главное, что сейчас заботит инвесторов – это предстоящий обмен расписок Yandex N.V. (MOEX: YNDX) на акции МКПАО «Яндекс» (MOEX: YDEX). Моё мнение – условия по обмену, включая коэффициенты, мы узнаем уже вот-вот (до конца мая). Консенсус состоит в том, что для инвесторов, у которых акции находятся в НРД, будет предложен обмен в пропорции 1:1. Что касается бумаг во внешнем периметре, то если их конвертация и будет происходить, то условия по ней могут быть хуже, чем в НРД. Не готов рвать на себе рубаху и другие предметы гардероба, чтобы доказать, что будет только так и не иначе, но лично я придерживаюсь именно такого мнения. Буду рад ошибиться. Вообще, идеальный сценарий — это обмен бумаг всем желающим во всех юрисдикциях в пропорции 1:1. Насколько мы окажемся далеки от этого идеального сценария – скоро узнаем.

Ещё один интересный вопрос – это возможность выплаты компанией дивидендов. Да, Яндекс и после смены собственников в большей степени сконцентрирован на развитии, но это не означает принципиальную невозможность выплаты (тем более, есть недавний пример от Alphabet). Согласно отчётности, остаток денежных средств на счётах Яндекса на 31.03.2024 г. составляет ₽72,8 млрд. Если всё эту сумму пустить на выплату дивидендов (хотя – это практически невероятный сценарий), то доходность к текущей цене расписок Yandex N.V. на Мосбирже составит порядка 4,5%.

При этом можно предположить, что по крайней мере часть новых мажоритарных акционеров Яндекса захотят получить дивиденды (чтобы частично «отбить» собственные расходы). Лично я считаю, что такие разговоры могут зайти уже к осени, но, даже если положительное решение будет принято, навряд ли на эти цели будут направлены существенные для компании денежные средства, т.к. в данный момент рост бизнеса продолжается, всё ещё существуют сегменты, куда компания может «зайти» или увеличить вложения, а это означает, что основной профит инвесторы по прежнему будут получать за счёт роста бизнеса компании. Вывод части прибыли на дивиденды, напротив, скорее можно оценить негативно, т.к. это будет косвенно указывать на снижение потенциала роста компании. А именно за этот потенциал российские инвесторы и ценят Яндекс.

Рассказываю про планы властей по поводу роста российского фондового рынка

Практически сразу после недавней инаугурации президент Путин подписал указ о национальных целях развития России до 2030 года и на перспективу до 2036 года. Новый указ заменит предыдущий аналогичный документ – указ от 2020 г. Меняются времена – меняются приоритеты развития. Это нормально. Интересно в этой истории то, что новый указ ставит некоторые цели, которые прямо касаются развития фондового рынка. Расскажу о них и объясню, какие выводы можно сделать.

Основное положение указа в интересующем нас контексте – цель обеспечить рост капитализации российского фондового рынка к 2030 г. до не менее чем 66% к ВВП (число выбрано примечательное, но мы не суеверные!). В чём смысл этой нормы, если простыми словами? По подсчётам Дмитрия Скрябина, выбранная формулировка означает, что наш фондовый рынок должен расти следующие пять лет в среднем на ≈13% ежегодно без учёта дивидендной доходности. Или, ещё проще, если дивидендную доходность на предстоящие пять лет взять за 10% ежегодно (в указе такого нет, это допущение, основанное на опыте предыдущих лет!), то индексы полной доходности должны показывать рост в среднем на ≈23% в год. Это, что называется, политика партии относительно доходности фондового рынка в ближайшие годы.

Ещё одна важная цель, названная в указе – переход к 2030 г. не менее 80% российских организаций ключевых отраслей экономики (вне зависимости от структуры владения капиталом) на использование базового и прикладного российского программного обеспечения (ПО). Сюда же - увеличение к 2030 г. до 95% доли использования российского ПО в госорганах, госкорпорациях, госкомпаниях и компаниях с госучастием, а также в их аффилированных юридических лицах.

Что это означает? Если просто – использование российского ПО должно как минимум удвоиться. Это серьёзный долгосрочный позитив для таких историй, как Positive Technologies, группа Астра и пр. отечественных разработчиков ПО.

Дополнительно заявлено, что 2030 г. выручка малых технологических компаний (МТК) должна вырасти не менее чем в семь раз по сравнению с уровнем 2023 г. Что такое МТК? Претендовать на этот статус могут организации с выручкой до ₽4 млрд, работающие по определённым властями направлениям (кодам экономической деятельности). Отсюда вытекает два важных следствия для инвесторов. Во-первых, если выручка растёт у «малых», то очевидно, она будет расти и у «больших». Во-вторых, вероятно, со временем среди МТК могут появиться немало интересных идей для Pre-IPO, что стало бы позитивом для рынка.

В итоге, нам (инвесторам) обещан хороший двузначный средний рост фондового рынка на ближайшие пять лет + опережающий рост отечественного ИТ-сегмента. На мой взгляд, приведённые в указе параметры не выглядят невозможными. Конечно, никаких гарантий, что всё будет именно так, как изложено в документе, дать никто не может, но хорошо, что появились чёткие ориентиры на ближайшие пять лет.