📊 Почему я верю в нефть

Как мне кажется, я смотрю на инвестиции в нефть более оптимистично, чем большинство инвесторов. Поэтому хочу максимально просто объяснить, почему именно я верю в нефть и какие инструменты мне кажутся наиболее интересными.

Глобальная добыча и потребление нефти растут из года в год. И это естественный процесс. Рост экономически активного населения, как в силу рождаемости и сокращения смертности, так и в силу «втягивания» новых групп населения в мировое производство и потребление, приводит к росту мирового ВВП. Рост мирового ВВП невозможен без увеличения потребления нефти.

Эти обстоятельства влияют на планы нефтяных компаний. Вслед за ожиданиями роста выручки и прибылей компании увеличивают капексы, в силу чего растут инвестиции в отрасль.

Зачем я об этом пишу? Дело в том, что я встречал немало людей, которые, находясь в определённом информационном пузыре, считают, что с глобальной нефтянкой всё плохо: потребление сокращается, а инвестиции в отрасль падают. Но это совершенно не так. Статистика подтверждает, что за последние пять лет потребление нефти выросло на 13%, а инвестиции в отрасль более чем на 15%. И это несмотря на COVID, вооружённые конфликты и тарифные потрясения.

При этом мне понятно некоторое предвзятое отношение к нефтяной отрасли. В середине 10-х годов в инфополе набрала силу т.н. «зелёная повестка», которая обещала быструю смерть традиционным источникам энергии. Однако ничего подобного не случилось, и сейчас мы видим логичный отход от «зелёной повестки» в сторону расширения применения более привычных и более дешёвых энергоносителей.

Опять же каждый из нас, наверняка, хотя бы раз встречал данные о том, что примерно 50% мирового потребления нефти приходится на автомобили, которые всё больше электрифицируются. Следовательно, хочется сделать простой вывод, что потребление нефти не может расти. Напротив, оно должно падать.

Проблема в том, что такие логические построения не учитывают, что автомобильный транспорт бывает разным. У нас есть личные автомобили, в которых мы замечательно проводим время в городских пробках, но есть и коммерческий транспорт, которого «в штуках» и «в литрах» намного больше. И мы прекрасно знаем, что как раз коммерческий транспорт наименее подвержен моде на электрификацию.

Более того, при определённых проблемах со спросом на личные автомобили, в мире практически повсеместно наблюдается рост спроса на коммерческий транспорт (т.к. растёт количество перевозок, строительных и сельскохозяйственных работ и пр.), и эта тенденция является драйвером для потребления нефти.

Кроме того, устойчиво растёт спрос со стороны нефтехимии и особенно энергетики, где решающим фактором наращивания производства становятся ЦОДы для обеспечения работы технологии искусственного интеллекта.

Самое главное, что перечисленное нельзя отнести к факторам эластичного спроса. То есть, нельзя сделать вывод, что вот сейчас, в моменте, спрос на нефть подрос, но скоро он упадёт. Человечество не может отказаться от коммерческого транспорта, самолётов, кораблей, продукции нефтехимической промышленности и наращивания вычислительных мощностей. Равно как не может быстро заменить их энергетическую составляющую какой-то другой.

Отсюда я делаю простой вывод: долгосрочные инвестиции в нефтяные активы — это интересная идея, особенно если использовать текущие низкие цены как точку входа.

В связи с этим хочу напомнить о двух идеях, о которых я писал на этом канале:

✔️ИПИФ «Альфа-Капитал Нефть Брэнт» — фонд, где вы, по сути, получаете вечный фьючерс на нефть, который можете закрыть, просто продав пай.

✔️PRE-IPO российской буровой компании ОУБР, подразумевающей инвестиции в зрелый бизнес с активами на ₽8 млрд и долгом ₽0,8 млрд.

Я считаю, что эти активы стоит добавить в свой портфель, особенно если у вас ещё нет подобных идей. Нефть останется с нами надолго. И для нас это повод заработать.

#Аналитика
#Сырьевые_рынки
#Прямые_инвестиции

🏛 Рынок облигаций: недельный обзор

✅ Стратегия и инфляция
По данным Сбериндекса, в октябре 2025 года номинальный объём потребительских расходов в реальном выражении (т.е. за вычетом инфляции) увеличился на 2% год к году. При этом траты на непродовольственные товары выглядят устойчивее, чем на услуги. Данный тренд сигнализирует об охлаждении внутреннего спроса.

Одновременно наблюдается охлаждение на рынке труда – рост реальных зарплат в августе замедлился до 3,8% год к году с 6,6% месяцем ранее. Это также снижает давление на инфляцию. Правда, здесь нужно учитывать, что в Госдуме рассматривается законопроект об увеличении МРОТ с 1 января 2026 года до ₽27 093 в месяц, что может в моменте придать дополнительный импульс росту заработных плат.

В октябре 2025 года инфляция составила 0,5% после роста на 0,34% в сентябре. Тем не менее, это меньше ожиданий рынка и данных по недельной динамике. Позитивное влияние здесь оказало снижение стоимости туристических услуг и укрепление рубля. Базовая инфляция также замедлилась, что поддерживает ожидания возможного снижения ставки.

Темпы кредитования остаются высокими. При этом советник главы Центробанка Кирилл Тремасов заявил, что динамика корпоративных кредитов станет важным фактором при принятии решения по ставке в декабре.

В таких условиях оптимальной остаётся сбалансированная позиция по дюрации: сочетание коротких и длинных бумаг. Тактически дальнейшего роста длинных выпусков в ближайшее время ожидать не стоит, пока нет драйверов для снижения доходностей.

✅ Размещения Минфина
Минфин вернулся к размещению флоатеров и разместил два выпуска объемом на ₽1,7 трлн по номиналу. Поддержать спрос среди прочего могло прошедшее на прошлой неделе погашение выпуска ОФЗ на ₽450 млрд. До конца года Минфину нужно разместить бумаги на ₽2,5 трлн. Таким образом, за один день он закрыл почти 75% своих потребностей.

Кроме того, Минфин планирует разместить два выпуска облигации федерального займа с постоянным купонным доходом, номинированных в китайских юанях. Сроки погашения составят от 3 до 7 лет, а купонный период — 182 дня. Завершение сбора книги заявок запланировано на 2 декабря 2025 года. При этом техническое размещение назначено на 8 декабря 2025 года.

✅ Инвестиционные идеи
Рекомендую обратить внимание на БПИФ Альфа-Капитал Облигации с переменным купоном (AKFB). Цель управляющего фондом — поиск фундаментально привлекательных облигаций с потенциалом получения премии к ставке RUONIA. Доходность фонда следует за ключевой ставкой, что обеспечивает высокую доходность в периоды высокого уровня ставки. Доходность фонда с начала года +23%.

Благодарю Евгения Жорниста, Артёма Привалова и Алексея Корнева за предоставленные данные и аналитику.

#Аналитика
#Bonds_Comment

🤑 Инфляция, ставка и рубль

В этом посте я рассмотрю текущую макроэкономическую ситуацию в России и перспективы денежно-кредитной политики. Отдельное внимание уделю анализу факторов, влияющих на курс рубля, и прогнозу его динамики.

📊 Ждать ли снижения ставки в декабре?
Сейчас все обсуждают мирные переговоры. Пока я склонен воспринимать их с осторожностью. Хотя бы потому, что в данный момент между собой переговариваются кто угодно, но не Россия. В силу этого мы заранее не знаем, насколько у всех этих идей и предложений есть шансы на реализацию. Поэтому предлагаю подождать каких-то официальных контактов с участием российской стороны, а пока сфокусироваться на внутренних экономических данных.

Инфляция: С 11 по 17 ноября потребительские цены выросли на 0,11%, после 0,09% с 6 по 10 ноября (тогда мониторинг из-за праздника был за 5 дней). С начала месяца цены к 17 ноября выросли на 0,26%, а с начала года — на 5,08%. Указанные темпы позволяют ожидать снижения показателей инфляции «год к году» (напомню, инфляция в годовом выражении по состоянию на 25 ноября 2024 г. достигла 8,78%). Несмотря на то, что недельные данные рассчитываются по сокращенной корзине товаров, общая тенденция всё же позволяет сделать вывод о возможном снижении ключевой ставки ЦБ на заседании 19 декабря. Надеюсь, за месяц ситуация здесь не изменится.

ВВП: Данные по ВВП за третий квартал оказались слабыми: рост составил всего 0,6% относительно того же периода прошлого года. Это очередной серьезный сигнал о необходимости смягчения денежно-кредитной политики, так как реальные ставки остаются на репрессивно высоком уровне, сдерживая экономический рост.

Инфляционные ожидания: Инфляционные ожидания населения России в ноябре выросли до 13,3%, приблизившись к максимальным значениям мая. Оценка наблюдаемой населением инфляции в ноябре выросла до 14,5% с 14,1% в октябре.

Ценовые ожидания бизнеса также выросли и достигли максимума с января текущего года. Рост ценовых ожиданий компаний связывают с увеличением с января 2026 г. налоговой нагрузки. Особенно тревожно, что это происходит на фоне охлаждения производственной активности и сокращения корпоративных прибылей.

Эти данные затрудняют возможность прийти к однозначному выводу о снижении ставки в декабре. Тем не менее, пока я склонен полагать, что необходимость в продолжении снижения ставки в монетарной политике превалирует.

💰 Прогноз по курсу рубля
В конце прошлого года я делился своими ожиданиями на 2025 г. В позитивном сценарии я рассчитывал на укрепление рубля до ₽80-85, замедление инфляции до 6% и снижение ключевой ставки до 15% к концу года. Указанный прогнозный сценарий сейчас кажется мне наиболее точным. Третий квартал был фундаментально позитивным для национальной валюты за счёт роста счёта текущих операций и увеличения предложения валюты. Однако сохраняется проблема, что значительные объёмы валюты от экспорта остаются на зарубежных счетах и не попадает в Россию.

На ближайшие полгода можно рассмотреть следующие сценарии:

Базовый сценарий: Снижение инфляции приведёт к снижению ключевой ставки и оживлению экономики без ослабления рубля. В этом сценарии ожидается стабильный курс с возможностью даже некоторого укрепления российской валюты.

Альтернативные сценарии: Ослабление рубля возможно при резком ускорении инфляции или в случае рецессии, вплоть до «турецкого сценария». Однако из сегодняшнего дня всё это пока выглядит маловероятным.

Текущая волатильность курса связана с эмоциональными реакциями рынка на новости о перспективах мирного урегулирования конфликта на Украине. Однако фундаментальные факторы сейчас также работают в пользу крепкого рубля.

Спасибо Владимиру Брагину за аналитику.

🐳 Желаю всем удачной рабочей недели!

#Аналитика
#Макро_тренды
#Инфляция

Как регулирование скидок повлияет на Озон

В СМИ появилась информация о новых инициативах властей по регулированию банковских продуктов, предлагаемых маркетплейсами. В распоряжении «Ъ» оказалось письмо, направленное председателем Центробанка Эльвирой Набиуллиной главе Минэкономики Максиму Решетникову о регулировании платформенной экономики в России. Если оставить только суть, то ключевых предложений два:

✔️В первую очередь ЦБ предлагает запретить онлайн-платформам устанавливать разные цены на своих площадках в зависимости от способа оплаты и подключить в качестве дополнительного контролера этого процесса ФАС.

✔️ЦБ также настаивает на запрете на продажу на маркетплейсах продуктов дочерних банков, которые «имеют заведомо неконкурентные преимущества по сравнению с другими участниками банковского рынка».

Акции Озон отреагировали снижением на эти новости. Поэтому предлагаю разобраться, есть ли на самом деле у инвесторов основания для панических настроений.

Первый пункт вполне логичен. Разные цены на один и тот же товар в зависимости от способа оплаты действительно создают преференции в пользу конкретных банков. Правда, здесь можно возразить, что «пострадавшие банки» сами активно используют сервисы кэшбека, что, по сути, является теми же скидками в зависимости от способа оплаты, только «с другой стороны». Поэтому, если устанавливать на карточке товара разные цены для разных банков нельзя, а начислять какой угодно кэшбек можно, то Озону ничего не мешает «увести» текущую скидку в кэшбек по своей карте.

Озон уже предложил сторонним банкам на рыночных условиях присоединиться к своей программе «Зелёная цена» (именно благодаря ей предоставляются скидки на товары, оплаченные с карты Озон-Банка). О наплыве желающих я пока не слышал.

В общем, похоже не на то, что сторонние банки хотели бы участвовать в программах лояльности маркетплейсов, но их «не пускают», а на то, что есть стремление, чтобы подобных программ лояльности не было вообще. При этом у Озон по-прежнему остаётся возможность заменить программу лояльности «Зелёная цена» другой программой, связанной с начислением повышенного кэшбека за покупки на маркетплейсе по своим картам. Поэтому, скорее всего, реализация запрета существенным образом на развитие бизнеса финтеха Озон не повлияет. Тем или иным образом покупатели продолжат получать скидки и будут иметь мотивацию пользоваться продуктами Озон Финтеха на платформе Озона.

Продукты Озон Банка могут даже получить дополнительный импульс. В частности, при так называемых ограничениях работы мобильного интернета по белым спискам у вас могут не открываться многие популярные банковские приложения. А вот сервисы Озон Банка работают, так как сам Озон включён в белый список, а приложение банка «вшито» в приложение маркетплейса.

Второе предложение (запрет продажи продуктов дочерних банков) — это, скорее всего, стартовая точка для обсуждения. Вероятно, она будет скорректирована в пользу смягчения, как уже случилось с законом о платформенной экономике, где значительная часть жёстких формулировок (в частности, лимиты по доле рынка ПВЗ и ограничения на рекламу) были выведены или существенно смягчены. В итоге, вопреки первоначальным инициативам, принятые меры не ограничивают компании в возможности наращивать объёмы бизнеса.

Популярные маркетплейсы стали важным социальным фактором. Навряд ли государство осознанно пойдёт на то, чтобы сломать модель, которая позволяет миллионам россиян получать доступ к широкому ассортименту товаров по достаточно низким ценам.

Таким образом, реакция рынка на новости об ограничении скидок на маркетплейсах кажется избыточной. Пока нет никаких причин для фундаментального изменения взгляда на акции компании. На этом фоне можно рекомендовать пользоваться просадкой для покупки бумаг компании.

P.S. В посте приведён разбор ситуации на примере Озона, но всё релевантно также и для Яндекс Банка.

#Аналитика
#Российские_акции
#Центральные_банки

🏛 Рынок облигаций: недельный обзор

✅ Кредитование растёт
По последним данным ЦБ, кредитование снова начало расти: кредит в экономике за октябрь вырос на 1,8% против 0,6% месяцем ранее. Не исключено, что в ответ на возобновление роста, ЦБ вновь повысил требования к капиталу при кредитовании крупных компаний с высокой долговой нагрузкой. Под эти критерии попадают почти все крупные эмитенты, такие как РусГидро, Газпром, Атомэнергопром и другие. Соответственно, требования к капиталу для новых кредитов выше, и это влияет на стоимость заимствований, как в банках, так и на рынке облигаций.

При этом часть компаний вынуждена занимать в любом случае даже по высоким ставкам: где-то для обслуживания старых кредитов, где-то для поддержания базовых инвестпрограмм. Это приводит к расширению кредитных спредов на долговом рынке.

✅ Инфляция
Инфляцию по итогам октября ЦБ оценил в 7,1% SAAR в пересчёте на год, хотя по недельным данным казалось, что показатель достигнет 8-8,5%. На итоговых данных сказались резкая коррекция цен на туризм и расширенная (по сравнению с недельными данными) потребительская корзина.

Базовая инфляция в октябре составила 5%. Последние недельные данные выглядят лучше благодаря развороту цен на бензин вниз: биржевые цены на него пошли вниз ещё в конце октября, сейчас скорректировались и внебиржевые цены. Влияние топлива очень широкое — прямой вклад в потребительской корзине оценивается в 4–5%, но, кроме этого, стоимость бензина перекладывается в логистику, стоимость услуг и пр. Поэтому снижение цен на топливо будет вести к снижению еженедельной инфляции. При текущем курсе, вероятно, и итоговые данные по инфляции за ноябрь будут позитивными. Дальше уже необходимо смотреть на структуру, базовые компоненты, нерегулируемые услуги и
т.п.

✅ Инвестиционные идеи
Рекомендую обратить внимание на БПИФ Альфа-Капитал Облигации с переменным купоном (AKFB). Фокус на корпоративных бумагах с плавающим купоном (флоатерах). Качественные эмитенты и минимум процентного риска. Подойдет для консервативных с точки зрения риска инвесторов, которые, тем не менее, нацелены на потенциальную доходность выше, чем по инструментам денежного рынка и депозитам. Доходность фонда с начала года +23,3%.

Из новых интересных размещений выделю облигации, размещаемые Департаментом финансов Ямало-Ненецкого АО. Срок обращения бумаг - 3 года (1095 дней). Купонный период: 1 купон – 45 дней, 2-36 купоны – 30 дней. Номинальная стоимость бумаги – ₽1000. Погашение номинальной стоимости облигаций осуществляется амортизационными частями: по 50% в даты выплат 24-го и 36-го купонов. Ставка купонов определяется как значение Ключевой ставки Банка России на 3-й рабочий день, предшествующий дате начала купонного периода + спред. Ориентир спреда – не выше 200 б.п.. Кредитный рейтинг: AАА «стабильный» от АКРА. Закрытие книги 27.11.2025 г. в 15:00.

Благодарю Евгения Жорниста, Артёма Привалова и Алексея Корнева за предоставленные данные и аналитику.

#Аналитика
#Bonds_Comment
#Первичные_размещения

Платёжный баланс и перспективы рубля

Курс рубля уже неделю держится ниже ₽80 за доллар. Во многом это связано с очередной волной оптимизма и надежд на «замирение». Комментировать здесь особо нечего, в условиях «тонкого» рынка рубль остается крайне волатильным, остро реагируя как на позитивные, так и на негативные факторы. Тем не менее, тот факт, что рубль сейчас находится на уровнях 2021 года по номинальному курсу, а с поправкой на инфляцию где-то в районе второй половины 2015 (когда курс был в районе ₽50-60 за доллар), говорит о наличии серьезной фундаментальной поддержки. И она, как нетрудно догадаться, кроется в состоянии платежного баланса.

Недавно ЦБ РФ опубликовал данные по состоянию платежного баланса на сентябрь. Из них следует, что, несмотря на более низкие цены на нефть, счёт текущих операций и другие фундаментальные факторы поддержки рубля остаются в силе.

Профицит внешней торговли за 9 месяцев составил $89.2 млрд, что меньше, чем в прошлом году ($100.5 млрд). Примечательно, что объём импорта почти не изменился, снижение торгового профицита произошло в основном за счёт снижения объёма экспорта. Баланс услуг также снизился. В этом году за 9 мес. дефицит составил $35.7 млрд, в прошлом – $28.5 млрд. Важно отметить, что просадка счёта текущих операций пришлась на первый и второй кварталы, а в третьем квартале ситуация улучшилась.

Профицит по счёту текущих операций почти полностью уравновешивается оттоком по финансовому счёту, причём в основном по статье «чистое приобретение финансовых активов». Это указывает на то, что, во-первых, объёмы погашений внешнего долга – это уже не фактор влияния на курс рубля, а, во-вторых, на то, что экспортная выручка в значительной части в разных формах продолжает оставаться на внешних счетах. Очевидно, чем больше экспортной выручки в моменте остается за рубежом, тем сильнее давление на рубль.

В этом году снова наблюдается высокий отток средств в неизвестном направлении. По статье «чистые ошибки и пропуски» за 9 мес. этого года набежало $13.2 млрд, в прошлом году было не сильно меньше, отток составил $11.5 млрд. Данный отток может включать теневой импорт, инвестиции за рубеж, увеличение иностранных активов, не попадающее в отчётность, рост обязательств нерезидентов перед российскими компаниями, скрытые дисконты по экспортным контрактам и многое другое.

Выводы:

✔️Состояние платёжного баланса остаётся благоприятным для рубля, несмотря на снижение цен на нефть. При этом экспортеры продолжают накапливать валюту, что в моменте препятствует дальнейшему укреплению рубля.

✔️С учётом указанных факторов, в базовом сценарии рубль в обозримой перспективе может оставаться в районе текущих уровней или даже немного укрепляться. Тем не менее, сохраняются и риски ослабления рубля, которые связаны не столько с платёжным балансом, сколько с общим состоянием экономики.

✔️Факторами поддержки рубля выступают:
1) задача снижения инфляции,
2) профицит счёта текущих операций при текущих низких ценах на нефть и высоких дисконтах,
3) возможность роста цен на нефть относительно текущих уровней,
4) сохранение и ужесточение ограничений на движение капитала; увеличение рисков, связанных с владением иностранными активами,
5) сохранение высокой ключевой ставки, увеличивающей привлекательность рублевых активов.

✔️Ослабление рубля возможно при следующих условиях:
1) усиление санкционного давления, затрудняющего продажу иностранных активов (репатриации валютной выручки), либо увеличение потребности в аккумулировании валюты на внешних счетах для обслуживания транзакций,
2) падение цен на нефть (от текущих низких уровней),
3) ослабления ограничений на движение капитала (снятие санкций, открытие привычных рынков),
4) проблемы в экономике, снижающие доверие к рублю,
5) сильное снижение ключевой ставки.

Благодарю Владимира Брагина за предоставленные данные и аналитику.

#Аналитика
#Макро_тренды

⚡ Геополитика и рыночные тренды

В этом посте обсудим, как текущая геополитическая ситуация и активизация переговоров по Украине могут повлиять на инвестиционные стратегии российских инвесторов.

📌 Геополитическая обстановка
Сейчас главный фактор, влияющий на российский фондовый рынок, — это возобновление переговорного процесса. В связи с этим позволю себе ряд замечаний:

✔️В выходные в США прошла встреча американской и украинской делегаций. Несмотря на верхнеуровневые позитивные заявления, мы понимаем, что ключевые разногласия остаются нерешенными. Сегодня Уиткофф летит в Москву, а завтра он встречается с президентом Путиным.

✔️Судя по общедоступной информации, основные проблемы в переговорах — это возможность Украины вступить в НАТО, так называемые «гарантии безопасности» и территориальный вопрос: готова ли Украина отвести войска с части контролируемой территории. Пока мы не получим какой-то уверенной информации, что эти моменты сторонами согласованы, лучше воздержаться от ставки на то, что в текущей итерации переговоры будут успешно завершены.

✔️Несмотря на активизацию диалога, прорыва пока не видно. Хотя Трамп и отказался от установления конкретных сроков для завершения конфликта, шансы на успех можно оценить как незначительно возросшие по сравнению с предыдущими попытками, но все еще невысокие.

✔️Если переговоры снова не приведут к соглашению о прекращении (или приостановке) боевых действий, США могут усилить давление как на Украину (через ограничения на поставку вооружений и дестабилизацию внутренней обстановки), так и на Россию (с помощью новых санкций).

📉 Проблемы нефтегазового сектора
На этом фоне акции российских экспортёров пока не выглядят как хорошие идеи. В частности, в нефтегазовом секторе наблюдаются явные проблемы, что подтверждается последними отчётами российских нефтяников.

✔️Чистая прибыль Роснефти по МСФО за девять месяцев сократилась на 70,1% по сравнению с прошлым годом. Особенно тяжёлый был третий квартал: компания заработала всего ₽30 млрд чистой прибыли, тогда как в предшествующие кварталы показатель был ₽100+ млрд. После новых санкций Роснефть существенно сократила раскрытие информации, что затрудняет детальный анализ причин падения показателей.

✔️У Газпром Нефти ситуация чуть лучше. В третьем квартале 2025 г. чистая прибыль выросла на 47% к прошлому году, хотя за 9 месяцев компания всё равно заработала на 37,6% меньше по прибыли и на 11% меньше по выручке. Как видим, пока бизнес компании также находится не в лучшем состоянии.

✔️Ожидается, что четвёртый квартал будет ещё хуже. Российская нефть столкнулась с самым резким ростом дисконтов именно в ноябре, поэтому основное негативное влияние придётся именно на Q4. В данный момент можно рекомендовать инвесторам крайне осторожно подходить к покупке и среднесрочному удержанию бумаг нефтегазового сектора ввиду негативных прогнозов на четвёртый квартал и сохраняющихся дисконтов. В данный момент фокус внимания лучше сосредоточить на компаниях, ориентированных на внутренний российский рынок.

💰 Перспективы рубля
Негативный сценарий развития переговоров (срыв переговоров → возложение на Россию вины за неуступчивость → введение новых санкций) может привести к девальвации рубля. В данный момент есть основания полагать, что инвесторам лучше застраховаться от этого сценария.

Один из способов — покупка на часть портфеля золота (через покупку БПИФ «Альфа-Капитал Золото», AKGD) или платины и палладия (через покупку БПИФ Платина – Палладий, AKPP). Плюсом такого подхода является возможный рост цен на эти металлы не только в рублях, но и в долларах (особенно в условиях продолжения геополитической напряжённости).

Спасибо Дмитрию Скрябину за аналитику.

🐳 Желаю всем удачной рабочей недели!

#Аналитика
#Российские_акции

🏛 Рынок облигаций: недельный обзор

✅ Ситуация на рынке
Рынок рублевых облигаций на прошлой неделе скорректировался на фоне геополитики, но движение было умеренным. Доходность RGBI выросла с 14,35% до 14,58%, а по корпоративному индексу — с 16,3% до 16,48%. В целом рост доходностей в пределах 20 б. п. соответствует умеренной волатильности.

На этом фоне Минфин продолжил успешные размещения ОФЗ и привлек около ₽150 млрд. Плюс произошло важное событие на первичном рынке: впервые за несколько месяцев вышел длинный корпоративный выпуск с фиксированным купоном. «Атомэнергопром» разместил выпуск с офертой на 5,5 года и ставкой купона в размере 15,1%, что соответствует стандартной премии около 100 б. п. к ОФЗ. Это показывает, что рынок готов покупать длинные бумаги со стандартной премией, что говорит о довольно оптимистичных настроениях.

✅ Инфляция
Недельные данные по инфляции немного ускорились (за период с 18 по 24 ноября — 0,14% против 0,11% неделей ранее). С начала месяца цены к 24 ноября выросли на 0,40%, с начала года — на 5,23%. Складывается впечатление, что ноябрь возвращается к сезонной норме, хотя окончательные выводы можно делать только по месячным данным.

Однако данные по инфляционным ожиданиям (13,3%) и корпоративному кредитованию указывают на рост проинфляционных рисков. Получается смешанная картина: текущая инфляция улучшается, а опережающие индикаторы — наоборот. Поэтому решение ЦБ в декабре пока выглядит равновероятным: удержание или снижение ставки. Но если регулятор снижал ставку при инфляции 6–7% осенью, то при ноябрьском темпе около 4–5% повторить шаг ему будет проще, при условии, что месячные данные подтвердят недельную динамику. Важную роль при принятии решения по ставке также будут играть данные по рынку труда за октябрь.

✅ Активность корпоративных эмитентов на долговом рынке снизилась
В ноябре 2025-го корпоративные эмитенты провели минимальное с июня количество сделок на российском облигационном рынке — на 6% ниже октября 2025-го и в полтора раза меньше прошлогоднего показателя. Данный фактор, вероятнее всего, связан с высокой базой прошлого года.

✅ Инвестиционные идеи
Рекомендую обратить внимание на ОПИФ «Альфа-Капитал Накопительный». Фонд распределяет вложения между защитными облигациями российских эмитентов и инструментами денежного рынка с учетом текущих трендов в экономике. В последнее время в фонд покупались флоатеры первого эшелона, их доля сейчас составляет около 70%. Это позволяет обгонять ставку RUONIA. Просадка октября уже полностью компенсирована, и фонд стабильно опережает денежный рынок по доходности. Доходность фонда за 6 последних месяцев +10%.

Также стоит рассмотреть ОПИФ «Альфа-Капитал Облигации с выплатой дохода». Фонд оптимально сбалансирован для текущей ситуации неопределенности, благодаря высокой доле бумаг с переменным купоном, которые постепенно заменяются на бумаги с фиксированным купоном, что позволяет занять взвешенную позицию на рынке облигаций. Поступающие купоны распределяются между пайщиками, что позволяет последним использовать текущие купонные доходы без погашения паёв. При этом сохраняется ликвидность: подать заявку на покупку и погашение паёв фонда можно в любой рабочий день. Доходность фонда с начала года +21%.

Из новых интересных размещений выделю два выпуска облигаций Минфина РФ в юанях с погашением 28 февраля 2029 года и 1 июня 2033 года. Ориентир по купону для бумаги со сроком 3,2 года составляет 6,25%–6,5% годовых, для выпуска сроком 7,5 лет — не выше 7,5% годовых. Номинал каждой бумаги 10 000 CNY, купонный период 182 дня. Закрытие книг по обоим выпускам 02.12.2025 г. в 15:00.

Благодарю Евгения Жорниста, Артёма Привалова и Алексея Корнева за предоставленные данные и аналитику.

#Аналитика
#Bonds_Comment
#Первичные_размещения

💰 Экономика России 2026: что ждать инвесторам

В последнее время экономика России показывает признаки замедления. Темпы роста ВВП падают, а промышленное производство, судя по последним данным Росстата, практически не выросло с начала года. Отмечается снижение объёмов инвестиций в основной капитал. Все это во многом является следствием жесткой денежно-кредитной политики ЦБ РФ.

Будущее российской экономики зависит от причин инфляции. Если она вызвана перегретым спросом, то текущая политика ЦБ в итоге окажется успешной, создав условия для будущего роста. Если же основной вклад вносят издержки бизнеса и курсовые колебания, то удержание высокой ставки не решит проблему роста цен.

В этом материале я расскажу о текущей ситуации и прогнозах на 2026 год.

Текущая ситуация
ЦБ долго пытался победить инфляцию высокими ставками. В итоге регулятор поднял КС до рекордных 21% и удерживал её на этом уровне довольно долго. Как итог, впервые с начала СВО экономика России начала «буксовать».

Если в первый год СВО компании ещё могли относительно «безболезненно» расширять производства ввиду упавших реальных заработных плат (из-за скачка инфляции) и наличия соискателей, то в 2025 году на рынке образовался острый дефицит кадров: безработица в РФ только в этом году трижды обновляла исторический минимум.

Бюджетная политика также создавала проблемы. Ставшее «традиционным» ежегодное расширение расходной части сверх запланированных показателей подталкивает совокупный спрос в экономике вверх.

В итоге заметное снижение инфляции стало наблюдаться только после укрепления рубля в начале 2025 года. Однако рубль ненадёжный «гарант». Он остаётся подвержен резким краткосрочным скачкам курса, что связано с «тонким» рынком, а также спекулятивными факторами, например, ожиданиями рынка по более резкому снижению ключевой ставки.

Ожидания на 2026 год (см. прикреплённый слайд)
Развитие нашей экономики в следующем году во многом зависит от того, с какой именно инфляцией мы имеем дело. Если регулятор прав, и инфляция на самом деле вызвана перегретым спросом, то проводимая жёсткая ДКП должна охладить рынок, что в конечном счёте остановит «гонку» заработных плат. Дальнейшее снижение ставки позволит предприятиям нарастить производство за счёт дешёвого капитала и наличия соискателей на рынке труда.

Если же мы столкнулись с инфляцией издержек, то в этом случае сценарий стагфляции становится более реальным, а удержание ключевой ставки на высоком уровне оказывает крайне негативное влияние. При этом признаки инфляции издержек есть. В частности, основной вклад в инфляцию в последнее время вносил бензин, на объём производства которого ставка не влияет.

Дополнительно важно учитывать курс рубля. Представить себе инфляцию около целевого уровня в 4% при резкой девальвации рубля в следующем году очень сложно. Поэтому рубль и инфляция сейчас очень крепко связаны друг с другом. Хотя, конечно, всё не сводится только к рублю. Важны также доступность кредитования, ценовые ожидания предприятий, последствия повышения налогов. Желательно, чтобы ЦБ РФ не пропустил момент, когда финансовые проблемы компаний начнут формировать волну дефолтов.

Поэтому в базовом сценарии ЦБ продолжит снижать «ключ» дальше, может быть, не такими смелыми шагами, как в середине этого года, но продолжит. Если же ситуация с финансами компаний станет угрожающей, темп снижения ставки, скорее всего, будет ускорен. А это значит, что 2026 год, скорее всего, вновь будет годом облигаций. Среди акций всегда будут интересные идеи, но для полноценного рыночного ралли финансовое состояние эмитентов и прогнозы должны существенно улучшиться.

В качестве универсального совета на следующий год можно порекомендовать такие фонды как БПИФ «Управляемые облигации» (AKMB). К слову, этот фонд стал лучшим по доходности за 1 год (на 28.11.2025 г.) среди всех БПИФ на рынке! Пруфы здесь.

Спасибо Владимиру Брагину, Александру Джиоеву и Алине Попцовой за аналитику.

#Аналитика
#Макро_тренды
#Инфляция

📊 Макроэкономика и рубль

Традиционно по понедельникам обсуждаем текущую макроэкономическую ситуацию. Сегодня фокус на политику ЦБ и курс рубля. Постараюсь быть кратким.

📊 Политика ЦБ

Консенсус-прогноз предполагает, что в ближайшее время ЦБ будет снижать ключевую ставку. По большому счёту, на 2026-й видится два основных сценария развития экономики:

➡️ Мягкая посадка. Экономика плавно замедлится, перейдет через период околонулевого роста и начнёт восстанавливаться во второй половине года. В этом случае ЦБ постепенно (т.е. примерно с текущей скоростью) будет снижать ставку.

➡️Рецессия. Экономика столкнётся с серьёзным спадом, что заставит ЦБ снижать ставку более агрессивно.

И в том, и в другом сценарии возможны паузы, когда в ходе отдельных заседаний ЦБ будет оставлять ставку без изменения. Сценарий повышения ставки сейчас практически не рассматривается, так как это может иметь крайне негативные последствия как в экономическом, так и в социальном (политическом) плане.

Фон для снижения ставки, в принципе, выглядит благоприятным. Текущие данные по инфляции показывают позитивную динамику. И это несмотря на то, что традиционно ноябрь-декабрь считался проинфляционным периодом. Надеюсь, эта тенденция продолжится (по дереву постучал!).

💰 Прогноз курса рубля

По мнению Владимира Брагина, текущее укрепление рубля объясняется прежде всего отсутствием сильного внутреннего спроса на иностранную валюту. Хотя формальные ограничения на вывод капитала с сегодняшнего дня ослаблены (см. подробнее здесь), инфраструктурные и санкционные риски никто не отменял. Кроме того, за последние годы значительно сократился государственный внешний долг, что снизило потребность в валюте для его обслуживания. Отток капитала сейчас есть, но связан он в первую очередь с ситуацией, когда экспортная выручка остаётся на внешних счетах.

На основе текущих тенденций можно дать следующие прогнозы:

➡️На конец 2025 года можно ожидать диапазон ₽75-80 за доллар. Несмотря на сильное укрепление, фундаментальные факторы всё равно играют в пользу рубля.

➡️На 2026 год в базовом сценарии прогнозный диапазон составляет ₽85-90 за доллар. Почему прогнозируется некоторое ослабление? Потому что ожидаемое снижение ставки ЦБ и охлаждение экономики будут играть против рубля. От более сильного снижения рубль должны застраховать хороший платежный баланс и меры по снижению долларизации экономики, принимаемые правительством.

Как видно, к числу факторов, существенно влияющих на курс рубля, я не отношу мировые цены на нефть. Причина – в механизме бюджетного правила. Его суть в том, что власти своими интервенциями нейтрализуют влияние цен на нефть на курс рубля. Когда цены на нефть низкие (ниже устанавливаемой ежегодно в бюджете), ЦБ продаёт валюту, поддерживая рубль. Когда цены высокие (выше устанавливаемой ежегодно в бюджете) — то ЦБ покупает дружественную валюту и направляет её в резервы, что сдерживает укрепление рубля. Поэтому, в принципе, судить о будущем курсе рубля исходя из текущих цен на сырьё, сейчас во-многом лишено смысла.

🐳 Всем удачной рабочей недели!

#Аналитика
#Макро_тренды

⚙️ IPO компании Базис

Один из крупнейших разработчиков программного обеспечения в России, группа компаний «Базис», готовится к выходу на биржу под тикером BAZA. Сбор заявок уже идёт и завершится завтра, 9 декабря 2025 г.

Детали сделки:
✔️Планируется размещение 16,7-17,7% акционерного капитала компании.
✔️Рыночная капитализация составит ₽17-18 млрд.
✔️Ценовой диапазон: ₽103-109 за акцию.
✔️Сделка в формате cash-out (пакет продаёт миноритарный акционер).
✔️Листинг: ММВБ, 2-й котировальный список.
✔️Торги на Мосбирже стартуют 11 декабря.

О компании
Базис — ведущий игрок на рынке инфраструктурного ПО. Компания лидирует на рынке российских решений в области виртуализации ПО (один из ключевых конкурентов – группа Астра, которая тоже торгуется на бирже), в сфере VDI (удалённый доступ), а также является одним из ключевых игроков на рынке контейнеризации и резервного копирования. Все указанные продукты критически важны для бесперебойного функционирования любой ИТ-инфраструктуры, что делает позиции компании на рынке достаточно прочными.

Акционерная структура
Контролирующий акционер — РТК-ЦОД, крупнейший оператор ЦОДов в России и «дочка» Ростелекома.

Сильные стороны компании:
✔️Занимает лидирующие позиции на рынке российских решений в области виртуализации (доля рынка 30%) и VDI (доля рынка 20%).
✔️Тесное сотрудничество с Ростелекомом обеспечивает постоянный приток клиентов.
✔️Тренд на ужесточение требований к критической информационной инфраструктуре неизбежно будет создавать дополнительный спрос на решения компании.
✔️Постепенный переход госструктур и компаний в облачную/гибридную инфраструктуру также будет способствовать росту спроса на решения компании.
✔️Отсутствие долга и прозрачная дивидендная политика. Компания уже прибыльная и намерена выплачивать дивиденды не реже одного раза в год c возможностью промежуточных выплат по итогам квартала, полугодия или девяти месяцев. Ориентировочная годовая дивидендная доходность 5%.

Риски:
✔️Замедление роста экономики будет способствовать и замедлению рынка ПО. В таких условиях спрос на решения компании может упасть.
✔️Конкуренция растёт. Это может привести к замедлению темпов роста бизнеса, а также к снижению рентабельности, так как компания будет вынуждена инвестировать всё больше средств в развитие и поддержку продуктов. «Простой» период консолидации в отрасли уже пройден, дальнейшая конкуренция будет требовать дополнительных ресурсов.
✔️Темпы роста компании сильно зависят от успеха новых продуктов, создание которых требует времени и инвестиций.
✔️Многие так или иначе предпочитают использовать привычные иностранные решения, что ограничивает потенциал роста выручки в краткосрочной перспективе.

Мнение
К данному IPO отношусь нейтрально. Не жду, что это будет game-changer для нашего рынка. Сейчас российские акции находятся на достаточно низких уровнях, и у многих уже привычных привычных компаний есть хороший потенциал. К тому же в рассматриваемом кейсе возможна некоторая волатильность и неопределённость в сценарии примирения. Тем не менее в качественной дополнительной диверсификации, особенно если в портфеле мало российских разработчиков ПО, Базис – вполне интересная история.

#Аналитика
#IPO
#Российские_акции

🏛 Рынок облигаций: недельный обзор

✅ Ситуация на рынке
Доходность индекса RGBI на прошлой неделе снизилась примерно на 30 базисных пунктов, до уровня 14,3%. Сопоставимое снижение показали и корпоративные индексы. Текущие уровни находятся вблизи минимумов четвертого квартала. Основным драйвером роста цен стали умеренные данные по инфляции (0,04% с 25 ноября по 1 декабря), которые поддержали интерес к длинным бумагам.

На этом фоне начались торги облигациями Атомэнергопром серии 001P-09 — это первое за несколько месяцев размещение длинного корпоративного выпуска с фиксированным купоном. Весной и летом такие выпуски выходили регулярно, но в последние месяцы рынок их не видел. Бумага торгуется выше номинала. Это хороший индикатор силы рынка и отражение позитивной конъюнктуры на фоне замедления инфляции.

✅ Инфляция
Однако с инфляцией не всё так просто. Несмотря на текущее замедление, опережающие макроданные указывают на рост проинфляционных рисков. Данные по ВВП за октябрь показывают ускорение до 1,6% г/г. Траектория укладывается в годовой прогноз ЦБ в 1%, но компонент потребления в октябре вырос на 4,8% г/г, а накопленный рост за десять месяцев составил 2,7% против целевого уровня ЦБ в 2%. Рост денежной массы также превышает ориентиры, сейчас она увеличивается темпом 12,5% в год и, вероятно, по итогам года превысит таргет в 10%.

Таким образом, по итогам недели картина остается прежней: фактическая инфляция демонстрирует улучшение, но опережающие индикаторы продолжают ухудшаться. По мнению коллег из fixed-income деска, на следующем заседании (т.е. 19.12.2025 г.) ЦБ окажется перед выбором: реагировать на улучшение текущих данных или учитывать усиление проинфляционных сигналов. Таким образом, сохранение ставки на уровне 16,5% или её снижение на 50 б.п. выглядят равновероятными.

✅ Рублификация субордов ВТБ
Результаты голосования по рублификации: ни один выпуск из семи оставшихся не набрал необходимые 75% голосов «за». Тем не менее банк сможет в следующем году повторить попытки, так как ЦБ продлил ещё на год возможность обмена валютных субордов на рублёвые бумаги.

✅ Минфин закрыл сделку по размещению бондов на 20 млрд юаней
Минфин завершил расчёты по размещению дебютных выпусков облигаций федерального займа с постоянным купонным доходом, номинированных в китайских юанях, с погашением в 2029 году и в 2033 году. По словам чиновников, министерство рассчитывает предлагать инвесторам юаневые облигации «на ежегодной основе».

✅ Дефолты
Транспортно-логистическая группа «Монополия» допустила технический дефолт по облигациям серии 001Р-02 объёмом ₽260 млн из-за недостаточности оборотных средств на дату погашения. Повышенные процентные ставки сократили спрос со стороны грузоотправителей, что привело к снижению тарифов на фоне избытка мощностей у перевозчиков. Выпуск был размещен год назад, в декабре 2024 года.

В сентябре АКРА понизило рейтинг «Монополии» до BBB(RU) с прогнозом «развивающийся».

✅ Инвестиционные идеи
Рекомендую рассмотреть ОПИФ «Альфа-Капитал Облигации с выплатой дохода». Фонд оптимально сбалансирован для текущей ситуации неопределенности, благодаря высокой доле бумаг с переменным купоном, которые постепенно заменяются на бумаги с фиксированным купоном, что позволяет занять взвешенную позицию на рынке облигаций. В портфеле фонда наиболее перспективные корпоративные и государственные облигации. При этом рыночные ставки по многим выпускам достигают двузначных чисел и значительно опережают темпы рублёвой инфляции. Доходность фонда с начала года +21,7%.

Благодарю Евгения Жорниста, Артёма Привалова и Алексея Корнева за предоставленные данные и аналитику.

#Аналитика
#Bonds_Comment

😎 Правила состоятельных инвесторов

Сегодня я расскажу о принципах, которые используют российские хайнеты. Полагаю, они могут быть полезны каждому, кто хочет улучшить свои навыки в инвестировании.

Шесть принципов успеха
Многие думают, что успешные инвесторы — это люди с особыми психологическими качествами. Но на самом деле они схожим образом переживают те же эмоции и реагируют на события в мире, что и вы. Разница заключается в дисциплине и способности не поддаваться информационному шуму. Приведу шесть важных уроков, которые может извлечь рядовой инвестор из опыта состоятельных коллег.

✔️Не суетитесь. Сегодняшний информационный поток провоцирует хаотичные действия. «Телега», социальные сети и новостные ленты создают ощущение, что для достижения успеха нужно постоянно что-то покупать или продавать. На самом деле инвестирование требует стратегии, а не реакции на каждую новость. Порой, чем меньше сделок вы совершаете, тем лучше. А освободившееся время лучше потратить на то, чтобы чётко определить риск, который вы готовы принять.

✔️Инвестируйте на долгий срок. Вкладывайте в активы только тот капитал, который не понадобится в ближайшее время. Сжатые сроки инвестирования порождают эмоциональное напряжение, которое ведёт к принятию неправильных решений. Если вы забираете средства в период просадки, закрывая позиции с большими «минусами», — это не проблема рынка, это проблема вашего планирования.

✔️Не создавайте себе кумира. Несколько лет назад набрала моду практика инвестирования по советам блогеров. В этом году мы заметили ярко выраженный тренд на применение искусственного интеллекта для принятия инвестиционных решений. Важно понимать: все «бытовые» модели ИИ без исключения собирают наиболее популярные ответы в интернете. Поэтому такая модель попросту не может предложить вам уникальное, подходящее под вас, решение. Чтобы получить такое, вам нужен человек (а ещё лучше целый коллектив), обладающий фундаментальным образованием, опытом и умением прогнозировать. Если рядом есть такой человек – отлично. Если нет, то хотя бы на первых порах пользуйтесь ПИФами. Технологии и инфоцыгане не должны определять вашу инвестиционную стратегию.

✔️Помните, что в моменте рынком управляют новости. Заявления политиков, регуляторов и череда новостей влияют на котировки сильнее, чем квартальные отчётности и фундаментальные метрики. Акции как класс активов исторически обгоняют инфляцию и другие активы по доходности, но только на долгосроке. Состоятельные инвесторы это понимают и не требуют от рынка компенсировать двадцатипроцентное падение за две недели. Они мыслят циклами, а не новостными поводами.

✔️Не переоценивайте свои успехи. Самая крупная ошибка инвесторов — переоценивать удачный вход на растущем рынке. Если получилось так, что вы купили на просадке и рынок пошел вверх, это не делает вас гениальным трейдером. Рынок сложнее, чем кажется после нескольких успешных сделок. Переоценка своих способностей порождает самоуверенность. Самоуверенность – путь к провалу.

✔️Будьте в рынке. Нельзя заработать на активе, если у вас его нет. Исследование JP Morgan показало, что инвестор в акции, пропустивший всего десять лучших дней на рынке за 20-летний период, получил среднегодовую доходность 5,33 вместо 9,52% при стратегии «купи и держи». Более глубокий анализ Wells Fargo за 30-летний период демонстрирует, что пропуск 30 лучших дней снизил среднегодовую доходность с 8,4 до 2,1%. При этом предугадать эти «счастливые моменты» невозможно: 6 из 10 лучших дней на рынке за последние два десятилетия произошли в течение двух недель после худших. Попытка выйти в кэш и переждать турбулентность почти всегда приводит к упущенной прибыли.

Секрет успеха хайнетов — не в умении предсказывать будущее, а в понимании базового принципа: успех инвестиций определяется только временем и дисциплиной. Именно это отличает того, кто последовательно формирует капитал, от того, кто пытается залезть вершину, ориентируясь на каждую новость, но постоянно скатывается вниз.

Пост написан на основе статьи Андрея Бабияна в РБК. Ознакомиться с полной версией можно здесь.

#Аналитика

📈 Макроэкономический обзор и прогнозы по ставке

В посте дам срез текущей макроэкономической ситуации в России. Поговорим о темпах роста ВВП, исполнении федерального бюджета и прогнозе по поводу предстоящего решения ЦБ по ключевой ставке.

📉 Динамика ВВП и причины замедления
Росстат подтвердил свою предварительную оценку роста ВВП за III квартал 2025 года на уровне 0,6% в годовом выражении. Эта цифра свидетельствует о продолжающемся замедлении экономической активности. Для сравнения, во II квартале 2025 года рост ВВП в годовом выражении составил 1,1%, в I квартале рост равнялся 1,4%. Основной причиной такого замедления, очевидно, является жёсткая денежно-кредитная политика, проводимая нашим регулятором. Эта политика напрямую тормозит экономическую активность, что лишний раз подтверждается данными по ВВП.

Замедление наблюдается в секторе добычи полезных ископаемых и многих отраслях производства. По большому счёту, единственным сектором, демонстрирующим устойчивый рост, остаётся сектор госзаказа.

💰 Исполнение федерального бюджета
На прошедшей неделе были представлены данные по исполнению федерального бюджета. Его доходы по итогам января—ноября составили ₽32,9 трлн, расходы — ₽37,2 трлн. В результате дефицит бюджета сложился в размере ₽4,3 трлн, или 2% ВВП.

Это лучше планового показателя, который был установлен на уровне 2,6% ВВП. С учётом того, что до конца финансового года остался всего один месяц, есть все основания полагать, что Минфин успешно уложится в указанные целевые показатели.

Что касается бюджета на следующий год, то он запланирован по доходам на уровне ₽40,3 трлн, а по расходам на уровне ₽44,1 трлн. Дефицит должен составить ₽3,8 трлн рублей, или 1,6% ВВП. При этом, в течение года запланированный дефицит может измениться. Напомню, что изначально, в конце 2024 года, закон о федеральном бюджете на 2025 год предполагал дефицит в размере ₽1,2 трлн, но в течение года поправками он был поднят до ₽5,7 трлн.

Соответственно, есть основания полагать, что на следующий год ожидается сохранение (и в какой-то степени даже ускорение) значительного бюджетного импульса.

🎯 Политика ЦБ и рыночные ожидания
В эту пятницу (19 декабря) состоится заседание ЦБ по ставке. По результатам макроэкономического опроса Банка России, проведённого в период с 5 по 9 декабря 2025 года, средний прогноз аналитиков по ключевой ставке на следующий год вырос по сравнению с предыдущим опросом с 13,7% до 14,1%. Это указывает на то, что аналитики ожидают сохранения относительно высоких ставок на более длительный срок.

При этом прогноз по курсу рубля, наоборот, укрепился. Ожидания изменились с ₽95 до ₽90 за доллар. Кажется, что такая комбинация прогнозов (рост ожиданий по ставке при одновременном укреплении ожиданий по курсу) выглядит как минимум контринтуитивной.

Анализ кривых свопов показывает, что рынок уже заложил в цены определенные ожидания относительно ближайшего заседания ЦБ. Согласно консенсусу наиболее вероятным решением ЦБ является снижение ключевой ставки на 50 базисных пунктов (т.е. на 0,5%). Снижение на 100 базисных пунктов (т.е. на 1,0%) считается возможным, но маловероятным.

Лично моё мнение – всё же 100 базисных пунктов (т.е. полагаю, что ставка по итогам пятничного заседания будет снижена до 15,5%). Посмотрим, оправдается ли мой оптимизм.

🔍 Резюме:
Экономика России демонстрирует явное и устойчивое замедление роста. Основная причина – жёсткая монетарная политика. Рынок ожидает смягчения этой политики, но достаточно плавно и постепенно. При этом я исхожу из того, что для перезапуска роста российской экономики ЦБ придётся снижать ставку быстрее. Рыночный консенсус на ближайшее заседание ЦБ – снижение ключевой ставки на 0,5%. Моё мнение – снижение на 1%.

Спасибо Александру Джиоеву за данные и аналитику.

🐳 Желаю удачной рабочей недели!

#Аналитика
#Макро_тренды

🏛 Рынок облигаций: недельный обзор

✅ Ситуация на рынке
Прошлая неделя для рублёвых облигаций была благоприятной. Доходность индекса RGBI снизилась еще на 10 б.п. и опустилась до 14,2%. Корпоративные облигации двигались в боковике, но отдельные выпуски показали рост: например, пятилетний выпуск «Атомэнергопрома» подорожал до 102%.

Основной фактор — ноябрьские данные по инфляции, подтвердившие снижение инфляционного давления. Более того, первые данные за декабрь также указывают на сохранение слабых темпов роста цен. На этом фоне спрос на ОФЗ усилился. Доходности длинных ОФЗ опустились ниже 14,5%.

В целом по рублёвому рынку картина остаётся прежней. На первичном рынке анонсировано много размещений. В конце года есть из чего выбирать, а конъюнктура на рынке рублевого долга остаётся позитивной.

✅ Решение по ставке
Эксперты нашего облигационного деска расходятся в ожиданиях по ближайшему решению ЦБ РФ по ключевой ставке. Часть ждёт снижения на 50 б.п., часть — на 100 б. п. В целом, обосновать любое решение с учётом текущей статистики вполне возможно, так как есть и негативные (проинфляционные данные), так и наоборот, положительные макроданные.

✅ «Балтийский лизинг»
АКРА изменила прогноз по «Балтийскому лизингу» со стабильного на развивающийся. Это означает существенную вероятность изменения рейтинга в течение следующих 6–12 месяцев в зависимости от результатов компании. Ключевые факторы — дивидендные выплаты и динамика изъятых активов на балансе. По изъятым активам в третьем-четвёртом кварталах наметилось улучшение, их объём перестал расти. По дивидендам пока ясности нет, но в целом эмитент выглядит устойчиво, запас прочности сохраняется, явных оснований для ухудшения взгляда сейчас нет.

✅ «ТГК-14»
АКРА понизила рейтинг «ТГК-14» на три ступени до уровня ВВ с негативным прогнозом. Основные причины — ухудшение кредитных метрик, споры по тарифам и фактор акционеров, находящихся под следствием, притом что последние два фактора не являются новыми. Кредитные метрики компании действительно ухудшились, однако такая динамика связана не с убыточной бизнес-моделью, а с фазой высокого капитального цикла.

Фундаментально ситуация не изменилась, хотя показатели стали слабее. Полагаю, что продажа бумаг на текущих уровнях с дисконтом не является оптимальной стратегией. Инвесторам разумнее дождаться технического отскока и
уже на более высоких ценах принимать решения.

✅ Инвестиционные идеи
Рекомендую рассмотреть ОПИФ «Альфа-Капитал Облигации с выплатой дохода». Фонд оптимально сбалансирован для текущей ситуации неопределенности, благодаря высокой доле бумаг с переменным купоном, которые постепенно заменяются на бумаги с фиксированным купоном, что позволяет занять взвешенную позицию на рынке облигаций. Поступающие купоны распределяются между пайщиками, что позволяет последним использовать текущие купонные доходы без погашения паёв. При этом сохраняется ликвидность: подать заявку на покупку и погашение паёв фонда можно в любой рабочий день. Доходность фонда с начала года +21,8%.

Из новых интересных размещений выделю облигации «Атомэнергопром» серии 001P-10. Срок обращения – 5.5 лет (2 002 дня). Купонный период – 91 день. Номинальная стоимость каждой бумаги – ₽1 тыс. Тип купона – фиксированный. Ориентир доходности – не выше значения КБД Мосбиржи на сроке 5.5 лет + 150 б.п. Доступно для приобретения неквалифицированным инвесторам. Закрытие книги 22.12.2025 г. в 15:00.

Также выделю облигации «ФПК» серии 002Р-01. Срок обращения – 2.5 года (900 дней). Купонный период – 30 дней. Номинальная стоимость каждой размещаемой облигации – ₽1 тыс. Тип купона – фиксированный. Ориентир по доходности – не выше значения КБД Мосбиржи на сроке 2.5 года + 275 б.п. Доступно для приобретения неквалифицированным инвесторам. Закрытие книги 18.12.2025 г. в 15:00.

Благодарю Евгения Жорниста, Артёма Привалова и Алексея Корнева за предоставленные данные и аналитику.

#Аналитика
#Bonds_Comment
#Первичные_размещения

🛍 Ставка и инфляция

В пятницу ключевая ставка была снижена до 16%. Многие инвесторы (в том числе и я) ждали более решительных шагов, но ЦБ занял осторожную позицию. Аргументация регулятора следующая:

✔️Следует дождаться и оценить эффект от повышения НДС. «По оценке Банка России, после исчерпания влияния предстоящего повышения НДС и индексации регулируемых цен и тарифов дезинфляция продолжится» (здесь и далее курсивом выделены цитаты из пресс-релиза ЦБ от 19 декабря).

✔️Последние данные по инфляции действительно указывают на её снижение ниже таргета, но «устойчивая инфляция достигнет 4% во втором полугодии 2026 года» – то есть регулятор ждёт более длительного периода для подтверждения устойчивой низкой инфляции.

✔️В качестве одного из проинфляционных рисков ЦБ видит динамику рубля. Однако регулятор связывает возможное ослабление только с динамикой цен на энергоресурсы.

Помимо прочего, в своей аргументации регулятор также ссылается на инфляционные ожидания населения, которые выросли в ноябре до уровня начала года – 13,7%.

С полной версией пресс-релиза можно ознакомиться тут.

Выскажусь по двум важным моментам пресс-релиза, а именно по инфляционным ожиданиям и повышении НДС.

💰Инфляционные ожидания
ЦБ снова подчеркнул важность инфляционных ожиданий при принятии решения по ставке. По мнению Владимира Брагина, несмотря на то, что инфляционные ожидания – довольно важный оперативный показатель, всё же не стоит переоценивать его предсказательную силу.

Рост инфляционных ожиданий обычно связан не столько с прогнозом будущей инфляции, сколько с общей неопределённостью в экономике. Это очень хорошо видно на примере данных по США, где ожидания относительно инфляции замеряются на протяжении многих лет. Из их динамики можно сделать вывод, что в периоды экономической нестабильности люди склонны завышать оценку будущей инфляции.

Действительно, если у вас спросить, какой будет инфляция через полгода, то из чего вы будете исходить, давая ответ? Можно, конечно, попробовать «пальцем в небо», можно попытаться экстраполировать текущую тенденцию на будущее, но, скорее всего, вы будете руководствоваться своей субъективной оценкой состояния экономики. То есть, если в экономике высокая степень «неопределённости», будущее туманно, а ситуация не выглядит устойчивой, вы, вероятно, дадите повышенную оценку будущей инфляции. Одновременно с этим, при прочих равных, вы скорее будете сберегать денежные средства, а не наращивать их траты и брать кредиты, ведь впереди могут ждать непростые времена.

Таким образом, повышенные инфляционные ожидания могут, как ни странно, способствовать сдерживанию инфляции, а не её росту. Хотя, кажется, что ЦБ не рассматривает повышенные инфляционные ожидания именно в таком ключе.

🚀 Повышение НДС
Ещё один острый вопрос – это последствия предстоящего повышения НДС для инфляции. С одной стороны, у нас есть пример 2019 года, когда аналогичное повышение практически не отразилось на ценах, так как компании смогли абсорбировать издержки за счёт хороших финансовых результатов. Однако, с другой стороны, текущая ситуация сильно отличается от 2019 года: финансовые показатели компаний снизились, а ставки по кредитам высоки, что с большой вероятностью заставит их переложить возросшие издержки на потребителей.

Вероятнее всего, повышение НДС вызовет разовый скачок цен, который продлится один-два месяца, после чего инфляция, при отсутствии форс-мажоров, вновь должна замедлиться. Основная задача ЦБ в этой ситуации — не допустить, чтобы этот скачок запустил цепную реакцию дальнейшего пересмотра цен. Не исключено, что пятничное решение не снижать ставку слишком сильно, является своеобразной подготовкой именно к этому сценарию.

Реальный эффект от повышения НДС можно будет оценить только по данным за январь-февраль следующего года. Тогда же можно будет дать более уверенный прогноз по инфляции. К этому вопросу я обязательно вернусь.

🐳 С наступающим, и удачной рабочей недели!

#Аналитика
#Макро_тренды

🏛 Рынок облигаций: недельный обзор

✅ Комментарии к решению о снижении ставки
В оценке ЦБ преобладает позиция, что замедление инфляции, которое мы сейчас наблюдаем, во многом объясняется разовыми факторами — снижением цен на бензин и плодоовощную продукцию. Низкие значения инфляции в ноябре и первой половине декабря ЦБ оценивает осторожно, указывая на волатильность данных. В фокусе регулятора остается трехмесячный показатель сезонно сглаженной инфляции, который по-прежнему находится на повышенном уровне. Рост инфляционных ожиданий регулятор связывает с повышением НДС и тарифов ЖКХ.

ЦБ также обращает внимание на кредитную активность. Хотя она примерно вдвое ниже уровней предыдущих периодов, регулятор считает её значимым фактором риска. Важным моментом является ухудшение внешней конъюнктуры и низкие цены на нефть, которые могут через ослабление рубля повлиять на ускорение инфляции.

Председатель ЦБ отдельно подчеркнула, что регулятор не будет снижать ставку на каждом заседании. При этом было отмечено, что значительная часть пути по борьбе с инфляцией уже пройдена, однако завершающий этап традиционно самый сложный. В то же время в части снижения ставки путь пока только начинается.

ЦБ также сообщил о смягчении денежно-кредитных условий. Однако с этим сложно согласиться, поскольку на фоне снижения инфляции ставки по кредитам и доходности в последнее время выросли. Реальная стоимость заимствований для бизнеса увеличилась, а дифференциал между инфляцией и номинальными ставками расширился, что фактически означает ужесточение условий.

✅ Ситуация на рынке
Рыночная реакция на пятничное решение ЦБ была сдержанно-негативной. Коррекция носила умеренный характер, что указывает на то, что большинство участников торгов ожидали именно снижения на 50 б. п.

В долгосрочных ожиданиях изменений нет: цикл снижения ставки сохраняется, но снижение вероятно будет медленным. Прогноз по ставке от нашего облигационного деска к концу следующего года составляет 13%.

С другой стороны более высокая ставка сейчас означает большее снижение в 2026 году, что позитивно для траектории длинных ставок. В ставках свопов прогнозное значение КС снизилось, несмотря на рост ставки в коротком конце кривой.

✅ Госдума приняла закон об обмене бондов с номиналом в валюте на облигации в рублях
Российские юрлица, эмитенты валютных облигаций, могут до 31 декабря 2026 года размещать среди владельцев валютных бумаг облигации в рублях на условиях их оплаты облигациями в иностранной валюте (т.е., по сути, заменить валютные бумаги на рублёвые).

Срок погашения облигаций в рублях должен соответствовать сроку погашения валютных облигаций. Номинал облигаций в рублях должен определяться с учетом номинала облигаций в валюте, рассчитываемого по официальному курсу ЦБ на день, определяемый в решении о выпуске рублевых бумаг.

Один из эмитентов, для которого актуальна замена валютных облигаций на рублевые, — ВТБ. Банк уже не раз заявлял, что хотел бы перевести в рубли свои субординированные валютные выпуски, в этом году ВТБ дважды предлагал держателям проголосовать за перевод номинала этих бумаг в рубли с одновременным изменением ставки купона по ним на КС плюс 5% годовых.

✅ Инвестиционные идеи
Рекомендую рассмотреть ОПИФ «Альфа-Капитал Облигации с выплатой дохода». Фонд оптимально сбалансирован для текущей ситуации неопределенности, благодаря высокой доле бумаг с переменным купоном, которые постепенно заменяются на бумаги с фиксированным купоном, что позволяет занять взвешенную позицию на рынке облигаций. В портфеле фонда наиболее перспективные корпоративные и государственные облигации. При этом рыночные ставки по многим выпускам достигают двузначных чисел и значительно опережают темпы рублёвой инфляции. Доходность фонда с начала года +22%.

Благодарю Евгения Жорниста, Артёма Привалова и Алексея Корнева за предоставленные данные и аналитику.

#Аналитика
#Bonds_Comment